WOCHENKOMMENTAR | 22. JULI 2016

DIE RUHE NACH DEM STURM Während die Märkte noch dabei sind, den Brexit-Schock abzuschütteln, beginnt die Berichtssaison für das zweite Quartal erfreulich. Die Türkei wurde von einem gescheiterten Putschversuch erschüttert. MAKRO-UPDATE

In der vorletzten Woche hatte es in der Türkei einen Putschversuch gegeben, der allerdings niedergeschlagen wurde. Das Ausmaß der negativen Auswirkungen auf das Wirtschaftswachstum in der Türkei ist zum gegenwärtigen Zeitpunkt schwer abzuschätzen, aber die globalen Auswirkungen dürften sich in Grenzen halten. Im ersten Quartal 2016 wuchs die türkische Volkswirtschaft um 4,8 %, und unsere Prognosen hatten bereits vor dem Putschversuch für das zweite Quartal eine Verlangsamung auf 3 % vorgesehen. Die Türkei gehört zu den Ländern, in denen unserer Einschätzung nach das Risiko einer Eintrübung des Investitionsklimas aufgrund weiterer potenzieller Schocks am größten ist. Konjunkturberichte für Großbritannien signalisierten offenbar, dass sich die britische Wirtschaft vor dem Votum für einen EU-Austritt relativ gut geschlagen hat; das hat dem britischen Pfund Auftrieb gegeben. So stieg zum Beispiel die von der ILO (International Labour Organization) gemessene Beschäftigung in den drei Monaten bis Mai um 176.000 Stellen, während die Arbeitslosenquote laut ILO in diesem Zeitraum auf 4,9 % zurückging (so einen starken Rückgang hat es seit 2005 nicht mehr gegeben).

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Diese Sicht auf Großbritannien scheint aber viel zu optimistisch. So hinken zum Beispiel die Arbeitsmarktzahlen der ILO hinterher, weil sie sich auf den Zeitraum von Februar bis Mai beziehen. Wir sind der Ansicht, dass sich das britische Wachstum drastisch verlangsamen wird, die Konjunktur in eine Rezession abrutscht und das Pfund noch erhebliches Abwertungspotenzial hat.

DEVISEN-UPDATE

Die Bank of England (BoE) hatte in der vorletzten Woche die Geldpolitik unverändert gelassen. Das war für die Finanzmärkte völlig überraschend gekommen, aber die Notenbank hatte sehr deutlich signalisiert, dass es im August eine Änderung geben werde. In der vergangenen Woche deuteten zwei BoE-Vertreter an, dass eine Änderung der Geldpolitik im August noch nicht beschlossene Sache sei. In Verbindung mit den robusten Wirtschaftsdaten für Großbritannien hat dies das britische Pfund gestützt. Wir gehen davon aus, dass das Pfund weiter abwertet, wenn die nächsten Wirtschaftsdaten unter den Erwartungen liegen und die Verhandlungen mit der EU sich als schwierig erweisen. Seitdem Großbritanniens Wähler für einen Austritt aus der EU gestimmt haben, fragen sich die Investoren, ob die Bank of Japan (BoJ), die BoE und die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Geldpolitik weiter lockern und welche Maßnahmen sie dazu ergreifen. Die EZB ließ ihre geldpolitischen Rahmenbedingungen am Donnerstag erwartungsgemäß unverändert, aber Notenbankchef Mario Draghi signalisierte, dass eine weitere Lockerung

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bevorsteht. Wir rechnen damit, dass die EZB ihre quantitative Lockerung im September ausweitet (und die monatlichen Anleihekäufe von EUR 80 Mrd. auf EUR 100 Mrd. anhebt). Außerdem dürfte sie das Programm bis Ende des nächsten Jahres verlängern, während es bisher nur hieß, das Programm laufe mindestens bis März 2017. Um diese Ziele zu erreichen, wird die EZB auch den Kreis der Wertpapiere erweitern müssen, die sie im Rahmen des Programms kauft. Das ist sogar schon nötig, um die bisherigen Ziele zu erreichen. Wir rechnen damit, dass der EUR/USDKurs vorerst in einer Seitwärtsbewegung um die Marke von 1,10 pendelt.

AKTIEN-UPDATE

Die meisten großen Aktienmärkte haben sich vergangene Woche kaum verändert. Das gilt auch für amerikanische Aktien, wenngleich der S&P 500 am Mittwoch ein Allzeithoch markierte. Dass die Kursgewinne bei Aktien eine Pause einlegen, ist nicht verwunderlich; europäische Aktien haben seit den Tiefständen nach dem Brexit bereits 10 % zugelegt. Eine Ausnahme bildete die türkische Börse, die vergangene Woche in Euro gerechnet rund 15 % verlor. Die Unsicherheit nach dem gescheiterten Putschversuch vom vorangegangenen Wochenende machte den Investoren Angst. Inzwischen ist die Berichtssaison voll im Gange. US-Banken sind immer bei den ersten, die Zahlen vorlegen, und ihre Quartalszahlen waren diesmal recht gut. Zudem gab es positive Nachrichten aus dem IT-Sektor. Die Berichtssaison ist zwar noch jung, aber sie hat auf jeden Fall positiv begonnen. Der Ausblick der Vorstände für den Rest des Jahres 2016 ist im Allgemeinen gut. Nur eine Handvoll Unternehmen meldete enttäuschende Zahlen.

ANLEIHEMARKT-UPDATE

Die Renditen auf amerikanische und deutsche Staatsanleihen sind vergangene Woche über alle wichtigen Laufzeiten hinweg gestiegen. Die Marktteilnehmer gehen davon aus, dass der Großteil der Brexit-Folgen überschaubar sein wird, und so entsprach unter anderem das Verbrauchervertrauen den Erwartungen. Die Risikoaufschläge bei europäischen Unternehmensanleihen gingen vergangene Woche weiter zurück. Außerdem wurden erste Einzelheiten zum EZB-Kaufprogramm für Unternehmensanleihen bekannt. Es hat sich herausgestellt, dass das Volumen größer ist als von den Analysten erwartet und die EZB auch vor riskanteren Anleihen nicht zurückschreckt. Die Risikoaufschläge bei italienischen Titeln sind vergangene Woche leicht zurückgegangen, weil die italienische Regierung aktiv nach privatwirtschaftlichen Lösungen für eine Rekapitalisierung der Banken des Landes sucht. Sowohl die italienische Regierung als auch die EU sind an einem zufriedenstellenden Ergebnis interessiert, das Italiens Wähler beim Referendum im Oktober nicht zu einer Protestwahl gegen die etablierten Parteien animiert. Wir bleiben dennoch vorsichtig, denn eine langfristige Lösung für die italienischen Banken erfordert tiefgreifende Reformen und nicht nur eine provisorische Lösung. In den Schwellenmärkten sind die Risikoaufschläge gesunken oder gleich geblieben, nur in der Türkei sind sie aufgrund der Spannungen nach dem gescheiterten Putschversuch gestiegen. Wir betrachten die Lage in der Türkei als ein isoliertes Ereignis und werten die guten Fundamentaldaten und die Bodenbildung in den Schwellenländern im Allgemeinen als positives Zeichen; dazu gehören zum

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Beispiel ein stabiles Wirtschaftswachstum in China und unter den Erwartungen liegende Inflationsdaten in Brasilien. Einige der großen US-Banken meldeten vergangene Woche gute Gewinne. In gewissem Maße hat die Brexit-Volatilität, die das Handelsvolumen erhöht hatte, zu einer Erholung der Ergebnisse im Investmentbanking beigetragen. Dies bestätigt unsere Einschätzung, dass die Restrukturierung hin zu einer strengeren Bankenregulierung in den USA schon weiter fortgeschritten ist, vor allem im Vergleich zu europäischen Banken, und dass eine bessere US-Konjunktur im Vergleich zur höheren Volatilität in anderen Märkten gut für Unternehmensanleihen sein dürfte. Wir beurteilen US-Finanzwerte weiter positiv.

ASSET-ALLOKATION

Das Global Investment Committee hat die Struktur des Anleiheportfolios bei der Sitzung in der vergangenen Woche angepasst. Italienische Staatsanleihen werden zugunsten europäischer Inflationsanleihen reduziert. Wir bleiben mit Blick auf Italien sehr vorsichtig und haben beschlossen, unsere Position in italienischen Staatsanleihen zu reduzieren, während der Renditeabstand zu deutschen Bundesanleihen nur leicht über dem Tiefstand seit der Schuldenkrise von 2009 liegt. Wir favorisieren europäische Inflationsanleihen, die sich nach dem Brexit-bedingten Einbruch wieder erholen. Im historischen Vergleich und vor allem angesichts unserer Erwartungen für die Inflation in der Eurozone in den nächsten Jahren sind sie immer noch relativ billig.

AKTIENINDEX-PERFORMANCE IN LOKALER WÄHRUNG Wert

MSCI ACWI S&P 500 AEX-Index EuroStoxx 50

1 Woche (Δ%)

seit Jahresbeginn (Δ%)

412,4

0,3

3,3

2165,2

0,1

5,9

450,4

0,6

1,9

2968,5

-0,1

-9,6

DAX

10156,2

0,4

-6,0

Nikkei 225

16627,3

1,5

-12,6

Hang Seng Index

21902,1

1,1

-0,1

STAATSANLEIHERENDITEN Rendite (%) US-Treasuries 2 Jahre

1 Woche (ΔBp)

1 Jahr (ΔBp)

0,720

4,5

4,1

Bundesanleihe 2 Jahre

1,600

6,7

-72,5

Japan 2 Jahre

-0,610

5,6

-38,3

US-Treasuries 10 Jahre

0,018

6,0

-76,2

Bundesanleihe 10 Jahre

-0,331

3,6

-33,3

Japan 10 Jahre

-0,230

3,7

-63,0

ANLEIHEINDEXRENDITEN Index

Spread (Bp*)

1 Woche (ΔBp)

1 Jahr (ΔBp)

CDX NA IG

70,1

-1,23

5,77

iTraxx Euro 5-year

67,6

-3,81

3,27

JPM EMBI+

357

3,60

-26,73

* Basispunkt Stand: Freitag, 22. Juli Quelle: Bloomberg

Das ausgewogene Risikoprofil 3 sieht weiter eine neutrale Aktienquote vor, Rohstoffe und Immobilien sind übergewichtet, Anleihen sind untergewichtet.

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BERICHTSKALENDER Unternehmen

Datum

Sprint Nextel, Ryanair, Kimberly-Clark,

25. Jul.

Hyundai, Binckbank, Philips, TNT Express, Texas Instr., Julius Baer, Gilead Sci. Anadarko Petroleum, Valero Energy,

26. Jul.

Tel Italia, Apple, United Tech., Verizon, McDonald’s, Caterpillar, Eli Lilly, 3M, Kon. Wessanen, Du Pont, BP, US Steel, Randstad, Man, Canon, LVHM, France Tel. Kon. KPN, BASF, Puma, DBS Group

27. Jul.

Holdings, Air France-KLM, Gas Natural, Hochtief, Sumitomo Mitsui, General Dynamics, Coca-Cola, Stmicroelectronics, Comcast, Arcadis, Bayer, Saipem, Deut. Boerse, Statoil, Santander, Southern, Amgen Inc, Deut. Bank, EDS, Bucher, Altria Group, Kraft Foods, Glaxosmithkline, Nintendo, Peugeot, Barrick Gold Linde, Astrazeneca, Telefonica, BNP

28. Jul.

Paribas, CBS, Royal Dutch Shell, BT Group, Repsol, GEA Group, Enel, Credit Suisse, Singapore Airl., Volkswagen, Celesio, Baker Hughes, Thermo Fisher, Google, Amazon.com, Reed Elsevier, Logitech, Hartford Financial, PPR, Britsol Myers Squibb, Bristol-Myers Squibb Co, ASM Int, Neste Oil, Intl Paper, Total, Dow Chemical, Zimmer Holdings Inc, Ford, Llyods TSB, Clariant, Technip, Colgate-Palmolive, ConocoPhillips, Ten Cate, Diageo, Anglo American, Renault, L’Oreal, Danone, Schneider, Centrica, Centrica, BAE, Saint Gobain, Suez Env., Aalberts Ind., BAT, BAT, Lagardere, B Skye B, Nomura, Carrefour Sanofi-Aventis, Eni, USG People,

29. Jul.

Exxon Mobil, Chevron, Tyco Int., Solvay, Dufry Group, Belgacom, Inbev, Heidelbergcement, Merck, Exelon Corp, ArcelorMittal, Takeda Pharma, Generali, AMB Generali, Hitachi, Mizuho Financial, Barclays, EDF, Casino Guichard Perrachon, United Parcel Service, NTT Docomo, BBVA, Panasonic, Tokyo Electric, Sony, Sika AG, Reckitt Benckiser, Wolters Kluwer WOCHENKOMMENTAR 4

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[DAX ist eingetragenes Warenzeichen der Deutsche Börse AG, Dow Jones, Nikkei und Stoxx sind eingetragene Warenzeichen von Dow Jones].

Verantwortlich: Bethmann Bank Investment Strategie & Research; Redaktion: Bernhard Ebert Herausgeber: Bethmann Bank AG, Bethmannstr. 7-9, 60311 Frankfurt am Main Tel.: 069/2177-1631

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Stand: 22. Juli 2016