Berlin, Januar 2009 Stellungnahme Nr. 02/09 abrufbar unter www.anwaltverein.de

Stellungnahme des Deutschen Anwaltvereins durch den Handelsrechtsausschuss zum Entwurf einer Überarbeitung und Ergänzung des Emittentenleitfadens der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin)

Mitglieder des Ausschusses: Prof. Dr. Michael Hoffmann-Becking (Vorsitzender und Berichterstatter) Dr. Christian Decher (Berichterstatter) Dr. Hans Friedrich Gelhausen (Berichterstatter) Dr. Wilhelm Happ Dr. Peter Hemeling (Berichterstatter) Dr. Georg Hohner Dr. Hans-Christoph Ihrig Prof. Dr. Gerd Krieger Dr. Dr. h.c. Georg Maier-Reimer Prof. Dr. Reinhard Marsch-Barner (Berichterstatter) Dr. Welf Müller Dr. Andreas Pentz Prof. Dr. Arndt Raupach Dr. Bodo Riegger Prof. Dr. Johannes Semler Prof. Dr. Walter Sigle Prof. Dr. Frank A. Schäfer (Berichterstatter) Dr. Martin Winter Zuständiger DAV-Geschäftsführer: Rechtsanwalt Jens Wagener

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Verteiler: Bundesministerium der Justiz Bundesministerium der Finanzen Vorsitzender des Rechtsausschusses des Bundestages Kommission der Europäischen Gemeinschaften Vorstand und Geschäftsführung des Deutschen Anwaltvereins Landesgruppen und -verbände des DAV Vorsitzende der Gesetzgebungsausschüsse des DAV Vorsitzende der Arbeitsgemeinschaften des DAV Handelsrechtsausschuss des DAV Bundesrechtsanwaltskammer Bundesnotarkammer Deutscher Notarverein Institut der Wirtschaftsprüfer (IdW) Deutscher Richterbund Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz (DSW) Deutscher Steuerberaterverband Bundesverband der Deutschen Industrie (BDI) Deutscher Industrie- und Handelskammertag (DIHK) Gesamtverband der Deutschen Versicherungswirtschaft Bundesverband Deutscher Banken Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V. (SdK) - Die Aktionärsvereinigung Die Aktiengesellschaft GmbH-Rundschau NZG Neue Zeitschrift für Gesellschaftsrecht WM Wertpapiermitteilungen ZIP Zeitschrift für Wirtschaftsrecht Börsenzeitung Handelsblatt Frankfurter Allgemeine Zeitung Financial Times Deutschland

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Der Deutsche Anwaltverein (DAV) ist der freiwillige Zusammenschluss der deutschen Rechtsanwältinnen und Rechtsanwälte. Der DAV mit derzeit ca. 67.000 Mitgliedern vertritt die Interessen der deutschen Anwaltschaft auf nationaler, europäischer und internationaler Ebene.

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Die BaFin hat am 20. Oktober 2008 einen Entwurf für die Überarbeitung und Ergänzung des Emittentenleitfadens zur Anwendung des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG) zur Stellungnahme versandt. Die nachstehenden Anmerkungen betreffen sowohl die neu in den Leitfaden aufgenommenen Kapitel als auch die aktualisierten Kapitel des bisherigen Leitfadens.

A. Zu den neuen Kapiteln des Leitfadens Zu den Mitteilungspflichten (Ziff. I.2) 1.

Berechnung des Stimmrechtsanteils (Ziff. I.2.3.2)

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Gemäß § 17 Abs. 4 WpAIV ist für Zwecke der Berechnung des Stimmrechtsanteils die letzte Veröffentlichung des Emittenten nach § 26a WpHG über die Gesamtzahl der Stimmrechte zugrunde zu legen. Nach dem Entwurf des Leitfadens ist § 17 Abs. 4 WpAIV einschränkend auszulegen und ausschließlich auf das tatsächlich vorhandene aktienrechtliche Grundkapital abzustellen.

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Der Handelsrechtsausschuss teilt diese „einschränkende Auslegung“ nicht. Sie widerspricht dem eindeutigen Inhalt der Verordnung, ist sachlich nicht geboten und würde zu einer Belastung mit Nachforschungs- und Informationspflichten führen, die durch die Einführung von § 17 Abs. 4 WpAIV gerade vermieden werden sollten.

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§ 17 Abs. 4 WpAIV hat insbesondere mit Blick auf die Folgen einer fehlerhaften Meldung nach § 28 WpHG erhebliche Relevanz. Aktionäre haben vielfach nicht bzw. nur mit erheblichen Aufwand die Möglichkeit, sich über die aktuelle Gesamtzahl der Stimmrechte zu informieren (z.B. erlangen Aktionäre bei Kapitalerhöhungen aus bedingtem Kapital regelmäßig erst viel später Kenntnis von der Ausgabe der neuen Aktien und damit der Erhöhung der Gesamtzahl der Stimmrechte, etwa wenn im Rahmen von Aktienoptionsprogrammen fortlaufend neue Aktien zugeteilt werden). Ein

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Meldepflichtiger müsste daher immer beim Emittenten nachfragen, will er sich nicht der Gefahr einer fehlerhaften Meldung mit erheblichen nachteiligen Konsequenzen aussetzen. Richtig ist, dass die Anwendung des § 17 Abs. 4 WpAIV bei einer nicht mehr zutreffenden Veröffentlichung nach § 26 a WpHG im Hinblick auf die Stimmrechtsquote von 30 % zu abweichenden Stimmrechtsanteilen für die Mitteilungspflicht nach § 21 WpHG einerseits und die Angebotspflicht nach §§ 29, 35 WpÜG andererseits führen kann. Aber das ist angesichts der unterschiedlichen Zwecke und Rechtsfolgen der beiden Gesetze unschädlich und hinzunehmen.

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Lediglich in den Fällen, in denen der Meldepflichtige positive Kenntnis von einer von der letzten Veröffentlichung nach § 26a WpHG abweichenden Gesamtzahl der Stimmrechte hat und auch positive Kenntnis davon hat, dass es sich hierbei um den gegenwärtig zutreffenden Gesamtstimmrechtsanteil handelt, kann ausnahmsweise ein Abweichen von § 17 Abs. 4 WpAIV gerechtfertigt sein.

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2.

Der Handelsrechtsausschuss unterstützt nachdrücklich die Auffassung, dass weder ein Formwechsel noch eine Umfirmierung oder Namensänderung eine Mitteilungspflicht auslösen kann, da sich an der Identität des Rechtsträgers nichts ändert. Es bleibt zu hoffen, dass die unrichtige Entscheidung des LG Köln vom 5. Oktober 2007, die für erhebliche Unsicherheit in der Praxis gesorgt hat, alsbald rechtskräftig aufgehoben wird. Gegen das LG Köln hat inzwischen das OLG Düsseldorf am 10. September 2008 (I-6 W 30/08) eindeutig Stellung genommen.

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3. 8

Formwechsel nach §§ 190 ff. UmwG (Ziff. I.2.3.4.2.2)

Inhalt einer Korrekturmitteilung (Ziff. I.2.3.9.2) Zum Inhalt einer Korrekturmitteilung enthält der Entwurf des Leitfadens die Aussage, dass der Meldepflichtige unter Angabe des Datums anzugeben habe, welche Mitteilung korrigiert werde (S. 13, vorletzter Absatz). Es sollte klargestellt werden, dass die Korrekturmitteilung inhaltlich der gebotenen unterlassenen Mitteilung entspricht und insbesondere keine zusätzlichen Angaben, wie etwa den zum Zeitpunkt der Korrekturmitteilung gehaltenen Stimmrechtsanteil, enthalten muss. Das Gesetz verlangt lediglich die Nachholung der unterlassenen Mitteilung (arg. § 28 Satz 2 WpHG).

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4.

Die Aussage im letzten Satz des ersten Absatzes, es komme für die Frist zur unverzüglichen Mitteilung innerhalb von spätestens vier Handelstagen grundsätzlich nicht auf die gesetzliche Vermutung des § 21 Abs. 1 Satz 4 WpHG an, da der Meldepflichtige in der Regel von den Umständen der Schwellenberührung am selben Tag Kenntnis haben müsse, steht nicht im Einklang mit der gesetzlichen Regelung und sollte gestrichen werden. Andernfalls würde die gesetzliche Vermutung zu Lasten des Meldepflichtigen weiter verschärft. Zudem würde die Beweislast auf den Meldepflichtigen verschoben.

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In Konzernsachverhalten und bei sonstigen Fällen einer Stimmrechtszurechnung nach § 22 Abs. 1 und 2 WpHG kann in der Regel nicht davon ausgegangen werden, dass der Meldepflichtige noch am selben Tag die Informationen erhält, die für die ordnungsgemäße Abgabe der Mitteilung erforderlich sind. Um keine überzogenen Anforderungen an das Bereithalten von Informationssystemen zur Ermittlung des jeweils gehaltenen Stimmrechtsanteils bzw. zugerechneten Stimmrechtsanteils zu stellen, hat der Gesetzgeber die Vermutungsregel des § 21 Abs. 1 Satz 4 WpHG eingeführt und damit die Informationspflichten des Meldepflichtigen und seine hohen Sorgfaltspflichten an die Feststellung von melderelevanten Stimmrechtsveränderungen einerseits und die berechtigten Veröffentlichungsinteressen des Kapitalmarkts und des Emittenten andererseits in einen angemessenen Ausgleich gebracht.

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Eine vom Gesetzeswortlaut abweichende Verwaltungspraxis der BaFin würde zudem für den Meldepflichtigen erhebliche Nachteile nach sich ziehen, da der Rechtsverlust nach § 28 WpHG nach herrschender Meinung auch bei einer nicht rechtzeitigen Mitteilung eingreift.

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5. 12

Frist (Ziff. I.2.3.9.4)

Zurechnung von Stimmrechten bei der GmbH & Co. KG (Ziff. 1.2.5.1.2) Bei einer typischen GmbH &. Co. KG, bei der die am Kapital nicht beteiligte GmbH als geschäftsführender und zur Vertretung befugter Gesellschafter fungiert, soll die GmbH nach dem Entwurf als Muttergesellschaft der KG angesehen werden, so dass ihr die von der KG gehaltenen Stimmrechte zugerechnet werden. Das ist gesellschaftsrechtlich verfehlt und nicht durch § 22 Abs. 3 WpHG gedeckt. Die Komplementär-GmbH kann keinen beherrschenden Einfluss auf die KG ausüben, sondern sie führt die Geschäfte

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der KG nach Maßgabe der Entscheidungen der Kommanditisten. Demgemäß besitzt sie auch keine Rechtsmacht zur einheitlichen Leitung gegenüber der KG im Sinne von § 290 Abs. 1 HGB, § 18 AktG, und schließlich steht ihr auch nicht das Recht im Sinne von § 290 Abs. 2 Nr. 2 HGB zu, Organmitglieder der KG zu bestellen oder abzuberufen. Auch bei einer reinen KG mit einer natürlichen Person als Komplementär will der Entwurf die KG als Tochterunternehmen des Komplementärs ansehen. Das ist jedenfalls dann verfehlt, wenn der Komplementär nicht am Kapital beteiligt ist und wie ein angestellter Geschäftsführer fungiert.

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Die Behandlung der Komplementär-GmbH bei der GmbH & Co. KG und des am Kapital nicht beteiligten natürlichen Komplementärs bei der reinen KG als Mutterunternehmen wäre im übrigen systemwidrig, da unstreitig keine Zurechnung der Stimmrechte einer GmbH oder AG zu ihrem Geschäftsführer oder Vorstand erfolgen soll. Es kann nicht darauf ankommen, ob die organschaftliche Geschäftsführung durch eine natürliche oder juristische Person wahrgenommen wird.

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6. 15

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Wertpapierleihe (Ziff. I.2.8.3.2) Der Handelsrechtsausschuss teilt nicht die Auffassung im Entwurf des Leitfadens zu § 25 WpHG, dass der Rückforderungsanspruch des Darlehensgebers eines Wertpapierdarlehens eine eigenständige Meldepflicht nach § 25 WpHG auslösen kann. Der Entwurf äußert sich dazu im übrigen widersprüchlich; in Ziff. I.2.5.2.2 (S. 20) wird eine Mitteilungspflicht des Darlehensgebers nach § 25 WpHG abgelehnt. Weder ein Wertpapierleihgeschäft noch der Rückforderungsanspruch aus einer Wertpapierleihe stellen ein "Finanzinstrument" dar. Nach der gesetzlichen Definition in § 2 Abs. 2b WpHG käme einzig die Qualifikation des Leihgeschäfts bzw. Rückforderungsanspruchs als Derivat im Sinne des § 2 Abs. 2 Nr. 1 WpHG in Betracht. Dies würde aber voraussetzen, dass die Wertpapierleihe Termingeschäftcharakter hätte, mithin „zeitlich verzögert zu erfüllen“ wäre. Hieran fehlt es jedoch: Die Wertpapierleihe ist ein Sachdarlehen nach § 607 BGB. Die Hauptleistungspflichten sind die darlehensweise Überlassung der Wertpapiere und die Entrichtung eines Darlehensentgelts, nicht jedoch die Rückerstattungspflicht des Darlehensnehmers. Die Leistungspflichten sind daher nicht zeitlich verzögert, sondern sofort zu erfüllen. Ein Termingeschäft und damit ein Derivat liegt folglich nicht vor.

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Aufgrund der Bußgeldbewehrung des § 25 WpHG in § 39 Abs. 2 Nr. 2 lit. f), Abs. 4 WpHG gilt für die Auslegung des § 25 WpHG ein umfassendes Analogieverbot (vgl. BGHZ 169, 98, 105f. zu § 30 WpÜG). Der Wortlaut bildet also die strikte Grenze jedweder Auslegung des § 25 WpHG.

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7.

Rechtsfolgen von Verstößen gegen die Mitteilungspflicht (Ziff. I.2.10)

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Es sollte ein Hinweis darauf aufgenommen werden, dass es ausreichend ist, die zeitlich letzte unterlassene bzw. fehlerhafte Mitteilung nachzuholen bzw. zu korrigieren. Wenn frühere Mitteilungen unterlassen wurden bzw. fehlerhaft waren, die zuletzt erfolgte Mitteilung jedoch ordnungsgemäß und rechtzeitig erfolgte, ist eine Nachholung bzw. Korrektur der früheren unterlassenen bzw. fehlerhaften Mitteilungen nicht mehr erforderlich.

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Eine Nachholung bzw. Korrektur von Mitteilungen ist nur dann geboten, wenn ein Irreführungspotential hinsichtlich des gegenwärtigen Stimmrechtsanteils des Meldepflichtigen besteht. Dies ist aber nicht der Fall, wenn die zeitlich letzte Mitteilungspflicht erfüllt und daher die vom WpHG bezweckte Beteiligungstransparenz hergestellt wurde (für Maßgeblichkeit der zeitlich letzten Mitteilung: OLG Stuttgart, Urt. v. 15.10.2008; LG Köln, Urt. v. 18.07.2008).

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Eine entsprechende Klarstellung ist auch deshalb sinnvoll, weil professionelle Anfechtungskläger mittlerweile routinemäßig die fehlende Ordnungsmäßigkeit von in Einzelfällen viele Jahre zurückliegenden, sachlich längst überholten Mitteilungen rügen und damit versuchen, ein Stimmverbot eines Großaktionärs und damit – insbesondere bei Fällen des Squeeze-Out – ein nicht ordnungsgemäßes Zustandekommen von Hauptversammlungsbeschlüssen darzutun.

Zu den Veröffentlichungs- und Übermittlungspflichten (Ziff. I.3) 8. 21

Frist (Ziff. I.3.2.1.1) Zur Frist der Veröffentlichung wird ausgeführt, dass nach § 26 Abs. 1 Satz 1 WpHG die Veröffentlichung „spätestens drei Handelstage nach Zugang der Mitteilung“ zu erfolgen hat. Handelstage werden in § 30 Abs. 1 WpHG legal definiert.

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Wünschenswert wäre eine Erläuterung, wie die Fristberechnung „von drei Handelstagen nach Zugang“ zu erfolgen hat. Trifft z.B. eine Mitteilung bei dem Emittenten am Montag um 9:00 Uhr ein, stellt sich die Frage, ob die Veröffentlichung bis spätestens Donnerstag um 9:00 Uhr zu erfolgen hat oder – weil nach § 187 Abs. 1 BGB der Tag des Eintreffens nicht mitgerechnet wird – die Veröffentlichung bis Donnerstag Abend erfolgen kann. Dies kann insofern von Bedeutung sein, als die BaFin nach § 3a Abs. 3 WpAIV u.a. verlangt, dass sechs Jahre lang der BaFin „Tag und Uhrzeit der Übersendung an die Medien“ zur Verfügung gestellt werden. Hier scheint es sinnvoll, abweichend von den im ARUG im Zusammenhang mit der Hauptversammlung vorgesehenen Regeln für die Rückrechnung von Fristen im Emittentenleitfaden klarzustellen, dass für die Fristberechnung die Regeln des BGB gelten und dementsprechend der Tag des Eingangs nicht mitgerechnet wird.

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9.

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Zeitpunkt der Veröffentlichung (Ziff. I.3.3.2) Zum Termin „Ende des Kalendermonats“ in § 26a WpHG heißt es im Entwurf: „Fällt der letzte Tag des Monats auf einen Samstag, Sonntag oder bundeseinheitlichen gesetzlichen Feiertag, so kann der Emittent die Veröffentlichung am letzten Handelstag zuvor vornehmen.“ Dies spricht dafür, dass die BaFin nicht von der gesetzlichen Regel des § 192 BGB (Ende des Monats ist der letzte Tag des Monats) ausgeht, sondern den Veröffentlichungstag (sinnvollerweise) anderweitig bestimmt, wenn der letzte Tag ein Sonn- oder Feiertag oder Sonnabend ist. Abweichend von § 193 BGB soll jedoch nicht der nächste Werktag, sondern der vorangehende Handelstag maßgeblich sein. Dabei stellt die BaFin – ohne irgendeine Begründung – überdies auf den letzten Handelstag statt auf den letzten Werktag ab. Eine zeitliche Vorverlegung der Veröffentlichungspflicht widerspricht dem Gesetz. Maßgeblich für die Terminsbestimmung ist § 193 BGB. Es genügt also, wenn die Veröffentlichung am nächsten Werktag erfolgt. Wenn die BaFin eine frühere Veröffentlichung am letzten Handelstag vor dem Wochenende oder Feiertag zwar nicht verlangen, aber zulassen will, weicht zwar auch das vom Gesetz ab, kann aber wohl hingenommen werden. Die BaFin sollte dann aber zumindest klarstellen, dass sie den Handelstag im Sinne von § 30 WpHG meint.

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Zu den notwendigen Informationen für die Wahrnehmung von Rechten aus Wertpapieren (Ziff. II) 10.

Die Rechte der Aktionäre bezüglich der Teilnahme an der Hauptversammlung, die nach § 30b Abs. 1 Satz 1 Nr. 1 WpHG zusammen mit der Einberufung zu veröffentlichen sind, sollten im Leitfaden möglichst vollständig aufgeführt werden. Zu diesen Rechten gehören insbesondere die Bedingungen, von denen die Teilnahme an der Hauptversammlung abhängt, also z.B. das Erfordernis einer Anmeldung und der Nachweis der Aktionärseigenschaft (§ 121 Abs. 3 Satz 2 iVm § 123 Abs. 2 und 3 AktG). Hinzuweisen wäre - neben den im Entwurf aufgeführten Punkten - auch auf die Möglichkeit der Einreichung von Gegenanträgen (§ 126 AktG) und Wahlvorschlägen (§ 127 AktG).

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Die Begründung im letzten Halbsatz („da sich diese direkt aus dem Aktiengesetz ergeben.“) sollte gestrichen werden, da sich auch einige der auf die Teilnahme bezogenen Rechte unmittelbar aus dem AktG ergeben (vgl. z.B. die §§ 126, 127 AktG).

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Rechte der Aktionäre bezüglich der Teilnahme (Ziff. II.3.2.2)

Unverzügliche Veröffentlichungspflicht bei der Ausgabe neuer Aktien (Ziff. II.3.3.2) Zur Veröffentlichung der Ausgabe neuer Aktien nach § 30b Abs. 1 Satz 1 Nr. 2 WpHG aus bedingtem Kapital soll die Eintragung des Kapitalerhöhungsbeschlusses im Handelsregister veröffentlicht werden. Dies ist inhaltlich nicht zutreffend, da die Aktien beim bedingten Kapital nicht schon mit dieser Eintragung, sondern in der Regel erst viel später mit der tatsächlichen Ausgabe entstehen (§ 200 AktG). In manchen Fällen wird das bedingte Kapital auch nur teilweise oder überhaupt nicht ausgenutzt, sodass die Eintragung des Beschlusses keine zuverlässige Aussage über die wirklich ausgegebenen Aktien enthält. Eine Anknüpfung der Veröffentlichungspflicht an die tatsächliche Aktienausgabe wäre allerdings unpraktikabel, da sie zu laufenden Veröffentlichungen führen würde. Diese Alternative wird deshalb im Entwurf des Leitfadens zu Recht verworfen. Sachgemäßer wäre es, an die Eintragung der tatsächlich ausgegebenen Aktien im Handelsregister (§ 201 AktG) anzuknüpfen. Diese Eintragung erfolgt zwar erst nachträglich, hat aber

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den Vorteil, dass sie entsprechend dem Zweck des Gesetzes über die tatsächlich ausgegebenen Aktien informiert. Außerdem stünde diese V

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Bedingtes Kapital/genehmigtes Kapital (Ziff. II.3.4.2) Die Aussage, dass der Beschluss über ein bedingtes Kapital häufig mit einem Bezugsrecht verbunden sei, ist schief. Das bedingte Kapital ist einem bestimmten Zweck gewidmet und enthält deshalb für die Aktionäre kein gesetzliches Bezugsrecht (vgl. § 192 Abs. 2 AktG). Dementsprechend kann es beim bedingten Kapital auch keine zusätzliche Veröffentlichung hinsichtlich eines Bezugsrechtsausschlusses geben. In der Darstellung sollte insoweit genauer zwischen bedingtem und genehmigtem Kapital unterschieden werden.

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13.

Beschlussorgan (Ziff. II.4.1.1) Beschlussorgan im Sinne von § 30c WpHG ist nach dem Entwurf nur die Hauptversammlung. Diese Aussage erscheint zweifelhaft, wenn Vorstand und Aufsichtsrat über die Ausnutzung eines genehmigten Kapitals beschließen. Die mit der Erhöhung des Grundkapitals beabsichtigte Satzungsänderung ist auch dann mitzuteilen, wenn die Hauptversammlung nicht beteiligt ist.

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Der Begriff der sonstigen Rechtsgrundlagen (Ziff. II.4.1.2) Am Ende des zweiten Absatzes heißt es, dass die Änderung des Sitzes und der Firma des Emittenten in der Regel keiner Mitteilungspflicht unterliegt. Solche Änderungen werden in der Tat nicht die Rechtsgrundlagen der Wertpapierinhaber berühren. Allerdings ist dazu regelmäßig eine Satzungsänderung erforderlich (§ 23 Abs. 3 Nr. 1 AktG). Eine insoweit beabsichtigte Änderung ist daher der BaFin und den Zulassungsstellen bereits nach der 1. Alternative von § 30c WpHG vorzulegen.

Zur Überwachung von Unternehmensabschlüssen nach §§ 37 n ff WpHG (Ziff. III) 15. 31

Anwendungsbereich (Ziff. III.2.1) Nach § 37n WpHG unterliegen die Jahres- und Konzernabschlüsse von Unternehmen, deren Wertpapiere iSd. § 2 Abs. 1 Satz 1 WpHG an einer inländischen Börse zum Handel im regulierten Markt zugelassen sind, dem

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Enforcement-Verfahren. Nach dem Entwurf des Leitfadens betreffen die §§ 37n ff. WpHG allerdings nur "Unternehmen aus dem privatwirtschaftlichen Bereich, die zur Rechnungslegung verpflichtet sind", nicht dagegen "Körperschaften des öffentlichen Rechts wie Bund und Länder sowie die Kreditanstalt für Wiederaufbau und internationale Organisationen wie die Weltbank oder die Europäische Investitionsbank, jedenfalls soweit diese nicht vergleichbar einem Privatunternehmen am Wettbewerb teilnehmen".

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Diese einschränkende Auslegung ist nicht überzeugend. Sie ergibt sich nicht zwangsläufig aus dem Begriff "Unternehmen". Vielmehr gibt es keine über alle Gesetze hinweg gültige Definition des Unternehmensbegriffs. Der Begriff ist im Kontext des jeweiligen Gesetzes auszulegen. Der Schutz der Anleger als wesentlicher Zweck des Bilanzkontrollgesetzes spricht dafür, dass die Rechnungslegung aller Emittenten von Wertpapieren dem EnforcementVerfahren unterliegt, und zwar unabhängig davon, ob es sich um privatwirtschaftliche Unternehmen oder um solche in den Formen des öffentlichen Rechts handelt. So haben zum Beispiel Sparkassen als Anstalten öffentlichen Rechts in großem Umfang Genussscheine nach § 10 Abs. 5 KWG ausgegeben, die zwecks Anrechnung auf das Eigenkapital mit einer Verlustbeteiligung als Genusscheininhaber ausgestattet sind. Dann ist es nur konsequent, auch die Jahresabschlüsse solcher Unternehmen im Interesse der Anleger in das Enforcement einzubeziehen. Zu bedenken ist weiterhin, dass es konsequent wäre, die von der BaFin befürwortete einschränkende Auslegung des Unternehmensbegriffs dann auch auf die Pflicht zur Finanzberichterstattung iSd. §§ 37v ff. WpHG anzuwenden. Diese Auslegung würde jedoch den europarechtlichen Vorgaben zur Finanzberichterstattung widersprechen, die den §§ 37v ff. WpHG zugrunde liegen. Denn die in der Transparenzrichtlinie vom 15. Dezember 2004 niedergelegten Regelungen zur Finanzberichterstattung richten sich an Emittenten. Nach Art. 2 Abs. 1 Buchstabe d der Transparenzrichtlinie sind hierunter juristische Personen des privaten oder öffentlichen Rechts, einschließlich eines Staates zu subsumieren, deren Wertpapiere zum Handel an einem geregelten Markt zugelassen sind. Es wäre ungereimt, die Pflicht zur Finanzberichterstattung auf diese Personen des öffentlichen Rechts zu erstrecken, sie aber aus dem Anwendungsbereich des Enforcement auszunehmen.

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Öffentliches Interesse (Ziff. III.3.3.3)

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Im Entwurf (S. 78) wird die Ansicht vertreten, dass eine anderweitige Information des Kapitalmarkts über die Fehlerfeststellung in der Regel nicht das öffentliche Interesse an der Bekanntmachung entfallen lasse. Dies solle auch für den Fall der Veröffentlichung eines korrigierten Abschlusses oder einer Ad-hoc-Meldung gelten.

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Diese Auffassung der BaFin widerspricht der Zielsetzung des EnforcementVerfahrens. Ziel des Verfahrens ist es, Unregelmäßigkeiten bei der Erstellung von Unternehmensabschlüssen und -berichten präventiv entgegenzuwirken und, sofern Unregelmäßigkeiten dennoch auftreten, diese aufzudecken und den Kapitalmarkt darüber zu informieren. Hierdurch soll das Vertrauen der Anleger in die Richtigkeit der Kapitalmarktinformation einzelner Unternehmen gestärkt werden (Begr. zum RegE BilKoG BT-Drucks 15/3421, S. 11). Diesem Gesetzeszweck entsprechend hat die BaFin von einer Bekanntmachung abzusehen, wenn kein öffentliches Interesse an der Veröffentlichung der Fehlerfeststellung vorliegt (§ 37q Abs. 2 Satz 2 WpHG). Ein öffentliches Interesse besteht nur dann, wenn die Fehlerfeststellung aus Sicht eines objektiven Anlegers für die Anlage in das Wertpapier des betroffenen Unternehmens entscheidungsrelevant ist, d.h. die Fehlerfeststellung muss dazu geeignet erscheinen, den Wertpapierkurs zu beeinflussen. Dieses Informationsinteresse fehlt, wenn die Kapitalmarktteilnehmer auf anderem Wege, insbesondere durch Veröffentlichung eines korrigierten Abschlusses oder einer Ad-hoc-Mitteilung, über die Rechnungslegungsfehler informiert wurden. Dies gilt zumindest dann, wenn die Veröffentlichung mit der Bekanntmachung iSd. § 37q Abs. 2 WpHG in Tiefe und Verbreitungsgrad vergleichbar ist.

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Eine Anordnung zur (erneuten) Bekanntmachung kann auch nicht mit dem Argument gerechtfertigt werden, sie sei im Sinne einer Generalprävention erforderlich, um Bilanzierungsfehler anderer Unternehmen zu vermeiden. Denn die präventive Wirkung des Enforcement-Verfahrens resultiert schon daraus, dass die Unternehmen mit einer Überprüfung rechnen müssen. Darüber hinaus berichten DPR und BaFin über ihre Enforcement-Aktivitäten und haben dabei Gelegenheit, auch auf die wesentlichen Rechnungslegungsverstöße und die Fehlerquellen einzugehen. Schließlich ist zu berücksichtigen, dass der Bekanntmachung nach der Konzeption des Gesetzes kein pönaler Charakter zukommen soll.

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Zur Zusammenarbeit der BaFin mit anderen inländischen öffentlichen Einrichtungen im Rahmen des Enforcement-Verfahrens (Ziff. IV) 17.

Zusammenarbeit mit der Wirtschaftsprüferkammer (Ziff. IV.2) Im letzten Absatz wird darauf hingewiesen, dass das allgemeine Verschwiegenheitsgebot aus § 8 WpHG einer Übermittlung "sonstiger Mitteilungen" an die Wirtschaftsprüferkammer nicht entgegensteht, wenn die übermittelten Informationen nicht geheimhaltungsbedürftig sind oder befugt offenbart werden. Sodann wird die "sachliche Nähe" der Aufgaben der Kammer zum Enforcement als Begründung dafür herangezogen, sie als "befugte Informationsempfängerin" anzusehen.

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Die Reichweite dieser Aussage bleibt unklar. Soweit es um die Mitteilung der Tatsachen geht, die auf das Vorliegen einer Berufspflichtverletzung durch den Abschlussprüfer schließen lassen, enthält das Gesetz in § 37r WpHG selbst die Befugnis zur Weitergabe der Information. Hierzu gehören - wie in den beiden vorangehenden Absätzen der Ziff. IV.2 dargelegt - alle Elemente, die zur Beschreibung des Sachverhalts gehören. Nachdem deren Mitteilung eindeutig zulässig ist, bleibt offen, welche sonstigen Informationen durch die sehr vage Bezugnahme auf die "sachliche Nähe" zum Enforcement gerechtfertigt werden sollen. Hier sollten die in Frage kommenden Sachverhalte klarer dargestellt werden. Ggf. könnte auch auf den ganzen Absatz verzichtet werden.

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Zum Rechtsschutz gegen Maßnahmen der BaFin im Enforcement-Verfahren (Ziff. VI) 18.

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Beschwerde, Fristen und Formalien (Ziff. VI.2.3.3) und Eilverfahren (Ziff. VI.2.3) Im Übergang von S. 89 zu S. 90 wird ausgeführt, der Beschwerdeführer könne den Streitgegenstand auf Teile der BaFin-Verfügung begrenzen, z.B. nur bestimmte von der BaFin festgestellte Fehler angreifen. Für diesen Fall stellt sich die Folgefrage, welche Konsequenzen sich für den Suspensiveffekt ergeben, den das Gericht im Eilverfahren anordnen kann. Dies sollte unter Gliederungspunkt VI.2.3. klarstellend ergänzt werden. Bei Rechtsmitteln gegen die Fehlerfeststellung sollte die aufschiebende Wirkung insgesamt angeordnet werden, um eine doppelte Belastung des Unternehmens zu

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vermeiden, die durch zwei gesonderte Veröffentlichungen jeweils von Teilen der Fehlerfeststellung verursacht würde.

Zur Pflicht zur Finanzberichterstattung (Ziff. VII) 19.

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Geltungsbereich (Ziff. VII.2) Im letzten Absatz wird zum Ende des zeitlichen Anwendungsbereichs der Pflicht zur Finanzberichtserstattung darauf abgestellt, ob die Voraussetzungen (hier: Zulassung der Wertpapiere zum Handel) am Stichtag der Berichterstattung noch gegeben waren oder nicht. Wird bei einem Unternehmen, dessen Geschäftsjahr dem Kalenderjahr entspricht, die Zulassung am 1. August widerrufen, soll folglich der Halbjahresfinanzbericht noch zu erstellen und zu veröffentlichen sein. Eine Zwischenmitteilung für das 3. Quartal soll dagegen nicht mehr erforderlich sein, weil der Stichtag nach dem Widerruf liegt. Fraglich erscheint, ob es sachgerecht ist, die Aufstellung eines Jahresfinanzberichts, eines Halbjahresfinanzberichts oder einer Zwischenmitteilung auch für solche Zeiträume zu verlangen, in denen Wertpapiere zwar zugelassen waren, wenn die Zulassung aber nach dem Stichtag entfallen ist. Entfällt die Zulassung erst nach dem Veröffentlichungszeitraum, war die Pflicht spätestens bei dessen Ablauf zu erfüllen; in solchen Fällen besteht kein Grund, die Pflicht nachträglich wieder entfallen zu lassen. Erfolgt der Widerruf der Zulassung jedoch noch während des Veröffentlichungszeitraums und hat das Unternehmen die Veröffentlichung noch nicht vorgenommen, ist davon auszugehen, dass mit Wegfall der Zulassung der Wertpapiere zugleich das Interesse der Öffentlichkeit an einer Finanzberichterstattung iSd. WpHG entfallen ist. Sachgerecht erscheint es daher, für die Beendigung der Pflicht nicht auf die Verhältnisse zum Abschlussstichtag, sondern auf die Verhältnisse zum Ende der Veröffentlichungsfrist abzustellen. Nur wenn dann noch eine Zulassung von Wertpapieren vorliegt, besteht eine Finanzberichterstattungspflicht nach dem WpHG. Für den Beginn der Pflicht zur Finanzberichterstattung nach dem WpHG wird in dem Entwurf denn auch nicht nur auf den Stichtag abgestellt. Die Pflicht soll vielmehr bereits für den vorhergehenden Berichtszeitraum bestehen, wenn die Zulassung nach dem Stichtag, aber während des jeweils maßgeblichen

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Veröffentlichungszeitraums erfolgt. Fraglich erscheint, ob dies sachgerecht ist, weil damit die Berichterstattung auch für Zeiträume verlangt würde, in denen Wertpapiere noch nicht zugelassen waren. In diesen Fällen erscheint eine Ausweitung nach Sinn und Zweck der Vorschriften nicht erforderlich, weil die notwendige Information von Anlegern über Zeiträume vor der Zulassung durch das WpPG sichergestellt wird. Allerdings könnte sich bei Beachtung der Prospektvorschriften in bestimmten Fällen eine zeitliche Lücke in der Berichterstattung ergeben. Soll diese geschlossen werden, erscheint die Auslegung des Entwurfs sachgerecht, wonach es darauf ankommt, dass die Zulassung vor Ende des jeweiligen Veröffentlichungszeitraums erfolgt. Dann erscheint es aber zwingend, auch für das Ende der Berichterstattungspflicht auf das Ende des Veröffentlichungszeitraums abzustellen. Liegt zu diesem Zeitpunkt keine Inlandsemittenteneigenschaft mehr vor, ist kein Bedürfnis für eine Finanzberichterstattung nach dem WpHG mehr ersichtlich.

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In dem Entwurf vertritt die BaFin die Ansicht, dass für Quartalsfinanzberichte weder die Veröffentlichungsvorschriften und -fristen für Zwischenmitteilungen noch die Veröffentlichungsvorschriften und -fristen für Halbjahresfinanzberichte entsprechend gelten. Richtig ist zwar, dass § 37x Abs. 3 WpHG keine ausdrücklichen Verweisungen auf die Veröffentlichungsvorschriften und -fristen für Zwischenmitteilungen oder Halbjahresfinanzberichte enthält. Das Ziel des WpHG, eine sachgerechte und zeitlich adäquate Information der Öffentlichkeit sicherzustellen, könnte jedoch nicht erreicht werden, wenn bspw. die Veröffentlichungsfrist ins Belieben der Emittenten gestellt würde und damit auch mehr als drei Monate betragen könnte. Um eine willkürliche Festlegung ohne hinreichende Grundlage im Gesetz zu vermeiden, liegt es nahe, die entsprechende Anwendung der Regelungen für Halbjahresfinanzberichte (§ 37x Abs. 1 Satz 1 WpHG) zu befürworten.

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Veröffentlichung des Quartalsfinanzberichts und Übermittlung an das Unternehmensregister zur Speicherung (Ziff. VII.5.5.4)

Zusammenfassung der allgemeinen Anforderungen an die Finanzberichterstattung nach § 37v ff. WpHG (Ziff. VII.7) In der Spalte "Ausnahme" wird zu Recht darauf hingewiesen, dass Unternehmen einen Jahresfinanzbericht nicht erstellen und der Öffentlichkeit zur Verfügung stellen müssen, wenn sie nach § 325 HGB verpflichtet sind,

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dessen Bestandteile (Jahresabschluss, Lagebericht, Erklärung der gesetzlichen Vertreter bzw. zusätzlich Konzernabschluss, Konzernlagebericht, Erklärung der gesetzlichen Vertreter) im elektronischen Bundesanzeiger offen zu legen (§ 37v Abs. 1 Satz 1 WpHG). Unklar ist, welche Bedeutung der Hinweis haben soll, dass der Bericht trotzdem vom Emittenten im Internet zur Verfügung gestellt werden muss. Aus der Verwendung des Begriffs "Bericht" könnte zu schließen sein, dass auch in diesen Fällen neben den genanten Unterlagen ein gesonderter Jahresfinanzbericht erstellt und im Internet zugänglich gemacht werden muss. Aus der Darstellung unter Ziff. VII.3.3.1 letzter Absatz (S. 97) lässt sich jedoch entnehmen, dass die Veröffentlichung der Unterlagen auch dann genügt, wenn sie in anderem Zusammenhang, z.B. in einem Geschäftsbericht, erfolgt und nicht als zusätzlicher Jahresfinanzbericht. Dies entspricht auch der Regelung zur Veröffentlichungspflicht in § 37v Abs. 1 Satz 2 ff. WpHG, die nicht auf den Jahresfinanzbericht, sondern allein auf "die in [§ 37v ] Abs. 2 [WpHG] genannten Rechnungslegungsunterlagen" abstellt.

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Hiernach muss es ausreichen, wenn die Unternehmen diese Unterlagen (d.h. Jahresabschluss, Lagebericht, Erklärung der gesetzlichen Vertreter bzw. zusätzlich Konzernabschluss, Konzernlagebericht, Erklärung der gesetzlichen Vertreter) separat im Internet zur Verfügung stellen und hierauf in der Hinweisbekanntmachung hinweisen. Eine freiwillige Zusammenfassung dieser Unterlagen in Form eines JFB bleibt den Unternehmen unbenommen.

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Um ein mögliches Missverständnis auszuschließen, sollte in Zeile 4 der Tabelle auf S. 104 formuliert werden: "Pflicht zur Offenlegung nach § 325 HGB, aber: Unterlagen müssen trotzdem [besser: zusätzlich] vom Emittenten im Internet zur Verfügung gestellt werden, und es muss eine entsprechende Hinweisbekanntmachung erfolgen!"

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B. Zur Aktualisierung des bisherigen Leitfadens Zur Ad hoc-Publizität gemäß § 15 WpHG (Ziff. I) 1. 50

Adressaten der Verpflichtung (Ziff. I.2.1) Mit § 1 Abs. 6 und 7 WpHG wurden in Umsetzung der EUTransparenzrichtlinie die Begriffe „Inlandsemittent“ und „Emittent mit Herkunftsstaat Deutschland“ eingeführt. Diese Begriffe werden in den neu in

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den Emittentenleitfaden aufgenommenen Ziff. I.2.1.1.1 und I.2.1.2 erläutert und näher aufgeschlüsselt, was für das Verständnis der nicht einfachen Definitionen sehr hilfreich ist. Es ergeben sich nur wenige Anmerkungen: 51

In Ziff. I.2.1.1, Nr. 1, 4. Absatz zu Nr.1 sollte es heißen: „Sind Wertpapiere eines Emittenten, für den Deutschland der Herkunftsstaat ist, […] hat die Anknüpfung an den Herkunftsstaat wieder Vorrang.“ Es ist der Herkunftsstaat, nicht der Sitz in Deutschland, der hier ausschlaggebend ist.

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Das Schaubild mit dem Prüfschema „Herkunftsstaat“ auf Seite 10 sollte entsprechend dem Prüfschema „Inlandsemittent“ in den Texthinweisen etwas ausführlicher gestaltet werden, um die Verständlichkeit zu erhöhen.

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In Ziff. I.2.1.3.1 weist der Entwurf des Emittentenleitfadens zunächst nur in sehr allgemeiner Form darauf hin, dass sich für Emittenten, die lediglich einen Antrag auf Zulassung gestellt haben, im Einzelfall Besonderheiten ergeben können. Zu überlegen ist, ob bereits an dieser Stelle eine grundsätzliche Anmerkung aufgenommen werden sollte, dass in derartigen Fällen die Marktpublizität grundsätzlich erstmals mit dem Prospekt hergestellt wird und daher eine vor Veröffentlichung des Prospekts erfolgende Ad hoc-Meldung eine selektive und unter Umständen missverständliche Vorabinformation darstellen könnte. In Ziff. I.2.1.5 ist am Ende ein Hinweis zum Emittenten von Derivaten aufgenommen worden, der sich inhaltlich nicht ganz mit einer entsprechenden Aussage am Ende von Ziff. I.2.2.2 deckt. Es könnte sich daher empfehlen, anstelle des letzten Satzes in Ziff. I.2.1.5 lediglich einen Verweis auf den letzten Absatz in I.2.2.2 aufzunehmen. Alternativ müsste der Text so angepasst werden, dass nicht der Eindruck entsteht, die Aussage sei restriktiver als der klare Hinweis in Ziff. I.2.2.2, dass der Emittent von Derivaten nicht verpflichtet ist, ihm bekannte Insiderinformationen zu veröffentlichen, die lediglich den Basiswert betreffen.

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2. 55

Definitionen (Ziff. I.2.2) In Ziff. I.2.2.1 wird zur Definition der Insiderinformation auf die Ausführungen des vorangehenden Kapitels über Insiderinformationen verwiesen; konsequenterweise geht daher Ziffer I.2.2.1 nur noch auf das dem § 15 WpHG eigene Tatbestandsmerkmal der unmittelbaren Betroffenheit ein. Da das Kapital „Insiderüberwachung“ des Emittentenleitfadens aber bisher noch nicht überarbeitet worden ist, sollte überlegt werden, einen Hinweis zu den

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wichtigen Aussagen des BGH (II. Zivilsenat, Urteil vom 25.02.2008, II ZB9/07) zum Tatbestandsmerkmal der „hinreichenden Eintrittswahrscheinlichkeit“ von zukunftsbezogenen Umständen zu geben, um den Leitfaden zur Ad hocPublizität auch vor Überarbeitung des Kapitels zur Insiderüberwachung auf einen aktuellen Stand zu bringen. 3.

Befreiungsregelungen (Ziff. I.3) In Ziff. I.3, 1. Absatz wird zutreffend erläutert, dass § 5 Absatz 5 WpAIV davon ausgeht, dass eine Befreiung nicht automatisch mit Vorliegen eines Befreiungsgrundes gegeben ist, sondern eine Befreiung aktiv in Anspruch genommen werden muss. Hierzu wird ausgeführt, die BaFin gehe davon aus, dass hierfür ein Beschluss des geschäftsführenden Organs herbeizuführen ist. Weder im Gesetz noch in der WpAIV oder den Gesetzgebungsmaterialien gibt es jedoch Hinweise für die Notwendigkeit einer Organentscheidung. Auch ist die Entscheidung über eine Selbstbefreiung nicht per se als Maßnahme der Unternehmensleitung zu qualifizieren, die eines Organbeschlusses bedürfte. Tatsächlich wird in der Praxis sowohl die Bewertung, ob eine Ad hoc-Pflicht besteht, als auch eine Entscheidung über die Selbstbefreiung oft durch Gremien außerhalb des Vorstands getroffen, in dem u.a. Vertreter der Rechts, Investor Relation- und Finanzfunktionen beteiligt sind. Auch wenn eine Selbstbefreiung nicht selten als Annex zu einer an sich ad hoc-pflichtigen Entscheidung der Unternehmensleitung von der Geschäftsführung mit behandelt wird, ist dies keine zwingende Voraussetzung; u.U. könnte die Notwendigkeit eines Vorstandsbeschlusses auch zusätzlichen Zeit- und Administrationsaufwand bedeuten. Der entsprechende Satz sollte daher ersatzlos gestrichen werden.

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In Ziff. I.3.1 ist zu den mehrstufigen Entscheidungsprozessen ein ergänzender Hinweis aufgenommen worden, dass nach einer Selbstbefreiung nicht die nächste turnusmäßige Sitzung des Aufsichtsrats abgewartet werden sollte, sondern der Beschluss so bald als möglich, ggf. auch im Umlaufverfahren herbeizuführen sei. Hier sollte neben dem Umlaufverfahren auch die Sitzung im Wege einer Telefonkonferenz erwähnt werden, da diese im Gegensatz zum Umlaufverfahren auch eine Aussprache ermöglicht und damit die geeignetere Form einer kurzfristigen Gremienbefassung ist, die in der Praxis auch zunehmend eingesetzt wird.

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4. 58

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Veröffentlichung der Ad hoc-Meldung (Ziff. I.6) In Ziff. I.6.3 wird das Tatbestandsmerkmal „unverzüglich“ – im Wesentlichen unverändert – erläutert. Nicht angesprochen wird dabei die sehr praxisrelevante Fragestellung, ob das Merkmal der Unverzüglichkeit auch zu einer Mitteilung am Abend zwingt, wenn ein Börsenhandel nicht mehr stattfindet und die Presseredaktionen nicht besetzt sind. Die Erläuterungen enthalten lediglich den Hinweis, dass der Emittent unabhängig von den Börsenhandelszeiten zur Vorabmitteilung und Vorabveröffentlichung verpflichtet sei. Nach der heutigen Aufsichtspraxis wird ein Zuwarten bis zum nächsten Morgen vor Handelsbeginn nicht akzeptiert, was für eine sichere Kommunikation erhebliche Probleme bereitet. So kann es sein, dass die Ad hoc-Meldung pressemäßig im Heimatmarkt für die nächsttägige Auflage der Printmedien nicht mehr verarbeitet werden kann, wohl aber im Ausland mit anderen Zeitzonen. Die Auslegungspraxis der BaFin hat daher zum Teil zu Ausweichstrategien geführt, um den Zeitpunkt des Entstehens der Insiderinformationen in Einklang mit praktikablen Kommunikationslösungen zu bringen. Andererseits besteht kein nach § 15 WpHG schützenswertes Interesse an einer Veröffentlichung nach Ende der Börsenhandelszeiten. § 15 Abs. 1 WpHG soll bestmögliche Markttransparenz gewährleisten, Insiderhandel ausschließen und die Integrität der Finanzmärkte fördern. Sofern eine Insiderinformation nach Börsenschluss entsteht, die Ad hoc-Mitteilung jedoch erst am nächsten Morgen vor Öffnung der Börsen veröffentlicht wird, bleibt dieser Schutzzweck gewahrt. Die Marktteilnehmer werden rechtzeitig und gleichzeitig informiert, ohne dass die Gefahr eines Insidermissbrauchs steigt. Durch die Möglichkeit einer begleitenden Pressearbeit unmittelbar im Anschluss an die Ad hoc-Veröffentlichung wird das Risiko fehlerhafter oder missverständlicher Presseberichterstattung vermieden und eine geordnete Unternehmenskommunikation ermöglicht. Für den Kapitalmarkt und die Investoren ist dies von großer Bedeutung. Die Handhabung der Veröffentlichungsfrist anderer Mitgliedstaaten erscheint diesbezüglich flexibler und zweckgerichteter. Die derzeitige starre Auslegung in Deutschland ist dagegen geeignet, die Akzeptanz und das Ansehen der Ad hoc-Regelungen zu beeinträchtigen. Es wird daher empfohlen, bei der Auslegung des Begriffs der Unverzüglichkeit stärker auf den Schutzzweck der Norm abzustellen und das Interesse an einer gleichmäßigen und geordneten Kommunikation zu berücksichtigen. Dieser Gesichtspunkt sollte im Leitfaden berücksichtigt werden.

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Geschäfte von Führungspersonen gemäß § 15a WpHG (Ziff. II) 5.

Die Auflistung ist zu ergänzen um die zweite Alternative in § 15a Abs. 1 Ziff. 2. Diese Alternative betrifft Emittenten mit Sitz außerhalb der EU oder des EWR, für welche Deutschland Herkunftsstaat im Sinne des Wertpapierprospektgesetzes ist.

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6.

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Ausländische Emittenten (Ziff. II.1.1.1)

Inhalt der Mitteilung (Ziff. II.2.6) Der Hinweis zum Datum des Geschäftsabschlusses wurde um den Hinweis ergänzt, dass bei börslichen Geschäften nicht die Auftragserteilung, sondern erst der tatsächliche börsliche Geschäftsabschluss maßgeblich sei. Der Begriff „börslicher Geschäftsabschluss“ könnte missverstanden werden, ggf. aber wegen der fehlenden Transparenz auch unpraktikabel sein. Es empfiehlt sich, auf das Settlement abzustellen (möglicherweise ist dies auch gemeint).

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