n.º 7 · Julio de 2015

COMENTARIO DEL MERCADO Posicionamiento Ethna Funds >> Ethna-DEFENSIV Aunque la reunión del FOMC estuvo temporalmente en el punto de mira de los mercados, Grecia hizo desaparecer pronto de escena todos los demás temas. En consecuencia, la volatilidad subió considerablemente en los mercados financieros. Siguiendo el mandato de inversión, la gestión del fondo decidió adoptar un posicionamiento más defensivo para Ethna‑DEFENSIV. Así, durante el mes volvimos a reducir la ponderación de renta variable a menos del 8 %. Asimismo, orientamos la cartera de renta fija de manera más conservadora para poder amortiguar mejor los posibles efectos negativos, con lo que la calificación media aumentó de A‑ hasta A. Mientras que en mayo aún teníamos reservas con respecto al riesgo de los tipos, el mes pasado aumentamos de nuevo la duración por motivos tácticos. Así, cerramos posiciones cortas en futuros sobre Bunds y sobre valores del Tesoro estadounidense, que en tiempos de mayor incertidumbre sirven como «refugios seguros». Además, la asignación a divisas se incrementó a casi un 2 % en USD a finales del periodo, pues esta moneda también puede considerarse particularmente como un instrumento de inversión seguro si las negociaciones fracasan finalmente. Con la persistencia de la incertidumbre relativa a Grecia, el fondo mantiene actualmente un posicionamiento defensivo, pero esperamos que los factores fundamentales macroeconómicos vuelvan al punto de mira de los mercados a mediados de mes. Mantuvimos el posicionamiento en deuda pública española, italiana y portuguesa pese a la mayor volatilidad. Debido a la introducción de los controles de capital en Grecia, el riesgo político ha disminuido notablemente en los demás países periféricos, lo que a medio plazo debería de acelerar considerablemente la convergencia de los tipos europeos, lo cual beneficiaría especialmente a esta posición.

Ethna-AKTIV El mes pasado, el comportamiento del mercado volvió a caracterizarse por una mayor volatilidad, debido principalmente al mantenimiento de la incierta situación en Grecia. Por consiguiente, orientamos de manera más defensiva la cartera de Ethna‑AKTIV y redujimos especialmente el riesgo relativo a los tipos. Así, volvimos a cerrar nuestras posiciones cortas en futuros sobre deuda pública alemana debido a la afluencia de capital a valores considerados «refugios seguros» que prevemos en el contexto de la crisis griega. Estas posiciones debían cubrir anteriormente nuestra exposición

a renta fija frente a una posible subida de tipos debido a las mayores expectativas de inflación. La venta de futuros en corto también provocó, entre otras cosas, una subida de la duración media de 3,49 a finales del mes anterior a 4,99. Asimismo, redujimos la exposición a la deuda pública española después del buen comportamiento de ésta durante la última semana debido a la resolución de la crisis griega que se vislumbraba. Además de la deuda pública alemana, consideramos que EE. UU. probablemente se beneficiará de las transacciones en valores «refugios seguros», por lo que aumentamos de nuevo la exposición en este país en las últimas semanas. Lo llevamos a cabo preferentemente a través de la compra de más deuda corporativa estadounidense, que sigue presentando unos diferenciales muy atractivos. En cuanto a la renta variable, aumentamos la exposición a EE. UU. mediante el cierre de posiciones cortas en futuros sobre el S&P 500, mientras que redujimos la asignación a renta variable de toda la cartera en un 5,6 % hasta el 18,1 % actual. Debido a la elevada volatilidad en los mercados europeos, actualmente consideramos que las bolsas de EE. UU. son una alternativa atractiva, a pesar de su valoración relativamente elevada. En el contexto de reducción general del riesgo, disminuimos ligeramente la exposición a divisas, del 16,5 % al 15,9 %. Al mismo tiempo, incrementamos la asignación a efectivo en un 2,7 %, pues utilizamos de manera activa la posición de efectivo, especialmente en entornos de mercado muy volátiles, como un instrumento de reducción de la volatilidad.

Índice >> >> Abyssus abyssum invocat >> Perspectivas macroeconómicas >> Posicionamiento de Ethna Funds

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n.º 7 · Julio de 2015

Ethna-DYNAMISCH En mayo informamos de que habíamos adoptado un posicionamiento relativamente más cauteloso en renta variable que en los primeros meses del año, con una ponderación de en torno al 50 %, y que solo habíamos aumentado ligeramente las posiciones en la zona euro. Por desgracia, nos equivocamos con nuestras expectativas de que habría una resolución de la situación en Grecia que podría dar impulso a los mercados. No contábamos con que el gobierno griego –en contra de toda suposición racional– en realidad iba a llevar a sabiendas a su país a la ruina. Debido al agravamiento de la situación que todos conocemos, los mercados de acciones mundiales sufrieron durante el mes una fuerte caída, cuyas repercusiones negativas fueron limitadas para el fondo gracias a nuestra estrategia de cobertura permanente en renta variable. Aparte de algunos pequeños cambios en determinados títulos individuales, no modificamos sustancialmente nuestro posicionamiento durante el transcurso del mes. En torno a un 25 % de la cartera está invertido en EE. UU., aproximadamente un 20 % en la zona euro y cerca de un 5 % en total en Reino Unido y Suiza. Por sectores, seguimos dando preferencia al de seguros. La cartera también apuesta por los sectores farmacéutico, de medios de comunicación y tecnología. Las materias primas sobre todo siguen sin estar representadas en el fondo. Nuestra exposición neta a renta variable se sitúa actualmente a en torno al 35 % a través de opciones de venta sobre el mercado europeo y estadounidense. Debido al perfil de remuneración asimétrico de las opciones, estas tienen sobre todo un efecto de protección contra las caídas, mientras que la exposición alcista apenas resulta afectada.

También en renta fija, a principios de mes determinamos rápidamente que habíamos actuado de manera algo prematura al ampliar la exposición y aumentar la duración. Tras algunos días con un movimiento contrario, la tendencia alcista de los rendimientos continuó. No obstante, volvimos a ajustar rápidamente nuestro posicionamiento a las nuevas circunstancias. Cancelamos todas las posiciones en deuda pública, incluida en la noruega. La exposición a renta fija se redujo en conjunto del 40 % al 25 % y la duración disminuyó de unos 4,2 a solo unos 2 años. El resto de la cartera se compone de una serie de Floating Rate Notes (bonos a tipo variable) de emisores de máxima solvencia, así como principalmente bonos de alto rendimiento de EE. UU. con vencimientos cortos, sobre todo de empresas del sector de consumo. En consecuencia, nuestra posición de efectivo aumentó durante el mes a más del 20 %. Contamos con que utilizaremos esta posición exclusivamente para nuevas inversiones en renta variable, en cuanto se presenten oportunidades interesantes. No obstante, durante los meses veraniegos, tradicionalmente volátiles, mantendremos temporalmente una mayor posición de efectivo. En cuanto a divisas, las posiciones en renta fija están plenamente cubiertas, mientras que en renta variable tenemos cierta exposición del 12,5 % al USD, el 3 % a la GBP y el 2 % al CHF. A medio plazo, es de prever que la exposición a divisas se corresponda con la asignación geográfica a renta variable, pero de momento aún somos algo cautelosos con el dólar dado el posicionamiento de mercado, que se sigue siendo extremo.

Autores >> Los Gestores de Cartera Guido Barthels, Luca Pesarini, Daniel Stefanetti, Peter Steffen, Arnoldo Valsangiacomo y equipo

2

ETHENEA | Comentario del Mercado

n.º 7 · Julio de 2015

Ethna-DEFENSIV

Ethna-DEFENSIV % of Total NAV

0.0 1.5

% of Total NAV

9.3

AAA

10.5

-0.2

Ethna-DEFENSIV

10.1

% of Total NAV

9.3

6.3

AA

AAA AA

1.3

A

A

BBB

NON IG Not rated

22.1

BBB

10.6

NON IG Not rated

Equities

Equities

22.1

Tactical reserve*

Tactical reserve*

Equity Hedge

Equity Hedge

Cash

Cash

Others

* for potential direct investments and derivatives in equities

Others

28.5

Source: ETHENEA

Gráfico P1: composición del Ethna-DEFENSIV por calificación de los emisores*

Ethna-AKTIV Ethna-AKTIV

1.6

0.0 2.1

Ethna-AKTIV

16.5

% of Total % ofNAV Total NAV

% of Total NAV

24.7

AAA

0.0 2.1

AA A

BBB

NON IG Not rated Equities

AA A

BBB

17.1

AAA

0.9 0.0

17.1

NON IG Not rated Equities

Tactical reserve*

Tactical reserve*

Equity Hedge

Equity Hedge

18.1

Cash

Cash

Others

0.6

* for potential direct investments and derivatives in equities

Others

18.4

Source: ETHENEA

Gráfico P2: composición del Ethna-AKTIV por calificación de los emisores*

Ethna-DYNAMISCH

Ethna-DYNAMISCH

0.6 2.6

% of Total NAV

20.9

% of Total NAV

5.4

1.3

Ethna-DYNAMISCH 3.2

% of Total NAV

AAA

10.6

AAA

AA

10.6

A

2.4

A

BBB

2.4

NON IG Not rated Equities

NON IG

Equities Tactical reserve*

Equity Hedge

Others

BBB

Not rated

17.3

Tactical reserve*

Cash

AA

Equity Hedge Cash

0.0

35.7

* for potential direct investments and derivatives in equities Source: ETHENEA

Gráfico P3: composición del Ethna-DYNAMISCH por calificación de los emisores*

3

Others

ETHENEA | Comentario del Mercado

n.º 7 · Julio de 2015

Ethna-DEFENSIV

Bonds

% of Total NAV 30

Equities

* including 8 other countries

29.8

% of total NAV

25 20

15 9.6

10

4.5

5

4.4

4.4

4.1

4.0

3.6

3.2

2.7

2.4

2.4

2.3

1.7

1.3

1.2

1.2

0.9

0.8

0.6

0

0.6

0.5

1.8

Source: ETHENEA

Gráfico P4: composición del Ethna-DEFENSIV por países*

Ethna-AKTIV

Bonds

% of Total NAV 30

Equities

* including 6 other countries

29.9

% of total NAV

25 20

17.9

15

10 3.7

5

3.6

3.6

3.6

2.9

1.4

1.3

1.2

0.9

0.7

0

0.5

0.5

1.8

Source: ETHENEA

Gráfico P5: composición del Ethna-AKTIV por países*

Ethna-DYNAMISCH

Bonds

% of Total NAV 40

37.3

35

% of total NAV

30 25 20 15 10 5

Equities

* including 1 other country

10.6 8.7 4.5

3.4

2.0

2.0

1.6

1.6

0

Source: ETHENEA

Gráfico P6: Composición del Ethna-DYNAMISCH por países*

4

1.5

1.3

1.3

1.3

1.2

ETHENEA | Comentario del Mercado

n.º 7 · Julio de 2015

Ethna-DEFENSIV

Bonds

% of Total NAV 25

Equities

* including 11 other sectors

25.1

% of the NAV

20

15

12.9

10 6.2 5

5.4

0

3.8 3.2 3.2 2.9 2.3 2.3 2.3 2.0 1.9 1.8 1.5 1.4 1.3 1.0 1.0 0.9 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 0.5

Source: ETHENEA

Gráfico P7: composición del Ethna-DEFENSIV por sector de los emisores*

Ethna-AKTIV

Bonds

% of Total NAV 20 18

Equities

* including 15 other sectors

17.9

16

% of total NAV

14 12 10 8

7.0

6.4

6

5.1

5.1

4

4.0

3.6

4.4 2.7

2.5

2

2.0

2.0

1.3

1.1

1.1

1.0

1.0

0.9

0.9

0.9

0.6

0.6

0.6

0.5

0.5

0

Source: ETHENEA

Gráfico P8: composición del Ethna-AKTIV por sector de los emisores*

Ethna-DYNAMISCH

Bonds

% of Total NAV 16

14

13.2

% of total NAV

12

10 8

8.3

6 4 2

Equities

including21other othersectors sector * *including

5.9

5.9

5.9 4.0

3.5

3.4

3.4

3.4

3.1

2.9

2.1

2.0

0

Source: ETHENEA

Gráfico P9: composición del Ethna-DYNAMISCH por sector de los emisores*

5

1.8

1.6

1.5

1.3

1.3

1.2

1.2

0.9

0.8

ETHENEA | Comentario del Mercado

n.º 7 · Julio de 2015

Ethna-DEFENSIV

Ethna-AKTIV

% of Total NAV

EUR

CHF AUD

0.4 % 0.4 %

GBP NOK DKK

94.9 %

30.4 %

0.1 % 0.8 %

USD

% of Total NAV

CHF

1.9 %

USD

65.6 %

0.3 % 0.3 %

GBP

2.3 % 2.3 % 0.2 % 0.2 %

Net

JPY

Gross

Source: ETHENEA

% of Total NAV

81.7 %

EUR

49.9 % 2.0 % 2.0 % 12.8 %

USD

JPY

4.6 % 4.6 % 9.7 % 43.5 % 1.5 % 1.5 % 0.1 % 0.1 %

Net

Gross

Gráfico P11: composición del Ethna-AKTIV por divisa*

Ethna-DYNAMISCH

GBP

50.3 %

Source: ETHENEA

Gráfico P10: composición del Ethna-DEFENSIV por divisa*

CHF

84.1 %

EUR

44.6 % 3.4 % 3.4 % 0.1 % 0.1 %

Net

Gross

Source: ETHENEA

Gráfico P12: composición del Ethna-DYNAMISCH por divisa*

* Nota: La puntuación numérica en los gráficos es la inglesa.

Siga leyendo >> >> Abyssus abyssum invocat >> Perspectivas macroeconómicas

6

Editor >>

(de izq. a der.): Daniel Stefanetti, Guido Barthels, Luca Pesarini, Arnoldo Valsangiacomo, Peter Steffen e Yves Longchamp

Contacto >> Estamos a su disposición si tiene cualquier pregunta o comentario. ETHENEA Independent Investors S.A. 16, rue Gabriel Lippmann · 5365 Munsbach · Luxembourg Phone +352 276 921 10 · Fax +352 276 921 99 [email protected] · ethenea.com

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