Finanzmanagement - Vorlesung im SS 2011 -

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Finanzmanagement – Vorlesung SS 11

Gliederung A. Formen der Unternehmensfinanzierung f B Finanzplanung der Unternehmung B.

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Gliederung A Formen der Unternehmensfinanzierung 1 Überblick Ü über Unternehmensfinanzierung 1.1 Finanzierungsformen 1.2 Systematisierung der Finanzierungsarten 1 2 1 „Reine 1.2.1 Reine“ EigenEigen oder Beteiligungsfinanzierung 1.2.2 „Reine“ Fremd- oder Kreditfinanzierung 1.2.3 Mischform der Finanzierung 1.2.4 Finanzinnovation 1.3 Finanzierungssituation in Deutschland 1.4 Finanzierungsproblematik

2 Beteiligungsfinanzierung 2.1 Merkmale und Funktionen des Eigenkapitals 2.2 Formen der Kapitalerhöhung 2.2.1 Genehmigte Kapitalerhöhung 2.2.2 Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln 2.2.3 Bezugsrecht 2.3 Kapitalherabsetzung (Sanierung) 2 4 Venture Capital 2.4 Prof. Dr. Rainer Elschen

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Gliederung 3 Kreditfinanzierung 3.1 3 1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 3.7

Merkmale des Fremdkapitals Langfristige Kreditfinanzierung Kurzfristige Kreditfinanzierung Kreditkombinationen Kreditsubstitution/ Factoring Leasing Projektfinanzierung

4 Mezzanine-Finanzierung 4.1 Vorzugsaktien 4.2 Genussscheine 4.3 Schuldverschreibungen 4.3.1 Gewinnschuldverschreibungen 4.3.2 Wandelschuldverschreibungen 4 4 Akquisitionsfinanzierung 4.4 4.5 Stapled Financing

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Gliederung 5 Hedging 5.1 Instrumente der Risikoabsicherung 5.2 Finanztermininstrumente 5 2 1 Motive für Financial Futures 5.2.1 5.2.2 Swap-Geschäfte 5.2.3 Zinsbegrenzungsverträge

6 Finanzmarketing 6.1 Finanzmarketing im Zwiespalt 6.2 EK: Investor Marketing - Investor Relations 6.3 FK: Creditor Marketing - Rating Management

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Gliederung B Finanzplanung der Unternehmung 7 Grundlagen 8 Funktionen und Arten der Finanzplanung 8.1 Liquiditätsplanung 8.2 Kapitalbedarfsplanung g p g 8.3 Prognoseplanung

9 Integrierte Finanzplanung 9.1 Finanzplan, Plan-Bilanz, Plan- GuV (mit Beispielen) 9.2 Grundschema der simultanen Planung (mit Beispielen)

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Gliederung 10 Finanzanalyse 10.1 Bedeutung von Finanzierungsregeln 10.2 Finanzierungskennzahlen 10 2 1 Bestandsorientierte Kennzahlen 10.2.1 10.2.2 Stromgrößenorientierte Kennzahlen

11 Finanzdisposition 11.1 11 1C Credit edit Management 11.2 Nationales Cash Management 11.2.1 Cash Pooling 11.2.2 Netting / Clearing 11.2.3 Leading and Lagging 11.2.4 Reinvoicing 11.3 Internationales Cash Management

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A. Formen der Unternehmensfinanzierung

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1.1 Finanzierungsformen Finanzierung Eigenfinanzierung f

Beteiligungsl finanzierung (Einlagenfinanzierung)

Selbstlb finanzierung (Finanzierung aus Gewinn)

Fremdfinanzierung df

Finanzierung durch Kapitalfreisetzung

I Innenfinanzierung fi i Außenfinanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen

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Finanzierung aus Rückstellungen

Kreditfinanzierung

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1.2 Finanzierungsinstrumente der Außenfinanzierung Finanzierungsinstrumente

Beteiligungsfinanzierung

Kapitalerhöhung durch Altgesellschafter Private Equity

Sonder- und Mischformen von Eigen- und Fremdfinanzierung

Mezzanine - Kapital

Geld- und Kapitalmarkt Fremdfinanzierung Kurzfristige Bankkredite

Genussrechte

Kontokorrentkredit

Wechselkredit

Partizipationsscheine

Avalkredit

Diskontkredit

Venture Capital Börsengang Kapitalerhöhung durch strategischen Partner

Andere Formen der Fremdfinanzierung Kredite im Waren- und Leistungsverkehr Lieferantenkredit Kundenanzahlungen Sonderformen der Finanzierung Leasing Factoring

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Langfristige Darlehen Corporate Bond

Schuldscheindarlehen

Commercial Paper

Senior Loan

Förderkredite

Private Placement

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1.2 Systematisierung der Finanzierungsarten Gütermarkt, Leistungsmarkt Arbeitsmarkt

Unternehmung Umsatzprozess

EK Externe Finanzierung

Interne Finanzierung Vermögens Vermögensumschichtung

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Finanzmarkt

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FK

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1.2 Monetärer Finanzierungsbegriff Finanzierung erfolgt danach durch: 1. Zuführung von Zahlungsmitteln 2. Verhinderung g des Abflusses von Zahlungsmitteln g 3. Aufschieben des Abflusses / Vorziehen des Zuflusses von Zahlungsmitteln Die monetäre Finanzierung ist aus Investorensicht häufig verbunden mit Investitionen von Arbeitszeit, Informationen und Gütern („Smart Capital“ vs. „Stupid Money“). Finanzierung bedeutet dann das Herauslösen dieser Ressourcen aus früherer Verwendung (Desinvestition) und ihre Widmung für eine neue Investition (erweiterter Finanzierungsbegriff).

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1.2 Finanzierung - Leistungsbündel mit Anreizwirkung •

Finanzierungen bestehen nicht nur aus einem Geldfluss.

•

Ihre verschiedenen Formen unterscheiden sich durch die mit dem Zahlungsstrom verbundenen Rechte und Pflichten. Pflichten

•

Diese bestimmen die Chance-/Risikoposition der Finanzierer und ihre Leistungsverpflichtungen sowie die Leistungsanreize zur Verbesserung der Chance-/Risikoposition. Rechte und Pflichten können teils separat gehandelt werden (Zins- und Tilgungsanspruch), teils nicht (Stimmrecht).

•

Daher definiert sich die Finanzierung wie der Verkauf von Produkten nicht allein über die „eigentliche“ Geldleistung, sondern über einen Leistungs-Mix vergleichbar dem Marketing-Mix. Da durch die Finanzierung eine Dauerbeziehung geknüpft wird wird, ähnelt die Situation eher der bei Gebrauchs Gebrauchs- als bei Verbrauchsgütern (Kundendienst, Garantien,…).

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1.2.1 Finanzierung durch Einlagen (am Beispiel der de Aktiengesellschaft) • Finanzierung durch Ausgabe typisierter Effekte (z.B. Stammaktien) -

Nennwert (Grundkapital) / Agio (Kapitalrücklagen)

• Residual- und Quotenanspruch des Aktionärs auf -

Gewinn (Dividende)

-

Vermögen (Liquidation)

• Stimmrecht des Aktionärs -

Einflussnahme auf Geschäftspolitik

• Bezugsrecht des Aktionärs -

Sicherung der Beteiligungs- und Stimmrechtsquote

• Besteuerung auf Unternehmungsebene g g Laufzeit • Keine vorgegebene • Keine Tilgung (besonderes Verfahren: Kapitalherabsetzung, Liquidation)

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1.2.1 Finanzierung durch Gewinne •

Finanzierung aus einbehaltenem Gewinn – Selbstfinanzierung i. e. S.: Cash Flow nach Ausschüttung und nach Steuern – offene Selbstfinanzierung (Einstellung in Gewinnrücklagen nach Steuern) – stille Selbstfinanzierung (Bildung stiller Rücklagen durch Bilanzansatz und Bewertung vor Steuern)

•

Finanzierung aus Abschreibungen – Cash Flow wird vor Steuern (Gewinnerzielung? (Gewinnerzielung?, steuerliche Anerkennung?) und Ausschüttung (Vorstands- bzw. HV-Entscheidung) geschützt, Lohmann/Ruchti-Effekt möglich

•

Finanzierung g über Zuführung g zu Rückstellungen g – Cash Flow wird vor Steuern und Ausschüttung geschützt unter denselben Bedingungen wie bei Abschreibungen, solange Rückstellung nicht aufgelöst – Rückstellungen (und Abschreibungen) sind rechnerische Erfolgskorrekturen. Finanzierungswirkungen nur, nur wenn SteuerSteuer oder Ausschüttungszahlungsminderungen folgen!

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1.2.1 Finanzierung durch Kapitalfreisetzung •

Fi Finanzierung i aus R Rationalisierungsmaßnahmen ti li i ß h -

•

Finanzierung aus Desinvestitionen -

•

Cash Flow wird durch Verringerung der Auszahlungsverpflichtungen erhöht (Senkung: Lager, Personal) p ((z.B. bei Personal)) Abbau von Überkapazitäten finanziell vorteilhaftere Produktionsverfahren just-in-time Lieferungen Cash Flow wird durch Verkauf nicht betriebsnotwendiger Vermögensgegenstände erhöht Verkauf stillgelegter Maschinen Verkauf ungenutzter Grundstücke

Finanzierung aus Sale-Lease-Back-Verfahren -

Verkauf von Vermögensteilen, die zur betrieblichen Nutzung sofort wieder angemietet werden. Diese Maßnahmen verringern die Kapitalbindung und erhöhen bei positiven Erfolgswirkungen das Eigenkapital.

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1.2.2 Finanzierung durch Kredite •

Finanzierung Fi i durch d h vertragliche t li h Verpflichtung V fli ht zur Zahlung Z hl von Zinsen Zi und d zur Tilgung des Darlehens – –

•

Anspruch des Darlehensgebers auf – –

•

Darlehen bei Geschäftsbank („Maßanzug“) g am Kapitalmarkt p ((„Konfektionsanzug“) g ) Industrieobligation Zahlung der Zinsen Tilgung des Darlehensbetrags

Merkmale des Vertrags – – – –

Zinshöhe (Festzins, Staffelzins, Gleitzins) Laufzeit und Tilgungsmodalitäten Kü di Kündigungsrechte ht Sicherungsformen (dingliche oder persönliche Sicherung)

•

Besteuerung auf der Ebene des Kreditgebers

•

Kein Stimmrecht, häufig jedoch faktischer Einfluss auf die Unternehmenspolitik

•

Nominalanspruch, kein Anteilsrecht, keine Beteiligung am Liquidationserlös

(Abzug von Zinsaufwand auf Unternehmungsebene)

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1.2.3 Finanzierung durch Mischformen (G (Grundsätzlich d ät li h V Vertragsfreiheit, t f ih it aber b rechtliche htli h R Regulierungen li b beachten!) ht !)

•

Vorzugsaktien (kein Stimmrecht, höhere Dividende) –

•

Genussscheine (kein Stimmrecht, Reingewinnbeteiligung) – –

•

Participating Bonds Income Bonds

Wandelschuldverschreibungen – –

•

Anwendung bei Kapitalbeschaffungsmaßnahmen Steuerliche Begünstigung gegenüber Vorzugsaktien möglich

G i Gewinnschuldverschreibungen h ld h ib – –

•

Partizipationsscheine in der Schweiz

Wandelanleihe Optionsanleihe

Zero-Bonds (abgezinste Anleihen)

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1 2 4 Derivate 1.2.4 D i t zur Feinjustierung F i j ti der d Finanzierungsinstrumente •

Futures (unbedingte Termingeschäfte) – –

•

Swaps – –

•

Devisenswaps Zinsswaps

Optionen (bedingte Termingeschäfte) – – –

•

Devisentermingeschäfte Zinstermingeschäfte

Aktienoptionen Devisenoptionen p Rentenoptionen

Zinstermingeschäfte (Floating Rate Notes) – –

variabel verzinsliche Anleihen mit Zinsdeckel: Caps, Floors und Collars

Achtung: Wettlauf zwischen Entwicklung von Finanzinnovationen und Anpassung der Aufsicht führt zu einer Regulierungsproblematik!

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1.3 Finanzierungssituation in Deutschland •

Eigentum an Unternehmungen ist stark konzentriert in wenigen Großunternehmungen bzw. Familiengesellschaften, die oftmals gegenseitig aneinander beteiligt sind (Überkreuzverflechtungen)

•

Bankenmacht ist relativ groß – –

•

Beteiligungsbesitz, Fremdkapitalgeber Depotstimmrechte

Marktkontrolle ist relativ gering – –

Verflechtung verhindert echte Kontrolle Außenstehende Aktionäre nahezu ohne Einfluss

⇒ ABER: Internationalisierung erzwingt Änderungen; z.B. Investor Relations bei internationaler Konkurrenz um Kapital

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1.4 Finanzierungsproblematik •

Kl Klassische i h Finanzierungsprobleme Fi i bl – – – – –

•

Eigen- oder Fremdfinanzierung p Thesaurierung g oder Ausschüttung g Dividendenpolitik: Wahl der Finanzierungsinstrumente Gründungsfinanzierung Sanierungsfinanzierung

Finanzierung ist ein „Beschaffungs-Marketing-Problem“ – Wie sollen die Cash Flows der Unternehmung weitergegeben werden an Anteilseigner mit: ▪ unterschiedlichen Präferenzen ▪ unterschiedlichem Vermögen und ▪ unterschiedlichen effektiven Grenzsteuersätzen? – Welches Leistungsbündel erwartet man: „stupid money“ oder „smart capital“? – Zufriedenheit der „Eigenkapitallieferanten“? – Investor- und Creditor-Relations

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2. Beteiligungsfinanzierung

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2.1 Merkmale und Funktionen des Eigenkapitals Merkmale: •

Anspruchsgrundlage Quotenanteil am Wert der Unternehmung Q g –

•

Erfolgsanspruch – Ausschüttung abhängig vom Erfolg der Unternehmung

•

Befristung B f i t – Kapitalüberlassung ist zeitlich unbefristet

•

Haftung – unbegrenzt bzw. begrenzt (rechtsformabhängig)

•

Unternehmungsleitung Geschäftsführung und Vertretungsmacht –

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2.1 Merkmale und Funktionen des Eigenkapitals Funktionen: •

Funktion der Errichtungsgrundlage g g g durch Beteiligungskapital g g p – Unternehmungsgründung

•

Funktion der Gewinnverteilungsgrundlage – Beteiligungskapital bestimmt Gewinnquote

•

Finanzierungsfunktion Fi i f kti – Zahlungszufluss durch Beteiligungskapital

•

Garantie- bzw. Haftungsfunktion – Beteiligungskapital haftet gegenüber Gläubigern

•

Repräsentationsfunktion Beteiligungskapital demonstriert finanzielle Solidität (Rating) –

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2.1 Merkmale und Funktionen des Eigenkapitals Eigenfinanzierung einer verschuldeten Unternehmung kann als Kauf einer Kaufoption auff das d Gesellschaftsvermögen G ll h f ö iinterpretiert i werden. d Es iist iim G Geld, ld wenn d der Marktwert der Unternehmung den Brutto-Unternehmenswert übersteigt.

π

EK

=π +π V

Put

− π ⋅e B

(

⎛ π B ⋅ e − i⋅T ⎞ ⎟⎟ ln⎜⎜ V π ⎠−1σ T mit z = ⎝ 2 σ T

− iT

)

π Put = π B ⋅ e −i⋅T ⋅ N z + σ ⋅ T − π V ⋅ N(z ) Marktwert

45°-Linie

Marktwert Eigenkapital g p

Nominalwert Nullkouponanleihe

Nominalwert Nullkouponanleihe Prof. Dr. Rainer Elschen

Symbole: π Put : Wert des Put π V : derzeitiger Wert des Unternehmens π B : Basispreis (Rückzahlungsbetrag des Zerobonds) T :(Rest-)Laufzeit i : risikoloser Zins N (• ) : Verteilungsfunktion der Standardnormalverteilung

BruttoUnternehmenswert U s - 25 -

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Literaturhinweise: • G Gugglberger, lb Kl Klaus / König, Kö i Markus M k /M Mayer, Th Thomas: Finanzierungsinstrumente im Überblick, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Die neue Unternehmensfinanzierung, Strategisch Finanzieren mit bank- und kapitalmarktorientierten Instrumenten Instrumenten, 2004, 2004 S. S 128 128-132 132. • Kußmaul, Heinz: Betriebswirtschaftslehre für Existenzsgründer, 6. Auflage, 2008. • Perridon, Louis / Steiner, Manfred: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 15. Auflage, 2009. • Stadler,, Wilfried: Unternehmensbeteiligungen g g im Euro-Kapitalmarkt: p Neue Märkte – neue Chancen, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Venture Capital und Private Equity, 2000, S. 21-27. • Werner,, Horst S. / Kobabe,, Rolf: Unternehmensfinanzierung, g, 2005. • Zantow, Roger: Finanzierung, 2004.

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2.2 Formen der Kapitalerhöhung (hier: Neuemission von Aktien einer AG) •

Gründerkreis der AG (eine oder mehrere Personen) übernimmt Aktien gegen Einlagen; Mindestnennbetrag des Grundkapitals 50.000 €; Nennbetragsaktien oder Stückaktien lauten mindestens auf 1€ (nach deutschem Recht)

•

Nennwert/Grundkapital-Relation bestimmt – Anteil der Stimmrechte der AG (Unternehmungsleitung) – Anteil am Gewinn der AG

•

Buchwert = bilanzieller Wert des Eigenkapitals – Summe aus Grundkapital p und Kapitalp und Gewinnrücklagen g

•

Kurswert = Marktwert der Unternehmung – Idealerweise der Ertragswert der Unternehmungstätigkeit als diskontierte künftige Einzahlungsüberschüsse

¾ Prof. Dr. Rainer Elschen

Verweis zu Übungsaufgabe 1 - 27 -

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2.2.1 Genehmigte Kapitalerhöhung •

Ziel: Zuführung liquider Mittel

•

Voraussetzung: – Zustimmung g 75% der Hauptversammlung p g – volle Einzahlung des bisherigen Grundkapitals

•

Die Hauptversammlung ermächtigt den Vorstand, das Grundkapital – in einem Zeitraum von maximal 5 Jahren – bis zu maximal 50% des bisherigen Grundkapitals zu erhöhen.

•

Das genehmigte Kapital gestattet es dem Vorstand, den Zeitpunkt der K it l höh Kapitalerhöhung ffreii zu wählen ähl und d damit d it eine i günstige ü ti Kapitalmarktsituation K it l kt it ti für fü die Emission abzuwarten.

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2.2.1 Beispiel einer Kapitalerhöhung •

Bezugsverhältnis 2:1, Ausgabekurs 35 - Nennwert 5 = Agio 30

Aktiva

Bilanz vor Kapitalerhöhung

Diverse Aktiva

1.000.000

p Grundkapital Rücklagen

1.000.000 •

Passiva 500.000 500.000 1.000.000

Beteiligungs- und Stimmrechtsquote: 1/100.000 Aktiva

Bilanz nach Kapitalerhöhung

Diverse Aktiva

1.000.000

Grundkapital

Bankguthaben

1.750.000

Rücklagen

2 750 000 2.750.000

⇒ Beteiligungs- und Stimmrechtsquote: 1/150.000 ⇒ Bezugsrecht soll Verminderung der Quote verhindern Prof. Dr. Rainer Elschen

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Passiva 750.000 2.000.000 2 750 000 2.750.000

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2.2.2 Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln • B Buchmäßige h äßi Umgruppierung U i des d bil bilanziellen i ll Ei Eigenkapitals k it l mit it Begebung B b jjunger Aktien ohne Einzahlung • Ziel: Senkung des Kursniveaus, um -

einen breiteren Markt zu erschließen

-

Situation für spätere Kapitalerhöhungen zu verbessern

-

Gewinn pro Aktie und Kurs zu senken

• Folgen F l der d Kapitalerhöhung K i l höh aus Gesellschaftsmitteln: G ll h f i l -

Grundkapital und Zahl der Aktien steigen

-

Rücklagen sinken

-

G i Gewinn pro Ak Aktie i und d Kurs K sinkt i k

• Aktiensplit verfolgt ähnliche Ziele, aber -

Grundkapital und Rücklagen bleiben konstant

-

Aktiennennbetrag sinkt und Zahl der Aktien steigt

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2.2.2 Effekte einer Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln (1:1) A. Bilanz-Effekt

*

Zahl der nennwertlosen Stückaktien* Grundkapital G u d ap a Rücklagen Eigenkapital

B. GuV-Effekt

Gewinn Gewinn pro Aktie

C Ma C. Markt-Effekt kt Effekt

K s (rechnerisch)** Kurs ( echne isch)**

500.000 1.000.000 500.000 500 000 1.000.000 000 000 1.000.000 500.000 1.500.000 1.500.000 120.000 0,24

120.000 0,12

20 40 20,40

10 20 10,20

Der auf die einzelne Aktie entfallende Anteil am Grundkapital beträgt 1 Euro.

** Marktwert kann abweichen! Vermutlich > 10,20 wegen erhöhter Fungibilität, d.h. erweiterter Realoptionen (Verkauf in kleinerer Stückelung)!

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2.2.2 Effekte eines Aktiensplits (5 für 1) A. Bilanz-Effekt

Aktiennennbetrag Zahl der Aktien p Grundkapital Rücklagen Eigenkapital

B GuV-Effekt B. G V Eff kt

Gewinn G i Gewinn pro Aktie

C. Markt Markt-Effekt Effekt

Kurs Price/Earnings-Ratio

(rechnerisch)*

* Tatsächlicher Marktwert kann davon abweichen!

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5 1 100.000 500.000 500.000 500.000 1.000.000 1.000.000 1.500.000 1.500.000 120.000 120 000 1,20

120.000 120 000 0,24

20,40 17

4,08 17

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2.2.3 Bezugsrecht •

Problem bei Kapitalerhöhungen – Veränderung der Stimmrechtsanteile – Veränderung der Anteile am Gewinn

•

Lösung durch Gewährung eines Bezugsrechts – den Altaktionären werden die neuen Aktien zu einem festgelegten Bezugsverhältnis angeboten; sie entscheiden dann selbst darüber, ob die bisherigen Anteile erhalten bleiben oder vermindert werden

•

Rechnerischer Wert des Bezugsrechts* entspricht der Differenz zwischen Kurs der alten Aktie und Mischkurs

m ⋅ Ka + n ⋅ Kn B = K a − M, mit M = m+n * Konkreter Marktwert kann davon abweichen! Prof. Dr. Rainer Elschen

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M = Mischkurs Ka = Kurs alte Aktie Kn = Kurs neue Aktie m = Anzahl der alten Aktien n = Anzahl der neuen Aktien

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2.3 Kapitalherabsetzung (Sanierung) •

Grundkapital wird gemindert – Ziel: bilanzieller Ausgleich der Verluste, die offene Rücklagen übersteigen, um Passivseite an geschrumpfte Aktivseite anzupassen

•

3 Formen F der d Kapitalherabsetzung K it lh b t – ordentliche Kapitalherabsetzung (Kapitalrückzahlung frühestens 6 Monate nach Bekanntgabe) ▪ Herabstempelung oder Zusammenlegung der Aktien – vereinfachte Kapitalherabsetzung (keine Rückzahlung, Gläubigerschutz durch Ausschüttungssperre) ▪ Herabstempelung oder Zusammenlegung der Aktien – Kapitalherabsetzung durch Einziehen von Aktien ▪ Einziehen zwangsweise oder nach Erwerb am Markt

•

Aus Kapitalherabsetzung gewonnene Beträge sind in Bilanz, GuV und Anhang gesondert d t aufzuführen f füh

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Verweis zu Übungsaufgabe 2 - 34 -

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2.2.2 Rechnerischer Wert des Bezugsrechts* •

•

Nach Umformen:

Ka - Kn - DN B = m/n + 1

M = Mischkurs Ka = Kurs alte Aktie Kn = Kurs neue Aktie m = Anzahl der alten Aktien n = Anzahl der neuen Aktien DN = Dividendennachteil

Bei Ka = 40 gilt dann:

40 − 35 1 0 0 .0 0 0 ⋅ 4 0 + 5 0 .0 0 0 ⋅ 3 5 M = = 1, 6 7 = 3 8 ,3 3 ; B = 2 1 0 0 .0 0 0 + 5 0 .0 0 0 +1 1 * *Marktwert k kann k davon d abweichen! b i h Alternativ: l i Bezugsrecht h als l O Option! i Prof. Dr. Rainer Elschen

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2.4 Venture Capital Ist der Bankkredit zur Finanzierung innovativer Ideen geeignet ? Bankkredite:

Innovative Ideen: ƒ bergen Risiken ƒ können Anfangsverluste meist nicht vermeiden ƒ Unterstützung durch Beratung und Neuaufträge (Track Record) capital“ ƒ Æ „smart capital

ƒ verlangen Sicherheiten ƒ müssen auch im Verlustfall b di t werden bedient d ƒ sind „pures“ Geld, ƒ ohne Beratung und Aufträge ƒ Æ „stupid money"

⇒ Ergebnis: g Eher nein! Sogar g existenzgefährdend g für manche Start-Ups! p

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2.4 Existenzgefährdung durch Bankkredite •

Existenzgefährdung durch Bankkredite in der verlustträchtigen Start-up-Phase durch den Financial Leverage-Effekt.

•

Beispiel: Start-up mit (max.für KI) Anfangsverlust: Zinssatz:

•

Folge für f die Rendite des Eigenkapitals:

15% 85% 10% 8%

Eigenkapital Fremdkapital auf gesamtes Kapital für Fremdkapital

Eigenverlust + Zins- und Haftungsverpflichtung = Gesamtverlust - 10% + (- 10% - 8%) x 85/15 = - 112 %

⇒ Verlust des gesamten Kapitals, obwohl durch Investitionen nur – 10%! Über 100% Kapitalverlust allein durch Finanzierung!

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2.4 Start-up-Kapital (1) •

Welche W l h A Anforderungen f d sind i d an St Start-up-Kapital(-geber) t K it l( b ) zu stellen? t ll ? 1. Risikobereitschaft 2. Beratung als Nebenleistung 3 Einfügung in Netzwerke bei Beschaffung (⇒ Personal als 3. wichtigster Erfolgsfaktor) und Absatz (⇒ Track Records)

•

Was verlangen die Investoren von den Start-Ups? – Es wird nicht in Sicherheiten investiert investiert, sondern in Köpfe Köpfe, die Ideen umsetzen! – Einsatzbereitschaft für die Sache (Gelderwerb ist Folge !!!) – Schnelligkeit und Sicherheit in der Umsetzung (Einzelkämpfer im Nachteil) – Bereitschaft zu teilen (durch Teilen Großes schaffen) – Bescheidenheit der eigenen Ansprüche (Angemessenes Gehalt etc., etc der Rest zahlt sich im Anteilswert aus!)

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2.4 Start-up-Kapital (2) •

Beteiligungsfinanzierung von produkt- und/oder verfahrensinnovativen Unternehmungen mit – höherem Risiko des Verlusts der Einlage – Chance Ch auff höhere höh Renditen R dit (10 - 40% p.a.))

•

Anders als in den USA (junk bonds) in Deutschland noch wenig verbreitet, doch – zunehmende Anzahl und steigende Kapitalisierung von Kapitalbeteiligungsgesellschaften vor einigen Jahren; zur Zeit „Beruhigung“ des Wachstums – Etablierung des Neuen Markts in Frankfurt mit zunächst finanziell sehr erfolgreichen Börseneinführungen; zur Zeit noch Krisensymptome; 2003 Aufhebung Neuer Markt und Smax, Aufspaltung Prime Standard – Domestic Standard

⇒ Problem: In neuen Märkten ist Prognose der künftigen UnternehmensUnternehmens Performance besonders schwierig. Einstieg der VC-Gesellschaften erst deutlich nach dem Seed-Financing.

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2.4 Phasen der Venture Capital-Vergabe •

VC-Geber „poolt“ Liquidität aus bisherigen Engagements oder neue liquide Mittel meist privater Investoren

•

Der VC-Gesellschaft zugesandte Business Plans potentieller VC-Nehmer sind Grundlage der Beurteilung für Beteiligung und konkrete Verhandlungen (ca. 1 - 3% werden für Beteiligung ausgewählt)

•

VC-Gesellschaft wird Gesellschafter (< 50%) nach der Start-up-Phase und betreut VC-Nehmer in betriebswirtschaftlichen f Fragestellungen (auch Vorbereitung des Börsengangs)

•

Verkauf der Beteiligung zu einem anfangs fixierten Zeitpunkt ( (ca. 5 - 10 0 Jahre h später)) an neue Gesellschafter ll h f oder d nach h Börsengang über b die d Börse (Schlechte Bewertungen an den Börsen haben diesen Exit jüngst „versperrt“. Daher gab es auch Einbrüche beim Neugeschäft.)

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2.4 Merkmale des VC-Gebers •

VC-Geber als EK-Geber unterliegen keinen bank-aufsichtsrechtlichen Bestimmungen

•

VC-Geber übernehmen temporäre p Gesellschafterfunktion mit allen Rechten und Pflichten (in aller Regel „smart capital“ mit Beratung und Networking)

•

Von vornherein zeitlich begrenzte Beteiligung mit vollständiger Veräußerung der Anteile am Ende

•

Intensive finanzielle Unterstützung des Unternehmenswachstums innerhalb der Beteiligungsdauer

•

Hohes Diversifikationspotential im VC-Portefeuille: Chancen der „stars“ müssen Risiken der „poor dogs“ deutlich überkompensieren

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2.4 Arten von Venture Capital-Gesellschaften (1) •

mittelständische itt l tä di h B Beteiligungsgesellschaften t ili ll h ft – Öffentlich-rechtliche Kapitalgeber – Gesellschafter sind z.B. IHK, Handwerkskammern, Unternehmensverbände und Banken – Beteiligungen erfolgen im jeweiligen Bundesland – Kosten: einmalige Bearbeitungsgebühr (1% der Finanzierungssumme + 0,7% Garantieprovision), festes Jahresentgelt (ca. 6%) – Die Höchstgrenzen liegen bei etwa 1 Mio. € pro Unternehmen – Beteiligungen bei Existenzgründungen und Wachstumsfinanzierungen

•

regional tätige Beteiligungsgesellschaften – Gesellschafter sind meist Sparkassen und Volksbanken. Beteiligungen bereits ab wenigen 10.000 €; meist bei Existenzgründungen regional ansässiger Unternehmen. Managementunterstützung wird angeboten. – Kosten: jährliches Festentgelt (ca. (ca 8 bis 10%), 10%) eine auszuhandelnde Beteiligung am Gewinn

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2.4 Arten von Venture Capital-Gesellschaften (2) •

•

Beteiligungstöchter – Gesellschafter sind meist Banken und Versicherungen – Mindestbeteiligung meist größer als 250.000 € – Kosten: feste Verzinsung (zwischen 8 und 12%) – auszuhandelnde Gewinnbeteiligung (meist keine Verlustbeteiligung) – Beratungsleistungen bei Marketing, Vertrieb und Controlling private Beteiligungsgesellschaften – Das sind die eigentlichen Venture Capital-Gesellschaften, f die auch am Verlust beteiligt sind – Kosten: Verhandlungen bei Jahresentgelt und Gewinnbeteiligung möglich – Mindestkapital: meist einige Mio. Mio € – Diese Gesellschaften versprechen sich schnelles Wachstum und hohe Gewinne; meist im High-Tech-Bereich. Sie wollen bei der Firmenstrategie mitbestimmen. Führungskräfte mit Branchen-Know-How werden oftmals in d U das Unternehmen h entsandt. d

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Finanzmanagement – Vorlesung SS 11

2.4 Arten von Venture Capital-Gesellschaften (3) •

I d t i B t ili Industrie-Beteiligungsgesellschaften ll h ft – Ziel der Beteiligung: Erschließung innovativer Märkte für den Konzern – Die Gesellschaften stellen Forschungseinrichtungen, Marktstudien, Berater, Kunden- und Lieferantendateien zur Verfügung. Alles ist Verhandlungssache.

•

Informelles Segment: Privatinvestoren (Business Angels) – Di Diese P Personen haben h b oftmals ft l lange l in i Führungspositionen Füh iti dieser di Branche B h gearbeitet. Sie begleiten junge Unternehmen insbesondere beim Aufbau von Experten-, Kunden- und Lieferantennetzwerken. – Das Bundesministerium für Bildung, Wissenschaft, Forschung und Technologie (BMBF) hat die Initiative Business Angels Netzwerk Deutschland (BAND) in Essen gegründet. Dadurch soll die Kultur privater Gründerunterstützung gefördert werden.

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2.4 Venture Capitalists vs. Business Angels Venture Capitalists

Business Angels

Investieren grundsätzlich in allen Phasen, Investieren grundsätzlich in Seed- oder aber Vorliebe für spätere Phasen Start Up Phasen, selten in späteren Start-Up-Phasen Phasen Investitionssumme meist groß

Investitionssumme eher kleiner

Investitionen aus Gewinnabsicht (ausschließlich monetäre Ziele)

Investition, auch um Freunden und Familienmitgliedern zu helfen (nichtmonetäre Ziele)

Messen dem Marktrisiko größere Bedeutung zu als dem Agency-Risiko

Messen dem Agency-Risiko größere Bedeutung zu als dem Marktrisiko

Überwachung und Kontrolle: Venture Capitalists legen mehr Wert als Angels auf Aktivitäten, mit denen sie das Geschäft kontrollieren können.

Produkt und Marktentwicklung: Angels legen mehr Wert auf Aktivitäten, mit denen das Geschäft vorangetrieben werden kann.

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2.4 Typische Phasen der VC-Finanzierung •

Seed Financing Seed-Financing

•

Start-Up-Financing

•

First Stage-Financing

•

Second Stage-Financing

•

Third Stage-Financing

•

Late Stage-Financing

•

Divesting Stage

– Finanzierung einer Idee und des Forschungs- und Entwicklungsprozesses bis zur Entwicklung von Prototypen oder Unternehmenskonzepten – Finanzierung Fi i d der Gründungsphase G ü d h des d Unternehmens U t h – Finanzierung der Produktionsaufnahme und Markteinführung – Finanzierung des Wachstums zur Marktdurchdringung – Finanzierung der Erweiterung der Produktion und des Vertriebssystems zur Ausnutzung des Marktpotentials – Finanzierungen von Akquisitionen, Nachfolgeregelungen, Konsolidierungen oder Restrukturierungen, Buy-Outs, Sanierungen sowie auch Bridge Finance. – Bridge B id Fi Finance: Z i h fi Zwischenfinanzierung i eines i Unternehmens U t h in i Privatbesitz P i tb it bi bis zum Börsengang der Gesellschaft – Verkauf der bisher gehaltenen Anteile und Realisierung des Kapitalgewinns.

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2.4 Idealtypische VC-Finanzierung

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2.4 Exit-Möglichkeiten für VC-Geber •

T d Sales Trade S l – Verkauf der Beteiligung an einen industriellen Investor, der durch den Zukauf Synergieeffekte oder Zugang zu Marktnischen und neuen Technologien gewinnt.

•

Buy Back – Rückkauf der Anteile durch die Alteigentümer, wodurch das Unternehmen die volle Unabhängigkeit zurückerhält.

•

Going Public

•

Secondary Purchase – Verkauf der Anteile an andere Beteiligungsgesellschaft oder anderen Finanzinvestor.

•

Liquidation – Auflösung der Unternehmung und Aufteilung des Geldes.

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2.4 Venture Capital am Praxisunternehmen Private Equity

Hedge Fund 500+ million

Private Equity 250 to 500 million

Hedge Fund

Venture Capital

Venture Capital

VCPartner

50 to 250 million

Business Angel < 50 million

Business Angels

Segment characteristics • • • •

Intransparency No competition If competition, then cooperation Low valuations

• Low o interest e es from o o other e investors es o s • Large number of companies • Large growth rates

VC Partner is active in attractive areas of low competition Prof. Dr. Rainer Elschen

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2.4 Strategische Positionierung flexible

sup pport

VC Partner VC-Partner conventional VC fast

slow inflexible

decision-making decision making process

investm ment / risk k

high

low

high

conventional VC

VC-Partner low

valuation at investment Prof. Dr. Rainer Elschen

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2.4 Investitionsgrundsätze Success Factors

attractive valuation

exit oriented

network t k

Action principle

intuitive

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Support hands-on

fast

intensive

disciplined

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personal

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2.4 Überblick Ü Goals

Potential Targets

Deal sourcing

9 Quick

9 Network

9 Efficient

9 Shareholders

9 Different

9 Reputation

9 80% approach

9 Co-Investments

9 Fair contracts

9 Portfolio companies

~ 2 deals per day Ø ~ 10 deals per week Ø ~ 520 deals p.a.

Quick check

9 Events

1) Reference calls 2) Competitor calls 3) Customer calls

Due Diligence 1) Experts 1 - 2 days 2) Lawyer L 1-2d days One investment

Goals Exit

Post-Investment

9 IPO

9 Deal captain

9 Trade Sale

9 Co-Investment

9 Management

partner

Buyback

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every 2 weeks

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2.4 Investment Strategie Seed

33%

33%

A diversified portfolio of many small investments (on average 50k to 250k €)

Company 1 C Company .. Company ..

Company 2

pre-IPO Investments in close cooperation with expert partners

Company ..

C Company .. Company n

9 minimize risks 9 maximize upside potential

Special Situations

33%

VC-Partner`s’ opportunistic and fast approach is very valuable for companies in special situations, e.g.: • • • • • • •

Company..

C Company ..

9 9 9 9 9 9 9

Pre-IPO

9 high return on investment with pre-IPO pre IPO discounts and controlled exits

Multi Millionaire on Paper Distressed Secondaries Capital Markets Spin-offs Carve-outs Urgent cash need

9 extraordinary entry conditions

Strong portfolio diversification: “spray spray and pray”: pray : current portfolio more than 80 companies Low valuation / “bargain hunting” Strong support with network, skilled investment management and “deal captains” Very fast decision making Efficient due diligence and creative transaction structures E it orientation: Exit i t ti “W do “We d nott just j t believe b li iin ttechnology” h l ” Co-investments with Business Angels

VC-Partner combines the financing power of an institutional investor with the flexibility of a Business Angel Prof. Dr. Rainer Elschen

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2.4 Das Leistungsbündel Capital

Future financing g rounds

Access to the network

Door opening

Family approach

Orders d

Target Company

B t LOW VALUATION ! But:

Exit Knowhow

Options Satisfaction clauses Bonus shares Redemption rights

Bargain hunting: “We We can invest often at a much lower value than a VC. VC ” Prof. Dr. Rainer Elschen

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2.4 Das Management von Risikokapital I. Spray & Pray

II. Big Tickets Volume per Investment

9 Only few investments and high amount per deal

9 High number of investments and small amount per deal

Number of Investments

9 Detailed Due Diligences

9 Portfolio diversification

9 Investing requires deep knowledge

9 Focused Due Diligences 9 Investing is mainly luck

9 Strong management control Volume per Investment

Number of Investments

9 Bigger deals in later stages

Internet / New Media

9 Dilution in later stages g RFID / Security

VC-Partner lives portfolio theory and focus on segments! Prof. Dr. Rainer Elschen

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pre-IPO

9 Usually detailed Due Diligence

9 Higher risk in early stages

Cleantech

Later Stage

9 Requires deep industry know-how

9 Investments only in specific phases

MedTech / LifeScience

Early Stage

9 Investments only in specific industries

IV. Focus on Phases

StartUp / Seed S

III. Focus on Industries

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2.4 Netzwerk Management General Meetings g Entrepreneurs Day

Political Events

Internet Day

VC-Partners Network Management

Ski – Events

Oktoberfest Roadshows

Building strong and long lasting relationships.

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Golf Tournament

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Literaturhinweise • Grabherr, Oliver: Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.): Venture Capital und Private Equity, 2000, S. 29-42. • Hackl, Elisabeth / Jandl, Heike: Beteiligungsfinanzierung durch Venture Capital und Private Equity, in: Stadler, Wilfried (Hrsg.), Die neue Unternehmensfinanzierung, g, Strategisch g Finanzieren mit bank- und kapitalmarktorientierten Instrumenten, 2004, S. 194-210. • Perridon, Louis / Steiner, Manfred: Finanzwirtschaft der Unternehmung 15 Unternehmung, 15. Auflage, Auflage 2009. 2009 • Süchting, Joachim: Finanzmanagement, 6. Auflage, 1995, S. 80-120. • Werner, Werner Horst S. S / Kobabe, Kobabe Rolf: Unternehmensfinanzierung, Unternehmensfinanzierung 2005. 2005 • Zantow, Roger: Finanzierung, 2004.

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