INVESTMENT MANAGEMENT



GLOBAL MULTI-ASSET GROUP | FEBRERO 2016

Market Outlook Global

Volatilidad y oportunidad Dada la elevada volatilidad a la que llevamos asistiendo desde comienzos de año, ¿es realmente posible anticipar qué puede depararnos el resto de 2016? Para mirar adelante, creo que en primer lugar debemos echar la vista atrás y examinar los factores que incidieron en la evolución de los mercados en 2015. Únicamente de este modo podremos prever qué nos aguarda el año que tenemos por delante. Si bien las negociaciones de la deuda griega coparon la actualidad en un primer momento, a medida que se aproximaba el cierre del año nuevas cuestiones saltaron a un primer plano. China, naturalmente, y la ralentización de su crecimiento, pero también el desplome de los precios de la energía, evidenciado por la caída del crudo Brent a 28 USD por barril1 (20 de enero de 2016) para después repuntar, y la decisión de la Reserva Federal estadounidense (Fed) de elevar los tipos de interés. En clave de perspectivas para 2016, quizá convenga empezar con estos factores de riesgo concretos y valorar qué probabilidad existe de que se materialicen.

AUTHOR

ANDREW HARMSTONE

Managing Director Portfolio Manager Global Balanced Risk Control (GBaR) Strategy Morgan Stanley Investment Management

CHINA

Si bien la volatilidad actual implica incertidumbre para numerosos inversores sobre lo que está sucediendo, llegados a este punto son muy pocos los que no son conscientes de que la ralentización de China puede suponer un problema. En mi opinión, la debilidad china responde en parte a las políticas de su gobierno. El gobierno chino se ha marcado el objetivo de llevar a cabo reformas en el mercado para por ejemplo permitir que su moneda sea más sensible a las fuerzas del mercado. Desafortunadamente, estamos descubriendo que cuantas más reformas trata de adoptar, mayor es la volatilidad en el mercado, al menos, por el momento. Puede que sus políticas logren redirigir a largo plazo las fuerzas del mercado hacia el rumbo adecuado. Sin embargo, en la actualidad parece que avanzar hacia reformas de mayor calado, como los intentos de orientar la economía desde un crecimiento basado en la inversión y las exportaciones hacia otra basada en el crecimiento del consumo, no está generando sino mayores niveles de volatilidad. Por otra parte, las políticas del gobierno chino pueden variar a gran velocidad y no de una forma especialmente transparente. Las autoridades todavía cuentan con ingentes recursos y podrían, si así lo decidieran, desplegar un programa de estímulo fiscal similar al que se adoptó en 2008. Aunque no digo que vaya a hacerlo, es importante recordar que podría hacerlo si fuera su voluntad. Si bien el gobierno chino podría a primera vista mantener un firme compromiso con las reformas, en caso de que estas resultaran demasiado dolorosas, concretamente en clave interna, está en su mano cambiar el rumbo muy rápida y completamente para abordar este problema, y no necesariamente de forma evidente de cara a los inversores extranjeros.

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Fuente: Bloomberg. A 20 de enero de 2016.

Este material está destinado exclusivamente a clientes profesionales, excepto en EE.UU, donde podrá redistribuirse y utilizarse con el público en general.

MARKET OUTLOOK

Por tanto, si bien es razonable prever que China seguirá siendo una fuente de volatilidad para los mercados, no debemos tampoco olvidar que existe la posibilidad, aunque limitada, de que la política de su gobierno varíe. Aunque esta puede resultar vaga, el mero hecho de que exista sugiere que en principio no deberíamos mostrarnos totalmente pesimistas sobre China, incluso aunque la probabilidad sugiera que seguirá existiendo volatilidad relacionada con su situación económica. PETRÓLEO

La fuerte caída del precio del petróleo generó nuevas sacudidas de volatilidad en 2015 cuyos efectos seguimos percibiendo en 2016. Si bien en 2015 los mercados reaccionaron a la irrupción de una gran fuente de oferta al levantarse las sanciones contra Irán, en 2016 dicha nueva oferta ya se descuenta en los precios. Considero que este año asistiremos a reducciones de la oferta en lugar de aumentos, con los consiguientes efectos para los mercados. Para numerosos agentes implicados en la producción de petróleo, los costes superan con creces la rentabilidad que perciben actualmente. En el caso tanto de los productores de petróleo de esquisto en EE. UU., que pueden afrontar costes de hasta 60 USD por barril, como de los pozos petrolíferos marítimos, cuyas constantes tareas de mantenimiento y necesidades de abastecimiento se traducen en elevados costes marginales, el coste de extraer petróleo está aumentando de forma prohibitiva. Como consecuencia de ello, es probable que caigan los volúmenes de producción. Es de esperar que una reducción de la oferta se traduzca a su vez en una estabilización de los precios, salvo que a la par se produzca un descenso inesperado de la demanda. Esto parece improbable que suceda, pues el abaratamiento del petróleo parece haber generado un aumento de la demanda: el estímulo fiscal que ofrece anima el consumo, tanto en general como de, por ejemplo, vehículos de intenso consumo, lo cual a su vez impulsa el alza de la demanda de combustible. Hasta ahora, solo hemos percibido los efectos negativos del abaratamiento del petróleo. La caída de los precios se tradujo en que las petroleras redujeran sus inversiones, concretamente en áreas con costes de producción marginales muy superiores a los precios actuales; los ámbitos marino y de esquisto son perfectos ejemplos de ello. Se han producido despidos y los beneficios se han resentido, con la consiguiente caída de las cotizaciones y los consecuentes efectos claramente perjudiciales para la economía global. Sin embargo, si percibimos el abaratamiento del petróleo menos como una destrucción de riqueza y más como su transmisión desde el sector energético a sus consumidores, podríamos prever efectos positivos para la economía, de dimensiones prácticamente equivalentes. La diferencia es que, si bien el número de productores de petróleo es relativamente reducido y por tanto sus pérdidas resultan más evidentes, los consumidores que se benefician son cuantitativamente tan difusos que el beneficio que reciben parece demasiado

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reducido como para notarse. Un consumidor medio puede ahorrar entre 30 USD y 40 USD a la semana, cantidad insuficiente para comprar un coche o una casa. Sin embargo, si ese dinero adicional se destina a ir al cine y todo el mundo empieza a utilizar el pequeño ahorro semanal del mismo modo, puede que tras pocos meses el propietario del cine deba contratar a más personal y comprar más películas que proyectar. Por tanto, de este modo, ese pequeño ahorro que percibe un gran número de personas revierte en la economía. Incluso si los consumidores únicamente ahorraran la mitad del dinero adicional, el gasto ya supondría un estímulo financiero significativo. El abaratamiento del petróleo, que pesó sobre la economía en 2015, podría todavía ser beneficioso en 2016. TIPOS DE INTERÉS

La decisión de la Fed de elevar los tipos de interés a finales de 2015 se tradujo en especulaciones sobre nuevas subidas en 2016. Que el banco central tome la decisión de volver a incrementarlos dependerá probablemente de diversos factores. Los bajos precios de la energía ejercen un efecto deflacionario sobre los precios del mercado y los precios actuales de la energía han llevado a la inflación a niveles tan bajos que podrían incidir en las expectativas de inflación. La inflación subyacente en EE. UU. siempre ha sido un buen indicador del promedio al que tiende la inflación general —habitualmente, más volátil e incluidos los precios de los alimentos y la energía—. Sin embargo, en los 12 últimos meses aproximadamente, este no ha sido el caso. La inflación general sigue siendo volátil, pero su promedio se encuentra muy por debajo de la inflación subyacente, lo cual sugiere que cuando los precios de la energía caen, la inflación subyacente no puede utilizarse como un indicativo fiable. Esto incide en la decisión de la Fed de seguir subiendo los tipos. En noviembre, la inflación subyacente fue del 2%2, mientras que el promedio de inflación general se situó en torno a cero. Si la Fed considera que la inflación se encuentra realmente en el 2%, podría subir los tipos. Sin embargo, es mucho menos probable que lo haga si el banco central examina los datos subyacentes y dictamina que la inflación subyacente sobrestima las expectativas de inflación. Creo que esta es la más probable de ambas posibilidades. La política monetaria de Japón y de Europa también influirá en la decisión de la Fed. Dado que Japón está llevando los tipos de interés a terreno negativo y ante las claras indicaciones del Banco Central Europeo de que podría seguir relajando su política monetaria, con tan solo mantener los tipos sin variaciones la Fed ya estaría aplicando una política monetaria efectivamente más restrictiva que sus homólogos. Elevar los tipos en un entorno como ese sería contraproducente para la Fed, pues se alentarían nuevas subidas del dólar estadounidense y se reduciría la competitividad de la economía de EE. UU. Por estas razones, 2

Fuente: Reserva Federal.

FEBRERO 2016

diría que parece improbable que la Fed vaya a elevar los tipos de interés de nuevo a corto plazo. La volatilidad en los mercados marcó el inicio de 2016 pero, si las perspectivas económicas generales comienzan a mejorar — efectos positivos del abaratamiento del petróleo, mejora de los datos de China y ausencia de subida de tipos a corto plazo por parte de la Fed—, ¿dónde se encuentran las oportunidades? Algunos mercados emergentes, como la India, parecen interesantes. Al tratarse de un país con alto consumo de energía, es de esperar que le beneficie su abaratamiento, aunque solo sea por que el gobierno disponga de más dinero para gastar. Existen oportunidades de mayor riesgo en los mercados emergentes exportadores, cuyos precios actualmente se encuentran por debajo de lo que consideramos “valor razonable”. Los activos sensibles a la evolución de la renta fija privada ofrecen también oportunidades de alto riesgo. Los diferenciales de dicha clase de activos se han ampliado significativamente; en Europa, son acordes con su situación en 2012, año en el que resultó acertado comprar renta fija privada. Las rentabilidades en EE. UU., en especial en el sector energético de alto riesgo, también han subido. La deuda de mercados emergentes, concretamente en moneda local, también merece atención, sobre todo si la Fed no vuelve a subir los tipos. Si se procede con cautela y los inversores se muestran selectivos a la hora de invertir, creo que sí existen oportunidades, que seguirán surgiendo de las turbulencias que hemos visto en los mercados.

Estados Unidos ECONOMÍA

A finales de enero, la Oficina de Análisis Económico (BEA) apuntó que, según su estimación adelantada, la economía estadounidense creció a un ritmo anual del 0,7% en el cuarto trimestre de 2015. Dicho organismo había previsto que la economía se expandiría a un ritmo anual del 2,0% en el tercer trimestre de 2015. La BEA indicó que la desaceleración del último trimestre se debió principalmente a la ralentización del consumo personal, así como a la caída de la inversión no residencial, las exportaciones y el gasto de los gobiernos locales y estatales. El efecto de estos factores lo compensaron la aceleración del gasto del gobierno federal y la desaceleración de las importaciones. A principios de febrero, el Institute for Supply Management (ISM) señaló que su índice de directores de compras correspondiente al sector manufacturero estadounidense se situó en 48,2% en enero, lo cual supone un ligero aumento con respecto al nivel de 48,0% registrado en diciembre. Los nuevos pedidos y la producción aumentaron. El empleo y los inventarios se contrajeron. Las entregas de proveedores a fabricantes se mantuvieron en general sin cambios. La Oficina del Censo publicó que las ventas del sector minorista ascendieron en diciembre a 448.100 millones de USD en términos desestacionalizados.

Esto representa una disminución del 0,1% con respecto a noviembre y una subida del 2,2% con respecto al mismo mes de 2014. La Oficina de Estadísticas de Empleo (BLS) señaló que el empleo no agrícola total aumentó en 292.000 personas en diciembre y que la tasa de desempleo, del 5,0%, no registró variaciones. “Se registraron alzas del empleo en diversos sectores, principalmente en servicios profesionales y empresariales, construcción, atención sanitaria y servicios de alimentación y bebidas. El empleo en la minería siguió disminuyendo”. La BLS también señaló que, según el índice de precios al consumo, la inflación durante el periodo de doce meses finalizado en diciembre ascendió al 0,7% (sin ajuste estacional). Excluidos los precios de los alimentos y la energía, el dato se sitúa en el 2,1%. En su reunión de finales de enero, el Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal votó por unanimidad mantener sin cambios los tipos de los fondos federales en el 0,25%-0,50%, tras elevarlos en diciembre. La Fed seguirá reinvirtiendo el producto de los títulos del Tesoro que vayan venciendo y los pagos del capital principal de sus posiciones en deuda y títulos respaldados por hipotecas de agencias de la Administración federal. Las observaciones del comunicado de prensa posterior a la reunión presentaban un tono expansivo; se ilustra que la Fed está “siguiendo la evolución económica y financiera global y está evaluando sus efectos sobre el mercado de trabajo y la inflación”. RENTA VARIABLE

Los principales índices de renta variable de EE. UU. retrocedieron en enero. El índice MSCI USA, por ejemplo, cedió un 5,43%. Volvieron a imperar entre los inversores los temores acerca del debilitamiento de la economía mundial y el efecto sobre la economía estadounidense del abaratamiento de la energía. Los valores de los sectores de materiales, financiero y de atención sanitaria arrojaron una menor rentabilidad relativa. RENTA FIJA

Con motivo de la generalizada aversión al riesgo entre los inversores, la deuda pública registró una evolución muy positiva en enero. La rentabilidad de los valores del Tesoro estadounidense a dos y 30 años cayó en 27 puntos básicos; los rendimientos de los bonos a cinco y 10 años cedieron en 43 y 35 puntos básicos, respectivamente. Todas las categorías de renta fija privada registraron rentabilidades relativas negativas en enero. En EE. UU., los diferenciales de la renta fija privada con grado de inversión se ampliaron entre 17 y 39 puntos básicos. Los diferenciales de los bonos sin grado de inversión, con calificaciones BB y B y de alta rentabilidad, se ampliaron en EE. UU. entre 61 y 88 puntos básicos.

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MARKET OUTLOOK

Europa ECONOMÍA

Diversos indicadores sugieren que la situación general de la zona euro sigue mejorando en la mayoría de los países. El índice de directores de compras de Markit correspondiente al sector manufacturero de la zona euro cedió ligeramente desde 53,2 de diciembre hasta 52,3 en enero. Markit indicó que el índice de directores de compras del sector manufacturero francés se situó en el nivel neutral de 50,0. Sin embargo, los índices de directores de compras de las demás grandes economías (y muchas de las más pequeñas) de la zona euro se situaron holgadamente por encima de 50,0, lo cual indica una mejora de las condiciones. El índice de directores de compras de Markit correspondiente al sector de servicios de la zona euro también cayó ligeramente desde 54,2 de diciembre hasta 53,6 en enero. Eurostat indicó en diciembre que, según su segunda estimación, el PIB de la zona euro avanzó un 0,3% en el tercer trimestre de 2015. El crecimiento en la Unión Europea (UE) en su conjunto fue del 0,4%. Con respecto al tercer trimestre de 2014, el crecimiento fue del 1,6% y del 1,9%, respectivamente. Eurostat anunció en enero que la producción industrial de la zona euro descendió un 0,7% en noviembre y aumentó un 1,1% en tasa interanual. En el conjunto de la UE, las cifras correspondientes fueron de un descenso del 0,6% y un incremento del 1,4%. Según la estimación adelantada de Eurostat, publicada a principios de febrero, la inflación anual de la zona euro en enero fue del 0,4%, tras situarse en el 0,2% en diciembre. El BCE mantuvo los tipos de interés intactos en el 0,05% en su reunión de política monetaria de mediados de enero. El programa de compra de activos del BCE se mantendrá —al ritmo actual de 60.000 millones de EUR al mes— hasta finales de marzo de 2017 (o más allá, si fuese necesario). Los pagos del capital principal de los valores adquiridos en el programa volverán a invertirse. El alcance del programa se había ampliado en diciembre para incluir deuda pública denominada en euros emitida por gobiernos regionales y locales de la zona euro. Las operaciones de financiación principales y de financiación a largo plazo del BCE proseguirán mientras sea necesario o al menos hasta mediados de 2017. En general, las condiciones económicas y empresariales del Reino Unido siguen siendo favorables. A comienzos de febrero, Markit y CIPS informaron de que su índice de directores de compras del sector manufacturero aumentó desde 51,9 de diciembre hasta 52,9 en enero. La producción avanzó gracias a la mejora de la demanda interna. Por su parte, el índice de directores de compras correspondiente al sector de servicios británico, que aumentó desde 55,5 de diciembre hasta 55,6 en enero, siguió apuntando un crecimiento robusto de la economía. La Oficina Nacional de Estadística (ONS) publicó que su índice de producción aumentó un 0,9% en el periodo de un año finalizado en noviembre de 2015. La mayor aportación al crecimiento procedió del sector de la extracción en minas y canteras. A finales de enero, el mismo organismo

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señaló que, según su estimación preliminar, la economía británica creció un 0,5% en el cuarto trimestre de 2015 (es decir, 0,1 puntos porcentuales más que en el tercer trimestre de 2015). La Oficina Nacional de Estadística considera que el PIB fue un 1,9% mayor en el cuarto trimestre de 2015 que en el mismo periodo de 2014. A mediados de enero, la encuesta del mercado laboral que elabora la ONS indicaba una tasa de desempleo del 5,1% correspondiente al periodo de tres meses hasta el cierre de noviembre, su nivel más bajo desde el periodo de tres meses hasta octubre de 2005. Esta Oficina también señaló que la inflación interanual medida por el índice de precios al consumo fue del 0,2% en el año anterior a diciembre de 2015, tras situarse en el 0,1% en el año anterior a noviembre. En su reunión de mediados de enero, el Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra decidió por 8 votos a 1 mantener sus tipos en el 0,50%. El volumen de adquisición de activos seguirá siendo de 375.000 millones de GBP. Entre los miembros del Comité, sigue existiendo variedad de puntos de vista sobre los riesgos relativos a la inflación a medio plazo. RENTA VARIABLE

El índice MSCI Europe y el índice MSCI Europe ex UK perdieron un 6,65% y un 6,89%, respectivamente, en dólares estadounidenses. El índice MSCI UK cedió un 6,09%. Destacaron por su rentabilidad relativa negativa los valores de los sectores financiero y de materiales (y, en menor medida, los del ámbito de consumo discrecional). Durante enero, el euro y la libra esterlina perdieron un 0,29% y un 3,34% de su valor, respectivamente, frente al dólar estadounidense. Volvieron a preocupar a los inversores la caída de los precios de la energía y los diversos indicios de moderación de la economía global. RENTA FIJA

Con motivo de la generalizada aversión al riesgo entre los inversores, la deuda pública registró una evolución muy positiva en enero. La rentabilidad de la deuda pública británica a dos y 30 años cayó en 31 puntos básicos; los rendimientos de los bonos a cinco y 10 años cedieron en 45 y 40 puntos básicos, respectivamente. En la zona euro, las curvas de rentabilidad se aplanaron: los rendimientos de los bonos alemanes a dos, cinco, 10 y 30 años cayeron en 14, 27, 30 y 43 puntos básicos. Todas las categorías de renta fija privada registraron rentabilidades relativas negativas en enero. En la zona euro, el alza correspondiente fue menor, de entre 6 y 22 puntos básicos. Los diferenciales de los bonos sin grado de inversión, con calificaciones BB y B y de alta rentabilidad, se ampliaron en la zona euro entre 49 y 94 puntos básicos.

FEBRERO 2016

Japón

Asia-Pacífico (excl. Japón)

ECONOMÍA

ECONOMÍA

A comienzos de febrero, Nikkei apuntó que su índice de directores de compras correspondiente al sector manufacturero japonés se situó en 52,3, ligeramente por debajo de la cota de 52,6 que alcanzó en diciembre, su máximo en 21 meses. Nikkei indicó que en enero la producción industrial creció “a un ritmo sólido”. El índice de directores de compras de Nikkei correspondiente al sector de servicios japonés subió desde 51,5 de diciembre hasta 52,4 en enero. La Oficina de Estadísticas publicó a finales de enero que el consumo mensual medio por hogar ascendió a 318.254 JPY en diciembre, lo cual supone un retroceso del 4,2% en términos nominales y del 4,4% en términos reales con respecto al mismo mes de 2014. El mismo organismo publicó también que la inflación medida por el índice de precios al consumo en Japón fue del 0,2% en el periodo de un año finalizado en diciembre; el índice de precios al consumo cayó en dicho mes un 0,1%. El Ministerio de Economía, Comercio e Industria señaló que, en diciembre, la producción industrial cayó un 1,4% en términos desestacionalizados y un 1,6% con respecto al año anterior. Según la segunda estimación de la Oficina del Gabinete, el PIB real creció un 0,3% en el tercer trimestre de 2015 y a una tasa anual del 1,0%. Impulsaron el crecimiento el consumo privado y la inversión privada no residencial.

Caixin apuntó que las condiciones del sector manufacturero chino se deterioraron ligeramente en enero. El índice general de directores de compras correspondiente al sector manufacturero que elabora Caixin subió ligeramente desde 48,2 de diciembre hasta 48,4. Sin embargo, la creación de empresas indica que el sector de servicios de China sigue creciendo. Los índices de directores de compras correspondientes a otros países de Asia oriental y del sudeste asiático indican en general como mínimo una ralentización del crecimiento de sus sectores manufactureros. A mediados de enero, el Banco de Indonesia rebajó su tipo de interés oficial en 25 puntos básicos hasta el 7,25% en respuesta a la estabilización de las condiciones económicas y la “menor incertidumbre global” tras el aumento del tipo de interés objetivo para los fondos federales.

Destacó en el mes la decisión del Consejo de Política del Banco de Japón de introducir tipos de interés negativos en los depósitos mantenidos en el banco central que superen los límites especificados. La decisión, que se anunció hacia finales de enero, sorprendió a numerosos observadores. El Banco de Japón seguirá adelante con su programa de adquisición de activos, cuyo objetivo es ampliar la base monetaria en 80 billones de JPY al año. El Banco de Japón comprará fondos cotizados y fondos nipones de inversión inmobiliaria de manera que los volúmenes en circulación aumenten a un ritmo anual aproximado de 3 billones de JPY y 90.000 millones de JPY, respectivamente. Las posiciones en efectos mercantiles y bonos corporativos se mantendrán en unos 2,2 billones de JPY y 3,2 billones de JPY, respectivamente. RENTA VARIABLE

El índice MSCI Japan cedió un 8,23% en dólares estadounidenses en enero. El yen cayó un 0,29% frente al dólar estadounidense. Entre los valores que lastraron la rentabilidad se encuentran los del sector financiero. RENTA FIJA

La rentabilidad de la deuda pública japonesa a dos y cinco años cayó en 6 y 9 puntos básicos; los rendimientos de los bonos japoneses a 10 y 30 años cedieron en 17 y 28 puntos básicos. La rentabilidad de la deuda pública japonesa a dos años es actualmente negativa.

RENTA VARIABLE

El índice MSCI EM Asia cayó en enero un 7,37% en dólares estadounidenses. Dicha evolución se debió fundamentalmente al retroceso del 12,72% del índice MSCI China, pues los inversores se centraron en los indicios de ralentización económica temerosos de que un “frenazo” económico pudiera traducirse en una grave crisis financiera. Los índices MSCI India y MSCI Korea cedieron un 6,93% y un 5,66%, respectivamente. Sin embargo, los índices MSCI Indonesia, MSCI Malaysia y MSCI Thailand efectivamente subieron en dólares estadounidenses.

Latinoamérica ECONOMÍA

El índice de directores de compras más reciente de Markit correspondiente al sector manufacturero mexicano indica que prosigue la expansión, pues los pedidos nuevos llevan nueve meses aumentando a su ritmo más rápido. Sigue descendiendo la actividad manufacturera en Brasil, si bien más lentamente que en diciembre. Lo mismo sucede en el sector de servicios. Durante el mes, el Banco de la República (el banco central de Colombia) elevó su tipo de interés oficial en 25 puntos básicos hasta el 6,00% en respuesta al alza de las presiones inflacionarias, impulsadas por la reciente debilidad de su moneda y los efectos de El Niño en los precios de la alimentación. El banco central de Brasil sorprendió a algunos observadores al mantener sin cambios su tipo de interés (Selic) en el 14,25%. Debido a la persistente inflación, dos miembros del comité de política monetaria votaron a favor de elevarlo en 50 puntos básicos. RENTA VARIABLE

En enero, el índice MSCI EM Latin America retrocedió un 4,69% en dólares estadounidenses. El índice MSCI Brazil cayó un 7,46% debido en parte a la debilidad del real. El índice MSCI Mexico cayó un 3,39% exclusivamente por

MARKET OUTLOOK

la caída del peso, que cedió un 5,22% con respecto al dólar estadounidense. Los índices MSCI Chile y MSCI Peru efectivamente subieron en dólares estadounidenses.

Acerca del autor

Europa del Este, Oriente Medio y África

Andrew es gestor jefe de carteras de la estrategia Global Balanced Risk Control (GBaR) y miembro del equipo de Global Multi Asset Group, dirigido por Cyril Moulle-Berteaux. Se incorporó a Morgan Stanley en 2008 y cuenta con 34 años de experiencia en el sector. Antes de unirse a la firma, Andrew trabajó en Bear Stearns como jefe de análisis cuantitativo de renta variable europea. Anteriormente, dirigió el área de derivados sobre renta variable europea y análisis cuantitativo de Lehman Brothers. En Lehman Brothers, obtuvo el primer puesto como analista de derivados en Europa en la votación de 2004 de Institutional Investor. Andrew también ha trabajado como jefe de desarrollo de productos en Credit Suisse y ha desempeñado otros cargos destacados en el sector, como el de responsable para Europa de derivados estructurados y responsable para EE.UU. del equipo de futuros y opciones de J.P. Morgan Investment Management. Fue asesor del grupo de trabajo del presidente de EE.UU. sobre mecanismos del mercado, en el marco de la investigación de los problemas vividos por el mercado en 1987. Andrew obtuvo su título de posgrado en Economía de Empresa por la Universidad de Pensilvania (EE.UU.) después de licenciarse en Ciencias Económicas por la Universidad de Wisconsin.

ECONOMÍA

Salvo en la República Checa, cuyo sector manufacturero registró la mayor alza de la producción, los pedidos nuevos y la creación de empleo desde julio del pasado año, la mayoría de los índices de directores de compras de Markit relativos a los sectores manufactureros de Europa Central y del Este indican una ralentización del crecimiento. Incluso en Rusia las condiciones del sector manufacturero prácticamente se han estabilizado. En Emiratos Árabes Unidos, el índice de directores de compras de Emirates NBD correspondiente al sector no petrolero cayó hasta 52,7, su dato más bajo en casi cuatro años. En Arabia Saudí, el índice de directores de compras correspondiente al sector no petrolero cedió hasta 53,9, su nivel más bajo desde que empezó a elaborarse, hace seis años y medio. RENTA VARIABLE

El índice MSCI EM Europe & Middle East cayó otro 4,31% en enero en dólares estadounidenses, tras descender durante el mes anterior. En enero, el índice MSCI Greece retrocedió un 21,19%. Sin embargo, los índices MSCI Hungary y MSCI Turkey efectivamente registraron subidas. En un mes en el que el precio del petróleo siguió descendiendo, los índices MSCI Qatar y MSCI United Arab Emirates cedieron un 10,01% y un 8,76%, respectivamente.

ANDREW HARMSTONE

Managing Director

Acerca de Morgan Stanley Investment Management4 Morgan Stanley Investment Management, junto con sus filiales de asesoramiento de inversiones, cuenta con 602 profesionales de la inversión en todo el mundo, y a 31 de diciembre de 2015 gestionaba o supervisaba en torno a 406.000 millones de dólares. El objetivo de Morgan Stanley Investment Management es proporcionar una excepcional rentabilidad de las inversiones a largo plazo, excelencia en el servicio y una gama exhaustiva de soluciones de gestión a una amplia base de clientes, entre los que se incluyen estados soberanos, instituciones, empresas y particulares de todo el mundo. Para más información, visite nuestro sitio web: www. morganstanley.com/im. Este material ha sido actualizado en la fecha indicada, está pensado únicamente para un uso formativo y no pretende abordar los objetivos financieros, la situación o las necesidades específicas de ningún inversor en concreto.

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F UENTE: Morgan Stanley Investment Management (“MSIM”) es el negocio

de gestión de activos de Morgan Stanley. Los activos son gestionados por equipos que representan diferentes entidades jurídicas de MSIM; los equipos de gestión de carteras se encuentran ubicados principalmente en las oficinas de Nueva York, Filadelfia, Londres, Ámsterdam, Hong Kong, Singapur, Tokio y Bombay. La cifra representa el total de activos gestionados/supervisados por Morgan Stanley Investment Management.

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FEBRERO 2016

INFORMACIÓN IMPORTANTE Este documento se dirige solamente a clientes profesionales, excepto en EE. UU., donde puede redistribuirse o utilizarse con el público en general. Los puntos de vista y las opiniones son los del autor a la fecha de publicación y podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones de mercado o económicas y podrían no llegar a materializarse. Además, dichos puntos de vista y opiniones no se actualizarán o revisarán de otro modo para recoger información que se obtenga posteriormente o circunstancias que se produzcan o cambios que sucedan después de la fecha de publicación. Las opiniones expresadas no reflejan las de todos los gestores de cartera de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni las de toda la empresa en conjunto, y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece la empresa. Las previsiones y/o las estimaciones que aquí se facilitan pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a las rentabilidades de mercado previstas y a las perspectivas del mercado se basa en la investigación, el análisis y las opiniones de los autores. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto concreto de Morgan Stanley Investment Management. Algunos de los datos que aquí se incluyen se basan en información obtenida de terceros considerados fiables. Sin embargo, no hemos verificado dicha información, por lo que no formulamos declaración alguna con respecto a su precisión o su integridad. Este documento se ha elaborado exclusivamente a efectos informativos y no constituye una oferta o una recomendación para comprar o vender títulos concretos ni para adoptar una estrategia de inversión determinada. La información que se facilita en el presente documento no se ha elaborado atendiendo a las circunstancias particulares de ningún inversor y no constituye asesoramiento de inversión ni debe interpretarse de forma alguna como asesoramiento fiscal, contable, jurídico o regulatorio. Por consiguiente, antes de tomar una decisión de inversión, se aconseja a los inversores que consulten a un asesor legal y financiero independiente que también les informe sobre las consecuencias fiscales de dicha inversión. Las inversiones entrañan riesgos, incluida la posible pérdida del capital principal. Invertir entraña riesgos, incluida la posible pérdida del capital principal. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos especiales como, por ejemplo, de tipo político, económico, de mercado y cambiario. Asimismo, la inversión en mercados emergentes está sujeta a unos riesgos mayores que los relacionados generalmente con las inversiones extranjeras. Los títulos de renta fija están sujetos a la solvencia del emisor para realizar puntualmente los pagos del principal e intereses y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer. En un entorno de caídas de los tipos de interés, una cartera puede generar menos rentas La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Los diagramas y gráficos del presente documento se proporcionan con fines meramente ilustrativos. DEFINICIONES DE LOS ÍNDICES La propiedad intelectual de cualquier índice mencionado en el presente documento (incluidas las marcas comerciales registradas) recae sobre el cedente de la licencia correspondiente. Los cedentes de licencia de los índices no patrocinan, respaldan, venden ni promocionan en modo alguno ningún producto basado en índices, por lo que no tendrán responsabilidad alguna a este respecto. Los índices no están gestionados y no incluyen gastos, comisiones ni gastos de suscripción. No es posible invertir directamente en un índice. El índice MSCI U.S. tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado estadounidense. El índice MSCI Europe es un índice de capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la rentabilidad de la renta variable de los mercados desarrollados de Europa. El término “en libre circulación” designa la proporción de las acciones en circulación que se consideran disponibles para su compra por los inversores en los mercados de renta variable cotizados. La rentabilidad del índice se cotiza

en dólares estadounidenses y presupone que los dividendos netos se reinvierten. El índice MSCI Europe ex UK representa a empresas de alta y mediana capitalización de 14 países con mercados desarrollados de Europa. El índice MSCI United Kingdom tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado británico. El índice MSCI Japan es un índice ponderado por la capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto replicar la rentabilidad del mercado de renta variable de los valores japoneses cotizados en la bolsa de Tokio, la bolsa de Osaka, el mercado JASDAQ y la bolsa de Nagoya. El índice MSCI Japan está construido basándose en la metodología Global Investable Market Indices (índices de mercado mundiales invertibles) de MSCI, con un objetivo de cobertura del 85% de la capitalización bursátil de las acciones en libre circulación. El índice MSCI Emerging Markets Asia representa a empresas de alta y mediana capitalización de ocho países con mercados emergentes. Con 535 componentes, el índice cubre en torno a un 85% de la capitalización bursátil ajustada por las acciones en libre circulación de cada país. El índice MSCI China representa a empresas de alta y mediana capitalización con acciones China A, B y H, así como a red-chips y P-chips. Dicho índice recoge las oportunidades de inversión en China continental y Hong Kong desde el punto de vista de un inversor internacional. El índice MSCI India tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado indio. Con 73 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de la India. El índice MSCI Korea tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado surcoreano. Con 107 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Corea. El índice MSCI Indonesia tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado de Indonesia. Con 31 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Indonesia. El índice MSCI Malaysia tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado de Malasia. Con 42 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Malasia. El índice MSCI Thailand tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado de Tailandia. Con 32 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Tailandia. El índice MSCI Emerging Markets Latin America es un índice de capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la rentabilidad de los mercados de renta variable emergentes de Latinoamérica. El índice MSCI Emerging Markets Latin America está compuesto por los índices de los cinco siguientes países con mercados emergentes: Brasil, Chile, Colombia, México y Perú. El índice MSCI Mexico tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado de México. Con 27 componentes, el índice cubre en torno a un 85% de la capitalización bursátil ajustada por las acciones en libre circulación de México. El índice MSCI Chile tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado chileno. Con 20 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Chile. El índice MSCI Peru tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado peruano. Con 3 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Perú. El índice MSCI Emerging Markets Europe and Middle East representa a empresas de alta y mediana capitalización de ocho países con mercados emergentes de Europa y Oriente Medio*. Con 106 componentes, el índice cubre en torno al 85% de la capitalización bursátil ajustada por las acciones en libre circulación en el ámbito de la renta variable de los mercados emergentes de Europa y Oriente Medio. El índice MSCI Greece tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado griego.

El índice MSCI Hungary tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado húngaro. Con 3 componentes, el índice cubre en torno al 85% del universo de renta variable de Hungría.

EE.UU.: SIN SEGURO DE LA FDIC | SIN GARANTÍA BANCARIA | POSIBLES PÉRDIDAS DE VALOR | SIN LA GARANTÍA DE NINGUNA AGENCIA DEL GOBIERNO FEDERAL | SIN DEPÓSITO

El índice MSCI Turkey es un índice de capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la rentabilidad de los mercados bursátiles de Turquía. La rentabilidad del índice se calcula en dólares estadounidenses y supone que los dividendos netos se reinvierten. La expresión “dividendos netos” refleja la reducción de los dividendos tras detraer las retenciones fiscales aplicadas por determinados países extranjeros representados en el índice.

Hong Kong: Este documento ha sido emitido por Morgan Stanley Asia Limited para utilizarse en Hong Kong y únicamente podrá ofrecerse a “inversores profesionales”, según se define este término en la Ordenanza de valores y futuros (Securities and Futures Ordinance) de Hong Kong (capítulo 571). El contenido de este documento no ha sido revisado ni aprobado por ninguna autoridad reguladora, incluida la Comisión de valores y futuros (Securities and Futures Commission) de Hong Kong. En consecuencia, salvo en casos de excepción conforme a la normativa pertinente, este documento no podrá emitirse, facilitarse, distribuirse, dirigirse ni ofrecerse al público en Hong Kong.

El índice MSCI Qatar tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado catarí. El índice MSCI United Arab Emirates (UAE) tiene por objeto medir la rentabilidad de los segmentos de alta y mediana capitalización del mercado de los Emiratos Árabes Unidos. La presente comunicación no es un producto del Departamento de Análisis de Morgan Stanley y no debe considerarse recomendación de análisis. La información recogida en el presente documento no se ha elaborado de conformidad con los requisitos legales establecidos para promover la independencia del análisis de inversiones y no está sujeta a ninguna prohibición de contratación antes de la difusión del análisis sobre inversiones. Esta comunicación se dirige exclusivamente a personas que residan en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneren las leyes o las regulaciones locales, y solo debe distribuirse entre estas personas. EMEA: Morgan Stanley Investment Management Limited, 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA, entidad autorizada y regulada por la Autoridad británica de conducta financiera (Financial Conduct Authority), ha emitido y autorizado esta comunicación en el Reino Unido para su distribución exclusivamente a clientes profesionales, por lo que los clientes minoristas (según se define cada uno de estos términos en las normas del antedicho organismo) no deben basar sus decisiones en la información que aquí se facilita ni actuar con arreglo a ella.

Singapur: Este documento no podrá facilitarse o distribuirse, directa o indirectamente, a personas en Singapur que no sean (i) inversores acreditados, (ii) inversores expertos o (iii) inversores institucionales conforme al artículo 4A de la Ley de valores y futuros (Securities and Futures Act), Capítulo 289 de Singapur (la “SFA”) o (iv) de otro modo de conformidad y de acuerdo con las condiciones de cualquier otra disposición aplicable de la SFA. Australia: Esta publicación se distribuye en Australia por Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited, ACN: 122040037, AFSL nº 314182, que acepta la responsabilidad de su contenido. Esta publicación y cualquier acceso a ella están dirigidos exclusivamente a “clientes mayoristas”, según el significado que se le atribuye a este término en la Ley de sociedades (Corporations Act) de Australia. Toda la información que figura en el presente documento tiene carácter privado y cuenta con la protección de las leyes de propiedad intelectual.

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