Fixed Income Research

Covered Bond & SSA View 15. Februar 2017  06/2017 allfktioniert

Themen

Seite

Der Markt im Überblick

2

Französische Covered Bonds zu teuer?!

5

Nachfrage nach gewerblichen Immobilien steigt

8

Neuordnung der Bund-Länder-Finanzen

11

EZB-Tracker

15

Charts & Grafiken

21

Ausgaben im Überblick

27

Ansprechpartner in der NORD/LB

28

NORD/LB-Research-Portal PROFI

Emissionsvolumina - SSA

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

AT NL

25

FR

20

GE

15

SNAT

10 5

02/17

01/17

12/16

11/16

10/16

0 09/16

02/17

01/17

12/16

11/16

10/16

09/16

08/16

07/16

06/16

05/16

04/16

03/16

0

30

08/16

5

ES

07/16

10

35

06/16

15

Other

05/16

EURbn

20

40

04/16

25

AU BE CA CH CY CZ DE DK ES FI FR GB GR HU IE IT LU NL NO NZ PL PT SE SG TR

03/16

30

EURbn

Emissionsvolumina - Covereds

Bloomberg-Kürzel: NRDR

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.

Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Covered Bonds

Der Markt im Überblick

Analyst: Kai Ebeling, CIIA

Der Primärmarkt bleibt weiterhin in einer sehr guten Verfassung, was u.a. durch die in den vergangenen fünf Handelstagen platzierten Eurodenominierten Covered Bond-Emissionen mit Benchmarkvolumen bestätigt wurde. Die niederländische F. van Lanschot Bankiers platzierte vor einer Woche ihre dritte Benchmarkemission im Volumen von EUR 500 Mio. aus dem im Jahr 2015 aufgelegten CPT-Programm. Bei einer Laufzeit von zehn Jahren startete der Pricing-Prozess mit einer Guidance von ms +23 area. Aufgrund des gut gefüllten Orderbuchs von mehr als EUR 1,0 Mrd. konnte der ReofferSpread letztlich bei ms +19bp gefixt werden. Die norwegische Eika Boligkredit erzielte mit ihrer Benchmarkemission im Volumen von EUR 500 Mio für eine Laufzeit von sieben Jahren zwar eine geringere Bid-to-Cover Ratio mit 1,2, allerdings wird durch den Reoffer-Spread des Bonds im Vergleich zur Sekundärmarktkurve (auf Basis der Schirmpreise) kein Pick-up offeriert. 70% des Emissionsvolumens gingen an Bankentreasuries. Am Freitag begab die französische BPCE SFH einen Covered Bond im Volumen von EUR 750 Mio. für eine Laufzeit von sieben Jahren. Auch diese Emission stieß mit einem Orderbuch von rund EUR 1,4 Mrd. auf eine gute Nachfrage, sodass der ReofferSpread nach einer anfänglichen Guidance von ms +8 area bei ms +6bp fixiert wurde. Gestern trat die schwedische Stadshypotek mit einer Emission im Volumen von EUR 500 Mio. für eine Laufzeit von sieben Jahren (Soft Bullet) an den Markt. Der Covered Bond wird aus dem finnischen Pool emittiert.

Primärmarkt bleibt weiterhin in guter Verfassung

Issuer

Country

Banca Emilia Timing Popolare ISIN

Maturity

Volume

Spread

Rating

SHBASS

SE

14.02.17

XS1568860685

7.0Y

€0.50bn

ms -1bp

- / Aaa / -

BPCECB

FR

10.02.17

FR0013238219

7.0y

€0.75bn

ms +6bp

AAA / Aaa / -

EIKBOL

NO

09.02.17

XS1566992415

7.0y

€0.50bn

ms +6bp

- / Aa1 / -

LANSNA

NL

08.02.17

XS1565570212

10.0y

€0.50bn

ms +19bp

AAA / - / AAA

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)

Moody’s sieht Vorschlag des norwegischen Finanzministeriums als Credit Positive

Das norwegische Finanzministerium hat einen Vorschlag vorgelegt, der vorsieht für Covered Bonds eine Mindestübersicherungsquote von 2% gesetzlich zu verankern. Hintergrund dieses Vorschlags ist die European Market Infrastructure Regulation (EMIR), die zur Absicherung von Covered BondProgrammen verwendete Swaps nur dann von der Clearing- und Marginpflicht ausnimmt, sofern bestimmte Kriterien erfüllt sind. Hierzu zählt u.a. das Vorhandensein einer gesetzlich geforderten Mindestübersicherungsquote von mindestens 2%. Insbesondere norwegische Emittenten sind auf die Ausnahme von den unter EMIR geforderten Margin- und Clearingpflichten angewiesen, da sie für ihre Programme auf das Hedging der Zins- und Währungsrisiken angewiesen sind. Vorwiegend werden in Norwegen variabel verzinste Darlehen, die in Norwegischen Kronen denominiert sind vergeben, während Covered Bond Investoren fixe Euro-Emissionen bevorzugen.

Trader’s Comment

In den vergangenen Handelstagen sahen wir Spreadausweitungen bei französischen und italienischen Covered Bonds, nachdem im Vorfeld die Staatsanleihen ausweiteten. Zum Wochenende stellte sich eine Stabilisierung ein. Insgesamt bleiben mittlere Laufzeiten im Fokus der Investoren, wo wir eine sehr starke Nachfrage verzeichneten. Darüber hinaus präferieren Marktteilnehmer derzeit Covered Bonds aus Skandinavien, Großbritannien und Kanada.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

SSA

Der Markt im Überblick

Analysten: Mario Gruppe, CIIA Norman Rudschuck, CIIA

Das Segment der öffentlichen Emittenten bleibt am aktuellen Rand von den politischen Entwicklungen innerhalb Europas und darüber hinaus bestimmt. Vor allem in Frankreich bzw. für französische Emittenten scheint mittlerweile das Le Pen-Risiko maßgeblicher Renditetreiber zu sein. Zwar deuten die aktuellen Umfragen auch weiterhin nicht darauf hin, dass Marine Le Pen die Wahl zum französischen Staatspräsidenten gewinnt. Ihre markigen Worte und Forderungen, die sowohl das Ende des Euro als auch ein Referendum über den Verbleib in der EU vorsehen, dürften – Wahrscheinlichkeit hin oder her – bei manchem Investor zu einer gewissen Nervosität führen. So erklärt sich aus unserer Sicht auch, warum das „Frankreich-Risiko“ über sämtliche Ebenen der öffentlichen Emittenten hinweg und entgegen der verhältnismäßig beruhigenden Umfragen weiter eingepreist wird. Zu präsent sind in diesem Zusammenhang vermutlich noch die Erfahrungen mit den Umfragen zu Brexit und dem Ausgang der US-Wahl, wo es lange Zeit nach einem unspektakulären Ausgang aussah.

Frankreich bleibt bestimmendes Thema

Spreadbewegungen als Gradmesser für „FrexitRisiko“

Insbesondere französische Agencies haben sich auch zuletzt von der allgemeinen Spreadbewegung entkoppelt und den seit einigen Wochen zu beobachtenden Trend steigender Spreads auch zuletzt weiter bestätigt. Das Spread-widening lässt sich dabei sowohl bei Emittenten mit 0%-Risikogewicht als auch bei denen mit einem Risikogewicht von 20% beobachten. Die erhöhte Volatilität dürfte hier auch in den kommenden Wochen anhalten und kann u.E. durchaus als Gradmesser für das „Frexit-Risiko“ herangezogen werden.

Auch Supras mittlerweile betroffen

Die angesprochene politische Unsicherheit hat mittlerweile auch den Markt für supranationale Emittenten erreicht. So waren in den vergangenen Handelstagen beispielsweise Anleihen von EFSF bzw. ESM von einer moderaten Spreadausweitung betroffen, die im Vergleich hierzu etwa bei deutschen Emittenten nicht zu beobachten war. Diese Entwicklung überrascht nicht, ist doch Frankreich immerhin das Land mit dem zweitgrößten Anteil sowohl am EFSF als auch am ESM. Auch die EIB zeigte leichte Spreadbewegungen in Reaktion auf die erhöhte politische Verunsicherung. Hier dürfte das „FrexitThema“ allerding weniger eine Rolle spielen – Mitgliedstaaten mit unterschiedlichen Währungen sind hier keine Besonderheit. Unberührt blieben hiervon interessanterweise bislang jedoch Anleihen der EU, die keine nennenswerten Spreadveränderungen angezeigt haben.

Wahl in den Niederlanden für Investoren kein Thema

Auch in den Niederlanden steht demnächst eine richtungsweisende Wahl auf der Agenda. Am 15. März wählen die Niederländer ein neues Parlament und dem bekannten EU-Kritiker Geert Wilders werden mit seiner Partij voor de Vrijheid (PVV) realistische Chancen eingeräumt, stärkste Kraft im neuen Parlament zu werden. Allerdings hat Wilders keine realistischen Chancen, mit Hilfe eines Koalitionspartners auch tatsächlich an die Macht in den Niederlanden zu kommen. Entsprechend entspannt blicken die Kapitalmärkte derzeit auf diese Wahl. Eine durch politisches Risiko induzierte Spreadausweitung ist bei den drei großen niederländischen Agencies BNG, NEDWBK und NEDFIN bislang jedenfalls nicht festzustellen.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Timing gewinnt an Bedeutung

Vor dem Hintergrund dieser erhöhten Unsicherheit hat auch die Primärmarktaktivität wieder etwas nachgegeben. Nachdem viele Emittenten zu Jahresbeginn auch mit größeren Transaktionen am Markt vorstellig waren, hat zwischenzeitlich eine gewisse Emissionsberuhigung eingesetzt. Vor allem französische Emittenten dürften bis zur Jahresmitte sehr genau auf das richtige Timing beim Funding achten. Beispielhaft sei noch einmal an die geplante Emission einer dreijährigen USD-Benchmarkanleihe der AFD erinnert, die aufgrund der Marktvolatilität kurzfristig verschoben bzw. abgesagt wurde.

Griechenland mal wieder im Fokus

Bewegung schien zuletzt in die Verhandlung zwischen der Eurogruppe und dem IWF über die Hilfen für Griechenland zu kommen. Demnach scheint Einigkeit darüber zu herrschen, dass Griechenland weitere Sparbemühungen unternehmen soll. Ob sich der IWF allerdings an dem noch bis Sommer 2018 laufenden dritten Hilfspaket für Griechenland beteiligen wird, ist nach wie vor offen. Das Thema ist insofern von gewisser Brisanz, weil im Sommer wieder Anleihen im erheblichen Umfang fällig werden und refinanziert werden müssen. Der Markt schöpft Optimismus aus den jüngsten Meldungen. Die Risikoprämien für griechische Staatsanleihen gaben sowohl am kurzen als auch am langen Ende merklich nach.

Regling vor Vertragsverlängerung

Unterdessen sieht alles nach einer zweiten Amtszeit für den aktuellen EFSF/ ESM-Chef Klaus Regling aus. Er hatte zuletzt erkennen lassen, für eine weitere Amtszeit zur Verfügung zu stehen, Gegenkandidaten gibt es nicht. Entsprechend könnte er bereits in diesem Monat eine „Vertragsverlängerung“ durch die Finanzminister der Eurogruppe erfahren.

Primärmarkt

Die KfW hat das für sie weiter günstige Marktumfeld genutzt und EUR 5 Mrd. im zehnjährigen Bereich eingesammelt. Die Anleihe wurde zu ms -16bp emittiert. Darüber hinaus war in den vergangenen Handelstagen lediglich die Stadt Madrid im Euro-Benchmarkformat unterwegs (EUR 1 Mrd.; ms +15bp). Im Non-Benchmarkbereich plant die Stadt Mainz die Emission eines Floaters mit einer Laufzeit von 7,5 Jahren. Darüber hinaus war der Primärmarkt in den vergangenen Tagen in erster Linie von Taps geprägt. Die AFD hat – nachdem sie eine USD-Emission aufgrund der Marktbewegungen verschoben hab – immerhin eine Euro-Anleihe um EUR 250 Mio. aufgestockt. In gleichem Umfang haben auch die EIB und die BNG bestehende Anleihen getappt.

Issuer

Country

Timing

ISIN

Maturity Volume

KFW

GE

14.02.2017

DE000A2DAR65

10.0y

MADRID

ES

08.02.2017

ES0000101818

10.2y

Spread

Rating

5.00bn

-15bp

- / Aaae / -

1.00bn

+124bp

BBBe/Baa2e/BBB+

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)

Trader’s Comment

Im Rahmen des Ankaufsprogramms gab es weiterhin keine nennenswerten Käufe. Auch aus der Kundschaft gab es kein Kaufinteresse. Es wurden verstärkt Geldkurse nachgefragt. Das führte bei geringen Umsätzen zu sich ausweitenden Spreads im Ländersegment.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bonds

Französische Covered Bonds zu teuer?!

Analyst: Matthias Melms, CIIA, CCrA

Bereits in den letzten Wochen haben wir wiederholt die Auffassung vertreten, dass französische Covered Bonds im Vergleich zu Sovereigns und SSAs bei mittleren und langen Laufzeiten zu teuer sind. Aber auch im Vergleich zu Pfandbriefen sind französische Covered Bonds schon seit August 2016 zu teuer, wenngleich gerade bei langen Laufzeiten bereits ein Anpassungsprozess begonnen hat. Der Grund für den aktuellen Artikel liegt in der Ausweitung bei französischen Public Sector Assets in den vergangenen Wochen, die unseres Erachtens durch die politischen Unsicherheiten hinsichtlich der Präsidentschaftswahlen am 23. April (erster Wahlgang) bzw. 7. Mai (potentieller zweiter Wahlgang) ausgelöst wurden.

Meinungsumfragen treiben Spreads bei Public Sector Assets

Spreadentwicklung OAT (generic)

Spreadentwicklung OAT vs Bunds (generic)

80

100 90

60

70

20

60 in bp

ASW in bp

80 40

0

50

40 30

-20

20 -40

10

-60

7y FR

10y FR

5y FR vs DE

7y FR vs DE

Feb-17

Oct-16

Dec-16

Aug-16

Apr-16

Jun-16

Feb-16

Oct-15

Dec-15

Aug-15

Apr-15

Jun-15

Feb-15

Oct-14

Dec-14

Aug-14

Apr-14

Jun-14

3y FR vs DE

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Deutliche Ausweitung bei OATs…

Feb-14

Feb-17

Nov-16

Aug-16

Feb-16

May-16

Nov-15

Aug-15

Feb-15

5y FR

May-15

Nov-14

Aug-14

Feb-14

3y FR

May-14

Nov-13

Aug-13

Feb-13

May-13

0

10y FR vs DE

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

So sehen derzeit Meinungsumfragen Marine Le Pen von der Front National im ersten Wahlgang vorne. Da Le Pen und die Front National sich in der Vergangenheit unserem Verständnis nach EU- und Euro-kritisch präsentiert haben, scheinen Marktteilnehmer die Wahrscheinlichkeit eines Sieges höher zu gewichten als zuvor und dies zumindest bei Public Sektor Assets einzupreisen. So haben sich die Spreads von OATs gegen Swaps in den letzten zwei Monaten merklich ausgeweitet. Deutlicher wird die Bewegung beim Vergleich OAT vs Bunds, wo sich die Spreads so stark ausgeweitet haben wie zuletzt im Zuge der Euro-Krise 2011.

Spreadentwicklung SSA Frankreich (generic)

Spreadentwicklung SSA FR vs DE (generic)

70

60

60

50

50

40

30 20

in bp

ASW in bp

40

10 0

30

20

-10 -20

10

-30

5y FR

7y FR

10y FR

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

5y FR vs DE

7y FR vs DE

Feb-17

Dec-16

Oct-16

Aug-16

Jun-16

Apr-16

Feb-16

Dec-15

Oct-15

Aug-15

Apr-15

Jun-15

Feb-15

Dec-14

Oct-14

Jun-14

3y FR vs DE

Aug-14

Apr-14

Feb-17

Nov-16

Aug-16

May-16

Feb-16

Nov-15

Aug-15

May-15

Feb-15

Nov-14

Aug-14

May-14

Feb-14

Nov-13

Aug-13

May-13

Feb-13

3y FR

Feb-14

0

-40

10y FR vs DE

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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…und bei französischen SSAs

Parallel zur Entwicklung bei OATs haben sich auch französische Agencies merklich ausgeweitet, wenngleich der Spreadaufschlag im Vergleich zu deutschen SSAs weniger stark ausfiel wie die Ausweitung von OATs gegen Bunds. Dass die Ausweitung im französischen Markt über die OATs getrieben wird und sich danach auch auf andere Assetklassen überträgt, verdeutlicht auch die Betrachtung des SSA-Sovereign Spreads in Frankreich. So haben sich SSAs gegen OATs seit Jahresbeginn bei Laufzeiten von 5y, 7y und 10y Jahren um 1,5bp/1,5bp/0,7bp verteuert, während es bei 3y zu keiner Veränderung gekommen ist. Spreadentwicklung Covereds FR vs DE (generic) 30

50

25

40

20

30

15 in bp

60

20

10

3y FR

7y FR

3y FR vs DE

5y FR vs DE

7y FR vs DE

Feb-17

Oct-16

Dec-16

Aug-16

Apr-16

Jun-16

Feb-16

Oct-15

Dec-15

Aug-15

Apr-15

Jun-15

Feb-15

Oct-14

Dec-14

Aug-14

Apr-14

Feb-14

Feb-17

Nov-16

10y FR

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Covered Bonds aus Frankreich vergleichsweise stabil

Aug-16

Feb-16

May-16

Nov-15

Aug-15

Feb-15

5y FR

May-15

Nov-14

Aug-14

Feb-14

May-14

-10 Nov-13

-20

Aug-13

0 -5 Feb-13

0 -10

Jun-14

5

10

May-13

ASW in bp

Spreadentwicklung Covereds France (generic)

10y FR vs DE

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Covereds Bonds aus Frankreich haben sich in den vergangenen Wochen hingegen deutlich unauffälliger gezeigt als SSAs und OATs. Zwar weiteten auch Covereds seit Anfang des vierten Quartals 2016 aus, jedoch handelte es sich dabei unseres Erachtens mehr um eine allgemeine Marktbewegung. Auch der Vergleich mit Pfandbriefen zeigt, dass französische Covereds Bonds sich derzeit auf einem unauffälligen Niveau bewegen. Zwar hat sich der Spread aktuell leicht ausgeweitet, jedoch handeln dreijährige Laufzeiten immer noch mit -3,6bp innerhalb der Pfandbriefkurve. Auch fünfjährige Laufzeiten mit einem Spread von +1bp und siebenjährige Laufzeiten (+8,5bp) bewegen sich im Vergleich zu Pfandbriefen immer noch auf einem engen Niveau. Lediglich der zehn Jahres-Spread liegt mit +20bp auf dem Medianspread (19,7bp) der vergangenen 36 Monate.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covereds vs SSA France (generic)

G-Spread France (generic) 50

40

20 30

10

G-Spread in bp

Covvered/SSA-Spread in bp

30

0

-10

20 10 0 -10 -20

-20

-30

3y FR

7y FR

Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research

10y FR

3y FR

5y FR

7y FR

Feb-17

Nov-16

Aug-16

Feb-16

May-16

Nov-15

Aug-15

Feb-15

May-15

Nov-14

Aug-14

Feb-14

May-14

Nov-13

Aug-13

Feb-13

-40

May-13

Feb-17

Nov-16

Aug-16

Feb-16

May-16

Nov-15

Aug-15

Feb-15

5y FR

May-15

Nov-14

Aug-14

Feb-14

May-14

Nov-13

Aug-13

Feb-13

May-13

-30

10y FR

Quelle: Emittenten, NORD/LB Fixed Income Research

Deutliche Spreadbewegungen gegen SSAs und OATs

Die relative Stabilität bei Covered Bonds führt dazu, dass sich die Spreads im Vergleich zu OATs und SSAs in den vergangenen Wochen deutlich eingeengt haben. Gegenüber französischen SSAs betrug die Performance seit Jahresbeginn zwischen 16bp (3y) und 29bp (10y). Eine ähnliche Entwicklung weisen Covereds gegen OATs auf, wobei der Spread bei 7y (-11bp) und 10y (-27bp) den niedrigsten Wert der vergangenen zehn Jahre auf Basis der uns vorliegenden Daten (generisch) aufweist.

Switch von Covereds in (i) Public Sector oder (ii) Pfandbriefe

Da sich französische Covered Bonds im Gegensatz zu OATs und französischen SSAs bisher dem Ausweitungsdruck weitestgehend entzogen haben, ergeben sich für Investoren derzeit eine Reihe von Handlungsoptionen: (i) Französische Covered Bonds zeigen sich weiter unbeeindruckt gegen Ausweitungen, womit keine Notwendigkeit besteht Positionen zu verändern, (ii) Französische Covered Bonds werden die Ausweitung von OATs und SSAs nachvollziehen, womit sich u.E. zwei Handlungsmöglichkeiten ergeben: (i) Da sich die Spreads zwischen französischen Covered Bonds und OATs und SSAs auf einem Rekordniveau bewegen, können risikobewusste Investoren Covered Bjaonds in OATs oder SSAs switchen und den höheren Spread realisieren. (ii) Der Spread zwischen französischen Covereds und Pfandbriefen bewegt sich trotz der zuletzt erfolgten leichten Ausweitung immer noch auf einem historisch niedrigen Niveau, sodass ein Switch gerade bei kurzen und mittleren Laufzeiten nahezu ohne Premium (auf Basis von Bloomberg Schirmpreisen) vollzogen werden kann. Für den Fall einer Marktnormalisierung nach der erfolgten Stichwahl können unserer Erwartung zufolge Variante 1 (Tausch in OATs bzw. SSAs) mit einem Spreadgewinn und Variante 2 (Tausch in Pfandbriefe) ohne zusätzliche Kosten aufgelöst werden. Sollten sich die Marktverhältnisse allerdings nicht normalisieren, erwarten wir deutliche Verwerfungen sowohl bei OATs, SSAs als auch bei Covered Bonds.

Fazit

Die aktuellen Umfragen werden von den Marktteilnehmern zum Anlass genommen, einen Sieg von Marine Le Pen in die Kurse von öffentlichen Anleihen einzupreisen. Da ein derartiger Prozeß bei französischen Covered Bonds noch nicht stattgefunden hat, können Covered Bond Investoren aktuell ihre Positionen ohne Opportunitätskosten in Pfandbriefe tauschen oder einen Pick-up gegen OATs oder französische SSAs erzielen.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bonds

Nachfrage nach gewerblichen Immobilien steigt

Analyst: Kai Ebeling, CIIA

Die vdp Research GmbH hat die Entwicklung seiner Indizes zur Immobilienpreisentwicklung in Deutschland für das vierte Quartal 2016 veröffentlicht. Die Indizes basieren auf einer Transaktionsdatenbank der teilnehmenden Institute und werden in einem hedonischen Verfahren ausgewertet, um die Heterogenität der verschiedenen Immobilien zu berücksichtigen. Im zuImmobilienpreisentwicklung rückliegenden Quartal konnte die Immobilienpreisentwicklung eine erneute ist weiterhin durch Steigerung verzeichnen, sodass der Gesamtindex einen Zuwachs um 6,6% im Nachfrageüberhang geprägt Vergleich zum Vorjahresquartal erzielte. Der Wert war dabei durch eine hohe Nachfragedynamik über alle Segmente geprägt. Der vdp führt im Wesentlichen drei Gründe für das anhaltende Wachstum an: i) Zum einen sei die deutsche Wirtschaft weiterhin auf einem stabilen Wachstumspfad, ii) zum anderen führen die expansive Geldpolitik und das hierdurch geprägte Niedrigzinsumfeld zu einer anhaltenden Nachfrage nach Immobilien; iii) Darüber hinaus gewinnen deutsche Immobilienwerte nach den für die meisten Marktteilnehmer überraschenden Ausgänge der beiden politischen Großereignisse des vergangenen Jahres (Brexit-Votum und US-Präsidentschaftswahl) sowie den Unsicherheiten bzgl. der diesjährigen Wahlen in Frankreich und Deutschland sowie drohenden Neuwahlen in Italien weiter an Attraktivität. Immobilienmarkt Deutschland

Selbstgenutztes Wohneigentum 140

150

135 140

130

2003=100

2003=100

130

120

125 120 115

110

110 100

105

Commercial

Owner Occupied Housing

Single Family Houses

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2016

2015

2014

Overall Index

Quelle: vdp, NORD/LB Fixed Income Research

Entwicklung der wohnwirtschaftlichen Indizes – selbst genutztes Wohneigentum

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

Residential

2003

100

90

Condominiums

Quelle: vdp, NORD/LB Fixed Income Research

Die Entwicklung des Gesamtindizes wird durch die Entwicklung der Subindizes für wohnwirtschaftliche und gewerbliche Immobilien bestimmt, da sich aus diesen der Gesamtindex ergibt (aktuelle Gewichtung: wohnwirtschaftliche Nutzung 75,6%; gewerbliche Immobilien 24,4%). Im abgelaufenen Quartal verzeichnete der vdp-Immobilienpreisindex-Wohnen nochmals einen deutlichen Anstieg um 6,1% yoy auf jetzt insgesamt 140,1 Punkte. Dieser Zuwachs ist sowohl durch den Anstieg des Preisindex für selbst genutztes Wohneigentum (aktuell: 136,6; +6,6% yoy) als auch durch einen Zuwachs des Kapitalwertindizes für Mehrfamilienhäuser (aktuell: 143,5 +5,8% yoy) geprägt. Die Entwicklung des Indizes für selbst genutztes Wohneigentum war maßgeblich durch den Preisanstieg bei Eigentumswohnungen bestimmt, die sich im Vergleich zum Vorjahresquartal um 7,1% verteuerten. Ein- und Mehrfamilienhäuser verzeichneten im gleichen Betrachtungszeitraum einen Zuwachs um 5,8%.

NORD/LB Fixed Income Research

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Entwicklung der wohnwirtschaftlichen Indizes – Mehrfamilienhäuser

Der Anstieg des Kapitalwertindizes für Mehrfamilienhäuser setzt sich aus dem Zuwachs der Neuvertragsmieten um 3,5% auf einen Indexstand von 133,3 und dem Rückgang des Liegenschaftszinsindizes um -2,2% yoy auf einen Wert von 92,9 zusammen. Für beide Teilmärkte ist das weiterhin bestehende knappe Angebot als maßgebliche Ursache anzuführen. Besonders betroffen sind hiervon die Ballungszentren. Auch wenn zuletzt die Neubautätigkeit gestiegen ist, kann die Angebotsseite nur langsam auf die Nachfrage reagieren, sodass der Überhang wohl mittelfristig weiter bestehen bleibt, wodurch auch in den kommenden Quartalen mit anziehenden Miet- und Kaufpreisen für Wohnimmobilien zu rechnen sein dürfte.

Entwicklung der gewerblichen Indizes – Büro- und Verwaltungsgebäude

Der gewerbliche Immobilienmarkt konnte im abgelaufenen Quartal erstmals seit dem ersten Quartal 2014 wieder einen größeren Zuwachs verzeichnen als der Wohnimmobilienindex, sodass er um 7,8% yoy auf einen Wert von 129,7 anstieg. Investoren favorisierten insbesondere Bürogebäude, was nach Einschätzung des vdp insbesondere auf die soliden Verfassung des Nutzermarktes zurückzuführen ist. Dementsprechend stieg der Kapitalwertindex um 10,1% yoy gegenüber dem Vorquartalswert auf einen Wert von 146,9, was der höchsten Steigerung des Indizes gegenüber einem Quartalswert seit dem Beginn der Zeitreihe im Jahr 2009 entspricht. Die starke Nachfrage führte auch zu einem entsprechenden Druck auf die Rendite, wodurch der Liegenschaftszinsatzindex um -5,3% yoy auf 76,6 gefallen ist. Auf der Mieterseite führte die Nachfrageüberhang bei freien Büroflächen zu einem Anstieg der Neuvertragsmieten um 4,3% yoy, was ebenfalls dem höchsten Zuwachs seit dem Beginn der Zeitreihe entspricht.

Entwicklung der gewerblichen Indizes – Einzelhandel

Auch die Dynamik des Kapitalwertindizes für Einzelhandelsimmobilien zog im letzten Quartal 2016 erneut an, wodurch der Indexwert um 3,1% yoy auf 103,9 steigen konnte. Der Wert resultiert aufgrund steigender Nachfrage dank guter Umsatzzahlen aus einem Anstieg der Neuvertragsmieten um 0,8% yoy (Indexstand: 108,2) sowie einem Rückgang des Liegenschaftszinssatzindizes auf 104,1 (-2,2% yoy) aufgrund gestiegener Kaufpreise.

Bürogebäude

Einzelhandel

150

115

140

110

120

2003=100

2003=100

130

110 100

105

100

90

95 80

Capital Value

Office Rents

Cap Rate

Quelle: vdp, NORD/LB Fixed Income Research

Capital Value

Retail Rents

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

90

2003

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

70

Cap Rate

Quelle: vdp, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Fazit

Im letzten Quartal des abgelaufenen Geschäftsjahres sahen wir erneut einen Zuwachs in allen Subindizes des vdp Immobilienpreisindizes. Erstmals seit 2014 war der Zuwachs bei den gewerblichen Indizes stärker als im wohnwirtschaftlichen Segment, wodurch die Dynamik bei Gewerbeimmobilien nochmals deutlich stärker wurde. Auch wenn auf den bestehenden Nachfrageüberhang bereits mit einer höheren Neubautätigkeit reagiert wurde, so kann diese erst mittelfristig zu einem Abbau des Überhangs führen. Vor dem Hintergrund der weiterhin bestehenden politischen Unsicherheit in einigen Mitgliedsstaaten der Eurozone bleibt die Attraktivität deutscher Immobilien trotz der inzwischen deutlich gesunkenen durchschnittlichen Rendite weiterhin bestehen. Somit erwarten wir auch für das laufende und ggf. auch das kommende Quartal eine Fortsetzung des bestehenden Trends. Dagegen könnten unseres Erachtens in der zweiten Jahreshälfte Diskussionen über ein mögliches Tapering des Quantitative Easings der EZB beginnen, was zu steigenden Refinanzierungskosten der Banken führen sollte und somit die Nachfrage nach Immobilien dämpfen könnte.

NORD/LB Fixed Income Research

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SSAs

Neuordnung der Bund-Länder-Finanzen

Analysten: Mario Gruppe, CIIA Norman Rudschuck, CIIA

Seit Gründung der Bundesrepublik Deutschland existiert der bundestaatliche Finanzausgleich als System zwischen Bund und Ländern. Basierend auf Artikel 72 Abs. 2 GG soll damit über eine Annäherung der Ländereinnahmen die Herstellung bzw. Bewahrung „gleichwertiger Lebensverhältnisse“ erzielt werden. Der Länderfinanzausgleich in seinem bisherigen Zuschnitt ist bis 2019 befristet. Entsprechend gab es die Notwendigkeit, sich auf ein Ausgleichsystem „neuer Ordnung“ zu einigen. Bund und Länder präsentierten Ende 2016 eine Grundsatzeinigung über die Neuordnung des Ausgleichsystems ab 01. Januar 2020. Darin wurden die Länderforderungen insbesondere nach steigenden Hilfen des Bundes und eine höhere Umsatzsteuerbeteiligung fast vollständig umgesetzt. Im Gegenzug erhält der Bund neue Kompetenzen, mit denen im Wesentlichen die Mittelverwendung besser überwacht und gesteuert werden kann. Darüber hinaus wird aber auch die finanzielle Situation der Kommunen stärker berücksichtigt als bislang.

Länderfinanzausgleich „neuer Ordnung“ tritt 2020 in Kraft

Ausgleichbetrag steigt 2016 Mit der Einigung im Dezember dürfte sich die Bundesregierung eines durchaus heiklen Themas für den anstehenden Bundestagswahlkampf entledigt auf EUR 10,62 Mrd. haben. Es ist denkbar, dass vor allem das größte Geberland Bayern die – seit geraumer Zeit als ungerecht empfundenen – Zahlungen auf die politische Agenda gehoben hätte. Immerhin kamen auch im vergangenen Jahr mehr als die Hälfte der Leistungen im Länderfinanzausgleich (im engeren Sinne) aus Bayern. Ohnehin ergab sich im vergangenen Jahr ein mehr oder weniger bekanntes Bild beim Blick auf die Ausgleichzahlungen. Vorläufigen Daten zufolge stieg der horizontal zwischen den Ländern zu verteilende Betrag auf EUR 10,62 Mrd. an. Bayern kommt mit EUR 5,82 Mrd. für immerhin 55% des Gesamtvolumens auf. Mit Bayern, Baden-Württemberg (EUR 2,54 Mrd.) und Hessen (EUR 2,26 Mrd.) verteilt sich die Last ohnehin auf lediglich drei Bundesländer. Größter Profiteur war auch im vergangenen Jahr die Bundeshauptstadt Berlin (EUR 3,92 Mrd.). Darüber hinaus gingen aber auch nach Nordrhein-Westfalen (EUR 1,11 Mrd.) und Sachsen (EUR 1,09 Mrd.) durchaus nennenswerte Beträge (vgl. Charts). Länderfinanzausgleich 2016 (EUR Mio.) BE; 3.919 NW; 1.107 SN; 1.089 HB; 694 NI; 681 ST; 645 TH; 598 BB; 543 MV; 493 RP; 388 SH; 226 SL; 174 HH; 65

HE; -2.261 BW; -2.538 BY; -5.821 -8.000

-6.000

-4.000

-2.000 0 EURm

2.000

4.000

6.000

Quelle: Bundesfinanzministerium, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Länderfinanzausgleich 2016 (EUR je Einwohner) HB; 1034

MV; 305 ST; 287 TH; 275 SN; 267 BB; 218 SL; 175 RP; 96 NI; 86 SH; 79 NW; 62 HH; 36 BW; -233 HE; -366 BY; -453 -1.000

-500

0 500 EUR per inhabitant

1.000

1.500

Quelle: Bundesfinanzministerium, NORD/LB Fixed Income Research

Ausgestaltung des neuen Systems

In dem neuen System werden der bisherige Umsatzsteuervorwegausgleich sowie der Länderfinanzausgleich im engeren Sinne durch eine Neuregelung bei der Umsatzsteuerverteilung ersetzt. Der Umsatzsteuervorwegausgleich in seiner bisherigen Form sieht eine Verteilung der Steuereinnahmen vor, die der Gesamtheit der Länder zustehen. Bis zu 25% eines Länderanteils an der Umsatzsteuer werden dabei als Ergänzungsanteile an die Länder verteilt. Empfänger dieser Ausgleichzahlungen sind die Länder, deren Einnahmen aus der Einkommen- und Körperschaftsteuer, der Gewerbesteuerumlage und den Landessteuern je Einwohner unter denen der Ländergesamtheit liegen. Der verbleibende Teil der Umsatzsteuer – mind. 75% des Gesamtaufkommens – wird nach der Einwohnerzahl auf alle Länder verteilt. Auf diesem Weg erfolgt eine teilweise Annäherung der Steuereinnahmen der Länder. Der Länderfinanzausgleich (im engeren Sinne) stellt eine direkte (horizontale) Mittelverteilung unter den Bundesländern dar. Die Finanzkraft eines Bundeslandes wird dabei durch die Summe seiner Einnahmen (zu 64%) und die Summe der Einnahmen seiner Gemeinden in Relation zur Einwohnerzahl (zu 36%) definiert. Umsatzsteuervorwegausgleich und Länderfinanzausgleich entfallen in der jetzigen Form. Stattdessen wird die horizontale Steuerzuordnung vereinfacht und die Länder profitieren bei der vertikalen Steuerzuordnung von einem erhöhten Anteil am gesamten Umsatzsteueraufkommen zu Lasten des Bundes.

Länder profitieren von vertikaler Steuerzuordnung

Die Kernforderung der Länder nach einer Umgestaltung des Umsatzsteuerausgleichs wurde damit umgesetzt. In Zukunft wird so aus dem aktuellen Vierein Dreistufensystem. Wie bereits erwähnt stellt ein erhöhter Anteil am gesamten Umsatzsteueraufkommen für die Länder das Kernstück der neuen Vereinbarung dar. Dieser (zusätzliche Anteil) wird derzeit mit EUR 4,06 Mrd. beziffert. Dem Wunsch der Länder, diese Summe zudem dynamisch an steigende Umsatzsteuereinnahmen zu koppeln, wurde nicht in Gänze entsprochen.

Finanzkraft der Kommunen wird stärker berücksichtigt

Die Verteilung des Länderanteils am Umsatzsteueraufkommen erfolgt weiterhin nach Maßgabe der Einwohnerzahl. Gleichzeitig wird es über die Anwendung von Zu- und Abschlägen einen direkten Finanzkraftausgleich bereits in dieser Stufe geben, wobei die Finanzkraft der Gemeinden zu einem höheren Anteil in die Berechnung einfließen wird als bisher.

NORD/LB Fixed Income Research

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Neue „Gemeindefinanzkraftzuweisung“ für Kommunen

Die jetzige vierte und künftige dritte Stufe des Systems setzt sich aus den so genannten Bundesergänzungszuweisungen (BEZ) zusammen, zu denen auch die Zuweisungen aus dem Solidarpakt II gehören. Letzterer läuft ebenfalls mit Ende 2019 aus und erfährt keine weitere Verlängerung. Bei den allgemeinen BEZ werden die Grenzen und Tarife für die Ausgleichszahlungen angehoben. Für Kommunen dürfte dabei vor allem die Implementierung einer sog. „Gemeindefinanzkraftzuweisung“ in Höhe von EUR 1,5 Mrd. von Interesse sein, die zur Deckung von Finanzkraftlücken auf kommunaler Ebene verwendet werden soll. Hinzu kommt eine zusätzliche Sonderbedarfszuweisung i.H.v. EUR 1,5 Mrd. Auf Basis der aktuellen Berechnung würden von diesen zusätzlichen Zahlungen primär die ostdeutschen Bundesländer profitieren. Auch die Konsolidierungshilfen für die Länder Bremen und Saarland bleiben erhalten. Insgesamt werden die Länder mit mehr als EUR 9,5 Mrd. an zusätzlichen Mitteln ausgestattet. Die exakte Höhe richtet sich nach der jeweils zu Grunde liegenden Steuerschätzung. Der bisherige horizontale Ausgleich zwischen finanzstarken und -schwachen Ländern wird geschwächt. Gleichzeitig nimmt durch die stärkere Vertikalisierung die finanzielle Verantwortung des Bundes für die Länder und damit auch die Abhängigkeiten der Länder vom Bund zu.

Zusätzliche Kompetenzen für den Bund

Im Ausgleich für die finanziellen Einbußen bekommt der Bund zusätzliche Kompetenzen. Im Wesentlichen handelt es sich dabei um: 1.

Verwaltung der Fernstraßen durch den Bund

2.

Digitalisierung durch ein vom Bund errichtetes zentrales Bürgerportal

3.

Investitionsförderung durch den Bund „in gesamtstaatlich bedeutenden Bereichen“

4.

Überwachungs- und Kontrollrechte für Stabilitätsrat und Bundesrechnungshof

Kommunen bessergestellt…

Aus rein finanzieller Sicht sind die Auswirkungen der Neuordnung des BundLänder-Finanzen für die Kommunen durchaus zu begrüßen. Die höhere Gewichtung der finanziellen Situation der Gemeinden eines Bundeslandes bei der Umsatzsteuerverteilung sowie die Einrichtung der BEZ auf Basis der Gemeindefinanzkraft führen zu einer stärkeren Berücksichtigung der Gemeindefinanzkraft im bundesstaatlichen Finanzausgleich und lassen zumindest theoretisch den Schluss zu, dass die Kommunen nach Inkrafttreten des neuen Systems solider finanziert sind. In der Praxis profitieren sie allerdings nur dann, wenn die Länder die höheren Einnahmen auch an die Kommunen weiterleiten. Dies ist in den Ländern gewährleistet, in denen eine Verbundquote oder ein Gleichmäßigkeitsgrundsatz festgelegt ist. Eine allgemeingültige gesetzlich festgelegte Verteilungspraxis auf Kommunen-Länder-Ebene liegt allerdings nicht vor.

…aber stärkere Abhängigkeit vom Bund

Diese zusätzliche Bundeshilfe im Bildungsbereich führt allerdings auch dazu, dass die Länder in einem ihrer Kernbereiche – der Kultuspolitik – ein Stück weniger Verantwortung tragen, was zu einer höheren und direkteren Abhängigkeit der Kommunen vom Bund führen könnte. Kritiker könnten zudem in der Einführung eines bundesweiten Bürgerportals die Gefahr eines Eingriffs in die Verwaltungshoheit der Kommunen sehen.

NORD/LB Fixed Income Research

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Stärkere Konvergenz bleibt fraglich

Von der Neuordnung der Bund-Länder-Finanzen profitiert die Ländergesamtheit aufgrund von zusätzlichen Einnahmen zulasten des Bundes. Ob es allerdings zu einer stärkeren Konvergenz – einerseits der Länder und andererseits ihrer Kommunen – kommt, bleibt fraglich. Zwar können sich alle Länder auf Mehrreinnahmen ab dem Jahr 2020 einstellen. Diese sind jedoch ungleich verteilt. Die Mittelzuwächse dürften bei den einnahmestarken Ländern oberhalb und bei den einnahmeschwachen Ländern unterhalb der bundesdurchschnittlichen Mehreinnahmen liegen. Entsprechend dürften die finanzstärkeren Länder, insbesondere die derzeitigen Geberländer, überdurchschnittlich profitieren. Aufgrund der weiter bestehenden Konsolidierungshilfe sind zudem Bremen und das Saarland stärkere Profiteure als andere Ländern. Demgegenüber sind die finanzschwächeren Länder sowie die ostdeutschen Bundesländer (aufgrund des Wegfalls des Solidarpakts II) u.E. unterdurchschnittliche Profiteure.

Umsetzung bis zum Sommer geplant

Die Neuordnung soll grundsätzlich unbefristet gelten, es sei denn, dass mindestens drei Länder und der Bund nach dem Jahr 2030 eine Reform wünschen. Der Bund verfügt damit über eine Sperrminorität. Die Reform des Finanzausgleichsystems soll nach derzeitigem Zeitplan im Frühjahr 2017 von Bundestag und Bundesrat und damit noch in dieser Legislaturperiode beschlossen werden. Für die Umsetzung der neuen Regelungen muss jedoch zum Teil das Grundgesetz abgeändert werden. Dafür wird sowohl im Bundestag als auch im Bundesrat eine Zweidrittelmehrheit benötigt. Die grundsätzliche Verständigung auf die zu reformierenden Teile, und die notwendige Neugestaltung des Finanzausgleichsystems bis Ende 2019, machen es jedoch sehr wahrscheinlich, dass die geforderten Mehrheiten zustande kommen. Nicht zuletzt auch, da an der Ausarbeitung der Neuregelung sämtliche aktuell im Bundestag vertretenen Parteien, zuzüglich der FDP, beteiligt waren.

Fazit

Die Einigung zwischen Bund und Ländern mit drei Jahren Abstand zum Stichtag 31. Dezember 2019, ermöglicht ein vergleichsweise entspanntes Vorgehen in den weiteren Detailverhandlungen sowie in dem Gesetzgebungsverfahren. Hinzu kommt eine bessere Planungssicherheit für die Länder im Hinblick auf die Schuldenbremse ab 2020 sowie die Vorbeugung weiteren Streits zwischen Geber- und Nehmerländern. Kritisch könnte nach derzeitigem Stand die alleinige Übernahme der Kosten durch den Bund gesehen werden. Die zusätzlichen Kompetenzen könnten hier jedoch für Effizienzsteigerungen sorgen und damit Kostensenkungen bedingen. Grundsätzlich werden sämtliche Länder im neuen System finanziell besser gestellt sein. Dies ist u.E. positiv zu werten, da damit auch eine Verbesserung der kommunalen Finanzsituation zu erwarten ist. Letzteres ist allerdings stark von der Weiterleitung der Gelder an die Kommunen abhängig. Zweifelhaft bleibt indes, ob es tatsächlich zu einer stärkeren Angleichung der Lebensverhältnisse kommt.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bonds/SSA EZB-Tracker Analysten: Kai Ebeling, CIIA Mario Gruppe, CIIA

In dieser Rubrik veröffentlichen wir wöchentlich Updates zum von der EZB beschlossenen Ankauf von Covered Bonds, ABS, bestimmten Agencies und Supranationals sowie Staatsanleihen. Wir geben einen Überblick über die Entwicklung der Ankäufe.

CBPP3 profitiert von solider Die Europäische Zentralbank reportete zum Valuta-Stichtag 10.02.2017 ein Primärmarktaktivität Bestandvolumens unter dem CBPP3 von EUR 211,004 Mrd., womit die Nettomittelzuflüsse der Berichtsperiode EUR 1,34 Mrd. betrugen. Diese setzen sich aus Ankäufen im Volumen von EUR 1,7 Mrd. und Fälligkeiten in Höhe von EUR 0,4 Mrd. zusammen. Im Vergleich zur Vorwochenperiode haben sich die Nettomittelzuflüsse damit reduziert (03.02.2017: EUR 1,8 Mrd.), in Verbindung mit Basiseffekte sind hierdurch auch die Nettomittelzuflüsse der vergangenen vier Wochen auf EUR 3,788 Mrd. gesunken (03.02.2017: EUR 5,933 Mrd.). Nachdem die EZB unter dem ABSPP bereits in der vorausgehenden Berichtsperiode einen Nettomittelabfluss verzeichnete das Zentralbankportfolio in der aktuellen Berichtsperiode einen erneuten Nettomittelabfluss im Umfang von EUR -66 Mio., wodurch das Gesamtvolumen auf EUR 23,294 Mrd. gesunken ist. Dabei wurden nur geringe Ankäufe im Volumen von EUR 0,1 Mrd. getätigt, denen Fälligkeiten in Höhe von EUR 0,2 Mrd. gegenüber standen. Das Volumen der rollierenden vierwöchentlichen Periode reduziert sich aufgrund der Abflüsse auf EUR 303 Mio. (03.02. EUR 458 Mio.). Das Volumen des CSPP stieg im Vergleich zur Vorwoche um EUR 1,944 Mrd., wodurch das Gesamtvolumen nun EUR 62,92 Mrd. beträgt. PSPP-Ankäufe bleiben auf hohem Niveau

Zum Valuta-Stichtag 10.02. hat die EZB ein Bestandsvolumen unter dem PSPP in Höhe von EUR 1.354,194 Mrd. gemeldet. Damit gingen die Ankäufe im Vergleich zur Vorwoche zwar wieder etwas zurück, bleiben mit EUR 16,91 Mrd. insgesamt aber auf hohem Niveau. In den vergangenen vier Wochen wurden knapp EUR 70 Mrd. im Rahmen des PSPP angekauft. Dies entspricht immerhin einem der höchsten 4-Wochen-Werte seit Auflegung des Programms und unterstreicht noch einmal den erhöhten Aktionismus der EZB seit Jahresbeginn. Ein Blick auf die Ankaufdetails zeigt, dass sich das Eurosystem in den letzten Handelstagen wieder verstärkt im mittleren bis langen Laufzeitenbereich bedient hat. So standen gleich mehrere Anleihen mit einer Restlaufzeit von mehr als 20 Jahren auf dem Einkaufszettel der Notenbanken. Mit fast 30 Jahren Restlaufzeit wurde auch ein Ultra-Langläufer des ESM (ESM 1.8 11/02/46) nachgefragt. Dieser Bond findet auch im Rahmen der Reverse Auctions der Banque de France am Freitag wieder Berücksichtigung. Mit Blick auf Regionalanleihen bleibt festzuhalten, dass ein jeweils ein neuer Bond der Bundesländer Hessen und Hamburg angekauft wurden. Zudem wurde erneut von der neuen Laufzeitenregel Gebrauch gemacht, wonach auch Papiere mit einer Restlaufzeit von unter zwei Jahren angekauft werden dürfen. Eine Bundesschatzanweisung mit einer Restlaufzeit von 1,8 Jahren wurde entsprechend vom Eurosystem nachgefragt.

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Bevorstehende Reverse Auctions (Banque de France – BDF) ISIN

Bond

Notenbank & Datum

EU000A1G0DK9

EFSF 0 11/17/22

Banque de France (17.02.)

EU000A1G0DC6

EFSF 0 1/2 01/20/23

Banque de France (17.02.)

EU000A1G0BJ5

EFSF 3 09/04/34

Banque de France (17.02.)

EU000A1Z99A1

ESM 1.8 11/02/46

Banque de France (17.02.)

Total targeted size: EUR 100-150m Quelle: BDF, NORD/LB Fixed Income Research

Abgeschlossene Reverse Auctions (Banque de France – BDF) ISIN

Bond

Notenbank & Datum

XS1361120238

AGFRNC 0 1/8 03/31/21

Banque de France (13.02.)

FR0013190188

AGFRNC 0 1/4 07/21/26

Banque de France (13.02.)

FR0011417591

OSEOFI 2 3/4 10/25/25

Banque de France (13.02.)

XS1514051694

RESFER 1 11/09/31

Banque de France (13.02.)

XS0410174659

RESFER 4 1/2 01/30/24

Banque de France (13.02.)

FR0011521319

CADES 4 10/25/19

Banque de France (13.02.)

FR0010143743

CADES 4 10/25/19

Banque de France (13.02.)

FR0013235165

CADES 0 1/8 11/25/22

Banque de France (13.02.)

FR0124175367

UNEDIC 0 1/8 05/25/22

Banque de France (13.02.)

FR0011503101

UNEDIC 1 1/4 05/29/20

Banque de France (13.02.)

Total targeted size: EUR 50-150m Quelle: BDF, NORD/LB Fixed Income Research

Abgeschlossene Reverse Auctions (DeNederlandscheBank – DNB) ISIN

Bond

Min

Mean

Max

Datum

XS1046410830

BNG 1 03/19/19

N/A

N/A

N/A

13.02.

XS0789996245

BNG 1 ⅞ 06/06/19

N/A

N/A

N/A

13.02.

XS0212342066

NEDWBK 3 ⅞ 02/17/20

N/A

N/A

N/A

13.02.

XS0578368143

NEDBWK 3 ½ 01/14/21

114.3700

114.3700

114.3700

13.02.

XS0821096418

BNG 2 ¼ 08/30/22

111.9600

111.9600

111.9600

13.02.

XS1312042648

NEDWBK 0 ½ 10/27/22

N/A

N/A

N/A

13.02.

XS0695263730

BNG 3 10/25/21

114.2900

114.2930

114.3400

13.02.

XS0755239471

NEDWBK 3 ¼ 03/09/27

N/A

N/A

N/A

13.02.

XS1547374212

BNG 0 ¼ 01/10/24

99.4990

99.5110

99.5300

13.02.

XS1551045039

NEDWBK 0 ⅝ 01/18/27

98.5700

98.5700

98.5700

13.02.

Total Amount Offered

EUR 255 Mio.

Total Amount Allocated

EUR 50 Mio.

Quelle: DNB, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

EZB-Ankaufliste für das PSPP – regionale Emittenten Emittent

Jurisdiktion

Anzahl bereits angekaufter ISINs

BADWUR

DE

3

BAYERN

DE

-

BERGER

DE

10

BREMEN

DE

6

BRABUR

DE

4

HESSEN

DE

15

HAMBRG

DE

3

NIESA

DE

7

MECVOR

DE

-

NRW

DE

29

RHIPAL

DE

7

SAARLD

DE

-

SCHHOL

DE

1

SAXONY

DE

-

SACHAN

DE

2

THRGN

DE

1

BULABO

DE

1

LANDER

DE

7

IDF

FR

3

VDP

FR

1

MADRID

ES

7

CASTIL

ES

1

BASQUE

ES

1

ARAGON

ES

1

WALLOO

BE

2

FLEMSH

BE

2

LCFB

BE

1

Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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EZB-Ankaufliste für das PSPP Emittent

Jurisdiktion

Bereits angekaufte ISINs

EIB

SNAT

58

EFSF

SNAT

33

ESM

SNAT

16

EU

SNAT

20

COE

SNAT

7

NIB

SNAT

1

EURAT

SNAT

-

KFW

DE

45

RENTEN

DE

19

NRWBK

DE

32

LBANK

DE

8

CADES

FR

18

RESFER

FR

15

UNEDIC

FR

17

AGFRNC

FR

16

OSEOFI

FR

12

CDCEPS

FR

3

CNA

FR

2

ACOSS

FR

-

BNG

NL

25

NEDWBK

NL

21

NEDFIN

NL

2

OBND

AT

10

ASFING

AT

8

FINNVE

FI

4

TVRFIN

FI

2

ICO

ES

9

ADIFAL

ES

3

CDEP

IT

4

IP (REFER / ESTPOR)

PT

-

SEDABI

SI

1

DARSDD

SI

-

FADE

ES

5

KUNTA

FI

2

PARPUB

PT

1

CASDEL

IT

-

AFLBNK

FR

2

APHP

FR

-

GDCHU

FR

-

SPABSS

FR

-

SFILFR

FR

1

HSGFIN

IE

-

FRBRTC

BE

-

SOCWAL

BE

-

FONWAL

BE

-

SWLBEL

BE

-

Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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CBPP3 Grafiken Verteilung Primär-/Sekundärmarkt 212

14

210

12

208

10

202

100

6

50

0

10.02.17

03.02.17

27.01.17

20.01.17

13.01.17

06.01.17

30.12.16

23.12.16

16.12.16

09.12.16

8

2

198 02.12.16

150

4

200

Weekly purchases

200

Total volume (rhs)

Oct-14 Nov-14 Dec-14 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Apr-15 May-15 Jun-15 Jul-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 Nov-15 Dec-15 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 Nov-16 Dec-16 Jan-17

204

EURbn

206

EURbn

EURbn

4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0

EURbn

Wöchentliches Ankaufvolumen

Primary market

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Secondary market

0

Total volume (rhs)

Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research

Gesamtvolumina der Covered Bond Ankaufprogramme [EUR Mrd.] 250

200

150

100

50

CBPP1 [EUR 11.1bn]

CBPP2 [EUR 0bn]

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

Nov-16

Jul-16

Mar-16

Nov-15

Jul-15

Mar-15

Nov-14

Jul-14

Mar-14

Nov-13

Jul-13

Mar-13

Nov-12

Jul-12

Mar-12

Nov-11

Jul-11

Mar-11

Nov-10

Jul-10

Mar-10

Nov-09

Jul-09

0

CBPP3 [EUR 211bn] aktuelles Volumen in [ ]

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

PSPP Grafiken Verteilung nach Ländern per Monatsende [EUR Mrd.]

21

1400 1350 1300 1250 1200 1150 1100 1050 1000 950 900

19

17 15

13 11

9 7

Weekly purchases

10.02.17

03.02.17

27.01.17

20.01.17

13.01.17

06.01.17

30.12.16

23.12.16

16.12.16

09.12.16

02.12.16

5

260 240 220 200 180 160

EURbn

Wöchentliches Ankaufvolumen [EUR Mrd.]

140 120 100 80 60 40 20 0

Total volume (rhs)

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research

Gesamtverteilung der PSPP-Ankäufe per Monatsende [EUR Mrd.] Adjustierter Verteilungs1 schlüssel

Ankäufe (EUR Mio.)

Erwartete Ankäufe 2 (EUR Mio.)

Differenz (EUR Mio.)

Durchschnittl. Restlaufzeit in Jahren

Marktdurchschnitt 3 in Jahren

Differenz in Jahren

DE

26,3%

321.658

320.854

804

8,15

7,18

1,0

FR

20,7%

255.107

254.190

917

7,68

7,87

-0,2

IT

18,0%

221.907

221.171

736

8,85

7,69

1,2

SNAT

0,0%

148.413

148.365

48

7,32

7,66

-0,3

ES

12,9%

159.122

158.639

483

9,13

7,69

1,4

NE

5,9%

71.846

71.586

260

7,99

7,95

0,0

BE

3,6%

44.325

44.164

161

10,11

9,88

0,2

AT

2,9%

35.168

35.041

127

9,26

7,94

1,3

PT

2,6%

25.298

26.248

-950

9,37

7,44

1,9

FI

1,8%

22.070

22.473

-403

7,39

7,33

0,1

IE

1,7%

19.109

19.653

-544

9,07

9,09

0,0

SK

1,1%

8.489

8.881

-392

7,93

7,87

0,1

SI

0,5%

5.095

5.260

-165

8,89

9,76

-0,9

LU

0,3%

1.752

1.934

-182

5,39

7,43

-2,0

LV

0,4%

1.353

1.580

-227

7,51

6,38

1,1

LT

0,6%

2.332

2.650

-318

6,69

7,14

-0,5

MT

0,1%

836

868

-32

11,52

10,42

1,1

CY

0,2%

248

2.283

-2.035

4,76

5,22

-0,5

EE

0,3%

65

246

-181

1,46

0,00

1,5

GR

0,0%

0

0

100,0%

1.344.192

-

Land

Summe / Durchschnitt

19,25 -

8,30

7,96

0,4

1

Basierend auf dem EZB-Kapitalschlüssel, adjustiert um die Einbeziehung von Supras und die Disqualifikation Griechenlands. Basierend auf dem adjustierten Verteilungsschlüssel. Gewichtete durchschnittliche Restlaufzeit der für das PSPP ankaufbaren Anleihen. Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research 2 3

NORD/LB Fixed Income Research

Seite 20 von 32

Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Covered Bonds

Charts & Grafiken

Ausstehendes Benchmarkvolumen

Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks) Vol. (€bn)

Country

Vol. weight. ØMod. Duration

No. of CBs ØVol. (€bn)

EUR 1060bn FR

14.7%

21.1%

FR

224.0

174

1.3

4.4

DE

ES

203.0

157

1.3

3.2

IT

DE

128.1

196

0.7

3.9

IT

85.2

89

1.0

3.4

CA

NL

54.7

43

1.3

4.7

NO

GB

50.8

43

1.2

3.6

CA

48.4

39

1.2

3.4

NO

46.4

45

1.0

3.4

SE

33.7

34

1.0

3.8

AT

30.7

50

0.6

3.4

ES

2.9% 3.2%

NL

4.4%

GB

4.6%

19.1%

4.8%

SE AT

5.2%

Others

12.1%

Benchmark Fälligkeiten je Monat

2015

2016

2017

Vol.gew. Modified Duration nach Land

01/18

2014

12/17

2013

11/17

2012

10/17

0

0 09/17

50

5

08/17

100

10

07/17

150

15

06/17

200

20

05/17

EURbn

250

25

04/17

300

AT AU BE CA CH CY CZ DE DK ES FI FR GB GR HU IE IT LU NL NO NZ PL PT SE SG TR

03/17

350

02/17

Benchmark Emissionen je Jahr

EURbn

8.0%

AU BE CA CH CY CZ DE DK ES FI FR GB GR HU IE IT LU NL NO NZ PL PT SE SG TR

Ratingverteilung (volumengewichtet)

7 4.0%

6

AAA/Aaa 11.9%

AA+/Aa1

0.6%

AA/Aa2

5

4.6%

4

3.8% 0.1%

AA-/Aa3 A+/A1 3.9%

6.0%

A-/A3

3 1.4%

2

0.6% 0.2%

1

A/A2

BBB+/Baa1 BBB/Baa2 BBB-/Baa3 BB+/Ba1

68.9%

AT AU BE CA CH CZ DE DK ES FI FR GB IE IT LU NL NO NZ PL PT SE SG

0

BB/Ba2 BB-/Ba3

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Covered Bonds

Charts & Grafiken

-15

LBPSFH 0 3/8 01/24/25

DBSSP 0 3/8 01/23/24

ACACB 1 3/8 02/03/32

SPABOL 0.05 01/25/22

AARB 0.01 07/04/22

-10

ACACB 0 1/2 04/03/25

-5

CMCICB 0 5/8 02/10/25

0

PBBGR 0.05 08/09/21

5

EIKBOL 0 3/8 02/16/24

10

SHBASS 0 3/8 02/21/24

bp

15

BPCECB 0 3/8 02/21/24

20

DANBNK 0 1/8 02/14/22

25

SVEGNO 0 3/8 02/14/24

LANSNA 0 7/8 02/15/27

30

ACACB 1 1/2 02/03/37

Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen

-20 Reoffer Spread

Current ASW

3.5

3.0 2.5 2.0

1.5 1.0

Amt. Issued

Order Book

Spreadveränderung nach Land

LBPSFH 0 3/8 01/24/25

DBSSP 0 3/8 01/23/24

SPABOL 0.05 01/25/22

AARB 0.01 07/04/22

ACACB 0 1/2 04/03/25

ACACB 1 3/8 02/03/32

ACACB 1 1/2 02/03/37

CMCICB 0 5/8 02/10/25

PBBGR 0.05 08/09/21

DANBNK 0 1/8 02/14/22

SVEGNO 0 3/8 02/14/24

LANSNA 0 7/8 02/15/27

EIKBOL 0 3/8 02/16/24

0.5 BPCECB 0 3/8 02/21/24

2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0

SHBASS 0 3/8 02/21/24

EURbn

Bid-to-Cover der letzten 15 Emissionen

0.0

Bid-to-Cover (rhs)

Covered Bond Performance (Total Return)

AT AU BE CA CH DE DK ES - Multi ES - Single FI FR GB IE IT NL NO NZ PL PT SE SG TR

Overall 2017 ytd 2016 2015 2014 2013 2012

1-3Y

3-5Y

5-7Y

7-10Y

-40

-30 -20 Δ 3 Months

-10 0 10 Δ Week Δ Month

20

30 bp

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Covered Bonds

Charts & Grafiken

Germany & Austria

France

40

15

30

10 5 ASW in bp

ASW in bp

20 10 0

-10

0 -5 -10

-15

-20

-20

-30

-25

0

1

2

AT

3

4

5

DE - Öpfe

6

7

8 9 10 years to maturity DE - Others

DE - Hypfe

Nordics

0

3

4

OH

5

6

7

8 9 10 years to maturity

7

8 9 10 years to maturity NL PL

7

8 9 10 years to maturity PT

Structured

Other Core 30 25

10

20

15 ASW in bp

5 ASW in bp

2 OF

15

0 -5

-10

10 5 0 -5 -10

-15

-15

-20 -25

-20 0

1

2

3

DK

4

FI

5

6

NO

7

0

8 9 10 years to maturity

SE

1 BE

Overseas & Others

2

3

CH

4

5

6

GB

LU

Periphery

20

300

150

15

250

130 110

10 5

150 0

100

-5

ASW in bp

200 ASW in pb

ASW in bp

1

90 70

50 30

50

-10

10

-15 0

1

2

3

4

AU

CA

NZ

SG

5

6

7

8

0 9 10 years to maturity

TR (rhs.)

-10

0

1

2

ES - Single

3

4

ES - Multi

5

6 IE

IT

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

Seite 23 von 32

Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

SSA

Charts & Grafiken

Ausstehendes Benchmarkvolumen

Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)

EUR 1473bn

GE

SNAT

11,4%

FR

37,8%

3,8% 3,7%

5,0%

1,5%

SP

1,0%

NE

0,8%

AS

0,4% 0,3%

CA

1,0%

FI

IT

PO

38,3%

Others

Benchmarkemissionen je Jahr

GE

564,0

477

1,2

Vol. weight. ØMod. Duration 4,3

SNAT

556,8

131

4,3

7,0

FR

167,6

102

1,6

5,2

SP

56,3

56

1,0

3,6

NE

54,7

54

1,0

4,9

AS

21,9

21

1,0

6,7

CA

15,1

11

1,4

4,8

IT

12,0

13

0,9

7,2

FI

5,9

7

0,8

5,9

PO

4,0

7

0,6

4,7

No. of ØVol. (€bn) bonds

Vol. (€bn)

Country

Benchmarkfälligkeiten je Monat

250

30

Other

Other

ES AT 200

25

NL

ES

FR

20

EURbn

SNAT

EURbn

GE 150

AT 15 NL

100

10 FR 50

5 GE

Vol.gew. Modified Duration nach Land

01/18

12/17

11/17

10/17

09/17

08/17

07/17

06/17

05/17

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017e

04/17

02/17

0

03/17

0 SNAT

Ratingverteilung (volumengewichtet)

8 AAA/Aaa AA+/Aa1

7

AA/Aa2 AA-/Aa3

6 28,2%

7,8%

5 0,4% 2,7%

12,6%

4

2,4%

3 2

44,9%

A+/A1 A/A2 1,0% A-/A3 BBB+/Baa1 0,3% BBB/Baa2 0,1% BBB-/Baa3 0,6% BB+/Ba1 BB/Ba2 BB-/Ba3 B+/B1

1

B/B2 B-/B3 PO

FI

IT

CA

AS

NE

SP

FR

SNAT

GE

0

NR

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

Seite 24 von 32

Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

SSA

Charts & Grafiken

KFW 1 1/8 06/15/37 (f ixed)

CADES 0 1/8 11/25/22 (f ixed)

HESSEN 0 1/8 01/25/24 (f ixed)

-40

EIB 0 1/2 01/15/27 (f ixed)

-20

ESM 1.8 11/02/46 (f ixed)

0

SNCF 1 1/2 02/02/29 (f ixed)

20

Curren t ASW / DM

NRWBK 0 1/4 02/02/24 (f ixed)

KFW 0 5/8 02/22/27 (f ixed)

40

NIESA 0 1/4 02/06/24 (f ixed)

60

RENTEN 0 1/4 07/15/24 (f ixed)

bp

80

BERGER 0 5/8 02/08/27 (f ixed)

100

Reoffe r Sp read / DM

ASIA 1.4 02/06/37 (f ixed)

120

EFSF 1.7 02/13/43 (f ixed)

140

NRWBK 0 02/01/22 (f ixed)

MADRID 2.146 04/30/27 (f ixed)

Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen

SSA-Performance (Total Return) im Jahresvergleich

Spreadveränderung nach Land

AS

Overall YTD

NE

2016

1-3

2015 2014

SP

2013

3-5

2012

FR

5-7

SNAT 7-10

GE 10+

-15

-10

-5 1W

0

5 1M

10

15

20 bp

3M

-10%

SSA-Performance nach Regionen (Total Return) Supras

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

Agencies Public Banks Regions

30%

SSA-Performance nach Rating (Total Return) 1W 1M 3M 6M 12M YTD

Overall 1W 1M 3M 6M 12M YTD

25%

AAA

AA

Bundesländer

A Periphery

BBB

Non-Periphery -5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

-4%

-2%

0%

2%

4%

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

Seite 25 von 32

Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

SSA

Charts & Grafiken

Germany (nach Segmenten)

France (nach Risikogewichten)

0

70

-10

50

-20 ASW in bp

ASW in bp

30 -30 -40

10

-10

-50

-30

-60 -70

-50 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12 13 14 15 years to maturity

years to maturity National agencies

Bundesländer

Regional agencies

Bunds

Netherlands & Austria

RW: 0%

RW: 20%

OATs

Supranationals

20

50

10 30 0 10 ASW in bp

ASW in bp

-10 -20 -30 -40

-10

-30

-50 -50 -60 -70

-70 0

1

2

3

4

5

Dutch agencies

6

7

8

DSLs

9

10

11

Austria

12 13 14 15 years to maturity

Austrian agencies

Core

1

2

3

4

5

Supranationals

6

7

8

9

Supranationals

10

11

12 13 14 15 years to maturity

Bunds

OATs

Periphery

50

450

40

400

30

350

20

300 ASW in bp

ASW in bp

0

10 0 -10

250 200 150

-20

100

-30

50

-40

0

-50

-50

0

1

2

3

German nat. agencies German reg. agencies French RW: 20% Austrian agencies

4

5

6

7

8 9 10 years to maturity Bundesländer French RW: 0% Dutch agencies Supras

0

1

2

3

4

5

6

7

Spanish agencies

Spanish regions

8 9 10 years to maturity Italian agencies

Portuguese agencies

Bonos

BTPs

Portugal

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Anhang

Ausgaben im Überblick

Ausgabe

Themen

05/2017  8. Februar

04/2017  1. Februar

03/2017  25. Januar

02/2017  18. Januar

01/2017  11. Januar

49/2016  14. Dezember

48/2016  7. Dezember

47/2016  30. November

   

Der Markt im Überblick

   

Der Markt im Überblick

    

Der Markt im Überblick

   

Der Markt im Überblick

   

Der Markt im Überblick

   

Der Markt im Überblick

    

Der Markt im Überblick

    

Der Markt im Überblick

Fitch – Covered Bond Investors‘ Survey Die PSPP-Bestände im Überblick EZB-Tracker

Fitch schließt Ratingüberprüfung ab Refinanzierung kanadischer Sub-Sovereigns EZB-Tracker

Relative Value bei Covered Bonds Regulatorische Folgen eines harten Brexits Erkenntnisse aus den ersten Handelswochen EZB-Tracker

Covered Bonds bieten wieder höhere Renditen Gute Haushaltslage dämpft Funding von Bund und Ländern EZB-Tracker

EBA legt Empfehlungen für Harmonisierung vor Die PSPP-Bestände im Überblick EZB-Tracker

Jahresrückblick 2016 – Covered Bonds SSA-Outlook 2017 EZB-Tracker

Politische Unsicherheiten belasten OBGs EU-Kommission legt Vorschlag zur NSFR vor Die PSPP-Bestände im Überblick EZB-Tracker

Outlook 2017 – Externe Faktoren belasten Deutsche Bank legt CPT Programm auf Schuldenbremse greift – Bund plant Haushalt ohne Neuverschuldung EZB-Tracker

Hier geht es zum NORD/LB-Research-Portal PROFI

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Anhang

Ansprechpartner in der NORD/LB

Fixed Income Research Michael Schulz

Head

+49 511 361-5309

[email protected]

Kai Ebeling

Covered Bonds

+49 511 361-9713

[email protected]

Mario Gruppe

Public Issuers

+49 511 361-9787

[email protected]

Michaela Hessmert

Banks

+49 511 361-6915

[email protected]

Melanie Kiene

Banks

+49 511 361-4108

[email protected]

Jörg Kuypers

Corporates / Retail Products

+49 511 361-9552

[email protected]

Matthias Melms

Covered Bonds

+49 511 361-5427

[email protected]

Sascha Remus

Corporates / Retail Products

+49 511 361-2722

[email protected]

Norman Rudschuck

Public Issuers

+49 511 361-6627

[email protected]

Thomas Scholz

Corporates / Retail Products

+49 511 361-4710

[email protected]

Martin Strohmeier

Corporates / Retail Products

+49 511 361-4712

[email protected]

Kai Witt

Corporates / Retail Products

+49 511 361-4639

[email protected]

Head

+49 511 361-5587

[email protected]

Markets Sales Carsten Demmler

Institutional Sales (+49 511 9818-9440) Thorsten Bock

[email protected]

Gabriele Schneider

[email protected]

Uwe Kollster

[email protected]

Dirk Scholden

[email protected]

Rainer Nabel

[email protected]

Uwe Tacke

[email protected]

Daniel Novotny-Farkas

[email protected]

Sales Sparkassen & Regionalbanken (+49 511 9818-9400) Christian Schneider (Head)

[email protected]

Martin Koch

[email protected]

Thorsten Aberle

[email protected]

Stefan Krilcic

[email protected]

Oliver Bickel

[email protected]

Bernd Lehmann

[email protected]

Tobias Bohr

[email protected]

Jörn Meißner

[email protected]

Kai-Ulrich Dörries

[email protected]

Lutz Schimanski

[email protected]

Jan Dröge

[email protected]

Ralf Schirrling

[email protected]

Sascha Goetz

[email protected]

Brian Zander

[email protected]

[email protected]

Muhammad Peter Shepherd

[email protected]

Sales Asien (+65 64 203136) Jefferson Ko

Fixed Income / Structured Products Sales Europe (+352 452211-515) René Rindert (Head)

[email protected]

Toni Martikainen

[email protected]

Morgan Kermel

[email protected]

Laurence Payet

[email protected]

Patricia Lamas

[email protected]

Corporate Sales Schiffe / Flugzeuge

+49 511 9818-8150

Firmenkunden

+49 511 9818-4003

Immobilien / Strukturierte Finanzierung

+49 511 9818-8150

FX/MM

+49 511 9818-4006

Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600) Thomas Cohrs (Head)

[email protected]

Julien Marchand

[email protected]

Axel Hinzmann

[email protected]

Wlada Pesotska

[email protected]

Thomas Höfermann

[email protected]

Andreas Raimchen

[email protected]

Tobias Jesswein

[email protected]

Udo A. Schacht

[email protected]

Alexander Malitsky

[email protected]

Marco da Silva

[email protected]

Corporates

+49 511 9818-9690

Collat. Mgmt / Repos

+49 511 9818-9200

Covereds / SSAs

+49 511 9818-8040

Cust. Exec. & Trading

+49 511 9818-9480

Financials

+49 511 9818-9490

Frequent Issuers

+49 511 9818-9640

Governments

+49 511 9818-9660

Structured Products

+49 511 9818-9670

Länder & Regionen

+49 511 9818-9550

Financial Markets Trading

NORD/LB Fixed Income Research

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Covered Bond & SSA View  15. Februar 2017

Disclaimer Diese Anlageempfehlung/Anlagestrategieempfehlung (nachfolgend als „Anlageempfehlung“ bezeichnet) ist von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“) erstellt worden. Die für die NORD/LB zuständigen Aufsichtsbehörden sind die Europäische Zentralbank („EZB“), Sonnemannstraße 20, D-60314 Frankfurt am Main, und die Bundesanstalt für Finanzdienstleitungsaufsicht („BaFin“), Graurheindorfer Str. 108, D-53117 Bonn und Marie-Curie-Str. 24-28, D-60439 Frankfurt am Main. Sofern Ihnen diese Anlageempfehlung durch Ihre Sparkasse überreicht worden ist, unterliegt auch diese Sparkasse der Aufsicht der BaFin und ggf. auch der EZB. Eine Überprüfung oder Billigung dieser Präsentation oder der hierin beschriebenen Produkte oder Dienstleistungen durch die zuständige Aufsichtsbehörde ist grundsätzlich nicht erfolgt. Diese Anlageempfehlung richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland (nachfolgend als „relevante Personen“ oder „Empfänger“ bezeichnet). Die Inhalte dieser Anlageempfehlung werden den Empfängern auf streng vertraulicher Basis gewährt und die Empfänger erklären mit der Entgegennahme dieser Anlageempfehlung ihr Einverständnis, diese nicht ohne die vorherige schriftliche Zustimmung der NORD/LB an Dritte weiterzugeben, zu kopieren und/oder zu reproduzieren. Die in dieser Anlageempfehlung untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Anlageempfehlung vertrauen. Insbesondere darf weder diese Anlageempfehlung noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Diese Anlageempfehlung wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer, hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das Kreditgeschäft verantwortlich sind. Diese Anlageempfehlung und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass diese Anlageempfehlung einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine individuelle Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von der NORD/LB für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, kann die NORD/LB keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Anlageempfehlung geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile der Analysten der NORD/LB dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Anlageempfehlung vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen. Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Anlageempfehlung in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen. Diese Anlageempfehlung stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Anlageempfehlung stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Anlageempfehlung dar. Auf die in dieser Anlageempfehlung Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und -ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet. Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Anlageempfehlung im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend stellen die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen lediglich eine Übersicht dar und dienen nicht als Grundlage einer möglichen Kauf- oder Verkaufsentscheidung eines Investors. Eine vollständige Beschreibung der Einzelheiten von Finanzinstrumenten oder Geschäften, die im Zusammenhang mit dem Gegenstand dieser Anlageempfehlung stehen könnten, ist der jeweiligen (Finanzierungs-) Dokumentation zu entnehmen. Soweit es sich bei den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten um prospektpflichtige eigene Emissionen der NORD/LB handelt, sind allein verbindlich die für das konkrete Finanzinstrument geltenden Anleihebedingungen sowie der jeweilig veröffentlichte Prospekt und das jeweilige Registrierungsformular der NORD/LB, die insgesamt unter www.nordlb.de heruntergeladen werden können und die bei der NORD/LB, Georgsplatz 1, 30159 Hannover kostenlos erhältlich sind. Eine eventuelle Anlageentscheidung sollte in jedem Fall nur auf Grundlage dieser (Finanzierungs-) Dokumentation getroffen werden. Diese Anlageempfehlung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Anlageempfehlung sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren. Jedes in dieser Anlageempfehlung in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen. Die NORD/LB und mit ihr verbundene Unternehmen können an Geschäften mit den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten oder deren Basiswerte für eigene oder fremde Rechnung beteiligt sein, weitere Finanzinstrumente ausgeben, die gleiche oder ähnliche Ausgestaltungsmerkmale wie die der in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumente haben sowie Absicherungsgeschäfte zur Absicherung von Positionen vornehmen. Diese Maßnahmen können den Preis der in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumente beeinflussen.

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Soweit es sich bei den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten um Derivate handelt, können diese je nach Ausgestaltung zum Zeitpunkt des Geschäftsabschlusses einen aus Kundensicht anfänglichen negativen Marktwert beinhalten. Die NORD/LB behält sich weiterhin vor, ihr wirtschaftliches Risiko aus einem mit ihr abgeschlossenen Derivat mittels eines spiegelbildlichen Gegengeschäfts an Dritte in den Markt abzugeben. Nähere Informationen zu etwaigen Provisionszahlungen, die im Verkaufspreis enthalten sein können, finden Sie in der Broschüre „Kundeninformation zum Wertpapiergeschäft“. die unter www.nordlb.de abrufbar ist. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen ersetzen alle vorherigen Versionen einer entsprechenden Anlageempfehlung und beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung der Anlageempfehlung. Zukünftige Versionen dieser Anlageempfehlung ersetzen die vorliegende Fassung. Eine Verpflichtung der NORD/LB, die Informationen in dieser Anlageempfehlung zu aktualisieren und/oder in regelmäßigen Abständen zu überprüfen, besteht nicht. Eine Garantie für die Aktualität und fortgeltende Richtigkeit kann daher nicht gegeben werden. Mit der Verwendung dieser Anlageempfehlung erkennt der Empfänger die obigen Bedingungen an. Die NORD/LB gehört dem Sicherungssystem der Deutschen Sparkassen-Finanzgruppe an. Weitere Informationen erhält der Empfänger unter Nr. 28 der Allgemeinen Geschäftsbedingungen der NORD/LB oder unter www.dsgv.de/sicherungssystem. Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LB-Research) abgeschottet. Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich Die NORD/LB unterliegt einer teilweisen Regulierung durch die „Financial Conduct Authority“ (FCA) und die „Prudential Regulation Authority“ (PRA). Details über den Umfang der Regulierung durch die FCA und die PRA sind bei der NORD/LB auf Anfrage erhältlich. Diese Anlageempfehlung ist “financial promotion“. Empfänger im Vereinigten Königreich sollten wegen möglicher Fragen die Londoner Niederlassung der NORD/LB, Abteilung Investment Banking, Telefon: 0044 / 2079725400, kontaktieren. Ein Investment in Finanzinstrumente, auf die in dieser Anlageempfehlung Bezug genommen wurde, kann den Investor einem signifikanten Risiko aussetzen, das gesamte investierte Kapital zu verlieren. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Frankreich Die NORD/LB ist teilweise reguliert durch die „Autorité des Marchés Financiers“. Details über den Umfang unserer Regulierung durch die zuständigen Behörden sind von uns auf Anfrage erhältlich. Diese Anlageempfehlung stellt eine Analyse i.S.v. Art. 24 Abs. 1 der Richtlinie 2006/73/EG, Art. L.544-1 und R.621-30-1 des Französischen Geld- und Finanzgesetzes dar und ist als Empfehlung gemäß der Richtlinie 2003/6/EG und 2003/125/EG zu qualifizieren. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Österreich Keine der in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen stellt eine Aufforderung oder ein Angebot der NORD/LB oder mit ihr verbundener Unternehmen dar, Wertpapiere, Terminprodukte oder andere Finanzinstrumente zu kaufen oder zu verkaufen oder an irgendeiner Anlagestrategie zu partizipieren. Nur der veröffentlichte Prospekt gemäß dem Österreichischen Kapitalmarktgesetz kann die Grundlage für die Investmententscheidung des Empfängers darstellen. Aus Regulierungsgründen können Finanzprodukte, die in dieser Anlageempfehlung erwähnt werden, möglicherweise nicht in Österreich angeboten werden und deswegen nicht für Investoren in Österreich verfügbar sein. Deswegen kann die NORD/LB ggf. gehindert sein, diese Produkte zu verkaufen bzw. auszugeben oder Anfragen zu akzeptieren, diese Produkte zu verkaufen oder auszugeben, soweit sie für Investoren mit Sitz in Österreich oder für Mittelsmänner, die im Auftrag solcher Investoren handeln, bestimmt sind. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Belgien Die Bewertung individueller Finanzinstrumente auf der Grundlage der in der Vergangenheit liegenden Erträge ist nicht notwendigerweise ein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Die Empfänger sollten beachten, dass die verlautbarten Zahlen sich auf vergangene Jahre beziehen. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Zypern Diese Anlageempfehlung stellt eine Analyse i.S.d. Abschnitts über Begriffsbestimmungen der Zypriotischen Richtlinie D1444-2007-01 (Nr. 426/07) dar. Darüber hinaus wird diese Anlageempfehlung nur für Informations- und Werbezwecke zur Verfügung gestellt und stellt keine individuelle Aufforderung oder Angebot zum Verkauf, Kauf oder Zeichnung eines Investmentprodukts dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Dänemark Diese Anlageempfehlung stellt keinen Prospekt i.S.d. Dänischen Wertpapierrechts dar und dementsprechend besteht keine Verpflichtung, noch ist es unternommen worden, sie bei der Dänischen Finanzaufsichtsbehörde einzureichen oder von ihr genehmigen zu lassen, da diese Anlageempfehlung (i) nicht im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt i.S.d. Dänischen Wertpapierhandelsgesetzes oder darauf erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist oder (ii) im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt unter Berufung auf einen oder mehrere Ausnahmetatbestände von dem Erfordernis der Erstellung und der Herausgabe eines Prospekts nach dem Dänischen Wertpapierhandelsgesetz oder darauf erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen beschreiben die Sicht des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und dürfen vom Empfänger nicht verwendet werden, bevor nicht feststeht, dass sie zum Zeitpunkt ihrer Verwendung zutreffend und aktuell sind. Erträge in der Vergangenheit, Simulationen oder Vorhersagen sind daher kein verlässlicher Indikator für zukünftige Ergebnisse. Investmentfonds haben keine garantierten Erträge und Renditen in der Vergangenheit garantieren keine Erträge in der Zukunft.

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Zusätzliche Informationen für Empfänger in Irland Diese Anlageempfehlung wurde nicht in Übereinstimmung mit der Richtlinie 2003/71/EG (in der gültigen Fassung) betreffend Prospekte (die „Prospektrichtlinie“) oder aufgrund der Prospektrichtlinie ergriffenen Maßnahmen oder dem Recht irgendeines Mitgliedsstaates oder EWR-Vertragsstaates, der die Prospektrichtlinie oder solche Maßnahme umsetzt, erstellt und enthält deswegen nicht alle diejenigen Informationen, die ein Dokument enthalten muss, das entsprechend der Prospektrichtlinie oder den genannten Bestimmungen erstellt wird. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Luxemburg Unter keinen Umständen stellt diese Anlageempfehlung ein individuelles Angebot zum Kauf oder zur Ausgabe oder eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf oder zur Abnahme von Finanzinstrumenten oder Finanzdienstleistungen in Luxemburg dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in den Niederlanden Der Wert Ihres Investments kann schwanken. Erzielte Gewinne in der Vergangenheit bieten keinerlei Garantie für die Zukunft. (De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst). Zusätzliche Informationen für Empfänger in Polen Diese Anlageempfehlung stellt keine Empfehlung i.S.d. Regelung des Polnischen Finanzministers betreffend Informationen zu Empfehlungen zu Finanzinstrumenten oder deren Aussteller vom 19.10.2005 dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Portugal Diese Anlageempfehlung ist nur für institutionelle Kunden gedacht und darf nicht (i) genutzt werden von, (ii) in irgendeiner Form kopiert werden für oder (iii) verbreitet werden an irgendeine andere Art von Investor, insbesondere keinen Privatkunden. Diese Anlageempfehlung stellt weder ein Angebot noch den Teil eines Angebots zum Kauf oder Verkauf von in der Anlageempfehlung behandelten Wertpapiere dar, noch kann sie als eine Anfrage verstanden werden, Wertpapiere zu kaufen oder zu verkaufen, sofern diese Vorgehensweise für ungesetzlich gehalten werden könnte. Diese Anlageempfehlung basiert auf Informationen aus Quellen, von denen wir glauben, dass sie verlässlich sind. Trotzdem können Richtigkeit und Vollständigkeit nicht garantiert werden. Soweit nicht ausdrücklich anders angegeben, sind alle hierin enthaltenen Ansichten bloßer Ausdruck unserer Recherche und Analyse, die ohne weitere Benachrichtigung Veränderungen unterliegen können. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Schweden Diese Anlageempfehlung stellt keinen Prospekt, kein öffentliches Angebot, kein sonstiges Angebot und keine Aufforderung (und auch keinen Teil davon) zum Erwerb, Verkauf, Zeichnung oder anderen Handel mit Aktien, Bezugsrechten oder anderen Wertpapieren dar. Sie und auch nur Teile davon dürfen nicht zur Grundlage von Verträgen oder Verpflichtungen jeglicher Art gemacht oder hierfür als verlässlich angesehen werden. Diese Anlageempfehlung wurde von keiner Regulierungsbehörde genehmigt. Jedes prospektpflichtige Angebot von Wertpapieren erfolgt ausschließlich Anlageempfehlung der EG-Prospektrichtlinie und diese Anlageempfehlung ist nicht an Personen oder Investoren in einer Jurisdiktion gerichtet, in der eine solche Anlageempfehlung vollständig oder teilweise rechtlichen Beschränkungen unterliegt oder wo eine solche Anlageempfehlung einen zusätzlichen Prospekt, Registrierungen oder andere Maßnahmen erfordern sollte. Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz Diese Anlageempfehlung wurde nicht von der Bundesbankenkommission (übergegangen in die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA am 01.01.2009) genehmigt. Die NORD/LB hält sich an die Vorgaben der Richtlinien der Schweizer Bankiervereinigung zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse (in der jeweils gültigen Fassung). Diese Anlageempfehlung stellt keinen Ausgabeprospekt gemäß Art. 652a oder Art. 1156 des Schweizerischen Obligationenrechts dar. Diese Anlageempfehlung wird allein zu Informationszwecken über die in dieser Anlageempfehlung erwähnten Produkte veröffentlicht. Die Produkte sind nicht als Bestandteile einer kollektiven Kapitalanlage gemäß dem Bundesgesetz über Kollektive Kapitalanlagen (CISA) zu qualifizieren und unterliegen daher nicht der Überwachung durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Kanada Diese Anlageempfehlung wurde allein für Informationszwecke im Zusammenhang mit den hierin enthaltenen Produkten erstellt und ist unter keinen Umständen als ein öffentliches Angebot oder als ein sonstiges (direktes oder indirektes) Angebot zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren in einer Provinz oder einem Territorium Kanadas zu verstehen. Keine Finanzmarktaufsicht oder eine ähnliche Regulierungsbehörde in Kanada hat diese Wertpapiere dem Grunde nach bewertet oder diese Anlageempfehlung überprüft und jede entgegenstehende Erklärung stellt ein Vergehen dar. Mögliche Verkaufsbeschränkungen sind ggf. in dem Prospekt oder anderer Dokumentation des betreffenden Produktes enthalten. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland Es ist empfehlenswert, alle Geschäfts- und Vertragsbedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen genau zu prüfen. Falls notwendig, sollten sich Empfänger dieser Anlageempfehlung mit einem Fachmann beraten. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Finnland Die in dieser Anlageempfehlung beschriebenen Finanzprodukte dürfen, direkt oder indirekt, Einwohnern der Republik Finnland oder in der Republik Finnland nicht angeboten oder verkauft werden, es sei denn in Übereinstimmung mit den anwendbaren Finnischen Gesetzen und Regelungen. Speziell im Falle von Aktien dürfen diese nicht, direkt oder indirekt, der Öffentlichkeit angeboten oder verkauft werden – wie im Finnischen Wertpapiermarktgesetz (746/2012, in der gültigen Fassung) definiert. Der Wert der Investments kann steigen oder sinken. Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Tschechischen Republik Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Der Wert der Investments kann steigen oder sinken. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen werden nur auf einer unverbindlichen Basis angeboten und der Autor übernimmt keine Gewähr für die Richtigkeit des Inhalts.

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Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäftsund Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführten Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und -beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Anlageempfehlungen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Anlageempfehlung, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Anlageempfehlung von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Anlageempfehlung kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Anlageempfehlung bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.

Redaktionsschluss 15. Februar 2017 08:37h

Offenlegung möglicher Interessenkonflikte bei der NORD/LB nach § 34 B WpHG und Artikel 5 und 6 der Delegierten Verordnung (EU) 2016/958 der Kommission vom 9. März 2016 ("Marktmissbrauchsverordnung“) Keine

Zusätzliche Angaben Quellen und Kursangaben Für die Erstellung der Anlageempfehlungen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.

Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus Für die Erstellung der Anlageempfehlungen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Der Empfehlungshorizont liegt bei 6 bis 12 Monaten. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht. Nähere Informationen zu unseren Bewertungsgrundlagen erhalten Sie unter www.nordlb-pib.de/Bewertungsverfahren.

Empfehlungssystematik

Anteile Empfehlungsstufen (12 Monate)

Positiv:

Positiv:

44%

Neutral:

52%

Negativ:

4%

Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Neutral: Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Negativ: Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Relative Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich.

Empfehlungshistorie (12 Monate) Eine Übersicht über unsere gesamten Rentenempfehlungen der vergangenen 12 Monate erhalten Sie unter www.nordlbpib.de/empfehlungsuebersicht_renten. Das Passwort lautet "renten/Liste3".

Emittent / Anleihe

Datum

Empfehlung

NORD/LB Fixed Income Research 1. Weitergabe am: 15.02.2017 10:09

Gattung

Anlass

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