Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
Global Strategy Q4 2016 Die wirtschaftliche Erholung in den USA und der Eurozone ist moderat, gestaltet sich aber solide. Wir rechnen in den USA mit einer Zinsanhebung im Dezember und steigenden Renditen in Übereinstimmung mit der Inflationsdynamik. Die EZB wird vorerst ihre expansive Geldpolitik umsetzen, das Ankaufprogramm hält die Renditen von Staatsanleihen und Investment GradeUnternehmensanleihen noch niedrig. Unternehmensanleihen höherer Risikoklassen und Aktienmärkte sollten weiterhin von der Suche nach Rendite profitieren. Investment Strategie Q4 2016: Staatsanleihenrenditen Dezember 2016 0,50 Deutschland (10J) USA (10J) 2,10 Währungen Dezember 2016 1,10 EURUSD CHF 1,11 Aktien Global Europa USA
Dezember 2016 0%/ +5% -5%/ 0% 0%/ +5%
Quelle: Erste Group Research
Schlusskurse vom 05.10.2016 22:00 Fertigstellung 06.10.2016 15:00 Veröffentlichung 06.10.2016 15:20 Editor Gudrun Egger, CEFA Head of Major Markets & Credit Research
Anmerkungen: Bei den Prognosen handelt es sich um die Einschätzung der absoluten Veränderung der Assetklassen und nicht relativ zueinander. Anleihenrenditen und Aktienperformances in lokaler Währung.
Konjunktur Die US-Konjunktur sollte sich im 4. Quartal weiterhin solide entwickeln und auch vom Arbeitsmarkt kommen positive Signale. Am 8. November wird ein neuer Präsident gewählt werden und sollte Donald Trump die Wahlen gewinnen, könnte sich dies - zumindest vorübergehend - negativ auf die Konjunktur auswirken. Sein konfrontativer Kurs gegenüber wichtigen Handelspartnern könnte zu einer generellen Verunsicherung - auch an den Finanzmärkten - führen. Dieses Jahr erwarten wir ein BIP-Wachstum von +1,7% j/j. Trotz Brexit-Votum zeigt sich eine bis dato widerstandsfähige wirtschaftliche Erholung in der Eurozone, wenngleich sich die gestiegene Unsicherheit vorübergehend belastend auf Investitionen, Handel und Konsum auswirken könnte. Daher sollte sich das Wachstum im 2. Halbjahr abkühlen. Wir rechnen für 2016 mit einem BIP-Wachstum von 1,5% j/j und 2017 wieder mit einer leichten Beschleunigung auf +1,7% j/j. Anleihen Wir erwarten in den USA im Dezember noch eine Zinsanhebung, für 2017 rechnet die Notenbank in ihrem Jahresausblick allerdings mit nur 2 Zinsanhebungen. Dies könnte sich aber ändern, falls die Arbeitslosenrate sinkt und/oder die Inflation stärker als erwartet ansteigt. Wir rechnen mit steigenden Renditen bei US-Anleihen. Sollte Trump Präsident werden, könnte dies zusätzlich negative Auswirkungen auf US-Anleihen haben. In der Eurozone rechnen wir vorerst mit einer stabil expansiven Geldpolitik. Die beherrschende Frage an den Finanzmärkten wird weiterhin sein, ob die EZB eine Verlängerung der Wertpapierankäufe in vollem Umfang von derzeit EUR 80 Mrd. über März 2017 hinaus signalisieren wird. Die Entwicklung der Inflation wird dafür entscheidend sein. Letztere sollte - bei stabilem Ölpreis gegen Jahresende deutlich ansteigen und moderate Renditeanstiege unterstützen. Durch das EZB-Ankaufprogramm weichen Investoren verstärkt in riskantere Segmente aus: seit Jahresbeginn verzeichnen Hybrid- und HYAnleihen stärkere Wertentwicklungen als IG-Anleihen. Währungen Übereinstimmend mit der erwarteten Zinsanhebung im Dezember prognostizieren wir eine leichte Befestigung des US-Dollar gegenüber dem Euro (auf EURUSD: 1,10). Der Schweizer Franken ist immer noch hoch bewertet und wir rechnen mit einer leichten Abschwächung des Franken. Gold sollte von dem global niedrigen Zinsniveau unterstützt bleiben, im Q4 ist mit höherer Volatilität zu rechnen. Aktien Die Gewinnaussichten für globale Aktienmärkte sind positiv, insbesondere am größten Aktienmarkt USA. Die Emerging Markets werden aufgrund einer stärkeren Gewinndynamik voraussichtlich eine bessere Entwicklung aufweisen als die etablierten Märkte. Wir erwarten im 4. Quartal einen leichten Anstieg der globalen Aktienmärkte allgemein im Ausmaß von 0% bis +5% bei steigender Volatilität.
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Eine historische Performance ist kein verlässlicher Indikator für For the exclusive zukünftige Performance!
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Inhaltsverzeichnis Investment Strategie Q4 2016 ....................................................................... 3 Eurozone-Konjunktur .......................................................................................4 US-Konjunktur ..................................................................................................5 CEE-Konjunktur ...............................................................................................6 BRIC-Konjunktur ..............................................................................................7 Eurozone ..........................................................................................................9 USA ................................................................................................................10 CEE-Staatsanleihen .......................................................................................11 Unternehmensanleihen - Eurozone ...............................................................12 Währungen ...................................................................................................13 US-Dollar ........................................................................................................13 Schweizer Franken ........................................................................................14 Gold in USD ...................................................................................................15 Aktien ............................................................................................................16 Global .............................................................................................................16 Globale Sektoren (1) ......................................................................................17 Globale Sektoren (2) ......................................................................................18 Globale Sektoren (3) ......................................................................................19 Europa ............................................................................................................20 USA ................................................................................................................21 CEE ................................................................................................................22 Tabellen & Appendix....................................................................................25 Wirtschaftsindikatoren ....................................................................................25 Prognosen ......................................................................................................26 Aktienmärkte Global .......................................................................................27 Kontakte ........................................................................................................29 Disclaimer .....................................................................................................30
Global Strategy Team Investment Strategie Konjunktur USA Eurozone CEE BRICs Währungen US-Dollar Gold Schweizer Franken Anleihen US-Staatsanleihen DE-Staatsanleihen CEE-Staatsanleihen EUR-Corporate Bonds Aktien Global Europa USA CEE BRICs
Friedrich Mostböck, CEFA, Gudrun Egger, CEFA Rainer Singer Gerald Walek Juraj Kotian, Zoltan Arokszallasi Hans Engel, Stephan Lingnau Rainer Singer Hans Engel Margarita Grushanina Rainer Singer Rainer Singer Juraj Kotian, Zoltan Arokszallasi Peter Kaufmann Hans Engel, Stephan Lingnau Stephan Lingnau Hans Engel Henning Esskuchen Hans Engel, Stephan Lingnau
Email Adressen:
[email protected] Telefonnummern der Analysten finden Sie bitte auf der letzten Seite unter Kontakte.
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Investment Strategie Q4 2016 Renditen
Prognosen Q1 17 Q2 17
Q4 16
-0,01
0,50
0,70
1,00
1,00
0,21 1,71
0,70 2,10
0,90 2,30
1,20 2,60
1,20 2,70
0,27
0,34
0,36
0,34
0,36
2,16
2,25
2,25
2,25
2,25
2,93
2,90
3,00
3,20
3,30
2,89 Quelle: Erste Group Research Prognosen
2,75
2,67
2,59
2,51
Prognosen Q1 17 Q2 17
Q3 17
10J Staatsanleihen
aktuell
Deutschland Österreich USA CEE Tschechische Rep. Rumänien (5J) Polen Ungarn
Global
Währungen EURUSD CHF Gold (USD) CZK HUF PLN RON
Q3 17
aktuell
Q4 16
1,12
1,10
1,12
1,14
1,09
1,11
1,11
1,12
1,12
1.270
1.280
1.320
1.360
1.360 27,0
1,16
27,0
27,0
27,0
314
315
315
315
4,29
4,33
4,29
4,31
4,27
4,46 Quelle: Erste Group Research Prognosen
4,51
4,50
4,50
4,50
CEE
27,02 305,56
Aktien
Prognose Q4 2016
FTSE Index
Emerging Mkts.
Global Europa USA CEE BRICs Brasilien Russland Indien China
M SCI Wo rld Euro Sto xx S&P 500 NTX
bis +5% 0% +5% +5%
FX
von 0% -5% 0% 0%
0% 0% 0% 0%
+5% +5% +5% +5%
BRL
USD EUR USD EUR
M SCI B RIC B o vespa M ICEX Sensex 30
RUB INR CNY
Quelle: Erste Group Research Prognosen
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Eurozone-Konjunktur Vorübergehende Wachstumsabkühlung aufgrund des Brexit-Votums im 2. Halbjahr 2016 erwartet Wachstum im 2. Quartal von Spanien und Deutschland getragen
Im Zuge der Veröffentlichung der BIP-Daten zum 2Q 2016 kam es zu einer beträchtlichen Aufwärtsrevision der historischen Daten. Die Eurozone ist laut aktuellen Daten mit 1,9% in 2015 gewachsen (zuvor 1,7%) wodurch es auch zu einer positiven Verschiebung der Wachstumsdaten für das 1. Halbjahr gekommen ist. Im 2Q 2016 hat sich das Wachstum der Eurozone geringfügig auf 1,6% j/j verlangsamt (zuvor 1,7% j/j). Regional betrachtet sind unverändert Spanien (+ 3,2% j/j) und Deutschland (+ 1,7% j/j) die wesentlichen Säulen des Wachstums der Eurozone im 2Q 2016 gewesen. Wohingegen in Frankreich und Italien (belastet durch Probleme im regionalen Bankensektor) das Wachstum an Dynamik verloren hat. Auf Ebene der Komponenten wird das Wachstum unverändert vom Konsum und den Investitionen getragen. Der Abwärtsdruck vom Außenhandel hat im 2. Quartal erstmals nachgelassen.
0.8% 0.8% 0.8% 0.8%
BIP-Wachstum (q/q) regional Spanien, Deutschland und Frankreich als Säulen des Wachstums der Eurozone 0.7%
0.7%
0.9% 0.8% 0.7%
2.0%
1.9% 1.6%
1.5%
1.7%
1.2%
1.0%
0.3% 0.2%
0.4%
0.0% Prognose
-0.5%
-0.3%
-1.0%
0.2%
0.2% 0.2% 0.3%
0.4%
0.5% 0.4% 0.4%
-0.9%
-1.5%
0.0%
-2.0%
0.1% 0.0%
0.0%
0.4%
2.5%
1.5%
0.6% 0.5%
BIP Prognose 2016 und 2017 Außenhandel wird das Wachstum in 2016 belasten
FR
-2.5% -3.0%
IT Q3 2015
Q4 2015
DE Q1 2016
ES
Q2 2016
Quelle: Eurostat, Erste Group Research
Brexit führt zu Unsicherheit beim Ausblick - vorübergehende Wachstumsabkühlung im 2. Halbjahr 2016 erwartet
2011 Konsum
2012
2013
Investitionen
2014 Netto-Exporte
2015 Vorräte
2016E
2017E
Total BIP
Quelle: Eurostat, Erste Group Research
Das Brexit-Votum hat die Unsicherheit für den Ausblick im 2. Halbjahr 2016 erhöht. Im Juli und August sind das Geschäfts- und das Konsumklima der Eurozone zum Teil deutlich eingebrochen. Im September kam es dann zu einer ersten Erholung. Basierend auf den bislang vorliegenden Daten erwarten wir für das 3Q 2016 eine leichte Abkühlung des BIP-Wachstums der Eurozone auf 1,5% j/j. Wir erwarten, dass durch die vom Brexit-Votum ausgelöste Unsicherheit die Investitionen, der Handel und auch der Konsum vorübergehend in Mitleidenschaft gezogen werden. Im weiteren Verlauf des Jahres 2017 erwarten wir eine graduelle Verbesserung der Lage. Mittelfristig gehen wir davon aus, dass es den Ländern der Eurozone gelingen wird, Investitionen die bislang im Vereinigten Königreich getätigt wurden, anziehen zu können. Dies sollte das Wachstum beflügeln. Insgesamt erwarten wir für 2016 ein BIP-Wachstum der Eurozone von + 1,5% und für 2017 eine leichte Beschleunigung auf + 1,7%. Dadurch sollte es nun länger dauern bis sich die Produktionslücke der Eurozone schließen wird. Mittelfristig sollte sich das Wachstum der Eurozone in Richtung des Potentialwachstums bewegen, welches laut aktuellen Schätzungen der Kommission für 2017 bei rd. 1,1% liegen wird.
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US-Konjunktur Wachstum sollte in der zweiten Jahreshälfte leicht anziehen Generell verlief die US-Konjunktur im ersten Halbjahr schwach, auch wenn für das zweite Quartal eine Beschleunigung ausgewiesen wurde. Die bisherigen Daten für das dritte Quartal waren gemischt. Insgesamt sollte es aber zu einer Wachstumsbeschleunigung gekommen sein. Die Beiträge sollten vor allem von Bereichen kommen, die sich im zweiten Quartal sehr schwach entwickelt haben, wie die Lagerveränderung und Investitionsausgaben. Für den Konsum erwarten wir hingegen eine Abschwächung nach der starken Wachstumsrate im zweiten Quartal. Der Ausblick für das vierte Quartal spricht für eine Fortsetzung des in Summe soliden Wachstums der US-Wirtschaft. Die jüngsten Daten vom Arbeitsmarkt sind nach wie vor positiv. Gegenüber dem ersten Halbjahr haben sich die Beschäftigungszuwächse während der letzten Monate sogar beschleunigt. Zusammen mit der Lohnentwicklung ist somit die Basis für weiter solide steigende Konsumausgaben vorhanden. Die Stabilisierung des Ölpreises spricht für bessere Wachstumsraten bei den Investitionsausgaben, die durch den massiven Rückgang der Förderanlagen seit Ende 2014 belastet wurden. Nach einem Rückgang von bis zu 75% ist die Anzahl der Ölförderanlagen seit Juni wieder etwas gestiegen. Die Auswirkungen der Präsidentschaftswahlen auf die Wirtschaft sind schwer einzuschätzen. Sollte Donald Trump Präsident werden, könnte sich dies allerdings zumindest vorübergehend negativ auf die Konjunktur auswirken. Trump wirbt mit einem konfrontativen Kurs gegenüber wichtigen Handelspartnern der USA (China und Mexiko). Wieviel er davon umsetzen kann, bleibt abzuwarten. Seine Wahl könnte aber zu einer generellen Verunsicherung führen. Ein geringerer Rückgang der Energiepreise im Vergleich zum Vorjahr lässt uns einen Anstieg der Inflation während der kommenden Monate erwarten, unter der Vorrausetzung eines Ölpreises auf den derzeitigen Niveaus (USD 45-50). Spannend wird, ob darüber hinaus andere Komponenten (Kerninflation) steigende Teuerungsraten zeigen werden. Eine niedrige Arbeitslosenrate und steigende Löhne würden dafür die Basis bilden. Bei den Dienstleistungen ist bereits eine Beschleunigung der Preise zu erkennen, die allerdings bis jetzt durch fallende Güterpreise kompensiert wurde. Dies könnte sich allerdings ändern und somit sehen wir Risiken für eine Beschleunigung auch der Kerninflation. Anzahl der Förderanlagen steigen wieder Öl- und Gasförderanlagen in den USA
Dienstleistungspreise haben sich beschleunigt Kerninflation und einzelne Komponenten, j/j in %
2.500 2,5%
1,0% 0,5%
2.000
2,0%
0,0% -0,5%
1,5%
1.500
-1,0% 1,0%
1.000
-1,5% -2,0%
0,5%
Jul.2016
Aug.2016
Jun.2016
Apr.2016
Mai.2016
Mär.2016
Jän.2016
Feb.2016
Dez.2015
Okt.2015
Nov.2015
Sep.2015
Jul.2015
Jun.2015
Apr.2015
Mai.2015
Mär.2015
Jän.2015
Feb.2015
0
Aug.2015
-2,5% 0,0%
500
-3,0%
Dienstleistungen (inkl.Wohnen) Inflationsrate
PCE (exkl. Nahrungsmittel und Energie) Inflationsrate Gebrauchsgüter, r.S.
Quelle: Baker Hughes, Erste Group Research
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
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CEE-Konjunktur Im zweiten Quartal war das Wachstum in den meisten CEE-Ländern stärker als von uns erwartet. Einzige Ausnahme war Polen, wo es geringfügig unter den Prognosen lag. In Rumänien war das Wirtschaftswachstum mit sehr beeindruckenden +6% j/j im zweiten Quartal am stärksten. Wachstumstreiber war hier vor allem die expansive Fiskalpolitik. Mit +2,6% j/j hat sich das Wachstum auch Ungarn beschleunigt, nach lediglich +0,9% im Q1 2016. Auch in der Tschechischen Republik wurde ein gesundes Wachstum von +2,6% j/j verzeichnet. In allen CEE-Ländern war der Haushaltskonsum weiterhin die tragende Säule des Wachstums. Das sollte sich auch in den kommenden Quartalen nicht ändern. Polen und Rumänien weisen dabei jeweils geringfügige Leistungsbilanzdefizite auf, die sich um etwa 0,5% bis 1,0% des BIP verschlechtern werden. Ferner ist klar, dass im Fall eines Kontrollverlusts im Bereich der Fiskalpolitik (das strukturelle Budgetdefizit Rumäniens sollte heuer auf 2,5% des BIP ansteigen) rasch ein Zwillingsdefizit entstehen könnte. Mit Werten nahe den historischen Tiefstständen ist die Inflation in den CEELändern momentan noch niedrig. In Polen herrscht nach wie vor Deflation, während die Senkung der Mehrwertsteuer in Rumänien Anfang des Jahres den Konsumentenpreisindex auf Jahressicht weiterhin im negativen Bereich hält. Wir erwarten, dass die Inflationsraten in den kommenden Monaten anziehen werden, da aufgrund des relativ stabilen Ölpreises die Effekte fallender Energiepreise abklingen werden. Trotz robuster Beschäftigungsund Lohnzuwächse, übt importierte Deflation weiterhin in allen CEELändern Druck auf die Preise aus. Wir erwarten dass die durchschnittliche Inflationsrate im nächsten Jahr 0,9 - 2,1% betragen wird, was (in den meisten Fällen) noch immer unter den Zielvorgaben der Zentralbanken liegt. Daher ist in absehbarer Zukunft keine Straffung der Geldpolitik in der CEERegion zu erwarten. Was die Haushaltssalden betrifft, sehen wir ein uneinheitliches Bild in der CEE-Region. Die Planungen der Regierungen zeigen in Richtung Lockerung. Glücklicherweise sind die staatlichen Einnahmen so gut wie überall höher als erwartet und die Defizite haben sich im vergangenen Jahr nicht allzu sehr an die Maastricht-Obergrenze von 3% des BIP angenähert. Was die fiskalische Lockerung betrifft, sticht insbesondere Rumänien hervor. Das Budgetdefizit könnte sich hier bereits in diesem Jahr der Grenze von 3% des BIP annähern und sie in den kommenden Jahren übersteigen, sollte die neue Regierung nichts dagegen unternehmen (Wahlen finden Anfang Dezember statt). In Polen und Ungarn scheint für das nächste Jahr weniger fiskalische Lockerung geplant zu sein, dennoch ist das Risiko einer Verletzung des 3%-Limits in Polen nicht unerheblich.
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BRIC-Konjunktur China: Bloomberg BIP-Indikator
China
11
10
10.0
in %
9
8 7.2 7
6
5 Okt.10
Jul.11
Apr.12
Jän.13
Okt.13
Jul.14
Apr.15
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
China: BIP-Beitrag Industrie vs. Dienstleistungen
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
Indien: Ifo-Konjunktur-Indizes
Jän.16
Frühindikatoren deuten auf fortgesetztes stabiles Wachstum von China’s Wirtschaft bei rd. 7% j/j im 3. Quartal hin. Für das Gesamtjahr 2016 wird das Wachstum in Summe bei rd. 6,5 bis 7,0% zu liegen kommen; 2017 rechnet China’s Führung mit einem Wachstum von rd. 6,5%. Für die Kapitalmärkte ist die Stabilisierung des Bestandes an Devisenreserven bei rd. USD 3.200 Mrd. in den letzten Monaten ein wichtiger Indikator für sinkende Kapitalabflüsse gewesen. Aus wirtschaftspolitischer Sicht wird der nächste Kongress der Kommunistischen Partei, angesetzt von 24. bis 27. Oktober, im 4. Quartal im Fokus stehen. Für die weitere ökonomische Entwicklung China’s ist darüber hinaus die Aufnahme des Renminbi in den Währungskorb zur Berechnung der Sonderziehungsrechte des IWF‘s mit 1. Oktober 2016 ein wichtiger Schritt. Dadurch wird der Renminbi im internationalen Handel als Währung vermehrt akzeptiert werden. Größtes Abwärtsrisiko für China’s Wachstum bleiben mögliche negative Auswirkungen aus dem zwischen 2010 und 2015 stark ausgeprägten Kreditzyklus, der zu einem starken Anstieg der privaten Verschuldung auf über 200% des BIP geführt hat (Details dazu in unserem aktuellen Emerging Markets Spezial Report). Investoren sollten mit einer laufend sinkenden Wachstumsdynamik von Chinas Wirtschaft in den kommenden Jahren rechnen. Einerseits sind im Dienstleistungsbereich, der in China immer mehr an Bedeutung gewinnt, im Vergleich zum industriellen Sektor nicht so hohe Wachstumsraten möglich und andererseits kommen auf China aus demographischer Sicht Probleme zu (Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter sinkt seit 2015).
Indien Die indische Wirtschaft konnte im Q2 ein Wachstum von 7,1% verzeichnen. Dabei profitierte Indien weiterhin von dem niedrigen Ölpreis, während der unterdurchschnittliche Monsun leicht negative Auswirkungen auf den Konsum hatte. Das Wachstum für Q3 soll ca. 7,7% (Konsensprognose) betragen haben. Für das Gesamtjahr 2016 wird ein BIP-Anstieg von 7,4% prognostiziert (IMF).
Quelle: Datastream
Indien: Leizinssatz
Der Industrie-Einkaufsmanagerindex im September zeigte abermals ein hohes Niveau. Der Index notiert jetzt bei 52,1 Punkten nach dem 20Monatshoch von 52,6 Punkten im August. Der hohe Wert wird insbesondere auf die gestiege Auslandsnachfrage zurückgeführt (14- Monatshoch). Der Subindex neu geschaffener Arbeitsplätze konnte ebenfalls einen positven Beitrag leisten. Die indische Zentralbank hat den Leitzins im Q2 unverändert bei 6,5% belassen. Die Inflation ist im August leicht auf 5,1% gesunken und zeigt über den Jahresverlauf einen stabilen Seitwärtstrend. Der Markt erwartet eine weitere Zinssenkung von 25 Basispunkten bis Jahresende.
Quelle: Datastream
Die indische Rupie entwickelte sich seit Jahresbeginn mit -1,7% leicht schwächer zum USD. Im letzten Jahr hatte die Währung um 5% zum USD an Wert verloren. Die Volatilität der Indischen Rupie ist weiterhin auf einem sehr niedrigen Niveau.
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Brasilien: Industrial Entrepreneur Confidence Index
Brasilien Die Wirtschaft Brasiliens schrumpft, wenn auch weniger als noch vor einem Quartal angenommen. Der Konsensus-Forecast für das BIPWachstum 2016 hat sich zuletzt von -3,8% auf -3,3% verbessert. Im kommenden Jahr sollte die Wirtschaft wieder um 1% wachsen.
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Brasilien: Industrieproduktion und Einzelhandelsumsätze im Jahresvergleich negativ
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Russland: BIP quartalsweise
Die Prognose für die Arbeitslosenrate hat sich hingegen verschlechtert. Der Konsensus-Forecast signalisiert einen Anstieg auf 11,8% im kommenden Jahr. Positiv hingegen ist, dass die Inflationsrate von heuer 8,8% auf 5,6% sinken sollte. Deutlich verbessert hat sich im letzten Quartal das Vertrauen der Geschäftsleute. Der Geschäftsklimaindex für den Produktionsbereich notiert derzeit bei 45,7 Punkten. Nach einem Tiefstand im Mai bei 41,6 Punkten hat sich die Dynamik der Kontraktion verlangsamt. Eine allmähliche Verbesserung ist auch im Dienstleistungsbereich ersichtlich. Hier hat sich der entsprechende Indikator von 39,6 im Februar auf zuletzt 42,7 Punkte verbessert. Der Rückgang dauert demnach auch im Dienstleistungs-Sektor an, allerdings auch hier mit einem verringerten Tempo. Der Leitzinssatz liegt seit Juli 2015 konstant bei 14,25%. Der Konsensus geht von einem Rückgang auf 13,75% bis zum Ende des vierten Quartals aus. Die Rendite von Staatsanleihen ist im letzten Quartal von 12,5% auf 11,6% gesunken.
Russland Durch die Stabilität der Energiepreise und Anpassungen in der Wirtschaft haben sich die Aussichten für das russische BIP-Wachstum verbessert. Die Ausweitung der Ölproduktion auf das historische Rekordniveau von 11,2 Mio. Barrel pro Tag hat ebenso einen Beitrag zur allmählichen Erholung geleistet. Der Konsensus erwartet für heuer daher nur mehr einen Rückgang des BIP um 0,6% und für 2017 wieder ein Wachstum um 1,3%. Die Wachstumsrate des BIPs 2016 wurde von zuvor 1% deutlich angehoben.
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Die Arbeitslosenrate bleibt voraussichtlich niedrig und sollte Ende 2016 5,7% betragen. Die Inflationsrate geht weiter zurück. Die KonsensusPrognose beträgt für Ende diesen Jahres 7,2% und für 2017 5,5%. Die aktuelle Entwicklung der Preissteigerungsrate ist eine wesentliche Verbesserung gegenüber dem Vorjahr, in dem die Verbraucherpreise um 15,6% angestiegen sind.
Russland: Leitzinsen
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Die Leistungsbilanz bleibt positiv. 2016 sollte ein Überschuss von 2,9% des BIP erzielt werden. Dieser dürfte sich 2017 auf 3,3% ausweiten. Der Staatshaushalt wird heuer ein Defizit von 3,7% des BIP aufweisen. Dieses sollte sich 2017 verringern und -2,8% des BIP‘s betragen. Die russische Notenbank reagierte auf die Verbesserung der wirtschaftlichen Situation. Sie hat den Leitzinssatz Mitte September von 10,5 auf 10,0% gesenkt.
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Eurozone EZB Leitzins Deutsche Staatsanleihen
Renditeprognose Q4 2016
0,00 % 0,5 % (10J)
Dauer der EZB-Wertpapierkäufe wird im Mittelpunkt stehen Während der kommenden Monate wird die beherrschende Frage für die Märkte sein, ob die EZB eine Verlängerung der Wertpapierankäufe im vollen Umfang von derzeit EUR 80 Mrd. über März 2017 hinaus signalisiert oder die Märkte auf ein Ende vorbereitet. März 2017 ist derzeit der von der EZB gegebene Richtwert für die Dauer der Ankäufe. Entscheidend für den EZB-Rat wird aber schlussendlich sein, ob eine „nachhaltige Korrektur des Inflationspfads in Richtung des Ziels“ gesehen wird. Diese Formulierung lässt natürlich erheblichen Interpretationsspielraum zu. Wir glauben aber, dass der kommende Anstieg der Inflation, wenn auch nur aufgrund der Energiepreise, reichen wird, um diese Anforderung zu erfüllen. Dementsprechend erwarten wir, dass die EZB noch vor dem Jahresende eine Verlangsamung der monatlichen Ankäufe ab April 2017 ankündigen wird. Weitere Argumente dafür sind die solide Konjunktur in der Eurozone und die erst im zweiten Quartal dieses Jahres umgesetzte geldpolitische Lockerung. Wahrscheinlich bereits bei der Oktober-Sitzung wird die EZB Adaptionen der Spezifikationen des laufenden Ankaufsprogramms beschließen. Dies ist deswegen notwendig, da das Ankaufsprogramm aufgrund des niedrigen Renditeniveaus vor allem bei deutschen Bundesanleihen gegen Ende des Jahres nicht mehr zur Gänze umgesetzt werden könnte. Am wahrscheinlichsten scheint uns eine neue Verteilung der Ankäufe auf die Länder und/oder eine Anhebung des Emissionslimits. Derzeit hat sich die EZB die Regel auferlegt, nicht mehr als 33% des Volumens einer staatlichen Emission zu kaufen. Das absehbare Ende der EZB-Ankäufe und damit der langsame Abschied des preisbestimmenden Käufers vom Markt sollte zu einer Kurskorrektur am Anleihenmarkt führen, die zusätzlich durch einen Anstieg der Inflation unterstützt werden sollte. Sollte sich die EZB anders entscheiden und das Ankaufsprogramm verlängern, würde dies zwar die Renditen länger niedrig halten als wir es derzeit erwarten. Die Korrektur am Rentenmarkt würde dies aber nur verzögern, denn schlussendlich ist ein Ende der WertpapierAnkäufe früher oder später unausweichlich.
1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -0,2 -0,4
1,1
0,4
Prognose
HVPI
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0
Renditen werden unter der Inflation und damit auf Krisenniveau bleiben in %
Eurozone - Staatsschuldenkrise
Prognose
0,5 0,7
Inflation
10j Rendite
Jän.2010 Mai.2010 Sep.2010 Jän.2011 Mai.2011 Sep.2011 Jän.2012 Mai.2012 Sep.2012 Jän.2013 Mai.2013 Sep.2013 Jän.2014 Mai.2014 Sep.2014 Jän.2015 Mai.2015 Sep.2015 Jän.2016 Mai.2016 Sep.2016 Jän.2017
Energiepreise werden weniger dämpfen und damit wird es zu einem Anstieg der Inflation kommen in %
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
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USA Fed Leitzins US-Staatsanleihen
Renditeprognose Q4 2016
0,5 - 0,75% 2,1 % (10J)
Märkte unterschätzen Inflationsrisiken Bei der letzten Sitzung des geldpolitischen Ausschusses der US-Notenbank (FOMC) gab es verstärkte Hinweise auf eine Zinsanhebung noch vor Ende dieses Jahres. Das FOMC will aber noch weitere Beweise für Fortschritte bei der Erreichung seiner geldpolitischen Ziele abwarten. Bei der gleichen Sitzung wurden auch neue Schätzungen der Sitzungsteilnehmer für wichtige volkswirtschaftliche Variablen veröffentlicht. Der Median der Schätzungen sind jetzt eine Zinsanhebung noch in diesem Jahr und für 2017 wurden die Erwartungen auf nur noch zwei Zinsanhebungen im Ausmaß von jeweils 0,25% gesenkt, nachdem im Juni die Schätzung noch drei Zinsanhebungen betragen hatte. Diese Einschätzungen stehen auf wackeligen, kurzfristigen Beinen. Denn der ein- und zwei Jahresausblick des FOMC ändert sich schon seit einem Jahr von Prognose zu Prognose also im drei Monats-Intervall. Mit diesem Ansatz könnten die Zinsprognosen des FOMC genau so schnell wie sie abgesunken sind auch wieder steigen, wenn sich das Umfeld ändert. Sollte etwa die Arbeitslosenrate sinken, die zuletzt stabil war und/oder die Inflation stärker steigen als erwartet, würde das FOMC den derzeitigen Kurs und den Ausblick überdenken müssen. Beides sind aus unserer Sicht realistische Risiken. Sollten sich diese materialisieren, müssten auch die Zinsmärkte ihre Erwartungen deutlich revidieren. Dies ist eines der wesentlichsten Risiken, das wir für den Anleihenmarkt sehen. Darüber hinaus gibt es absehbar belastende Entwicklungen während der kommenden Monate. Dazu gehören die von uns erwartete Leitzinsanhebung in den USA, die zunehmend vom Markt eingepreist werden sollte, und ein Anstieg der Inflationsrate aufgrund des Basiseffekts der Energiepreise. Sollten etwa die Rendite der 10j US-Treasury auf dem derzeitigen Niveau verharren, würde die steigende Inflationsrate zu real negativen Renditen führen, was einem Krisenniveau entspricht und nicht einer Volkswirtschaft, die Vollbeschäftigung erreicht hat. Ein Risiko ist auch, wenn Donald Trump Präsident wird. Sein fiskal expansiver Kurs zusammen mit einem Konfrontationskurs mit China - spricht aus unserer Sicht für negative Auswirkungen auf US-Treasuries. Entwicklung der Prognosen (Median) der FOMCMitglieder für den Leitzinssatz Prognosehorizonte Q4 2017 und Q4 2018, in %
Renditen sollten real nicht negativ werden in % 4,5
4,0
4,0
3,5
Prognose
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
2,1
2,3
Dzt. Rendite
0,5
0,5
0,0
0,0
Q4 2017
Q4 2018
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
Inflation, j/j
Jän.17
Mai.16
Sep.16
Jän.16
Mai.15
Sep.15
Jän.15
Mai.14
Sep.14
Jän.14
Mai.13
Sep.13
Jän.13
Mai.12
Sep.12
Jän.12
Mai.11
Sep.11
Jän.11
Mai.10
Sep.10
Jän.10
-0,5
10j Rendite
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
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CEE-Staatsanleihen Tschechische Republik Ungarn Polen Rumänien
Renditeprognose Q4 2016
0,34% (10J) 2,75% (10J) 2,90% (10J) 2,25% (5J)
CEE-Staatsanleihen haben von dem unerwarteten Ausgang des britischen Referendums stark profitiert. Die Märkte haben begonnen weiteren Abwärtsdruck auf Wachstum und Inflation zu antizipieren, was generell positiv für Anleihen ist. CEE-Anleihen konnten angesichts der starken Verbesserung der fundamentalen Lage in den vergangenen Jahren auf diesen Zug aufspringen. Obwohl allgemein ein Anstieg der Inflation erwartet wird, haben die Zentralbanken der Region keinen Grund sich mit einer Straffung der Geldpolitik zu beeilen. Die ungarische Zentralbank könnte ihre Geldpolitik sogar weiter lockern, indem die Sterilisierung beschränkt wird und zugleich der Basiszinssatz niedrig gehalten wird. In Rumänien hat die deutliche Verschlechterung der Haushaltslage bisher weder zu starken Preisanstiegen noch zu einer merklichen Verschlechterung des Risikoprofils geführt. In der Tschechischen Republik hat CNB Gouverneur Jiri Rusnok versucht die Erwartungen bezüglich eines frühen Endes der Mindestkurspolitik (EURCZK Untergrenze 27) zu dämpfen, indem er andeutete, dass er persönlich einen Ausstieg frühestens Ende Sommer nächsten Jahres für sinnvoll hält. Das wahrscheinlichste Szenario in Polen ist, dass der Basiszinssatz auf 1,5% stabil gehalten wird. Als Argument könnte der relativ strikte geldpolitische Ausschuss dafür den angespannten Arbeitsmarkt vorschieben; Hintergrund ist, dass - trotz einer seit zwei Jahren andauernder Deflation - der Ausschuss zögert, die Geldpolitik zu lockern. Alles in allem sollte die Geldpolitik unserer Ansicht nach die relative Stabilität an den Anleihemärkten untermauern. In der CEE- Region sind die Renditen in Landeswährung in den meisten Fällen gefallen (am stärksten in Rumänien) und die Spreads über deutschen Bundesanleihen haben sich deutlich eingeengt. In der Tschechischen Republik sind die kurzfristigen Renditen aufgrund von Spekulationen auf ein baldiges Ende der Währungsinterventionen stark gefallen, wir glauben aber nach wie vor (gestützt auf Aussagen von Mitgliedern der Zentralbank), dass der Ausstieg frühestens in 2H 2017 bevorsteht. Obwohl dieses Jahr der Brutto-Refinanzierungsbedarf in allen CEE-Ländern höher liegt, haben Ungarn und Polen zum Ende der ersten Jahreshälfte bereits wesentlich mehr als 50% ihrer Jahresziele emittiert. Allgemein wird keine übermäßig große Emissionstätigkeit für den Rest des Jahres erwartet – außer wenn Länder bereits die Vorfinanzierung für 2017 forcieren wollen. Was den Ausblick für Renditen betrifft, sprechen die Wirtschaftsdaten nach wie vor nicht für einen starken Anstieg. Ungarn könnte im November von einer möglichen Hochstufung durch Moody's profitieren (nachdem S&P das Rating überraschend im September angehoben hat). In Polen sehen wir jedoch weiterhin politische Risiken (Krise um den Verfassungsgerichtshof, fiskalische Lockerung), die einen leichten Anstieg der Renditen rechtfertigen würde. In der Tschechischen Republik sollte die vermehrte Emissionstätigkeit einen gewissen Anstieg der Renditen auslösen; wir sehen jedoch Abwärtsrisiken für diese Prognose, da das Budgetdefizit niedriger als bisher erwartet ausfallen dürfte. Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
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Unternehmensanleihen – Eurozone Investment Grade High Yield Die Corporate Bond-Rally schwächte sich erst im Herbst ab Renditeaufschläge zu Staatsanleihen in Basispunkten, durchschnittliche Restlaufzeit: ~ 5 Jahre 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100
800
EZB kündigt CSPP an
"Brexit"Votum
Vorwegnahme EZB Ankäufe
750 700
EZB enttäuscht, 650 hohes Neu600 emissionsvolumen 550
China, Ölpreis belasten
500
Invest. Grade
450 2016/08
2016/09
400 2016/07
2016/06
2016/05
2016/04
2016/03
2016/02
2016/01
EZB Ankäufe starten
High Yield (r.S.)
Quelle: Markit, Erste Group Research Stand: 28. September 2016 “Corporate Sector Purchase Programme“ = Unternehmensanleihen-Ankaufprogramm
IG Hybridanleihen sind derzeit relativ attraktiv bewertet IG Hybrid Kreditrisikoprämien / IG Senior Kreditrisikoprämien
Trotz eines turbulenten Starts entwickelte sich 2016 aus Sicht von Corporate Bond-Investoren bis dato zu einem sehr guten Jahr. Der wesentliche Grund dafür ist die EZB, die am 10. März unerwartet den Start eines Corporate Bond-Ankaufprogramms mit Beginn im Juni ankündigte. Sie löste damit nicht nur im Ankaufsuniversum (EUR Investment Grade (IG) Corporate Bonds), sondern auch in den riskanteren Segmenten (Hybridanleihen, High Yields (HY)) eine Rally aus, die bis in den Herbst hinein anhielt. Selbst das überraschende „Brexit“-Votum unterbrach die positive Entwicklung nicht nachhaltig. Erst die leichte Enttäuschung über das Ausbleiben zusätzlicher geldpolitischer Lockerungen durch die EZB und das hohe Neuemissionsvolumen im September führten zu leichten Anstiegen der Kreditrisikoprämien. Doch bereits Ende September sorgte der überraschend gute Wert für den deutschen ifo-Geschäftsklimaindex wieder für Unterstützung. Er ist für die Entwicklung der Kreditrisikoprämien häufig richtungweisend. Nach Sektoren betrachtet verzeichneten 2016 bisher Anleihen von Rohstoffund Öl & Gas-Konzernen die stärksten Gesamterträge. Sie profitierten von der Stabilisierung der Rohstoffpreise. Anleihen von Rohstoffkonzernen bieten nach wie vor die höchsten Renditen. Ihr Niveau spiegelt aber das weiterhin herausfordernde operative Umfeld in diesem Sektor wider.
4
3,2x 3
2
Langjähriger Mittelwert: 2,6x Jul.2016
Apr.2016
Okt.2015
Jän.2016
Jul.2015
Apr.2015
Okt.2014
Jän.2015
Jul.2014
Apr.2014
Okt.2013
Jän.2014
Jul.2013
Apr.2013
Okt.2012
Jän.2013
Jul.2012
Apr.2012
Jän.2012
1
Hybrid Spread / Senior Spread
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research Stand: 28. September 2016
Die durchschnittlich erzielbaren Renditen liegen auf mehrjährigen Tiefstwerten Durchschnittliche Renditen in %, durchschnittliche Restlaufzeit: ~ 5 Jahre 7%
1%
2.5%
0% Investment Grade
Hybrid Bonds
High Yield
Quelle: Markit, Erste Group Research; Stand: 30. September 2016
4.1%
4.7%
4.4%
1.8% 0.7%
2%
1.3%
3%
3.2%
30. September 2016 4%
3.8%
Ende 2015
4.8%
Ende 2014
3.2%
5%
5.7%
Ende 2013
6%
Ein hoher Anteil von EUR IG-Corporate Bonds weist derzeit negative Renditen auf (ca. 20% der im Markit iBoxx-Index enthaltenen Anleihen). Die Emissionsrenditen der im September begebenen Anleihen von Sanofi (A1/AA) und Henkel (A2/A) lagen im negativen Bereich. Investoren weichen verstärkt in riskantere Segmente aus: seit Jahresbeginn verzeichnen Hybridund HY-Anleihen stärkere Wertentwicklungen als IG-Anleihen. Aus fundamentaler Sicht erachten wir IG-Anleihen getrieben durch die EZBAnkäufe im historischen Vergleich schon als leicht überbewertet. Im HYSegment wird das Kreditrisiko unserer Meinung nach im Schnitt weiterhin fair abgegolten. Hohes Performancepotential dürfte aber auch hier nicht mehr vorhanden sein. Im Herbst stehen einige Ereignisse an (u.a. Verfassungsreferendum in Italien, Regierungsbildung in Spanien, Wahlen in den USA, mögliche Leitzinsanhebung durch die Fed), die für erhöhte Volatilität und damit speziell bei HY-Anleihen für steigende Kreditrisikoprämien sorgen könnten. Nicht zuletzt muss auch der „Brexit“ erst umgesetzt werden. Hybridanleihen mit IG-Rating erachten wir derzeit im historischen Vergleich gegenüber vorrangigen (Senior-) IG-Anleihen als attraktiv bewertet. Die Risiken (z.B. höherer Verlust bei Insolvenz, potentiell unbestimmte Laufzeit, mögliche Aussetzung der Kuponzahlungen) sind klar höher, werden jedoch unserer Meinung nach adäquat abgegolten. Die EZB dürfte mit ihrem bis März 2017 laufenden Ankaufprogramm zumindest bis Jahresende 2016 der dominante Faktor am EUR Corporate Bond-Markt bleiben. So sollten sich v.a. im IG-Segment Ausweitungen der Kreditrisikoprämien in Grenzen halten. Viele Marktteilnehmer dürften sich derzeit jedoch für eine Verlängerung des Ankaufsprogramms über März 2017 hinaus positionieren. Angesichts erwarteter steigender Inflationsraten gehen wir derzeit nicht davon aus, dass die EZB eine Verlängerung des Programms als notwendig erachten wird. Enttäuschungen und entsprechend negative Auswirkungen auf die Wertentwicklung von Corporate Bonds aller Bonitätsstufen schließen wir daher für die Zukunft nicht aus.
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Währungen Prognose Q4 2016
US-Dollar
1,10
Leichte Befestigung des Dollar vor US-Zinserhöhung im Dezember Wir gehen davon aus, dass in den USA im Dezember der Leitzinssatz angehoben wird. Derzeit preist der Markt eine 54% Wahrscheinlichkeit ein, die aber noch steigen sollte und somit zu einer leichten Befestigung des Dollar führen sollte. Eine starke Bewegung erwarten wir nicht, da sich die Erwartungen eben nur noch leicht anpassen werden und die US-Währung bereits hoch bewertet ist. Für nächstes Jahr erwarten wir zwar mehr Zinsanhebungen als am Markt eingepreist sind, gleichzeitig sollte aber die Geldpolitik der EZB weniger expansiv ausfallen als es der Markt derzeit erwartet. In Summe spricht dies im nächsten Jahr für eine Bewegung von EURUSD am oberen Rand, der seit Anfang 2015 bestehenden Handelsbandbreite zwischen 1,05 und 1,15. Die kommenden Präsidentschaftswahlen in den USA sind ein Risiko für den Dollar. Sollte Donald Trump Präsident werden, bzw. im Vorfeld die Wahrscheinlichkeit dafür steigen, könnten Sorgen über das Verhältnis der USA zu wichtigen Handelspartnern den Dollar belasten. Am wahrscheinlichsten scheint uns aber, dass dies eine vorübergehende Auswirkung wäre und die Zinserwartungen bald wieder bestimmend werden sollten. EURUSD sollte nahe dem derzeitigen Niveau bleiben EURUSD-Kurs 1,5 1,4 1,3
Prognose
1,2 1,1 1,10
1,12
1,0 0,9
Mär.17
Jän.17
Nov.16
Sep.16
Jul.16
Mai.16
Mär.16
Jän.16
Nov.15
Jul.15
Sep.15
Mai.15
Jän.15
Mär.15
Nov.14
Jul.14
Sep.14
Mai.14
Jän.14
Mär.14
0,8
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
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Prognose Q4 2016
Schweizer Franken
1,11
Letzte Woche hat die Schweizer Nationalbank das Zielband für den Dreimonats-Libor bei -1,25% bis -0,25% sowie den Zins auf Sichteinlagen bei der Nationalbank bei -0,75% belassen und ihre Bereitschaft, bei Bedarf am Devisenmarkt zu intervenieren, wieder bestätigt. Laut Aussagen der SNB bleibt der Franken nach wie vor deutlich überbewertet. Die SNB hat ihre bedingte Inflationsprognose 2017-2018 gegenüber Juni leicht nach unten revidiert. Für 2016 bleibt die Inflationsprognose mit -0,4% unverändert. Danach dämpfen die etwas weniger günstigen Aussichten für die Weltwirtschaft die Teuerung in der Schweiz. Für 2017 erwartet die SNB eine Inflation von 0,2% gegenüber 0,3% in der Prognose von Juni. Für 2018 sinkt die Prognose von 0,9% auf 0,6%. Die allmähliche Erholung der Weltwirtschaft setzte sich im zweiten Quartal fort und wurde vor allem von der Binnennachfrage und vom Dienstleistungssektor getrieben. Jedoch bestehen angesichts zahlreicher struktureller Probleme weiterhin Abwärtsrisiken für die weitere Entwicklung der Weltwirtschaft. Außerdem hat die „Brexit“ Entscheidung in Großbritannien beachtliche Unsicherheit ausgelöst und macht die Einschätzung der globalen Konjunkturaussichten schwieriger. In der Schweiz wurde im 2. Quartal deutlich besseres Wachstum beobachtet, mit +2,0% j/j gegenüber +1,1% j/j im 1. Quartal. Das Wachstum wurde hauptsächlich durch den staatlichen Konsum und Außenhandel getrieben. Das SECO hat ihre Wachstumsprognose für 2016 im Vergleich mit Juni um 0,1% nach oben revidiert und erwartet nun ein BIP-Wachstum von +1,5% (gleich wie die SNB). Die Hauptbeiträge sollten seitens Staatskonsum, Investitionen und Exporten kommen. Für 2017 wird unverändert ein Wachstum von +1,8% erwartet. Seit der „Brexit“ Entscheidung Ende Juni pendelt der EURCHF zwischen 1,08 und 1,10. Die letzten ökonomischen Daten zeigen eine langsame Anpassung der schweizerischen Wirtschaft an den stärkeren Franken. Auf der anderen Seite sprechen die Wirtschaftserholung in der Eurozone und der zuletzt deutlich verringerte Unterschied zwischen den Inflationsraten in der Schweiz und der Eurozone für eine gegenwärtige Erleichterung des Befestigungsdrucks auf den Franken. Auf langfristige Sicht zeigen die fundamentalen Faktoren aber keinen Spielraum für eine starke Abschwächung. Wir erwarten daher, dass sich der Franken in den kommenden Monaten leicht abschwächt bis rund EURCHF 1,12 im Q3 2017. Allerdings gibt es keinen Mindestkurs mehr. Sollten sich Risiken manifestieren (z.B. geopolitische Konflikte, Turbulenzen in der EU), könnte der Schweizer Franken wieder schnell und stark befestigen.
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Prognose Q4 2016
Gold in USD Investmentbedarf ist heuer gestiegen, Schmucknachfrage in Indien und China sinkt aufgrund des höheren Preises, Risiko bei Renditeanstieg
1.250 – 1.310
Der Goldpreis notierte im dritten Quartal in USD um 0,5% tiefer. Die Performance seit Jahresbeginn beträgt in USD 24%. Nach dem starken Anstieg im ersten Halbjahr befindet sich der Goldpreis jetzt in einer Konsolidierungsphase. Gegenüber dem S&P 500 Index zeigt der Goldpreis eine relative Schwäche. Der wesentliche Faktor, der derzeit den Goldpreis beeinflusst, ist die steigende Investmentnachfrage nach dem Edelmetall. Diese betrug laut dem jüngsten Bericht des World Gold Councils im ersten Halbjahr 1.064t. Der Investmentbedarf lag damit höher als im ersten Halbjahr 2009, dem bisherigen Rekordhalbjahr. Die Nachfrage der Investoren betrug damals 917t. Insgesamt wurden im ersten Halbjahr 2016 2.335t Gold nachgefragt. Besonders im Bereich der börsennotierten Fonds (ETF) gab es einen markanten Zuwachs. Einen negativen Trend verzeichnete die Nachfrage aus der Schmuckindustrie. Der Goldabsatz sank aufgrund der gestiegenen Preise im Jahresvergleich um 14%. Die stärksten Rückgänge gab es bei den Konsumenten in Indien (-20%) und China (-15%). Auch die Zentralbanken haben global weniger Gold nachgefragt. Das Minus betrug im letzten berichteten Quartal (Q2) 40%. Die Minenunternehmen konnten den insgesamt gestiegenen Bedarf nur teilweise decken. Der Produktionszuwachs betrug im ersten Halbjahr 2016 1%. Das niedrige oder vielfach negative Renditeniveau hat den Investmentbedarf nach Gold im Jahresverlauf bisher stark unterstützt. Das Hauptrisiko für Investoren ist jedoch ein möglicher Renditeanstieg. Der Goldpreis reagiert derzeit bereits auf geringfügige Renditeänderungen mit größeren Preisschwankungen. Durch den starken Preisanstieg im laufenden Jahr dürfte das Steigerungspotenzial im vierten Quartal niedrig sein. Gold in USD
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Aussichten Wir erwarten im vierten Quartal eine volatile Seitwärtsentwicklung des Goldpreises. Die von uns prognostizierte Range liegt bei ca. USD 1.250 – 1.310. Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
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Aktien Prognose Q4 2016
Global
0% bis +5%
FTSE Welt-Konsenserwartungen Gewinn- und Umsatzwachstum (j/j, %) FTSE Indizes Umsatz Gewinne 16e 17e 16e 17e USA & Kanada 2,1 6,2 1,7 12,7 Europa 0,0 5,4 -1,5 13,4 Pazifik Raum -2,0 3,4 6,6 9,9 EM Asien 5,8 10,0 9,2 14,5 EM LatAm 4,8 7,7 31,6 17,5 EM Europa -1,2 12,2 9,0 11,7 Welt 0,4 5,3 10,7 9,3
Der FTSE World stieg im dritten Quartal in EUR um +5%. Der stärkste positive Beitrag dazu wurde in Asien mit einem Anstieg von 10% erzielt, gefolgt von Europa (+5%) und den USA (+3%). Die Sektoren Technologie, Rohstoffe und Automobil konnten Anstiege von über 10% verzeichnen. Der FTSE Welt-Index erzielte somit in lokalen Währungen insgesamt seit Jahresbeginn eine Performance von +5% (inklusive Dividenden). Aktien in den Emerging Markets setzten dabei auch in Q3 ihre Outperformance im Vergleich zu entwickelten Märkten fort. Der Emerging Markets-Index stieg in EUR um 10%. Seit Jahresbeginn beträgt der Anstieg damit 14%.
Quelle: Datastream
Das erwartete Gewinnwachstum für globale Aktien liegt derzeit für 2016 bei 1,7% und 12,7% in 2017. Dies liegt unter anderem daran, dass Firmen im Öl & Gas- und dem Banken-Sektor starke Gewinnrückgänge in diesem Jahr verkraften müssen. Im globalen Bankensektor wird dieses Jahr ein Rückgang von 8% erwartet. Der Öl & Gas-Sektor muss in 2016 eine Halbierung der Gewinne verkraften. Berechnet man das Gewinnwachstum für globale Aktien ohne diese beiden schwachen Sektoren, so sollten die Gewinne in diesem Jahr um 8% ansteigen. Die Performance der globalen Aktien exklusive dieser Sektoren beträgt in diesem Jahr bisher +6%. Es zeigt sich somit, dass globale Aktien exklusive Öl & Gas und Banken eine solide Entwicklung im Einklang mit dem Gewinnwachstum zeigen.
FTSE Welt-Sektoren Gewinnerwartungen (j/j, %)
Die Stärke der Emerging Markets in 2016 beruht vor allem auf der Tatsache, dass die Konsensus-Erwartungen für das Umsatz- und Gewinnwachstum sowohl für 2016 als auch 2017- höher sind als für die entwickelten Märkte. Der erwartete Umsatzanstieg der Unternehmen sollte demnach heuer 5% und im nächsten Jahr 10% betragen. Die erwarteten Gewinnwachstumsraten für 2016 und 2017 sind 13% bzw. 15%, also höher als in den entwickelten Märkten. Insofern ist eine sehr wichtige Voraussetzung für ein Anhalten der positiven Aktienpreisentwicklung der Emerging Markets gegeben.
Quelle: Datastream
Die Bewertung für globale Aktien liegt leicht über dem historischen Durchschnitt. Das niedrige Zinsniveau, für das wir nur einen leichten Anstieg erwarten, rechtfertigt die Bewertung. Das erwartete KGVe des FTSE WeltIndex in 2016 beträgt 17,5x. Es liegt über dem langfristigen Durchschnitt von 16,1x. Ein weiterhin wichtiger Faktor für den Aktienmarkt global ist das niedrige Zinsniveau von Staatsanleihen im Vergleich zur Dividendenrendite. Die für 2016 erwartete Dividendenrendite ist 2,3%. Staatsanleihen hingegen bringen geringe oder negative Renditen (1,5% für US-Treasuries, -0,12% für 10J-Bunds) und sind somit vergleichsweise unattraktiv. Ausblick Wir erwarten im vierten Quartal einen leichten Anstieg des globalen Aktienmarktes im Ausmaß von 0% bis 5% bei steigender Volatilität. Die Gewinnaussichten sind für die globalen Aktienmärkte positiv. Dies trifft insbesondere für den größten Aktienmarkt USA zu. Europäische Aktien haben aufgrund des erwarteten Gewinnrückgangs 2016 derzeit eine schlechtere Perspektive als US-Aktien. Die relative Stärke des FTSE USA versus Europa sollte demnach anhalten. Die Emerging Markets werden aufgrund einer stärkeren Gewinndynamik voraussichtlich eine bessere Entwicklung aufweisen als die entwickelten Märkte.
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Globale Sektoren (1) Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 50,2x -48,2%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis -5% 15,8x -2,5%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis -5% 21,8x 46,5%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 17,5x 62,9%
Bau & Baumaterialien | Wenig Dynamik im kommenden Jahr Dieser Sektor hat sich seit Jahresbeginn mit einem Plus von 12,2% besser entwickelt als der Weltaktienindex. Die Konsensus-Prognose für die Umsätze 2016 liegt bei +3,6% und bei +3,3% in 2017. Die Dynamik der Gewinnzuwächse wird voraussichtlich nachlassen. Nach einem erwarteten Gewinnplus von 62,9% heuer wird für 2017 ein Anstieg um 13,5% angenommen. Der Sektorindex sollte sich bis zum Jahresende wenig ändern. Wir erwarten einen leichten Anstieg in einer Range von 0% bis 5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 18x 14,4%
Industriegüter & Industrie-Dienstleistungen | Zyklische Erholung Laut Konsensus-Schätzung sollte dieser Sektor heuer einen moderaten Umsatzrückgang von 1,1% aufweisen. Die Gewinne dürften jedoch um 14,4% ansteigen. Für das kommende Jahr wird sowohl eine Ausweitung der Umsätze um +3,4% als auch der Gewinne um 10,8% erwartet. Wir erwarten im vierten Quartal eine Fortsetzung des bisher moderat positiven Trends und eine Sektorenperformance in eine Spanne von 0% bis 5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis -5% 9,4x 4,5%
Automobil & Zulieferer | Branche im Umbruch Dieser Sektor weist 2016 voraussichtlich leicht fallende Umsätze (-0,2%) auf. Für das kommende Jahr werden im Vergleich zum Weltaktienindex sowohl unterdurchschnittlich wachsende Erlöse (+3,1%) und Gewinne (+9,3%) erwartet. Die Dividendenrendite der Aktien dieses Sektors beträgt aufgrund der schwachen Wachstumsaussichten 3,3%. Wir erwarten für das vierte Quartal eine Underperformance dieses Sektors bei einem Minus in der Range von ca. -5 bis 0%.
Öl & Gas | Starke Erholung im nächsten Jahr erwartet Der Öl & Gas-Sektor stieg im dritten Quartal in EUR um 2,6% und wies eine relative Schwäche zum Weltaktienindex auf. Die Performance seit Jahresbeginn beträgt 12,7%. Sie liegt über jener des FTSE Weltaktienindex, der ein Plus von 3,8% aufweist. Im kommenden Jahr sollte laut KonsensusSchätzung eine starke Erholung der fundamentalen Situation erfolgen. Der erwartete Umsatzzuwachs beträgt 20,6% und der Gewinnanstieg 2017e +135%. Unter der Annahme eines stabilen Ölpreises erwarten wir im vierten Quartal bei diesem Sektor einen Anstieg in einer Range von 0 bis 5%. Chemie | Kostendruck durch Ölpreisanstieg Die Aussichten hinsichtlich Gewinn- und Umsatzsteigerungen sind für den Chemiesektor unterdurchschnittlich. Für 2016 wird ein Umsatzrückgang um 4,6% und 2017 einen Anstieg um 5% erwartet. Die Gewinne sollten heuer um 2,5% fallen bzw. im kommenden Jahr um 9,5% steigen. Die Gewinnprognose für 2017 liegt deutlich unter jener für den Weltaktienindex, für den ein Gewinnanstieg um 12,7% angenommen wird. Wir erwarten nach der zuletzt sehr guten Performance des Sektors (+10,5% in Q3) im vierten Quartal einen moderaten Rückgang in einer Range von -5% bis 0%. Rohstoffe | Zyklische Erholung – Pause im vierten Quartal erwartet Der Rohstoffsektor hatte im dritten Quartal mit einem Plus von 14,2% eine überdurchschnittliche Performance. Der Anstieg seit Jahresbeginn beträgt +40,6%. Diese außergewöhnlich positive Wertentwicklung wird von einem Gewinnwachstum unterstützt, das 2016 +46,5% betragen sollte. Die Aussichten für 2017 bleiben laut Konsensus-Schätzung positiv. Im kommenden Jahr sollte sich das Gewinnwachstum auf +27,8% abschwächen und das Umsatzwachstum 3,5% betragen. Wir erwarten im vierten Quartal eine Korrektur dieses Sektors in einer Spanne von -5% bis 0%.
Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
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Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
Globale Sektoren (2) Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 23,2x 4,8%
Lebensmittel & Getränke | Langfristig stabiler Sektor Heuer sollten die Umsätze des Sektors laut Konsensus-Forecast leicht fallen (2016e: -0.7%) und 2017 mit einem erwarteten Plus von 3,9% wieder moderat wachsen. Die Dynamik des Gewinnwachstums wird sich nächstes Jahr voraussichtlich erhöhen (2017e: +11,1%). Der Sektorindex weist seit Jahresbeginn eine bessere Entwicklung auf als der FTSE-Weltaktienindex. Diese positive Tendenz sollte auch im 4. Quartal andauern. Wir erwarten eine Performance in der Spanne von 0% bis 5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 19,8x 11%
Gebrauchsgüter & Haushaltsprodukte | Profitables Wachstum Dieser wenig zyklische Sektor dürfte mittelfristig seine leichte Outperformance gegenüber dem FTSE-Weltindex fortsetzen. Das Umsatzwachstum sollte laut Konsensus-Forecast von heuer 3,1% auf 5,4% im kommenden Jahr ansteigen. Deutlich positiv bleibt auch die Gewinnwachstumsrate. Nach einem erwarteten Gewinnanstieg heuer um 11% dürften die Unternehmensgewinne 2017 um 11,3% steigen. Wir erwarten im vierten Quartal moderate Zugewinne in einer Range von 0% bis 5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 17,3x 6,9%
Gesundheit | Langfristig sehr gute Perspektiven Die Konsensus-Prognose für den Umsatzanstieg dieses Sektors liegt aktuell für 2016 bei +7,3%. Das erwartete Gewinnwachstum beträgt heuer +6,9%. Im nächsten Jahr sollten die Gewinne (2017e: +10,2%) wieder stärker steigen als die Erlöse (2017e: +5,4%). Die relative Schwäche dieses Sektors dürfte in diesem Jahr allmählich beendet werden. Die Anbieter von Gesundheitsdienstleistungen sollten zudem schneller wachsen als die anderen Subsektoren. Wir erwarten im vierten Quartal eine Sektorperformance in einer Spanne von 0 bis +5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 22x 8%
Einzelhandel | Profitiert vom global steigenden Konsum Die fundamentale Entwicklung dieses Sektors verläuft in diesem Jahr positiv. Das erwartete Umsatzwachstum beträgt laut Konsensus 2016 +6,3%, das prognostizierte Gewinnwachstum ist mit +8% ebenfalls überdurchschnittlich hoch. Auch im kommenden Jahr dürfte sowohl das Umsatzwachstum (2017e: +5,8%) als auch das Gewinnwachstum (2017e: 13,5%) positiv ausfallen. Das relative hohe KGV 2017e von 19,4x mindert geringfügig die langfristige Performanceperspektive. Die von uns erwartete Performance für das vierte Quartal liegt in einer Spanne von 0% bis 5%.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 19,4x 10,7%
Medien | Herausforderung durch Umstellung auf digitale Inhalte Die Gewinne sollte laut Konsensus-Forecast sowohl 2016 (+10,7%) als auch 2017 (+9,3%) stärker wachsen als die Erlöse. Für die Umsätze wird heuer ein Zuwachs um 7,7% prognostiziert und für 2017 ein Anstieg um 4,3%. Der Mediensektor sollte sich aufgrund der positiven Aussichten im vierten Quartal im Einklang mit der erwarteten Gesamtmarktentwicklung leicht positiv entwickeln und eine Performance in einer Spanne von 0 bis +5% aufweisen.
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 18x 7,5%
Reisen & Freizeit | Global eine Wachstumsbranche Dieser Sektor zählte heuer zu den Underperformern. Wichtige Gründe dafür waren einerseits die vergleichsweise hohe Bewertung (KGV 2016e: 18,0x) bei einem niedrigen Umsatzwachstum (2016e: +1,3%). Diese Situation sollte sich im kommenden Jahr deutlich verbessern. Das vom Konsensus prognostizierte Umsatzwachstum liegt 2017 bei +4,2% und das Gewinnwachstum voraussichtlich bei +9,9%. Die Voraussetzung für einen Anstieg des Sektorindex ist somit intakt. Wir erwarten, dass die Performance im vierten Quartal in einer Spanne von 0 bis +5% liegen wird.
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Globale Sektoren (3) Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 15,5x 7%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis -5% 16,3x -2,9%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis -5% 11,2x -8,2%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 12,4x 1,1%
Ausblick: PE 16e EPS 16e
0 bis +5% 18,2x -0,9%
Telekom | Stagnation in Europa Sowohl im Jahr 2016 als auch 2017 sollten die Gewinne stärker wachsen als die Umsätze. Die Erlöszuwächse sollten sich 2017 allerdings deutlich abschwächen (+2,1%), während die Gewinne voraussichtlich stärker ansteigen als zuletzt (2017e: +8,9% vs. 2016e: +7%). US-Unternehmen sind deutlich besser finanziert als die europäischen Telekomunternehmen und dürften daher auch die Outperformance fortsetzen. Wir erwarten im 4. Quartal einen Anstieg des Sektorindex im Ausmaß von ca. 0 bis +5%. Versorger | Im Strukturwandel – wenig Perspektive Die Erlöse dürften heuer laut Konsensus-Schätzung um 1,1% fallen und im kommenden Jahr mit einem erwarten Plus von 2,5% nur unterdurchschnittlich stark ansteigen. Die Gewinnentwicklung ist 2016 negativ (erwarteter Rückgang: -2,9%) und 2017 voraussichtlich ebenfalls schwach (2017e: +3,1%). Europäische Unternehmen dieses Sektors zählen zu den schlechtesten Alternativen, die Investoren fundamental gesehen vorfinden, während US-Firmen weitaus profitabler sind. Die von uns erwartete Performance im vierten Quartal liegt in einer Spanne zwischen -5% bis 0%. Banken | Erlössituation durch Niedrigzinsniveau belastet Dieser Sektor weist im Jahr 2016 eine starke Underperformance versus Weltaktienindex auf. Der Grund dafür ist vor allem fundamentaler Natur. Für 2016 wird vom Konsensus global ein Erlösrückgang um 3% erwartet bzw. ein Gewinnrückgang um 8,2%. Der Forecast für 2017 signalisiert ein Erlöswachstum um 2,8% und einen Gewinnanstieg um 9%. Diese prognostizierten Steigerungsraten liegen unter dem Durchschnitt des Weltaktienindex. Insofern erscheint eine baldige Outperformance des Sektors unwahrscheinlich. US-Banken weisen eine höhere Profitabilität und eine ausgeprägte relative Stärke gegenüber dem europäischen Bankenindex auf. Dies sollte weiterhin so bleiben. Wir erwarten im vierten Quartal eine Performance in einer Range von -5% bis 0%. Versicherungen | Sachversicherungen bieten bessere Perspektiven Die Gewinnwachstumsraten dürften 2017 von heuer +1,1% auf +8,1% ansteigen. Die Erlössituation wird sich jedoch voraussichtlich abschwächen. Nach einem erwarten Plus von 4,6% wird vom Konsensus für 2017 nur mehr ein Anstieg um 1,1% erwartet. Eine wichtige Ursache dafür ist das niedrige globale Renditeniveau. Unternehmen mit dem Schwerpunkt auf Sachversicherungen dürften sich besser entwickeln als die Lebensversicherungsunternehmen. Wir erwarten im vierten Quartal eine moderat positive Performance im Ausmaß von 0 bis +5%. Technologie | Innovationen bieten Grundlage für das Wachstum Nach einer schwächeren Entwicklung im Jahr 2016 dürften die Gewinne und Umsätze im kommenden Jahr wieder stärker ansteigen. Der Konsensus-Forecast für 2017 weist für die Umsätze des Sektors ein Plus von 5% aus (2016e: +2,3%) und einen Gewinnanstieg um 12,3% (2016e: 0,9%). Die Bewertung dieses Sektors nach dem KGV 2017e liegt nur geringfügig über dem Weltaktienindex. Wir erwarten daher, dass die Outperformance dieses Sektors auch im vierten Quartal andauert. Der von uns prognostizierte Anstieg sollte in der Range von 0 bis +5% liegen.
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Prognose Q4 2016
-5% bis 0%
Europa FTSE Europa-Konsenserwartungen Gewinn- und Umsatzwachstum (j/j, %) FTSE Indizes Umsatz Gewinne 16e 17e 16e 17e UK -2,2 7,6 -5,2 16,6 Schweiz 0,3 3,5 -1,2 10,0 Frankreich -0,9 5,4 -0,2 9,1 Deutschland 0,5 3,6 3,9 12,0 Spanien 0,1 4,6 -9,6 22,2 Europa 0,0 5,4 -1,5 13,4 Quelle: Datastream
Der FTSE Europa stieg in Q3 in EUR um 5,2%. Die Wertentwicklung seit Jahresbeginn beträgt -2,7% inklusive Dividenden. Die europäischen Aktienindizes hinken damit deutlich hinter jenen der USA (+3,5%) und auch hinter dem Emerging Market Index (+14%) her. In 2016 wird für den FTSE Europa vom Konsensus ein Gewinnrückgang um 1,5% prognostiziert. Im September 2015 war der Konsens noch von einem Wachstum von 8,8% in diesem Jahr ausgegangen. Für das kommende Jahr wird wieder ein Wachstum der Unternehmensgewinne um +13,4% erwartet, welches wir, unter anderem aufgrund des geringen Wirtschaftswachstums in Europa, für unrealistisch hoch halten. Die Umsätze der Unternehmen stagnieren im Gegensatz zur USA in 2016 (+1,8%). Das Preis-Buchwert Verhältnis in Europa liegt aktuell bei 1,6x und die Eigenkapitalrentabilität bei 8,3%. Firmen in den USA erwirtschaften eine Eigenkapitalrentabilität von 12,8%. Betrachtet man die einzelnen Branchen im europäischen Index, so stechen die Konsumsektoren und der Gesundheitssektor mit einer Eigenkapitalrentabilität von über 17% positiv heraus. Die Bewertung des FTSE Europa auf Basis des erwarteten KGVs für 2016 ist 15,6x. Ausblick Wir erwarten im vierten Quartal einen Rückgang des FTSE Europa von -5 bis 0% bei höherer Volatilität. Die relative Schwäche versus der US-Leitindizes sollte aufgrund des derzeit fehlenden Gewinnwachstums und der Unsicherheit im Bankensektor in Europa andauern. Die attraktivsten Sektoren sind in Europa aufgrund der langfristig positiven Gewinnentwicklung der defensive Konsum sowie der Gesundheits- und der Technologiesektor.
Gewinnerwartungen ausgewählter Sektoren des FTSE Europa in den letzten 12 Monaten
Profitabilität vs. Bewertung Sektoren Europa
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Quelle: Datastream, Erste Group Research
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Prognose Q4 2016
USA
0% bis +5%
Der FTSE USA stieg im dritten Quartal in EUR um 2,3%. Der S&P 500 notierte in EUR 1,9% fester, der Nasdaq Composite stieg in EUR um 8,1%. Die US-Indizes weisen weiterhin eine relative Stärke im Vergleich zu den europäischen Benchmarks auf. Die Stimmungsindikatoren der Wirtschaft zeichnen ein positives Bild. Der Einkaufsmanagerindex für den produzierenden Bereich hat sich wieder verbessert. Der ISM Manufacturing-Index notiert aktuell bei 51,5 Punkten und zeigt eine leichte Expansion der Wirtschaft an. Die Differenz zwischen den Auftragseingängen und den Lagerbeständen ist im positiven Bereich Der ISM-Non Manufacturing-Index ist gesunken und notiert bei 51,4 Punkten. Der Dienstleistungsbereich expandiert demnach, wenngleich weitaus langsamer als in den Monaten zuvor. US-Auftragseingänge minus Lagerbestand Industrie und 1 Jahres-Momentum FTSE- Weltaktienindex
Quellen: Datastream, Erste Group Research
Gemäß Konsensus-Forecast werden die Unternehmensgewinne heuer um 1% steigen und im kommenden Jahr um 12,8%. Das in diesem Jahr niedrige Gewinnwachstum stammt vor allem vom starken Gewinnrückgang des Energiesektors. Die Erlössituation der Unternehmen bleibt positiv. Das erwartete Umsatzwachstum beträgt in diesem Jahr +1,8% bzw. 2017 +6,1%. Positiv werten wir zudem, dass der Konsensus-Forecast bezüglich der Erlösprognose der Unternehmen in den letzten Monaten stabil geblieben ist. Die Bewertung der US-Leitindizes hat sich im letzten Quartal nur wenig verändert. Das Bewertungsniveau bleibt angesichts der niedrigen Renditen und des erwarteten Gewinnwachstums angemessen. So beträgt die aktuelle Dividendenrendite des S&P 500 2,1%. Der FTSE USA weist eine Dividendenrendite 2016e von 1,7% auf. Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren haben derzeit eine Rendite von 1,6%. Ausblick: Wir prognostizieren, dass der S&P 500 im 4. Quartal moderat positiv tendieren wird. Die US-Leitindizes sollten weiterhin weniger volatil sein als die europäischen. Die von uns erwartete Performance-Range ist: 0% bis 5%. Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
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Prognose Q4 2016
CEE
0% bis +5%
Emerging Markets schließen Performance-Lücke, Europäische EMs sind noch nicht dabei Die Aktienmärkte der Emerging Markets (EMs) haben entwickelte Märkte überholt. Die Suche nach Rendite, nachlassende Sorgen betreffend Asien und eine Erholung in Lateinamerika haben Kapitalzuflüsse hauptsächlich in Global Emerging Market Fonds gelenkt. Innerhalb dieser global diversifizierten Fonds konkurrieren EM Regionen miteinander. Europäische EMs konnten bis dato nicht mithalten. Die politische Lage in Polen und der Türkei sind wesentliche Argumente dafür. Einhergehend damit bietet die Region derzeit eine geringere Wachstumsdynamik, sowohl beim BIP, als auch in Unternehmensgewinnen. Relative Performance, 52 Wochen
Quelle: Factset
Emerging Europa zeigt die niedrigsten Bewertungen. Allerdings aus den genannten guten Gründen. Das Argument, dass die Region bezüglich des Wachstums anderen aufstrebenden Märkten zeitlich voraus war, mag zeitweilig gestimmt haben, jetzt sind jedoch die reinen Schwellenländer in Vorlage. Nichtsdestotrotz sollte die Region einen angemessenen Teil der Kapitalflüsse anziehen. Wir übergewichten weiterhin Kern-CEE. Ungarn erscheint teuer, die Tschechische Republik sollte der Haupttreiber sein. Neben ihren defensiven Eigenschaften bietet sich hier ein besseres Gleichgewicht zwischen Wachstum und Bewertung. Unsere Einstellung bezüglich Österreich bleibt positiv. Rumänien bietet das stärkste Gewinnwachstum, jedoch mit nachlassender Dynamik. Wir sehen den Markt positiv, unser Schwerpunkt liegt insbesondere auf dividendenstarken Versorgern. In SEE ziehen wir Kroatien Serbien vor. Starker Tourismus hilft Kroatien aus der Gewinnflaute. Bewertungen sind allerdings bereits anspruchsvoll; damit ist Kroatien eher riskant, angewiesen auf weiterhin gute Stimmung. Wir sind verhalten optimistisch bezüglich Russland, angesichts eines stärkeren Ölpreises. Diese Abhängigkeit definiert allerdings den spekulativen Charakter dieser Empfehlung. Polen sehen wir neutral bis schwach. Politisches Risiko wird weiterhin unmittelbar die Gewinnentwicklung beeinflussen. Die von der Politik weniger betroffenen klein- und mittelkapitalisierten Werte sind bereits stark gestiegen, damit bleibt hier wenig Aufwärtspotential. Unsere Meinung zur Türkei bleibt verhalten. Mögliches spekulatives Kurspotential wird schwierig zu realisieren sein, solange politische Unsicherheit anhält und sich eine Zinserhöhung der FED im Dezember abzeichnet.
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Prognose Q4 2016
Indien Indien: IFO Indizes
0% bis +5%
Der FTSE Indien Index legte im dritten Quartal in EUR um 10,5% zu. Die Performance seit Jahresbeginn beträgt in EUR 7,1%. Die IFO-Sentiment-Indizes aus der Industrie liegen deutlich im positiven Bereich über 5 Punkten. Die Einschätzung der gegenwärtigen Situation hat sich im letzten Quartal verbessert, die Erwartungskomponente hingegen geringfügig auf 6,6 Punkte verschlechtert.
Quelle: Datastream
Die Konsensus-Schätzung für Umsatz- und Gewinnsteigerungen ist für den FTSE Indien sehr positiv. 2016 sollten die Umsätze der Firmen um 10% steigen und 2017 um 13,4%. Das Wachstum der Gewinne/Aktie sollte noch stärker ausfallen. Für 2016 wird ein Gewinnanstieg um 25% erwartet und im kommenden Jahr um 22,4%. Positiv zu werten ist, dass diese Prognosen in den vergangenen Quartalen sehr stabil geblieben sind. Das erwartete KGV 2016e beträgt 19,2x und im kommenden Jahr 15,7x. Die Dividendenrendite 2016e ist 1,5%. Die höhere Bewertung im Vergleich mit anderen Schwellenländern ist Ausdruck einer überdurchschnittlichen Wachstumsdynamik und einer hohen Eigenkapitalrentabilität von 14,4%. Ausblick: Wir erwarten, dass der positive Trend des indischen Aktienmarktes auch im vierten Quartal anhält. Die Performance des FTSE Indien sollte innerhalb der Range von 0 bis +5% liegen. Prognose Q4 2016
China | Hong Kong China: IFO Indizes
0% bis +5%
Der FTSE China Index stieg im 3. Quartal in EUR um 10,9%. Die Performance seit Jahresbeginn beträgt in EUR 5,9%. Damit weisen alle Leitindizes der BRIC-Nationen seit Jahresanfang positive Performances auf. Die Einschätzung der aktuellen wirtschaftlichen Situation ist laut IFO-Index weiterhin negativ. Dieser Indikator verbessert sich allmählich. Die Erwartungskomponente ist wesentlich volatiler und befindet sich aktuell leicht im negativen Bereich.
Quelle: Datastream
Das erwartete Gewinnwachstum 2016 beträgt beim FTSE China 9,1% und 15,1% für 2017. Die Unternehmen sollten laut Konsensus-Schätzung auch in der Lage sein, die Umsätze deutlich zu steigern. Die entsprechende Konsensus-Schätzung ist für heuer ein erwartetes Umsatzplus von 9%. 2017 sollten die Umsätze um 12% steigen. Das erwartete KGV beträgt 17,7x für 2016 und 15,4x für 2017. Die erwartete Dividendenrendite für 2016 liegt bei 1,7%. Diese Kennzahl ist geringer als der Durchschnitt der Emerging Markets, der bei 2,5% liegt. Ausblick: Wir erwarten, dass die chinesischen Leitindizes im letzten Quartal positiv tendieren werden. Unsere Prognose ist ein leichter Anstieg des FTSE China im Ausmaß von 0% bis 5%.
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Prognose Q4 2016
Brasilien Brasilianischer Real vs. USD: deutlich befestigt BRL/USD:
0% bis +5%
Der FTSE Brazil stieg im dritten Quartal in EUR um 9,2%. Die Performance seit Jahresbeginn erhöhte sich auf 55,7%. Mit diesen hohen Steigerungsraten weist dieser Index unter den BRIC-Nationen die beste Wertentwicklung auf. Für die positive Performance ist unter anderem die positive Rohstoffpreisentwicklung wichtig. Der Thomson Reuters Commodity-Index ist seit Jahresbeginn um 5,5% gestiegen. Der brasilianische Real hat sich 2016 ebenfalls deutlich befestigt. Die Investoren erzielten dadurch Währungsgewinne.
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Die Gewinnaussichten der Unternehmen bleiben positiv. Das erwartete Gewinnwachstum beträgt heuer laut Konsensus Schätzung für den FTSE Brazil 36,3% und für 2017 17,1%. Auch die Erlöse der Unternehmen sollten demnach in diesem Jahr um 3,2% steigen und im kommenden Jahr um 8,1%. Die Bewertung des brasilianischen Leitindex ist angesichts dieser Wachstumsperspektiven moderat. Die Dividendenrendite 2016e beträgt 3,3% und das KGV 2016e ist 15,6x bzw. für 2017e 13,4x. Das Potenzial für weitere Zugewinne brasilianischer Aktien ist vorhanden, wenngleich nicht mehr im selben Ausmaß wie im letzten Quartal. Die von uns prognostizierte Performance beträgt 0 bis +5%. Prognose Q4 2016
Russland Russia RTS Index und Ölpreis:
0% bis +5%
Der FTSE Russland Index stieg im dritten Quartal in EUR um 6,5%. Die Performance seit Jahresbeginn beträgt 28,5%. In den vergangenen Monaten hat sich der FTSE Russia besser entwickelt als der Ölpreis, der mittelfristig einen wichtigen Faktor für die Aktienmarktentwicklung darstellt. Die Konsensus-Schätzungen für die Gewinnentwicklung sind für 2016 und 2017 positiv. Für dieses Jahr wird ein Gewinnanstieg um 12,1% erwartet und für 2017 ein Zuwachs um 13,1%. Die Prognose für die Umsatzentwicklung 2016 wurde in den vergangenen Monaten aufwärts revidiert und beträgt nun -3,1%. Im kommenden Jahr sollten die Umsätze der Unternehmen um 13,5% steigen.
Quelle: Datastream, Erste Group Research
Die Bewertung der Unternehmen ist weiterhin niedrig. Die erwartete Dividendenrendite liegt für dieses Jahr bei 5,1%. Das erwartete KGV 2016 ist 6,9x bzw. für 2017 6,1x. Der FTSE Russland dürfte aufgrund der allmählichen wirtschaftlichen Erholung Russlands weiter moderat positiv tendieren. Wir erwarten im vierten Quartal einen Anstieg des FTSE Russia in einer Range von 0 bis +5%.
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Tabellen & Appendix Wirtschaftsindikatoren
Europa
BIP (% J/J)
Osteuropa
Leistungsbilanzdefizit (% BIP)
Neuverschuldung (% BIP)
Öffentl. Verschuldung (% BIP)
16e 17e
16e
17e
16e
17e
16e
17e
16e
17e
16e
17e
Eurozone
1,9
1,5 1,7
0,3
1,5
10,3
9,9
3,5
3,2
-1,9 -1,5
92,5
91,3
Deutschland
1,5
1,6 1,7
0,5
1,4
4,6
4,8
8,4
8,0
0,1
68,2
65,9
Frankreich
1,3
1,3 1,6
0,4
1,1
10,1
10,0
0,6
0,3
-3,4 -2,9
98,2
98,8
Spanien
3,2
2,6 2,1
-0,4
1,0
19,7
18,3
1,9
2,0
-3,4 -2,5
99,0
98,5
Italien
0,8
0,9 1,3
0,2
0,7
11,4
10,9
2,3
2,0
-2,7 -1,6
Österreich
1,0
1,3 1,5
0,9
1,6
6,1
6,2
2,8
2,6
-1,6 -1,5
84,3
82,6
Großbritannien
2,2
1,7 1,3
0,8
1,9
5,0
5,0
-4,3
-4,0
-3,2 -2,2
89,1
87,9
Schweiz
0,9
1,5 1,8
-0,4
0,3
3,3
3,3
9,3
8,8
-0,3 -0,2
44,9
44,1
-3,7 -1,2 1,0
8,4
6,5
6,5
6,3
4,2
5,1
-4,4 -3,0
18,4
19,4
0,1
133,0 131,7
Polen
3,6
3,1 3,3
-0,6
0,9
9,3
8,7
-0,3
-0,7
-2,7 -3,0
51,9
52,4
Türkei
3,8
3,8 3,4
9,8
8,8
10,8
10,5
-3,6
-4,1
-1,9 -1,3
30,7
29,2
Tschechien
4,6
2,6 2,6
0,6
2,0
4,2
4,3
1,9
1,4
0,2
37,2
36,0
Rumänien
3,8
4,5 3,2
-1,4
1,4
6,7
6,8
-2,2
-2,5
-2,9 -3,0
40,4
41,8
Ungarn
2,9
2,1 2,8
0,4
1,7
5,3
4,8
5,8
4,5
-2,2 -2,7
75,1
74,3
Slowakei
3,6
3,1 3,1
-0,6
0,7
10,0
9,3
0,6
1,2
-2,2 -2,0
52,8
53,2
USA
2,4
1,7 1,9
1,3
1,9
4,9
4,8
-2,9
-3,3
-3,8 -3,7
1,1
1,4 2,1
1,3
1,9
7,3
7,4
-3,5
-3,0
-2,4 -1,8
92,3
90,6
-3,8 -3,3 0,5
8,7
6,1
9,2
10,2
-2,0
-1,5
-8,7 -8,5
76,3
80,5
Kanada Amerika
Arbeitslosenrate (%)
15
Russland
Asien
Inflation (%)
Brasilien
0,5
107,5 107,5
Chile
2,1
1,5 2,1
4,1
3,0
6,8
7,5
-2,1
-2,7
-3,0 -3,0
19,8
22,5
Mexiko
2,5
2,5 2,6
2,9
3,0
4,0
3,9
-2,6
-2,6
-3,5 -3,0
54,9
54,9
Argentinien
1,2 -1,0 2,8
NA 19,9
7,8
7,4
-1,7
-2,2
-6,4 -5,5
60,7
60,9
Kolumbien
3,1
2,5 3,0
7,3
3,4
9,8
9,4
-6,0
-4,3
-3,1 -2,7
49,3
48,0
China
6,9
6,6 6,2
1,8
2,0
4,1
4,1
2,6
2,1
-3,1 -2,7
46,8
49,3
Japan
0,5
0,3 0,1
-0,2
1,2
3,3
3,3
3,8
3,7
-4,9 -3,9
Indien
7,6
7,4 7,4
5,3
5,3
na
na
-1,5
-2,1
-7,0 -6,7
66,5
65,6
Indonesien
4,8
4,9 5,3
4,3
4,5
5,9
5,7
-2,6
-2,8
-2,7 -2,8
27,6
28,4
Südkorea
2,6
2,7 2,9
1,3
2,2
3,5
3,3
8,2
7,4
0,5
37,3
37,5
Thailand
2,8
3,0 3,2
0,2
2,0
0,8
0,7
8,0
5,7
-0,4 -0,5
43,7
44,5
Australien
2,5
2,5 3,0
2,1
2,4
5,9
5,8
-3,6
-3,5
-2,4 -1,5
39,1
40,0
Südafrika
1,3
0,1 1,0
6,5
6,3
26,1
26,7
-4,4
-4,9
-3,8 -3,6
51,4
52,1
Welt
3,1
3,1 3,4
0,3
249,3 250,9
Quelle: IMF, EU Kommission, Erste Group Research Schätzungen
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Prognosen1 BIP Eurozone USA
Inflation
2013
2014
2015
2016
2017
-0,2
1,1
1,9
1,5
1,7
1,9
2,4
2,4
1,7
1,9
2013
2014
2015
2016
2017
Eurozone
1,3
0,5
0,1
0,3
1,5
USA
1,5
1,6
0,1
1,3
1,9
aktuell
Dez-16
Mär-17
Jun-17
Sep-17
EURUSD
1,12
1,10
1,12
1,14
1,16
EURCHF
1,10
1,11
1,11
1,12
1,12
aktuell
Dez-16
Mär-17
Jun-17
Sep-17
0,00
0,00
0,00
0,00
0,00
3M Euribor
-0,30
-0,30
-0,30
-0,25
-0,03
Deutschland Staat 10J
-0,04
0,50
0,70
1,00
1,00
0,34
0,80
1,00
1,30
1,30
EZB Hauptref.
Swap 10J
aktuell
Dez-16
Mär-17
Jun-17
Sep-17
Fed Funds Target Rate*
0,40
0,63
0,88
1,13
1,38
3M Libor
0,86
0,94
1,19
1,44
1,70
Rendite Staat 10J
1,68
2,10
2,30
2,60
2,70
EURUSD
1,12
1,10
1,12
1,14
1,16
aktuell
Dez-16
Mär-17
Jun-17
Sep-17
Österreich 10J
0,18
0,70
0,90
1,20
1,20
Spread AT - DE
0,23
0,20
0,20
0,20
0,20
*Mitte der Bandbreite
Quelle: Bloomberg, Erste Group Research
1
Regulatorische Auflagen verpflichten uns zu folgendem Hinweis: Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016 Seite 26
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Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
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Market Cap. (bn EUR)
Weight (%) World
Tot. Return in EUR (%) 3M 6M 12M 4,0 7,9 11,7 2,9 8,2 14,3 3,2 9,0 13,5 2,8 8,2 14,3 4,2 4,2 2,5 14,9 6,6 8,9 5,3 4,4 4,1 8,9 6,4 9,4 1,1 -6,5 -20,4 7,1 5,0 10,5 8,2 3,9 -4,3 6,8 4,1 5,3 1,4 6,4 1,2 3,1 4,4 0,9 7,7 11,2 15,7 7,7 11,7 11,8 10,5 14,0 17,3 -0,7 2,2 9,7 7,2 10,6 22,4 9,6 11,5 21,0 6,9 11,7 16,4 8,0 12,6 15,3 10,4 15,0 12,4 5,9 13,2 8,2 10,2 17,9 56,8 -2,4 -5,8 12,3 10,8 14,8 23,0 5,5 9,6 17,1 4,1 3,4 12,6 3,2 -12,6 -15,2 8,4 16,6 26,8 -6,4 -11,3 5,3 4,6 13,3 28,5 10,7 29,8 56,7 -3,2 -7,2 -2,5
31.827 18.379 950 17.429 7.157 21 1.029 1.006 220 350 337 319 1.007 2.175 5.518 2.841 438 148 840 546 3.055,9 1.976,8 787 376 88 117 442 115 251 40 140 43 488 278 143
100,0 57,7 3,0 54,8 22,5 0,1 3,2 3,2 0,7 1,1 1,1 1,0 3,2 6,8 17,3 8,9 1,4 0,5 2,6 1,7 9,6 6,2 2,5 1,2 0,3 0,4 1,4 0,4 0,8 0,1 0,4 0,1 1,5 0,9 0,4
1M -0,3 -0,8 -0,1 -0,8 -0,1 4,1 0,6 -0,4 -3,1 -0,8 0,6 1,1 -0,1 0,0 1,0 1,1 2,1 0,8 1,5 0,3 0,1 -0,2 0,5 -1,4 1,8 -3,9 2,0 -4,7 1,0 -1,6 3,5 -1,7 -1,6 -0,3 -4,1
2.072 923 563 433 3.655 826 1.591 2.095 3.635 1.860 906 788 1.093 1.070 2.855 1.453 3.795 27.542 26.759 24.687 31.827
6,5 2,9 1,8 1,4 11,5 2,6 5,0 6,6 11,4 5,8 2,8 2,5 3,4 3,4 9,0 4,6 11,9 87 84 78 100,0
-0,6 0,9 0,5 7,6 -1,1 9,8 -2,0 7,3 -0,1 5,8 0,0 11,7 -1,3 -0,9 -0,5 2,0 -1,2 -1,0 -2,5 2,3 1,0 2,3 -1,6 2,8 -2,2 -3,3 -0,2 -4,0 4,0 8,3 -1,2 3,2 1,9 12,3 0,0 4,4 -0,4 3,7 -0,4 4,0 -0,3 4,0
13,8 7,2 24,3 10,0 9,8 4,2 6,8 7,6 7,8 5,0 4,0 -0,2 1,9 3,6 7,1 3,6 12,2 7,6 8,1 7,7 7,9
17,9 12,3 35,4 20,2 18,1 4,0 14,5 17,2 6,5 8,7 7,0 7,3 11,9 12,6 -2,7 5,1 22,1 12,0 14,0 13,7 11,7
YTD 3,3 4,8 16,3 4,3 -2,7 0,0 -0,7 -1,1 -20,7 4,4 -4,8 0,0 -3,7 -2,7 4,4 -0,6 8,5 2,5 8,1 11,7 12,9 8,5 4,0 4,9 26,0 1,4 18,0 22,8 15,4 -5,1 29,1 2,7 28,5 58,5 -4,4 14,7 2,0 42,0 11,4 7,8 -8,1 5,0 7,9 -3,5 0,4 1,7 -2,9 4,6 8,3 -7,4 -1,9 9,5 3,3 5,3 4,5 3,3
Tot. Return local (%) 1M 3M YTD 0,2 5,0 4,9 0,1 4,1 8,1 1,0 5,6 13,8 0,1 4,0 7,9 0,4 5,7 2,5 4,1 14,9 0,0 0,6 5,3 -0,7 -0,4 8,9 -1,1 -3,1 1,1 -20,7 -0,8 7,1 4,4 0,6 8,2 -4,8 1,9 9,2 5,1 -0,5 2,0 -3,5 1,8 7,3 14,2 0,4 7,1 -3,3 -0,1 7,5 -13,4 3,0 11,7 12,3 1,8 1,7 1,9 0,6 5,5 6,3 0,0 6,0 8,5 0,4 7,3 13,0 0,5 8,4 10,5 1,4 11,6 7,7 -1,1 5,7 9,2 1,1 10,1 23,4 -1,1 1,3 1,0 1,7 8,9 16,4 -3,7 5,2 22,3 1,7 5,3 18,8 -2,9 0,9 -4,9 4,4 9,6 33,5 0,6 -1,2 9,3 0,0 8,1 23,5 1,1 13,5 34,7 -0,8 2,7 10,8 2,8 -1,7 5,8 -0,4 0,1 -1,8 -0,1 -0,1 0,0 -0,1 0,9 1,4 -1,0 0,7 -2,3 -0,2 2,3 0,1 0,6 0,4 0,2
2,4 7,9 10,8 8,0 6,7 11,8 0,2 2,7 0,0 3,3 3,3 3,9 -2,3 -2,9 9,2 4,0 13,2 5,3 4,6 4,8 5,0
19,1 1,3 45,1 11,7 8,4 -12,6 7,0 9,8 -1,3 2,0 4,8 -2,1 6,0 10,7 -6,7 -0,4 12,0 4,7 7,0 6,0 4,9
DY (%) 16e 2,3 1,7 2,9 1,7 3,7 3,4 3,7 3,0 5,1 3,7 5,3 4,3 3,3 4,0 2,8 2,3 3,2 4,1 4,5 1,7 2,5 2,3 1,7 1,5 2,1 3,1 3,9 3,1 3,9 3,4 5,1 0,4 2,9 3,3 2,1
P/CF (x) 16e 10,4 12,4 10,4 12,5 9,2 4,3 8,3 8,6 4,1 9,7 4,3 12,1 15,6 9,9 7,6 7,1 11,9 10,1 10,5 5,5 10,0 10,5 12,7 10,4 13,4 10,4 9,2 9,0 5,0 5,9 4,3 6,0 10,7 8,4 16,1
P/B (x) 16e 1,9 2,2 1,8 2,2 1,6 0,9 1,4 1,6 0,8 1,4 1,0 2,1 2,4 1,8 1,2 1,1 1,1 1,1 1,7 1,0 1,8 1,9 2,0 2,5 2,7 1,3 1,7 1,9 1,0 1,1 0,9 1,1 1,9 1,8 2,3
3,7 2,8 1,8 2,2 2,3 3,3 2,4 2,4 2,0 1,7 1,8 2,0 4,3 3,7 4,0 1,2 1,7 2,4 2,3 2,2 2,3
9,2 9,5 6,9 9,1 11,3 5,3 16,9 15,6 15,5 13,1 11,0 10,0 5,4 6,6 7,5 7,8 12,8 11,4 11,7 11,9 10,4
1,5 2,2 1,2 1,7 2,7 1,1 3,9 5,6 3,5 4,0 2,9 3,2 2,2 1,6 0,9 0,9 3,5 2,8 2,9 3,1 1,9
PE (x) 16e 17,5 19,1 18,4 19,2 16,1 11,0 14,6 14,0 13,2 15,6 13,8 15,5 18,6 17,5 14,3 14,2 16,6 13,2 16,1 11,3 15,8 16,5 17,7 19,2 19,5 17,2 15,3 16,0 8,7 12,6 6,9 9,7 16,6 15,6 19,9
17e 15,6 16,9 15,3 17,0 14,2 9,9 13,4 12,5 10,4 14,2 11,3 14,3 16,9 15,0 13,1 12,9 15,4 12,7 15,0 10,2 13,7 14,4 15,4 15,7 16,5 15,6 13,9 14,4 7,9 11,9 6,1 8,5 14,1 13,4 16,7
50,2 15,8 21,8 17,5 18,0 9,4 23,2 19,8 17,3 22,0 19,4 18,0 15,5 16,3 11,2 12,4 18,2 17,3 20,5 18,0 17,5
21,4 14,5 17,1 15,4 16,3 8,6 20,8 17,9 15,7 19,4 17,7 16,4 14,2 15,8 10,2 11,3 16,2 15,6 16,6 16,2 15,6
Sales (y/y, %) 16e 17e 0,4 5,3 2,1 6,2 7,6 7,2 1,8 6,1 0,0 5,4 -6,2 6,5 -0,9 5,4 0,5 3,6 2,7 4,7 15,8 4,7 0,1 4,6 -2,7 3,3 0,3 3,5 -2,2 7,6 -2,0 3,4 -2,7 2,7 -2,5 6,5 -8,6 6,5 1,3 3,8 5,5 5,6 5,0 9,8 5,8 10,0 9,0 12,0 10,0 13,4 8,6 11,1 3,8 7,2 -1,1 5,7 3,3 11,6 -1,2 12,2 -1,3 7,3 -3,1 13,5 7,9 12,7 4,8 7,7 3,2 8,1 10,1 7,0 -13,0 -4,6 -10,4 3,6 -1,1 -0,2 -0,7 3,1 7,3 6,3 7,7 1,3 4,6 -1,1 -3,0 4,6 2,3 1,8 1,2 2,4 0,4
20,6 5,0 3,5 3,3 3,4 3,1 3,9 5,4 5,4 5,8 4,3 4,2 2,1 2,5 2,8 1,5 5,0 4,1 5,5 4,2 5,3
EPS (y/y, %) 16e 17e 1,7 12,7 0,6 13,1 -7,3 20,4 1,0 12,8 -1,5 13,4 -4,7 11,1 -0,2 9,1 3,9 12,0 26,8 26,9 -0,4 10,0 -9,6 22,2 -9,0 8,3 -1,2 10,0 -5,2 16,6 6,6 9,9 9,3 10,1 -1,2 7,4 -3,9 4,0 6,9 7,5 27,3 11,3 13,3 14,8 9,2 14,5 9,1 15,1 25,0 22,4 12,3 18,4 -0,3 10,0 -0,4 11,4 11,6 11,8 9,0 11,7 -5,5 6,8 12,1 13,1 10,8 15,2 31,6 17,5 36,3 17,1 26,3 19,3 -48,2 135,0 -2,5 9,5 46,5 27,8 62,9 13,5 14,4 10,8 4,5 9,3 4,8 11,1 11,0 11,3 6,9 10,2 8,0 13,5 10,7 9,3 7,5 9,9 7,0 8,9 -2,9 3,1 -8,2 9,0 1,1 8,0 -0,9 12,3 6,3 10,7 3,6 20,5 7,9 10,9 1,7 12,7
Quelle: Datastream, FTSE, IBES, Erste Group Research Calculations.
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Kontakte Contacts Group Research
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Head of Group Research Friedrich Mostböck, CEFA +43 (0)5 0100 11902 Major Markets & Credit Research Head: Gudrun Egger, CEFA +43 (0)5 0100 11909 Ralf Burchert, CEFA (Agency Analyst) +43 (0)5 0100 16314 Hans Engel (Senior Analyst Global Equities) +43 (0)5 0100 19835 Christian Enger, CFA (Covered Bonds) +43 (0)5 0100 84052 Margarita Grushanina (Economist AT, CHF) +43 (0)5 0100 11957 Peter Kaufmann, CFA (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 11183 Stephan Lingnau (Global Equities) +43 (0)5 0100 16574 Carmen Riefler-Kowarsch (Covered Bonds) +43 (0)5 0100 19632 Rainer Singer (Senior Economist Euro, US) +43 (0)5 0100 17331 Bernadett Povazsai-Römhild (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 17203 Elena Statelov, CIIA (Corporate Bonds) +43 (0)5 0100 19641 Gerald Walek, CFA (Economist Euro) +43 (0)5 0100 16360 Katharina Böhm-Klamt (Quantitative Analyst Euro) +43 (0)5 0100 19632 Macro/Fixed Income Research CEE Head CEE: Juraj Kotian (Macro/FI) +43 (0)5 0100 17357 Zoltan Arokszallasi, CFA (Fixed income) +43 (0)5 0100 18781 Katarzyna Rzentarzewska (Fixed income) +43 (0)5 0100 17356 CEE Equity Research Head: Henning Eßkuchen +43 (0)5 0100 19634 Daniel Lion, CIIA (Technology, Ind. Goods&Services) +43 (0)5 0100 17420 Christoph Schultes, MBA, CIIA (Real Estate) +43 (0)5 0100 11523 Vera Sutedja, CFA, MBA (Telecom) +43 (0)5 0100 11905 Thomas Unger, CFA (Banks, Insurance) +43 (0)5 0100 17344 Vladimira Urbankova, MBA (Pharma) +43 (0)5 0100 17343 Martina Valenta, MBA (Real Estate) +43 (0)5 0100 11913 Editor Research CEE Brett Aarons +420 956 711 014 Research Croatia/Serbia Head: Mladen Dodig (Equity) +381 11 22 09178 Head: Alen Kovac (Fixed income) +385 72 37 1383 Anto Augustinovic (Equity) +385 72 37 2833 Milan Deskar-Skrbic (Fixed income) +385 72 37 1349 Magdalena Dolenec (Equity) +385 72 37 1407 Ivana Rogic (Fixed income) +385 72 37 2419 Davor Spoljar, CFA (Equity) +385 72 37 2825 Research Czech Republic Head: David Navratil (Fixed income) +420 956 765 439 Head: Petr Bartek (Equity) +420 956 765 227 Jiri Polansky (Fixed income) +420 956 765 192 Pavel Smolik (Equity) +420 956 765 434 Jan Sumbera (Equity) +420 956 765 218 Roman Sedmera (Fixed income) +420 956 765 391 Jana Urbankova (Fixed income) +420 956 765 456 Research Hungary Head: József Miró (Equity) +361 235 5131 Gergely Ürmössy (Fixed income) +361 373 2830 András Nagy (Equity) +361 235 5132 Orsolya Nyeste (Fixed income) +361 268 4428 Tamás Pletser, CFA (Oil&Gas) +361 235 5135 Research Poland Head: Magdalena Komaracka, CFA (Equity) +48 22 330 6256 Marek Czachor (Equity) +48 22 330 6254 Tomasz Duda (Equity) +48 22 330 6253 Mateusz Krupa (Equity) +48 22 330 6251 Karol Brodziński (Equity) +48 22 330 6252 Research Romania Head: Mihai Caruntu (Equity) +40 3735 10427 Head: Dumitru Dulgheru (Fixed income) +40 3735 10433 Chief Analyst: Eugen Sinca (Fixed income) +40 3735 10435 Dorina Ilasco (Fixed Income) +40 3735 10436 Research Slovakia Head: Maria Valachyova, (Fixed income) +421 2 4862 4185 Katarina Muchova (Fixed income) +421 2 4862 4762 Research Turkey Umut Ozturk (Equity) +90 212 371 25 30 Oguzhan Evranos (Equity) +90 212 371 25 42
Group Markets Retail Sales Head: Christian Reiss Markets Retail a. Sparkassen Sales AT Head: Markus Kaller Equity a. Fund Retail Sales Head: Kurt Gerhold Fixed Income a. Certificate Sales Head: Uwe Kolar Markets Corporate Sales AT Head: Christian Skopek
+43 (0)5 0100 84012 +43 (0)5 0100 84239 +43 (0)5 0100 84232 +43 (0)5 0100 83214 +43 (0)5 0100 84146
Fixed Income Institutional Sales Group Markets Financial Institutions Head: Manfred Neuwirth +43 (0)5 0100 84250 Bank and Institutional Sales Head: Jürgen Niemeier +49 (0)30 8105800 5503 Institutional Sales Western Europe AT, GER, FRA, BENELUX Head: Thomas Almen +43 (0)5 0100 84323 Charles-Henry de Fontenilles +43 (0)5 0100 84115 Marc Pichler +43 (0)5 0100 84118 Rene Klasen +49 (0)30 8105800 5521 Dirk Seefeld +49 (0)30 8105800 5523 Bernd Bollhof +49 (0)30 8105800 5525 Bank and Savingsbanks Sales Head: Marc Friebertshäuser +49 (0)711 810400 5540 Sven Kienzle +49 (0)711 810400 5541 Michael Schmotz +43 (0)5 0100 85542 Ulrich Inhofner +43 (0)5 0100 85544 Martina Fux +43 (0)5 0100 84113 Michael Konczer +43 (0)5 0100 84121 Klaus Vosseler +49 (0)711 810400 5560 Andreas Goll +49 (0)711 810400 5561 Mathias Gindele +49 (0)711 810400 5562 Institutional Sales CEE and International Head: Jaromir Malak +43 (0)5 0100 84254 Central Bank and International Sales Head: Margit Hraschek +43 (0)5 0100 84117 Christian Kössler +43 (0)5 0100 84116 Bernd Thaler +43 (0)5 0100 84119 Institutional Sales PL and CIS Pawel Kielek +48 22 538 6223 Michal Jarmakowicz (Fixed Income) +43 50100 85611 Institutional Sales Slovakia Head: Peter Kniz +421 2 4862 5624 Monika Smelikova +421 2 4862 5629 Institutional Sales Czech Republic Head: Ondrej Cech +420 2 2499 5577 Milan Bartos +420 2 2499 5562 Barbara Suvadova +420 2 2499 5590 Institutional Asset Management Sales Czech Republic Head: Petr Holecek +420 956 765 453 Martin Perina +420 956 765 106 Petr Valenta +420 956 765 140 David Petracek +420 956 765 809 Institutional Sales Croatia Head: Antun Buric +385 (0)7237 2439 Željko Pavičić +385 (0)7237 1494 Ivan Jelavic +385 (0)7237 1638 Institutional Sales Hungary Attila Hollo +36 1 237 8209 Borbala Csizmadia +36 1 237 8205 Institutional Sales Romania Head: Ciprian Mitu +43 (0)50100 85612 Stefan Racovita +40 373 516 531 Business Support Christopher Lampe-Traupe +43 (0)50100 85507
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Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
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Die hierin enthaltenen Darstellungen, Analysen und Schlussfolgerungen sind genereller Natur. Dieses Dokument gewährt weder einen vollständigen Überblick über das Geschäft, dessen potentielle Risiken und Folgen, noch berücksichtigt es die individuellen Bedürfnisse des Anlegers/der Anlegerin (gemeinsam: „Anleger“) hinsichtlich Ertrag, steuerlichen Situation, Risikobereitschaft bzw. Geeignetheit des Wertpapiers bzw. Finanzproduktes. Dieses Dokument ersetzt daher weder eine anleger- und objektgerechte Beratung noch eine umfassende Risikoaufklärung und jedes Wertpapier bzw. Finanzprodukt hat ein unterschiedlich hohes Risikoniveau. Die dargestellten Wertentwicklungen und Beispielrechnungen lassen keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Wertpapiers bzw. Finanzprodukts zu. Hinweise auf die frühere Performance garantieren nicht notwendigerweise positive Entwicklungen in der Zukunft und Geschäfte in Wertpapieren bzw. Finanzprodukten können riskant bzw. spekulativ sein. Je schlechter die Bonität des Unternehmens bzw. der Emittentin ist, umso höher ist das Risiko der Anlage. Da nicht jedes Geschäft für jeden Anleger geeignet ist, sollte der Anleger vor Abschluss des Geschäfts seinen eigenen Berater (insbesondere Rechtsund Steuerberater) konsultieren, um sicherzustellen, dass - unabhängig von den hierin enthaltenen Informationen - das geplante Wertpapier bzw. Finanzprodukt seinen Bedürfnissen und Wünschen genügt, dass er die Risiken vollständig verstanden hat und nach reiflicher Überlegung zur Überzeugung gelangt ist, dass er das beabsichtigte Geschäft abschließen kann und möchte und in der Lage ist, die wirtschaftlichen Folgen zu tragen. Der Anleger wird darauf hingewiesen, die WAG 2007 Kundeninformation zu beachten. Finanzanalysen werden von der Abteilung für Finanzanalyse der Erste Group unter Einhaltung sämtlicher gesetzlicher Anforderungen erstellt. Die Meinungen der Analysten zum selben Emittenten kann in Equity und Credit Research Analysen unterschiedlich sein. Investoren in Aktien können andere Interessen verfolgen als jene in Anleihen desselben Emittenten. Die Autoren dieses Dokuments sind nicht berechtigt, Zusicherungen und Garantien im Namen der Gesellschaft, der Erste Group oder eines Dritten abzugeben. Obwohl die Erste Group die von ihr beanspruchten Quellen als verlässlich einstuft, übernimmt die Erste Group (einschließlich ihrer Vertreter und Arbeitnehmer) weder ausdrücklich noch stillschweigend eine Garantie oder Haftung für die Aktualität, Vollständigkeit und inhaltliche Richtigkeit des Inhalts dieses Dokuments. Weder ein Unternehmen der Erste Group, noch ein Vorstandsmitglied, Aufsichtsratsmitglied, Verwaltungsratsmitglied, Geschäftsführer, leitender Angestellter oder sonstiger Angestellter eines Unternehmens der Erste Group haften für etwaige Kosten, Verluste oder Schäden gleich welcher Art (einschließlich Folge- oder indirekter Schäden oder entgangenem Gewinn), die im Vertrauen auf den Inhalt dieses Dokuments entstehen. Die Erste Group, mit ihr verbundene Unternehmen sowie ihre Vertreter und Arbeitnehmer können Positionen an den hierin genannten Finanzprodukten und/oder Optionen, Optionsscheine oder Rechte in Bezug auf diese und andere Finanzprodukte halten und dürfen handelsunterstützend oder in anderer Weise in Geschäften mit diesen Finanzprodukten tätig sein. Darüber hinaus können die Erste Group, die mit ihr verbundenen Unternehmen sowie ihre Vertreter und Arbeitnehmer Dienstleistungen im Investment Banking oder Beratung an ein hierin genanntes Unternehmen anbieten bzw. in dessen Management tätig sein. Dieses Dokument wurde auf der Grundlage der österreichischen Rechtsordnung und für das Gebiet der Republik Österreich erstellt. Die Weitergabe dieses Dokuments und der Vertrieb des hierin genannten Finanzproduktes sind in einigen Ländern beschränkt bzw. verboten. Dies gilt insbesondere in Australien, Kanada, Korea, Japan, Schweiz und den Vereinigten Staaten von Amerika. Die Weitergabe dieses Dokuments sowie das Anbieten und der Verkauf des Finanzproduktes innerhalb der USA oder an U.S. Persons (im Sinne der Definition in Regulation S des U.S. Securities Act of 1933 in der jeweils geltenden Fassung) ist verboten, sofern das Recht der USA oder deren einzelner Bundesstaaten nicht eine Ausnahme festlegt. Personen, die in Besitz dieses Dokuments gelangen, sind verpflichtet, sich über diese Beschränkungen zu informieren und diese einzuhalten. Durch die Entgegennahme dieses Dokuments versichert der Empfänger, sich an die vorgenannten und sonstige anwendbare Regelungen zu halten. Weitere Informationen können von der Erste Group auf Anfrage erhalten werden. Dieses Dokument und die darin enthaltenen Angaben, Analysen, Meinungen und Schlussfolgerungen sind urheberrechtlich geschützt. Die Erste Group behält sich das Recht vor, die hierin geäußerten Meinungen und Stellungnahmen jederzeit und ohne Vorankündigung zu ändern. Die Erste Group behält sich des Weiteren das Recht vor, Aktualisierungen dieser Informationen nicht vorzunehmen oder völlig einzustellen. Die Angaben dieses Dokuments sind unverbindlich. Druckfehler vorbehalten. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung, soweit sie von den übrigen Bestimmungen trennbar ist, so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall berührt die rechtswidrige, unwirksame oder nicht durchsetzbare Bestimmung die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen.
Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
For the exclusive use of Ulrike SIEBERER - Erste Group
Seite 30
Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
Erläuterungen zu den Bewertungsparametern und der Risikobewertung Wenn nicht anders in der Finanzanalyse angegeben, basieren die Kursziele entweder auf einer Bewertung des Discounted Cash-Flow oder einem Vergleich von Bewertungskennziffern mit Emittenten, die der Analyst für vergleichbar hält, oder auf einer Kombination der beiden Methoden. Die Ergebnisse dieser grundlegenden Bewertung werden von dem Analysten unter Berücksichtigung des potentiellen Verlaufs der Investorenstimmung widergespiegelt. Unabhängig davon welche Bewertungsmethode für die Finanzanalyse herangezogen wird, besteht ein signifikantes Risiko, dass das Kursziel im angegeben Zeitrahmen nicht erreicht wird. Das Risiko bezieht sich insofern auf unvorhersehbare Änderungen im Wettbewerb oder bei der Nachfrage der Produkte des analysierten Emittenten. Derartige Schwankungen bei der Nachfrage können u.a. auf technologischem Fortschritt, grundlegenden Änderungen der wirtschaftlichen Lage oder auch in einigen Fällen auf Änderungen der sozialen Werte beruhen. Die Erreichung der Kursziele kann darüber hinaus durch Veränderung der Besteuerung, der Wechselkurse, durch Veränderungen der Lage an Kapitalmärkten sowie durch regulatorische Änderungen beeinflusst werden. Investitionen in Übersee-Märkte und Finanzinstrumente wie ADRs sind dem erhöhten Risiko der Wechselkurschwankungen, Devisenkontrollen, Änderungen der Steuersysteme sowie politischen, wirtschaftlichen und sozialen Schwankungen ausgesetzt. Alle genannten Marktkurse in dieser Publikation sind Schlusskurse des vorgehenden Handelstages (solange nicht anderweitig in der Publikation bestimmt). Eine detaillierte Beschreibung der Methodik und Bewertung von Finanzanalysen der Erste Group Bank AG finden Sie unter folgendem Link: https://produkte.erstegroup.com/Retail/de/ResearchCenter/Overview/Disclaimer/index.phtml Geplante Aktualisierungshäufigkeit der Preisempfehlungen Unsere Kursziele für einzelne Titel sind als 12-Monats-Kursziele zu verstehen, ausgehend vom Veröffentlichungsdatum. Kursziele und Empfehlungen werden normalerweise nach der Veröffentlichung von Quartalsberichten oder wann immer es die Umstände gebieten, geprüft und gegebenenfalls revidiert. Periodische Publikationen sind in der Regel an ihrem jeweiligen Produktnamen erkennbar und weisen auf die Aktualisierungshäufigkeit hin (z.B. Quartal). Empfehlungen, die in diesen Publikationen genannt werden, werden in der jeweiligen Frequenz aktualisiert, solange es nicht anderweitig vermerkt ist (z.B. ein 12-Monats-Kursziel wird nicht monatlich aktualisiert, auch wenn es in einem Monats/Quartals-Produkt erwähnt wird). Links Die Erste Group verwendet unter Umständen Hyperlinks zu anderen Webseiten in diesem Dokument. Die Verlinkung auf eine andere Internetpräsenz bedeutet jedoch nicht, dass die Erste Group sich deren Inhalt zu Eigen macht. Die Erste Group übernimmt keine Verantwortung für den Inhalt dieser Webseiten, insbesondere deren Vollständigkeit sowie inhaltliche Richtigkeit.
Erste Group Research – Global Strategy Q4 2016
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Seite 31
Erste Group Research Global Strategy | Alle Assets | Global Oktober 2016
Besondere Hinweise für Leser in den folgenden Ländern: Österreich: Die Erste Group Bank AG ist im Firmenbuch des Handelsgerichts Wien unter der Firmenbuchnummer FN 33209m registriert. Die Erste Group Bank AG wird von der Europäischen Zentralbank (EZB) (Sonnemannstraße 22, D-60314 Frankfurt am Main, Deutschland) sowie von der österreichischen Finanzmarktaufsicht (FMA) (Otto-Wagner Platz 5, A-1090, Wien, Österreich) beaufsichtigt und reguliert. Deutschland: Die Erste Group Bank AG ist für die Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Deutschland durch die österreichische Finanzmarktaufsicht (FMA) autorisiert und wird teilweise durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) reguliert. Vereinigtes Königreich: Die Erste Group Bank AG wird im Rahmen von Wertpapierdienstleistungen im Vereinigten Königreich von der Financial Conduct Authority und der Prudential Regulation Authority beaufsichtigt. Dieses Dokument darf ausschließlich an geeignete Gegenparteien und professionelle Kunden verteilt werden. Es darf nicht an Privatkunden ausgeteilt werden. Keine anderen Personen als geeignete Gegenparteien oder professionelle Kunden sollten dieses Dokument lesen und sich auf die enthaltenen Informationen verlassen. Die Erste Group Bank AG übt keine Wertpapier-Dienstleistungen für Privatkunden aus. Tschechien: Die Česká spořitelna, a.s. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Tschechien von der Tschechischen Nationalbank (CNB) beaufsichtigt und reguliert. Kroatien: Die Erste Bank Croatia wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Kroatien von der kroatischen Finanzdienstleistungsaufsicht (HANFA) beaufsichtigt und reguliert. Ungarn: Die Erste Bank Hungary ZRT sowie die Erste Investment Hungary Ltd. werden im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Ungarn von der Ungarischen Finanzmarktaufsichtsbehörde (PSZAF) beaufsichtigt und reguliert. Serbien: Die Erste Group Bank AG wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Serbien von der serbischen Wertpapierkommission (SCRS) beaufsichtigt und reguliert. Rumänien: Die Banka Comerciala Romana wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Rumänien von der Rumänischen Nationalen Wertpapieraufsicht (CNVM) beaufsichtigt und reguliert. Polen: Die Erste Securities Polska S.A. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Polen von der Polnischen Finanzmarktaufsichtsbehörde (PFSA) beaufsichtigt und reguliert. Slowakei: Die Slovenská sporiteľňa, a.s. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in der Slowakei von der Slowakischen Nationalbank (NBS) beaufsichtigt und reguliert. Türkei: Die Erste Securities İstanbul Menkul Değerler A.Ş. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in der Türkei von der türkischen Finanzmarktaufsicht (Capital Markets Board) beaufsichtigt und reguliert. Wie von der türkischen Finanzmarktaufsicht (Capital Markets Board) vorgeschrieben, stellen die in diesem Dokument enthaltenen Informationen, Kommentare und Empfehlungen keine Anlageberatung dar. Eine Anlageberatung erfolgt ausschließlich in Verbindung mit einer vertraglichen Vereinbarung zwischen einem Brokerunternehmen, einem Portfolioverwaltungsunternehmen sowie Banken ohne Einlagensicherungsgeschäft und Kunden. Kommentare und Empfehlungen in diesem Dokument basieren auf subjektiven Meinungen der Analysten. Diese Meinungen entsprechen nicht zwangsläufig ihren Vermögensverhältnissen sowie Risiko- und Ertragserwartungen. Aus diesem Grund kann eine alleinig auf der Grundlage dieser Informationen getroffene Anlageentscheidung dazu führen, dass ihre Erwartungen von den eintretenden Ergebnissen nicht erfüllt werden. Schweiz: Diese Finanzanalyse stellt weder einen Prospekt noch irgendeine Form des Angebots oder der Listung von Wertpapieren wie unter Artikel 652a, 752 and 1156 des Schweizerischen Obligationenrechts sowie den Vorschriften der Schweizerischen Börse SWX beschrieben dar. Hong Kong: Dieses Dokument darf in Hongkong nur von „professionellen Anlegern“ im Sinne von Schedule 1 der Securities and Futures Ordinance (Cap. 571) von Hongkong und etwaigen hierin getroffenen Regelungen entgegengenommen werden.
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