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especial Estados Financieros

El Estado de Flujos de Efectivo

El estado de flujos de efectivo debe mostrar la capacidad de generación de tesorería de las actividades operativas y la aplicación de la misma a las inversiones, la disminución de deuda o el pago de dividendos

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Javier Pérez García Profesor Titular de la Universidad de Alcalá

C

on la entrada en vigor de las Normas Internacionales de Información Financiera, hoy ya convertidas en legislación comunitaria mediante su publicación a finales de 2004 en el Diario Oficial de la Unión Europea, las entidades que se encuentren bajo el ámbito de aplicación de tales normas (1) vendrán obligadas, entre otras cosas, a presentar un estado de flujos de efectivo de acuerdo con los requisitos establecido en la NIC 7, Estado de Flujos de Efectivo. En dicho estado se exige el suministro de la información relativa a los movimientos en el efectivo y sus equivalentes, correspondientes a los dos últimos periodos, clasificándolos según procedan de actividades operativas, de inversión o de financiación. A nuestro modo de ver, el estado de flujos de efectivo se configura como un estado financiero fundamental en el que se muestra con gran claridad no sólo la capacidad de la entidad de transformar el beneficio en liquidez generando flujos de efectivo derivados de sus actividades operativas, sino también la aplicación de tales flujos a sus actividades de inversión –que, a su vez, se habrán efectuado con la intención de incrementar la capacidad futura de generación de efectivo–, a devolver deuda y a pagar dividendos. Por otra parte, en aquellas entidades en las que se detecte un déficit en la generación de flujos co-

rrientes se puede determinar el alcance del problema y las necesidades de liquidez derivadas de tal situación. En suma, con este estado estamos en condiciones de evaluar el equilibrio alcanzado entre los flujos líquidos derivados de las actividades operativas, de inversión y de financiación de la entidad. No conviene olvidar que, si bien rentabilidad y liquidez son variables estrechamente unidas, el análisis de los flujos líquidos elimina los efectos de utilizar distintos tratamientos contables para las mismas transacciones. En este sentido, mientras el resultado puede estar en distorsionado por el efecto de gastos o ingresos que no han supuesto movimiento de fondos –tales como las amortizaciones, provisiones...–, el flujo de efectivo generado por las operaciones es una magnitud absolutamente objetiva, ajena a los efectos inducidos por las distintas políticas contables utilizadas por la empresa. En síntesis podemos afirmar que se trata de un estado de gran utilidad para un amplio grupo de usuarios. En efecto, si usted es accionista de la empresa le interesará conocer la capacidad de la misma para poder pagar dividendos, si forma parte de la gerencia deseará conocer la capacidad de generación de flujos corrientes con el fin de mejorar tal capacidad y anticiparse a la evolución de las circunstancias y a las oportunida-

FICHA RESUMEN Autores: Javier Pérez García Título: El Estado de Flujos de Efectivo Fuente: Partida Doble, núm. 168, páginas 24 a 33, julio-agosto 2005 Localización: PD 05.07.02 Resumen: En el estado de flujos de efectivo, regulado en la NIC 7, se exige el suministro de la información relativa a los movimientos en el efectivo y sus equivalentes, correspondientes a los dos últimos periodos, clasificándolos según procedan de actividades operativas, de inversión o de financiación. En este artículo, se hace referencia a aspectos de presentación del estado, destacando las opciones disponibles en la norma, así como a aspectos de interpretación de la información contenida en el propio estado. Descriptores ICALI: Estado de Flujos de Efectivo. Normas internacionales de contabilidad. Flujos de tesorería

(1) Aunque actualmente las NIIF son aplicables a los estados consolidados de entidades cuyos títulos coticen en bolsa, presentados a partir del 1 de enero de 2005, esta obligación se hará extensible, previsiblemente en 2007 con la entrada en vigor de un nuevo Plan General de Contabilidad, a los estados individuales de entidades que superen unos límites aún por determinar.

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{Los flujos procedentes de las actividades de inversión emanan de la compra y la venta de activos e inversiones

{

financieras a largo plazo

des de inversión que pudieran presentarse, finalmente si se encuentra entre los prestamistas de la entidad deseará estimar la capacidad de la misma relativa al pago de intereses y al reembolso del principal cedido. Toda estas necesidades informativas se cubren con la presentación del estado de flujos de efectivo.

1. PRESENTACIÓN DEL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO Aunque con ciertas matizaciones derivadas de los posibles efectos de las diferencias de cambio sobre la tesorería que señalaremos más adelante, se podría afirmar que a través del estado de flujos de efectivo se explica cómo se ha pasado de una situación inicial de efectivo y otros activos equivalentes, reflejada en el balance del ejercicio anterior, a una situación final de efectivo y sus equivalentes, reflejada en el balance del último ejercicio. El incremento o la disminución del efectivo y otros activos equivalentes exige una explicación detallada de las causas que lo han motivado, explicación que queda reflejada con exactitud en el estado de flujos de efectivo. Si nos detenemos a reflexionar si quiera por un instante sobre la magnitud de la información suministrada, podemos llegar a la conclusión de que, en síntesis, se estaría mostrando la información contenida en un extracto anual del conjunto de cuentas corrientes de la entidad debidamente clasificada para su adecuada comprensión. Antes de seguir avanzando conviene ponerse de cuerdo en el concepto de efectivo y equivalentes al efectivo. pág 26

De acuerdo con las definiciones contenidas en la propia NIC 7, el efectivo comprende tanto la caja como los depósitos bancarios a la vista mientras que los equivalentes al efectivo son inversiones a corto plazo de gran liquidez, fácilmente convertibles en importes determinados de efectivo y sujetas a un riesgo poco significativo de cambios en su valor. Así, por ejemplo, las acciones cotizadas no podrían tener la consideración de equivalentes al efectivo ya que, si bien en muchos casos su conversión en liquidez es prácticamente inmediata, están sujetas a un riesgo de mercado no despreciable. En sentido contrario, un Fondo de Inversión en Activos del Mercado Monetario (FIAMM) cumpliría los dos requisitos contenidos en la definición anterior. Téngase en cuenta que los equivalentes al efectivo son activos que se tienen para cumplir los compromisos de pago a corto plazo, más que para propósitos de inversión. La NIC 7 establece ciertos requisitos para la presentación de este documento financiero, así como otras informaciones relacionadas con él que se revelarán, como veremos, en las notas al estado. Como sabemos, en el estado de flujos de efectivo se recogen los cobros y pagos que ha tenido la entidad en el periodo considerado, clasificados según provengan de actividades operativas, de inversión o de financiación. Los flujos de efectivo que se derivan de estos tres tipos de actividades configuran las causas de los incrementos y decrementos de la partida “efectivo y otros medios líquidos equivalentes”.

1.1. Actividades operativas De acuerdo con la NIC 7, las actividades operativas son aquellas que constituyen la principal fuente de ingresos ordinarios de la entidad, incluyendo asimismo aquellas otras actividades que no puedan ser calificadas como de inversión o financiación. Tal sería el caso, entre otras, de los cobros procedentes de los clientes, pagos a proveedores, pagos al personal, pagos por impuestos de sociedades...

pd

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a) Flujos de operaciones de explotación. b) Flujos por ingresos y gastos financieros corrientes(2).

{ Existe la posibilidad de presentar los flujos de efectivo de las operaciones empleando dos métodos alternativos: el directo y el indirecto

c) Flujos por el impuesto sobre beneficios. Los flujos de efectivo derivados de las operaciones constituyen un indicador clave en el análisis de los flujos de la entidad. Y es que, como veremos más adelante, la mayor o menor generación de flujos de efectivo operativos depende de dos factores distintos pero complementarios, por una parte del éxito alcanzado en la explotación que se concreta en el resultado obtenido y en los recursos generados cuyo resultado es el aumento de capital circulante neto, por otra, de la gestión del circulante, esto es, la gestión de almacenes y la política financiera de pagos y cobros llevada a cabo por la empresa. Un segundo nivel de análisis, no menos importante, consistiría en evaluar en qué medida las actividades operativas han generado fondos líquidos suficientes para mantener la capacidad operativa de la entidad, realizar nuevas inversiones, devolver deuda y pagar dividendos.

1.2. Actividades de inversión Los flujos procedentes de las actividades de inversión son aquellos relacionados con la compra y la venta de activos a largo plazo, así como los relativos a aquellas inversiones financieras no incluidas en el efectivo y los equivalentes al efectivo. Entre otros, podríamos considerar en este apartado las adquisiciones o ventas de inmovilizado material, inmaterial, las inversiones en filiales y asociadas, los créditos concedidos a terceros, las adquisiciones o ventas de inversiones financieras que no formen parte de los equivalentes al efectivo...

pd

No debe perderse de vista que los flujos de efectivo derivados de las actividades de inversión representan el esfuerzo inversor en activos que contribuirán a su vez a producir ingresos que se traducirán en flujos de efectivo futuros derivados de las operaciones. En este sentido, sería aconsejable informar acerca del esfuerzo inversor dirigido a mantener la capacidad operativa de aquel otro cuyo fin es el crecimiento de la misma.

1.3. Actividades de financiación El círculo se cierra con los flujos de efectivo derivados de las actividades de financiación, esto es, los que están relacionados con la captación y reembolso de fondos propios y ajenos –distintos de los créditos de origen comercial–, así como con el pago de dividendos(3). Entre otros, podemos incluir en esta categoría los cobros procedentes de la emisión de acciones u otros instrumentos de capital, los pagos a los propietarios por adquirir o rescatar las acciones de la empresa, las amortizaciones y disposiciones de préstamos a largo o a corto plazo, los pagos realizados por el arrendatario para reducir la deuda pendiente procedente de un arrendamiento financiero... Téngase en cuenta que la utilidad del estado de flujos de efectivo no se limita al pasado. En consecuencia, si somos capaces de estimar los flujos de efectivo previsibles derivados de las operaciones para un periodo determinado y conocemos los planes de inversión o desinversión de la empresa para ese mismo periodo, estaremos en condiciones de estimar razonablemente y anticiparnos a las futuras necesidades de financiación, separando las necesidades operativas de fi-

{

Con carácter general, los flujos de efectivo operativos suelen desagregarse a su vez en:

nanciación de aquellas otras derivadas de las actividades de inversión.

1.4. Alternativas de presentación Existe la posibilidad de presentar los flujos de efectivo de las operaciones empleando dos métodos alternativos: a. Método directo Presentando por separado las principales categorías de cobros y pagos operativos –cobros de clientes, pagos a proveedores, pagos al personal, impuesto de sociedades pagado...–. b. Método indirecto Partiendo de una variable indirecta –usualmente el resultado neto o el resultado de explotación–, y ajustándola, en primer lugar, por aquellos gastos e ingresos que no han supuesto movimiento de fondos para, a continuación, efectuar los ajustes correspondientes por cambios en el capital circulante. Téngase en cuenta que también se ajustarán las partidas de pérdidas o ganancias asociadas con flujos de efectivo de operaciones clasificadas como de inversión o financiación –tal sería el caso, si hubiéramos decidido incluir los intereses pagados dentro de las actividades de financiación–.

(2) Como veremos, los intereses y dividendos recibidos pueden incluirse alternativamente dentro de las actividades de inversión, mientras que los intereses pagados pueden considerarse como actividad de financiación. (3) Como veremos, el pago de dividendos puede presentarse alternativamente dentro de las actividades operativas.

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{ El EFE mostraría algo parecido a la información contenida en un extracto anual del conjunto de cuentas corrientes de la entidad, debidamente

{

clasificada

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La NIC 7 aconseja a las empresas que presenten los flujos de efectivo utilizando el método directo. Éste método, aunque requiere una mayor elaboración, suministra información de enorme utilidad para la proyección de los flujos de efectivo futuros, información no disponible al utilizar el método indirecto. Al respecto, cabe destacar que al disponer de información, al menos de dos periodos consecutivos, relativa al cobro de clientes, pagos a proveedores, pagos al personal, impuestos pagados..., estaremos en condiciones de estimar los flujos de efectivo por estos conceptos para periodos futuros. No obstante, en la práctica nos encontraremos con que buena parte de los estados de flujos de efectivo se presentan por el método indirecto debido fundamentalmente a su facilidad de cálculo. Si se optase por el método directo, la información acerca de las principales categorías de cobros o pagos puede ser obte-

nida fácilmente efectuando un ligero ajuste al programa informático de la entidad de forma que permita clasificar todas las transacciones que afecten al efectivo según sea la naturaleza del flujo en cuestión. Alternativamente, los distintos flujos de efectivo operativos podrían estimarse partiendo de la correspondiente partida de la cuenta de resultados, ajustándola por los incrementos o decrementos de las partidas de balance relacionadas con ella. Por ejemplo, si queremos calcular el cobro de clientes podemos partir de la cifra de ventas, restarle los incrementos de clientes o, en su caso, sumarle las disminuciones de clientes. El mismo procedimiento emplearíamos para estimar un pago. Así, por ejemplo, para el cálculo del pago a proveedores, tomaríamos la partida de gasto –compras–, para deducirle los incrementos en el saldo de proveedores o añadirle, si este fuera el caso, las disminuciones en dicho saldo. Por último, conviene resaltar que mientras la utilización de los registros con-

CUADRO 1 MÉTODO DIRECTO DEL CÁLCULO DE LOS FLUJOS DE EFECTIVO POR LAS OPERACIONES ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DE LA EMPRESA X, A 31 DE DICIEMBRE DE 20X5 (en miles de €)

20X5 FLUJOS DE EFECTIVO POR LAS OPERACIONES Cobros de clientes Pagos a proveedores Pagos al personal

20X4

37.900 (20.000) (10.000)

35.000 (19.000) (9.470)

Intereses pagados Dividendos recibidos Intereses cobrados

(1.400) 130 –

(1.600) 320 –

Impuesto a las ganancias pagado Flujos netos de efectivo procedentes de las operaciones

(1.900)

FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE INVERSIÓN Adquisición de inmovilizado material Cobros por venta de inmovilizado material Adquisición de inversiones en filiales y asociadas (neta) Flujos netos de efectivo empleados en actividades de inversión FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN Cobros por emisión de capital Disposición de préstamos a largo plazo Amortización de préstamos a largo plazo Variación neta de los préstamos a corto plazo Dividendos pagados Flujos netos de efectivo empleados en actividades de financiación Incremento de efectivo y otros medios líquidos en el periodo Efectivo y otros medios líquidos iniciales Efectivo y otros medios líquidos finales

pág 28

20X5

20X4

(1.250) 4.730

(2.600) 350 (300)

4.000 (2.500) – 250

(2.650) 1.400 800 (1.480) (150) (2.350)

(2.250) – 1.200 (750) (230) (1960)

(1.780) 300 600 900

(1.280) 470 130 600

pd

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tables de la empresa dará lugar a los cobros y pagos reales, la derivación de los flujos operativos a través del ajuste de las partidas de gasto o ingreso por las partidas por pagar o por cobrar derivadas de las actividades operativas nos llevará a unos pagos y cobros teóricos. Esto es debido a que las partidas del estado de resultados no incluyen IVA mientras que partidas de balance tales como clientes y proveedores sí lo incluyen. En los Cuadros 1 y 2 se exponen, a título meramente ilustrativo, las dos alternativas de presentación planteadas. Tanto si se opta por el método directo como por el indirecto, el cálculo de los flujos de efectivo por actividades de inversión y financiación se presentan de la misma forma. Para identificar tales flujos se puede partir de los propios registros contables de la empresa o también, en el caso de que el cálculo se efectúe por un analis-

ta externo, de los cuadros de movimientos de las partidas correspondientes que aparecen en las notas. Y es que, tanto si se trata del inmovilizado como de un préstamo o del capital social, simplemente debemos detectar qué movimientos, de entre todos los habidos en el ejercicio, han supuesto movimientos de flujos líquidos, descartando aquellos otros que o bien suponen meras anotaciones contables internas –tales como revaluaciones, traspasos entre partidas... –, o bien no afectan, en todo o en parte, al efectivo –por ejemplo, para detectar el flujo de efectivo derivado de la venta de inmovilizado tendríamos que tener en cuenta la correspondiente baja de la amortización acumulada, dado que en la columna de bajas del cuadro de movimientos del inmovilizado aparecerá el coste. Como puede verse en el Cuadro 2, en el método indirecto, el flujo neto por actividades operativas se determina co-

rrigiendo la ganancia o la pérdida, generalmente en términos netos, por los efectos de: a) Las partidas sin reflejo en el efectivo, tales como amortizaciones, provisiones, resultados por deterioro o reversión del deterioro de activos, impuestos diferidos, diferencias positivas o negativas de cambio no realizadas(4), participación en resultados no distribuidos de asociadas, intereses minoritarios...; b) Cualquier otra partida cuyos efectos monetarios se consideren flujos de efectivo de inversión o financiación –por ejemplo, pérdidas o beneficios por venta de inmovilizado–.

(4) Téngase en cuenta que la aplicación de las NIIF supone que tanto las diferencias negativas como las positivas no realizadas figuren en el estado de resultados.

CUADRO 2 MÉTODO INDIRECTO DE CÁLCULO DE LOS FLUJOS DE EFECTIVO POR LAS OPERACIONES ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DE LA EMPRESA X, A 31 DE DICIEMBRE DE 20X5 (en miles de €)

METODO INDIRECTO FLUJOS DE EFECTIVO POR LAS OPERACIONES Ganancia neta del periodo + gastos que no han supuesto movimientos de fondos – ingresos que no han supuesto movimientos de fondos MENOS incrementos en el activo corriente operativo MÁS disminución en el activo corriente operativo MENOS disminución en el pasivo corriente operativo MÁS incrementos en el pasivo corriente operativo Flujos netos de efectivo procedentes de las operaciones FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE INVERSIÓN Adquisición de inmovilizado material Cobros por venta de inmovilizado material Adquisición de inversiones en filiales y asociadas (neta) Flujos netos de efectivo empleados en actividades de inversión FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN Cobros por emisión de capital Disposición de préstamos a largo plazo Amortización de préstamos a largo plazo Variación neta de los préstamos a corto plazo Dividendos pagados Flujos netos de efectivo empleados en actividades de financiación Incremento de efectivo y otros medios líquidos en el periodo Efectivo y otros medios líquidos iniciales Efectivo y otros medios líquidos finales

pd

20X5

20X5

3.550 1.780 – (900) 100 – 200

20X4

20X4

3.300 1.305 – (835) 90 (10) 150 4.730

(3.300) 350 (300)

4.000 (2.500) – 250

(2.650) 1.400 800 (1.480) (150) (2.350)

(2.250) – 1.200 (750) 230 (1.960)

(1.780) 300 600 900

(1.280) 470 130 600

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{ La NIC 7 aconseja presentar

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c) Los cambios habidos en el capital circulante operativo; restando a los recursos generados los incrementos de capital circulante operativo y sumando las disminuciones de capital circulante operativo(5);

el EFE utilizando el método directo: suministra más

1.5. Presentación de los intereses y dividendos en el estado de flujos de efectivo

{

La NIC 7 contempla la opción de incluir el pago de dividendos dentro de los flujos de efectivo de las operaciones o, alternativamente, en los flujos de efectivo por actividades de financiación. En nuestra opinión, nos parece más adecuada la segunda alternativa en tanto que el pago de dividendos no deja de ser una aplicación más del efectivo generado por las operaciones. No obstante, para muchas de las entidades cuyos títulos cotizan en bolsa el pago de dividendos se convierte en una obligación implícita que ha llevado a algunos a considerar que deberían detraerse directamente los flujos de efectivo de las operaciones asimilándolo a un “gasto” operativo más.

(5) Por capital circulante operativo entendemos la diferencia entre activo circulante operativo y pasivo circulante operativo, entendiendo que cualquier variación en el circulante que tenga que ver con la inversión –por ejemplo inversiones financieras que formen parte de la cartera de negociación–, o con la financiación –por ejemplo préstamos a corto plazo con entidades de crédito–, no se consideran, como no podría ser de otra forma, operativa. Véase Cuadro 2.

De forma análoga, la NIC 7 considera la posibilidad de clasificar los intereses pagados, así como los intereses y dividendos percibidos como flujos procedentes de actividades de operación, entendiendo que forman parte del resultado ne-

información pero requiere una elaboración más compleja

to o, alternativamente, los intereses pagados pueden clasificarse entre las actividades de financiación, junto con la captación y reembolso de principales de deuda, incluyéndose los intereses y dividendos percibidos dentro de las actividades de inversión, junto con las inversiones financieras de las que se derivan.

1.6. Presentación del efecto de las diferencias de cambio sobre la tesorería y otros activos equivalentes Con carácter general, se podría afirmar que el incremento o decremento de los saldos de efectivo y equivalentes que figuran en dos balances consecutivos quedaría explicado por la suma de las tres categorías de flujos de efectivo. Sin embargo, y si tal fuera el caso, debería tenerse en cuenta el efecto de las diferencias de cambio sobre la tesorería y otros activos equivalentes. En este sentido, el cálculo de la variación de la tesorería y otros activos equivalentes al principio y al final del ejercicio se derivaría no sólo de la variación de los flujos de efectivo operativos de inversión y de financiación sino también del efecto de las diferencias de cambio. Con el fin de identificar claramente tal efecto, éste deberá presentarse por separado al final del estado de flujos de efectivo. Téngase en cuenta que, por regla general, los flujos de efectivo procedentes de transacciones en moneda extranjera deben convertirse a la moneda funcional de la entidad aplicando al importe en moneda extranjera la tasa de cambio entre ambas monedas en la fecha en que se produjo cada flujo en cuestión. No obstante, y dados los problemas prácticos que este criterio podría plantear ante la existencia de múltiples transacciones de esta naturaleza, la NIC 21 Efectos de las Variaciones en las Tasas de Cambio de la Moneda Extranjera permitiría la utilización de una media ponderada de las tasas de cambio de un periodo para contabilizar las transacciones en moneda extranjera.

pág 30

pd

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El Estado de Flujos de Efectivo

2. NOTAS AL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO

CUADRO 3 NOTA AL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO

Las notas al estado de flujos de efectivo deben contener información de apoyo a las partidas presentadas dentro del estado de flujos de efectivo con el fin de facilitar su comprensión o aclarar determinadas situaciones concretas. En este sentido, la entidad esta obligada a presentar información relativa a: a) La composición del saldo de tesorería y otros activos equivalentes, efectuando una conciliación de los saldos que figuran en su estado de flujo de efectivo con las partidas equivalentes en el balance. En el Cuadro 3 se presenta un ejemplo de nota al estado de flujos de efectivo: b) Cualquier importe significativo de sus saldos de efectivo y equivalentes al efectivo cuya utilización esté restringida por cualquier motivo, explicando la causa. Asimismo, en la NIC 7 se aconseja que en las notas al estado de flujos de efectivo se informe de cualquier aspecto que contribuya a una mejor comprensión por parte de los usuarios de la posición de liquidez de la entidad. Entre otras, destacamos las siguientes: c) Importe de las pólizas de crédito no dispuestas –el crédito disponible por la entidad facilitará al usuario la estimación del efectivo potencial–; d) Importes de los flujos de efectivo que incrementan la capacidad operativa, distinguiéndolos de aquellos otros que sirven para mantenerla –lo cual facilitará el cálculo de los flujos de caja libres–; e) Presentación de flujos de efectivo por segmentos de negocio o geográficos –información clave para evaluar la posición financiera por mercados geográficos o por negocios–.

pd

Las partidas de efectivo y equivalentes al efectivo se componen de caja, saldos en cuentas corrientes bancarias e inversiones en instrumentos financieros del mercado monetario de acuerdo con el siguiente detalle. (en miles de euros) 20X5 20X4 Caja y saldos con bancos 500 450 Otros activos equivalentes 400 150 Efectivo y equivalentes al efectivo, según figuran en las cuentas Efectos de las diferencias en las tasas de cambio Efectivo y equivalentes al efectivo reexpresados

3. UNA PRIMERA APROXIMACIÓN AL ANÁLISIS DEL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO Como ya se advirtió, en el análisis del estado de flujos de efectivo podemos distinguir dos fases claramente diferenciadas. Por un parte, trataremos de evaluar la capacidad de la entidad para convertir el beneficio y los recursos generados en liquidez para, en una segunda fase, analizar la aplicación de los flujos de efectivo operativos al crecimiento de la empresa, a la devolución de deuda o al pago de dividendos. Si nos centramos en la primera fase, cabría plantearse cómo puede incrementarse la capacidad de generación de flujos líquidos operativos. Al respecto, podemos afirmar que tal generación depende fundamentalmente de dos factores: por una parte del éxito económico que se concreta en el resultado obtenido y en los recursos generados y, por otra, de una adecuada gestión del circulante que trate por una parte de reducir al mínimo el consumo de tesorería originado por los incrementos de capital circulante operativo y, por otra, favorecer el aporte de tesorería vía disminuciones de capital circulante operativo. Es frecuente encontrar empresas que teniendo beneficios y generando recursos no son capaces de convertirlos en efectivo al estar materializados en incrementos de capital circulante operativo –cuya causa obedece a incrementos de almacenes, alargamiento de

900 – 900

600 – 600

plazos de cobro o a recortes en los plazos de pago a proveedores–. En otros casos, es el propio incremento de la actividad el que conduce a incrementos en el capital circulante aún manteniendo idénticos plazos de cobro o de pago. En suma, podemos afirmar que ante un déficit en la generación de flujos operativos se debe detectar el origen, identificando si obedece a una falta de rentabilidad –problema que exigirá a su vez detectar el origen de las pérdidas–, o a la deficiente gestión del circulante. En términos generales, siempre será preferible la segunda situación a la primera teniendo en cuenta que, salvo casos concretos, suele encontrarse una u otra solución a la financiación del circulante. Atendiendo a la aplicación de los flujos de efectivo generados por las operaciones, se debe valorar la relación existente entre las tres categorías de flujos. Así, a modo de ejemplo, valoraremos de forma positiva una situación en la que la generación de flujos de efectivo operativos (superávit corriente) sean suficientes para atender el crecimiento, depág

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especial Estados Financieros

volver deuda y pagar dividendos. En sentido contrario, valoraremos de forma negativa la existencia de un déficit corriente cubierto con deuda y con liquidación e inversiones. Aunque aquí hemos expuesto sólo dos situaciones, no cabe duda que el catalogo de combinaciones

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posibles entre las tres categorías de flujos líquidos es extenso, quedando a juicio del analista la evaluación de la posición financiera de la entidad. No podríamos concluir esta primera aproximación al análisis de los flujos de

CUADRO 4 AMADEUS GLOBAL TRAVEL DISTRIBUTION, S.A. ESTADO DE FLUJOS DE CAJA CONSOLIDADOS AL 31 DE DICIEMBRE (en miles de €)

FLUJOS DE EFECTIVO POR LAS OPERACIONES Beneficios de explotación + Amortizaciones Beneficios de explotación antes de cambios en el capital circulante Cuentas a cobrar Administraciones públicas Otros activos circulantes Cuentas a pagar Otros pasivos circulantes Otros pasivos Tesorería procedente de actividades operativas Impuesto sobre Sociedades pagado Flujos netos de efectivo procedentes de las operaciones FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE INVERSIÓN Adquisiciones de inmovilizado material Adquisiciones de inmovilizado inmaterial Inversiones en filiales y empresas asociadas Intereses cobrados Compra de otras inversiones financieras Compra de acciones propias Venta de acciones propias Préstamos a terceros Préstamos a empresas asociadas Tesorería obtenida de (pagada en) contratos de derivados Venta de otras inversiones financieras Dividendos recibidos Flujos netos de efectivo empleados en actividades de inversión

2003

2002

320.630 211.905

307.446 183.915

532.535 (4.067) 2.525 15.837 (17.286) 1.815 2.099 533.458 (61.825) 471.633

491.361 (23.886) (3.441) 8.190 32.029 (7.207) 4.321 501.367 (77.374) 423.993

(52.803) (89.033) (83.957) 1.813 (8.529) (96) 224 (55.652) (4.941) 12.225 2.689 9.076 5.112

(75.407) (89.797) (91.847) 3.388 (3.700) (73.098) 3.917 (1.661) (17.430) 20.004 834 10.819 7.487

(263.872) (306.491)

FLUJOS DE EFECTIVO POR ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN Disposiciones de préstamos 300.598 308.211 Amortización de préstamos (427.819) (356.257) Intereses pagados (17.928) (21.440) Dividendos pagados (29.998) (37.999) Pagos por arrendamientos financieros (9.756) (11.430) Flujos netos de efectivo empleados en actividades de financiación (184.903) (118.915) Efecto de las diferencias de cambio sobre el efectivo y equivalentes 941 1.104 Incremento (disminución) de efectivo y otros activos equivalentes 23.799 (309) Efectivo y otros medios líquidos al principio del periodo 18.302 18.611 Efectivo y otros medios líquidos al final de periodo 42.101 18.302

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efectivo sin destacar la extraordinaria información que se brinda tanto a los analistas de riesgos de las entidades de crédito, que estarán en condiciones de evaluar la holgura con la que la empresa solicitante podría hacer frente a las cuotas de un préstamo, como a los inversionistas y a la propia gerencia de la entidad que podrán evaluar la capacidad de generación de flujos corrientes que permitan el pago de dividendos y aprovechar nuevas oportunidades de crecimiento que a su vez redundarán en un incremento en la generación de flujos de efectivo en el futuro.

4. UNA APLICACIÓN PRÁCTICA Veamos a continuación un caso práctico que sirva de síntesis final a lo expuesto. Para ello partimos del estado de flujos de efectivo presentado por AMADEUS a 31 de diciembre de 2003 (Cuadro 4). Como puede observarse, la entidad ha optado por el método indirecto partiendo del beneficio de explotación al haber elegido la opción de incluir los intereses y dividendos recibidos dentro de la tesorería aplicada en las actividades de inversión y los intereses pagados dentro de la tesorería aplicada en las actividades de financiación. Asimismo, se observa cómo se presentan los dividendos en ésta última categoría de flujos líquidos. Si nos centramos en el análisis de la generación de flujos de efectivo derivados de las actividades operativas, cabe destacar el éxito económico de la entidad que se concreta en un beneficio de explotación creciente que pasa de 307,4 millones de euros a más de 320 –este análisis debe ser completado evaluando la rentabilidad, así en términos de ROA también se observa un sensible incremento pasando del 29,2% al 30,5%, incremento que obedece tanto a incrementos del margen como de la rotación–. También observamos como la política de amortización intensiva derivada de la naturaleza de los activos de la entidad conduce a que los recursos generados antes de cambios en el capital circulante se sitúen muy por encima del beneficio de explotación –alcanzando los

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El Estado de Flujos de Efectivo

491,4 millones de euros en 2002 y 532,5 en 2003–. Por último, se observa como la gestión de circulante es prácticamente neutral en la generación de flujos de efectivo –en el ejercicio 2002 ejerce un sensible efecto favorable aportando 10 millones a la generación de flujos, efecto derivado fundamentalmente del fuerte incremento de cuentas a pagar, mientras que en periodo 2003 el efecto es irrelevante–. No obstante, aunque la gestión del circulante sea poco significativa, se detectan fuertes cambios en las políticas de circulante cuyo origen debería explicarse. En este sentido, las cuentas a pagar han pasado de aportar tesorería por valor de 32 millones de euros a consumir 17 millones, los clientes han pasado de consumir tesorería por valor de 23,9 millones de euros a consumir sólo 4 millones. En suma, se trata de una entidad cuya generación de recursos se traduce por completo en flujos de efectivo por las operaciones dada la neutralidad de la gestión del circulante. En una segunda fase, el enfoque de análisis iría dirigido a evaluar la aplicación de los flujos de efectivo operativos al crecimiento de la empresa, a la devolución de deuda o al pago de dividendos, esto es, la relación entre las tres categorías de flujos. En esta línea, del estado de flujos de AMADEUS se desprende que en el periodo 2003 la generación de flujos corrientes ha sido suficiente para atender el crecimiento, reembolsar deuda y pagar dividendos, situación financiera que debemos valorar como positiva(6). En el ejercicio 2002 la situación era similar, si bien se observa una mayor aplicación de flujos líquidos a actividades de inversión, fundamentalmente por la adquisición de acciones propias para atender a los planes de remuneraciones en acciones, aplicación que ha supuesto un ligero consumo de tesorería inicial. Si atendemos a la composición de los flujos de efectivo podemos formarnos una idea inicial de la estrategia inversora de la entidad. En efecto, del estado se desprende que el esfuerzo inversor ha ido dirigido fundamentalmente a la adquisición de inmovilizado material e inmaterial, manteniendo en los

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dos periodos considerados un nivel similar, así como a la inversión en filiales y empresas asociadas(7). En cuanto al resto de inversiones cabe destacar el significativo incremento de los préstamos a terceros(8) –ajenos al grupo–, y la adquisición de acciones propias comentada anteriormente. ✽ Páginas web relacionadas: www.europa.eu.int/eur-lex www.iasb.org.uk http://ias.kpmg.com http://iasplus.com http://iasplus.deloite.es

(6) Este análisis debería completarse con el referente al apalancamiento financiero para evaluar si la política de la entidad consistente en reducir endeudamiento afecta negativamente a la rentabilidad financiera (ROE). (7) La estrategia inversora en filiales y empresas asociadas debería evaluarse estimando la rentabilidad que se deriva de las inversiones financieras. (8) En las notas se indica que se trata de un crédito concedido a tres años a una sociedad ajena al grupo a un tipo EURIBOR +5 lo cual implicaría ampliar el análisis a dicha sociedad.

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