THEMA. Unternehmensanleihen. Attraktive Alternative. in Kooperation mit

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Author: Fritzi Franke
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THEMA

Attraktive Alternative

Unternehmensanleihen

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Platzhalter

Professionelle Steuerung bringt Fonds in sichere Höhen. Der LBBW RentaMax.

Die Investmentspezialisten der LBBW

Der LBBW RentaMax ist ein Corporate Bond-Fonds mit aktivem Managementansatz. Den Anlageschwerpunkt bilden Investment Grade-Anleihen in Euro. Das langjährige Know-how unserer Fondsmanager, eigene Researchanalysen sowie eine hohe Risikostreuung im Fonds sind die wesentlichen Erfolgsfaktoren für unsere Anleger. Dahinter stehen Fondsmanager, die sich ihrer Verantwortung bewusst sind. Weitere Informationen unter www.LBBW-RentaMax.de

LBBW RentaMax R, WKN 532614, ISIN DE0005326144 (private Kunden); LBBW RentaMax I, WKN A0MU8M, ISIN DE000A0MU8M3 (institutionelle Kunden, Mindestanlage Oktober 2006 | DER FONDS 75.000 EUR). Disclaimer/Haftungsausschluss siehe bitte Seite 27. 1

EDITORIAL

Mehr Chance als Risiko

Christopher Nachtweh Redakteur DAS INVESTMENT

Anleger setzen auf Sicherheit. Nach den Erfahrungen des vergangenen Jahres wollen sie keine Risiken mehr eingehen. Dennoch wollen sie Geld verdienen. Das aber wird mit Papieren, die als sichere Häfen gelten, immer schwieriger: Staatsanleihen und Sparbücher werfen kaum noch eine Rendite ab. Einen deutlich höheren Zins bieten Unternehmensanleihen – die Zinsdifferenz zu Staatsanleihen ist so hoch wie fast noch nie. Freilich: Das Zinsplus wird auch als „Risikoaufschlag“ bezeichnet. Doch erstens lässt

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sich das Risiko über eine breite Streuung per Fonds minimieren. Zweitens werden Anleger für das leicht erhöhte Risiko derzeit fürstlich entlohnt: Die hohen Aufschläge wären nur gerechtfertigt, wenn in den kommenden Jahren jedes vierte europäische Unternehmen mit guter Bonität pleiteginge. Anleger, die nicht mit einem derartigen Horror-Szenario rechnen, finden in Unternehmensanleihen eine attraktive Alternative zu Aktien. Das vorliegende DAS INVESTMENT THEMA erklärt die Anlageklasse. 3

I N H ALT

Inhalt 6

Unternehmensanleihen Das Recht auf Zinsen Wie Corporate Bonds funktionieren. Chancen und Risiken der Anleihen von Unternehmen

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FoTo: TUI

High Yields Hoher Zins, niedrige Qualität Hochverzinsliche Papiere: Höhere Renditen bei gesteigertem Risiko

13

Kleines Rating-ABC Von AAA bis D Die Noten der Rating-Agenturen und ihre Bedeutung im Überblick

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Marktchancen Anlageklasse des Jahres Statt Staatsanleihen oder Sparbuch: Unternehmensanleihen sind günstig wie nie und sicherer als Aktien

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Interview „Der Markt übertreibt“ Rentenexperte und Buchautor Jochen Felsenheimer über eine ideale Einstiegssituation FoTo: IMAgES 100

FoTo: LANxESS

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Rating versus Spread Emotionen in Zahlen Über Renditeaufschläge bewertet der Markt die Bonität von Firmen

10 Rating-Agenturen

Die Wächter über die Anleihe-Welt Agenturen bewerten die Zahlungsfähigkeit von Unternehmen und beeinflussen den Markt 4

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I N H A LT

20 Fonds für

Unternehmensanleihen Hundert Anleihen sind besser als eine Breite Streuung, professionelle Auswahl von Anleihen: Anleger sollten per Fonds auf die Anlageklasse setzen

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FOTO: IMAGES 100

Interview „Der Anleger kann viel verdienen“ LBBW-RentaMaxFondsmanager Dietmar Zantke über das ChanceRisiko-Verhältnis und den Vorteil von Anleihen gegenüber Aktien

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Glossar Unternehmensanleihen von A bis Z Die wichtigsten Begriffe der Anlageklasse im Überblick

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Impressum Verlag: Fonds & Friends Verlagsgesellschaft mbH Goldbekplatz 3–5, 22303 Hamburg www.dasinvestment.com Telefon: +49 (40) 40 19 99-50 Telefax: +49 (40) 40 19 99-60 E-Mail: [email protected] Herausgeber: Peter Ehlers, Gerd Bennewirtz Verlagsgeschäftsführung: Peter Ehlers Chefredaktion: Sabine Groth, Markus Deselaers Autoren: Christopher Nachtweh, Andreas Scholz Bildredaktion: Claudia Kampeter Gestaltung: BE:CON – Agentur für Kommunikation GmbH, Hamburg Druck: Druckerei Hahn GmbH, Elmenhorst Titelfoto: Fotolia Diese DAS INVESTMENT-Sonderveröffentlichung ist eine kostenlose Verlagsbeilage des Magazins DAS INVESTMENT Juni 2009. Haftung: Den Artikeln, Empfehlungen und Tabellen liegen Informationen zugrunde, die die Redaktion für verlässlich hält. Die Garantie für die Richtigkeit kann die Redaktion nicht übernehmen. Die Broschüre dient der Information und ist keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Geldanlagen. © 2009 für alle Beiträge und Statistiken bei der Fonds & Friends Verlagsgesellschaft mbH. Alle Rechte vorbehalten. Nachdruck, Aufnahme in Online-Dienste und Internet sowie Vervielfältigungen auf Datenträger wie CD, DVD etc. nur nach vorheriger schriftlicher Zustimmung des Verlags.

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UN TER NEHMENSANLE IHE N

FOTO: LANXESS

Bunte Anleihenwelt Malfarben im Mörser – das niederländische Unternehmen Lanxess produziert auch Farben für Beton

Zinsen statt Dividende: Unternehmensanleihen unterscheiden sich deutlich von Aktien – im Risiko, der Chance und den Rechten der Anleger. Dafür sind sie in aller Regel klar berechenbar

D

er Unterschied zwischen einer Aktie und einer Unternehmensanleihe, auch Corporate Bond genannt, ist schnell auf den Punkt gebracht: Ein Aktionär beteiligt sich an einem Unternehmen, ein Anleihebesitzer leiht dem Unternehmen Geld. Deshalb haben Unternehmensanleihen in der Regel einen festen Zinssatz und eine Laufzeit, an deren Ende der Emittent, also der Schuldner, den geschuldeten Betrag zurückzah-

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len muss. Während bei einem Aktionär die jährliche Gewinnausschüttung (Dividende) ausfallen kann, wenn das Unternehmen Verluste schreibt, hat der Anleihegläubiger ein Recht auf seine Zinsen. Verhindern könnte die Zahlung nur ein Konkurs des Schuldners. Der Anleihebesitzer weiß also schon beim Kauf des Papiers, wie hoch sein Verdienst letzten Endes sein wird, ein Aktionär kann das nicht behaupten. Wie beim herkömmlichen Bankkredit gilt die Regel: Je schlechter es um die Finanzen des Schuldners bestellt ist, desto höhere Zinssätze muss er zahlen, und desto höher ist das Risiko für den Anleihe-Anleger. Eine Orientierung, um das Ausfallrisiko einschätzen zu können,

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UN TE RN E H M E N SA N L E I H E N bieten Rating-Agenturen, indem sie die Zahlungsfähigkeit der Schuldner benoten (mehr dazu auf Seite 10/11). So weit, so einfach. Etwas komplizierter wird die Materie dadurch, dass Anleihen an der Börse gehandelt werden und damit auch Kursschwankungen unterliegen. Die Kurse entstehen durch Angebot und Nachfrage und beziehen sich immer auf einen Nominalwert von 100 Euro.

Anleihe der französischen Bank BNP Paribas WKN: 905 768

1,51%

Durch den Börsenkurs unterstellte Liquiditätsprämie – bei dieser Anleihe: 1,51 Prozentpunkte

1,10%

Individueller Risikoaufschlag für das Unternehmen gemäß Credit Default Swap – bei BNP Paribas: 1,10 Prozentpunkte

2,25%

Rendite einer fünfjährigen Bundesanleihe: 2,25 Prozent

Fälligkeit: 22. Februar 2014

Gesamtrendite der Unternehmensanleihe an der Börse – bei dieser Anleihe: 4,86 Prozent

Notiert der Kurs bei 100 Euro (pari), kostet die Anleihe also genau den geschuldeten Betrag. Je tiefer der Kurs sinkt, desto höher steigt die Rendite – und damit die Gewinnchance. Ein Beispiel soll das illustrieren: Eine Anleihe des niederländischen Chemiekonzerns Lanxess notierte am 27. März bei 95,50 Euro und bringt einen jährlichen Zins von 4,125 Prozent bei einer Laufzeit bis zum

Renditeaufbau von Unternehmensanleihen Aus diesen Komponenten setzt sich die Rendite einer Unternehmensanleihe zusammen. Basis ist stets die vergleichbare Rendite von als risikofrei geltenden Bundesanleihen. Das Unternehmensrisiko bildet der Credit Default Swap (CDS) ab, über den die Ausfallrisiken von Unternehmen gehandelt werden (siehe auch Seite 13). Die Liquiditätsprämie ergibt sich aus der Differenz zwischen den beiden ermittelbaren Faktoren und der tatsächlich an der Börse erzielbaren Rendite. Sie gibt es, weil Unternehmensanleihen Quelle: DAS INVESTMENT derzeit sehr selten gehandelt werden.

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UN TER NEHMENSANLE IHE N 21. Juni 2012. Greift ein Anleger nun zu, bekommt er neben den Zinsen zum Laufzeitende auch den Kursgewinn von 4,50 Euro garantiert. Somit kommt er letztendlich auf eine Rendite von 5,68 Prozent – Kauf- und Depotgebühren nicht mit eingerechnet. Neben der Bonität des Schuldners spielt das Zinsniveau am Markt für die Rentenkurse eine große Rolle. Auch hier lautet die Regel: Steigt das Zinsniveau, sinken die Kurse. Sinken die Zinsen, ziehen die Kurse an. Die Ursache für dieses auf den ersten Blick paradox erscheinende Phänomen liegt darin, dass jede Anleihe mit einem festen Zinssatz ausgestattet ist. Steigt nun das allgemeine Zinsniveau, verlieren die existierenden Anleihen an Attraktivität. Nur wenn sie eine ähnliche Gesamtverzinsung bieten, werden Anleger zugreifen. Damit das geschehen kann, muss der Kurs sinken. Takt und Rhythmus für die Zinsentwicklungen kommen von den Zentralbanken. Sie bestimmen den Leitzins, der angibt, für welche Zinssätze sie über Nacht Geld an Banken verleihen. Alle 8

restlichen Schauplätze, also länger laufende Anleihen, andere Schuldner und Ähnliches, ergeben sich aus Angebot und Nachfrage der Marktteilnehmer und deren Erwartungen. Eine weitere Regel am Rentenmarkt besagt, dass die Kursschwankungen steigen, je länger das Papier noch läuft. Auch hier ist der festgeschriebene Zinssatz der Papiere der Schlüssel. So wird bei sinkendem Marktzins eine zehnjährige Anleihe deutlich wertvoller als beispielsweise eine zweijährige. Denn das langlaufende Papier garantiert seinem Besitzer den nun überdurchschnittlichen Zinssatz für einen viel längeren Zeitraum als der Kurzläufer. Im Gegenzug verliert der Langläufer bei einem Zinsanstieg am Markt besonders stark an Wert, denn sein Besitzer muss sich länger mit einem unterdurchschnittlichen Zinssatz zufriedengeben als bei einem zweijährigen Papier. Gegen Ende der Laufzeit nähert sich der Rentenkurs immer weiter der 100Prozent-Marke an. Denn zu diesem Preis wird am Ende abgerechnet. Immer vorausgesetzt, der Schuldner kann zahlen.

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TUI-Anleihen bringen derzeit mehr als 20 Prozent Rendite

FoTo: TUI

Hohe Zinsen für niedrige Qualität

Wer ein niedriges Risiko gegen höhere Renditen tauschen möchte, kann auf High Yield Bonds setzen

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ie Grenze zwischen guten und schlechten Schuldnern verläuft im B-Bereich. Zumindest gilt das für die Noten der RatingAgenturen Standard & Poor’s (S&P) und Moody’s. Trägt ein Schuldner die Note BBB (S&P) oder Baa (Moody’s), gehört er noch zu den guten Schuldnern mit Investment-Qualität. Hier ist das Risiko, Geld zu verlieren, für den Anleger besonders gering. Eine Stufe tiefer beginnt der Speculative-Grade-Bereich. Das Risiko, dass ein Unternehmen nicht zahlen kann, ist hier deutlich höher als in der InvestmentGrade-Region. Doch es wird gut bezahlt. Nicht umsonst heißen diese Anleihen auch Hochzinsanleihen oder englisch High

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HIGH YIELDS Yield Bonds. Im Durchschnitt bringen weltweite Euro-Unternehmensanleihen mit Speculative-Grade-Status derzeit Renditen von 19,5 Prozent im Jahr. Bonds mit Investment-GradeStatus rentieren mit lediglich 6,9 Prozent. Grund für diese Diskrepanz ist die derzeitige Angst der Investoren vor Risiken. Sie ließ die Kurse der High-Yield-Anleihen stärker in die Tiefe rauschen als die der guten Schuldner, um teilweise mehr als 30 Prozent. High Yield Bonds sind zwar lukrativ, aber auch definitiv nichts für den defensiven Investor. Der Unternehmenanleihenfonds LBBW RentaMax beispielsweise grenzt sich klar gegen das Feld der spekulativen Anleihen ab, weil es nicht zu seiner eher defensiven und auf absolute Erträge ausgerichteten Strategie passt. In High Yields investiert Fondsmanager Dietmar Zantke daher grundsätzlich nicht aktiv. Ins Portfolio gelangen können solche Papiere nur durch eine Herabstufung der Rating-Agenturen: Sogenannte Fallen Angels, die ihren Investment-Grade-Status verlieren, muss Zantke nicht zwangsläufig sofort verkaufen. 9

RATI NG-AGENT UREN

FoTo: IMAGE 100

Die Wächter über die Anleihe-Welt

Rating-Agenturen bewerten Anleihen nach der Schuldnerqualität. DAS INVESTMENT erklärt, wie das funktioniert und welche Macht das den Agenturen verleiht

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eider gibt es keine Statistik darüber, wie viele Unternehmen weltweit Anleihen herausgegeben haben. Aber zur Orientierung helfen ein paar Zahlen: An der Deutschen Börse sind derzeit 14.000 Anleihen notiert. An der Europa-Börse Euronext sind es sogar rund 29.000 Papiere von über 4.000 Schuldnern in mehr als 100 Ländern. 10

Rating-Agenturen haben es sich zur Aufgabe gemacht, für diesen Anleihe-Dschungel die Landkarten zu liefern. Denn sie bewerten die Schuldner mit Noten (Ratings). Der Markt besteht im Wesentlichen aus drei Teilnehmern: Moody’s ratet derzeit weltweit rund 12.000 Firmen, Standard & Poor’s (S&P) bringt es auf 6.000 und Fitch auf 1.900. Bei allen besteht die Bestnote aus dem dreifachen A. Einen Überblick über die gesamten Skalen gibt es auf Seite 13. „Ein Rating spielt eine wichtige, aber begrenzte Rolle“, sagt Martin Winn, Sprecher bei S&P

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RATI N G - A G E N T U R E N in Deutschland. „Es ist eine Meinung über die Kreditwürdigkeit und die relative Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls, sagt aber nichts aus über Marktwert oder Preisvolatilität von Wertpapieren oder deren Eignung als Investition.“ Als Orientierung taugen Ratings also – was der Markt anschließend aus den Anleihen macht, ist seine Sache. Trotzdem haben sich die Agenturen im Laufe des Jahrhunderts – John Moody gründete seine Firma im Jahr 1900 – einen enormen Einfluss auf die Anleihemärkte aufgebaut. Über ihre Noten definieren sie beispielsweise die Anlageuniversen der Fondsindustrie. So darf ein Investment-Grade-Fonds nur in Anleihen investieren, die von einer Rating-Agentur mit Investment-Grade und damit als solide eingestuft sind. Sollte ein Schuldner das Gütesiegel verlieren und als spekulativ eingestuft werden, passiert Folgendes: Der InvestmentGrade-Fonds muss unter Umständen das Papier verkaufen, und das als Fallen Angel (Gefallener Engel) bezeichnete Unternehmen muss höhere Zinsen

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zahlen, um am Kapitalmarkt überhaupt noch Kredit zu bekommen. Im Gegenzug hat ein Rising Star (Aufsteigender Stern) ein etwas leichteres und vor allem billigeres Schuldnerleben, sobald er in die InvestmentGrade-Liga aufsteigt. Etwas drastischer drückte es der US-Journalist Thomas Friedman aus, indem er sagte: „Die USA kann dich mit Bomben zerstören, und Moody’s kann dich zerstören, indem es deine Anleihen herunterstuft. Und, glaub mir, es ist nicht immer klar, wer mehr Macht besitzt.“ Im Zuge der Finanzkrise kamen Rating-Agenturen in die Kritik, weil sie auch sogenannte strukturierte Wertpapiere bewerten. Sie hatten vor der Krise verbrieften und mehrfach ummodellierten amerikanischen Hypothekenkrediten die Bestnote erteilt, ohne die Papiere wirklich verstanden zu haben. Papiere, die heute nicht mehr viel wert sind. Politiker und Anleger rufen nun verstärkt nach einer öffentlich-rechtlichen europäischen Rating-Agentur, die die anderen Agenturen kontrolliert – vor allem die Zuverlässigkeit ihrer Ratings. 11

RATI NG VER SU S SPRE A D

R

atings bieten Rentenanlegern einen Anhaltspunkt bei der Auswahl der richtigen Schuldner. „Sie basieren auf Tatsachen, nicht auf Marktstimmungen“, sagt Martin Winn, Sprecher der Rating-Agentur Standard & Poor’s (S&P).

mensanleihen und Staatsanleihen mit gleicher Duration, also Kapitalbindungsdauer“, erklärt Matthias Schlecker, CreditSpread-Spezialist von der Beratungsfirma IFB in Köln. Am einfachsten ablesen lässt sich der Spread einer Anleihe am Credit Default Swap (CDS). CDS werden als Versicherungen gegen einen möglichen Ausfall einer Anleihe täglich an der Börse gehandelt und liefern damit ein häufig schnelleres Bild über die Kreditwürdigkeit eines Unternehmens, als es Ratings könnten. Sie drücken aus, wie Marktteilnehmer die Bonität eines Unternehmens einschätzen. Je höher der Spread, desto höher soll das Unternehmen ihrer Meinung nach seine Schulden verzinsen, desto schlechter ist also dessen mutmaßliche Bonität. Das Problem an der Sache: Wie alle Emotionen können Credit Spreads über- oder untertrieben sein und somit Fehlsignale liefern. Vorsicht ist angebracht, und ein offizielles und eben sachlicheres Rating ist in jedem Fall mit hinzuzuziehen.

An der Börse lassen sich die Gefühle der Marktteilnehmer sehr leicht ablesen. Klare Hinweise liefert sie auch für die Bewertung von Unternehmensanleihen Nun besagt jedoch die alte Börsenweisheit „Der Markt hat immer recht“, dass es nicht verkehrt ist, auch auf Marktstimmungen einzugehen. Schließlich kann ein Rating noch so gut sein. Wenn die breite Masse der Meinung ist, der Delinquent werde demnächst ein finanzielles Problem bekommen, schicken sie den Kurs der Anleihen trotzdem in den Keller. Um zu erkennen, was der Markt glaubt, hilft der Credit Spread, auf Deutsch: die Kreditspanne. „Sie ergibt sich aus der Renditedifferenz zwischen börsengehandelten Unterneh12

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FOTO: GERD ALTMANN-GERALT / PIXELIO.DE

Emotionen in Zahlen

IllU: pHoToDISC

R AT I N G - A B C

Das Rating-ABC Die Tabelle zeigt, welche Noten die drei führenden Rating-Agenturen für Anleihen vergeben und was sie bedeuten Votum

S&P

Höchste Bonität, nahezu kein Ausfallrisiko Hohe Zahlungswahrscheinlichkeit, geringes Ausfallrisiko Angemessene Deckung der Schuld, verändertes wirtschaftliches Umfeld kann sich negativ auswirken Angemessene Deckung der Schuld, bei verändertem wirtschaftlichem Umfeld nicht ausreichend geschützt Mäßige Deckung von Zins und Tilgung Geringe Deckung von Zins und Tilgung Niedrigste Qualität, akute Gefahr des Zahlungsverzugs Schuldner ist ausgefallen

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Moody‘s

Fitch

AAA

Aaa

AAA

AA+ AA AAA+ A ABBB+ BBB BBBBB+ BB BBB+ B BCCC+ CCC CCC-

Aa1 Aa2 Aa3 A1 A2 A3 Baa1 Baa2 Baa3 Ba1 Ba2 Ba3 B1 B2 B3 Caa1 Caa2 Caa3 – – –

AA+ AA AAA+ A ABBB+ BBB BBBBB+ BB BBB+ B BCCC+ CCC CCCDDD DD D

D

InvestmentGrade

SpeculativeGrade

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MARKT C HANC EN

Anlageklasse des Jahres Darf’s ein bisschen mehr sein? Staatsanleihen, Sparbücher und Tagesgeldkonten werfen kaum noch Zinsen ab. Unternehmensanleihen locken dagegen mit satten Renditen 8% Deutsche Staatsanleihe 5 Jahre 7%

Euro IG Corporates (ML Index EN00)

6%

5%

4%

3%

2% 01/03

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01/06

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Mini-Rendite oder stattlicher Ertrag Rendite deutscher Staatsanleihen mit fünfjähriger Restlaufzeit im Vergleich zur Rendite von europäischen Investment-GradeAnleihen: Von Unternehmen gibt es derzeit mehr als doppelt so viel Rendite wie vom Staat Quelle: LBBW

E

ine Anleihe von Daimler mit einer Laufzeit bis 2015 bringt über 8 Prozent jährlich, beim französischen Autobauer Renault sind es bei einer Laufzeit bis 2012 fast 10 Prozent. Bei Anleihen internationaler Großbanken sind gar regelmäßig zweistellige Renditen drin. Das ist eine Menge im Vergleich zu dem, was Staatsanleihen bringen. Nach satten Kursgewinnen 2008 befinden sich 14

die Zinsen für Bundesanleihen und vergleichbare Staatspapiere auf so tiefem Niveau, dass Anleger nicht mehr als einen Kapitalerhalt von ihnen erwarten dürfen. „Vergleicht man die aktuellen Renditen von Bundesanleihen mit den Renditen, die es an den Märkten für Unternehmensanleihen gibt, überrascht es nicht, dass sich am Markt die Stimmen mehren, die in Investment-Grade-Anleihen die Anlageklasse des Jahres sehen“, kom-

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M A R KT C H A N C E N mentiert Uwe Burkert, Leiter des Credit-Researchs bei der Landesbank Baden-Württemberg. Mit „Investment Grade“ bewerten Rating-Agenturen Anleihen von Unternehmen, die sie als solide und somit relativ sicher einstufen (siehe auch Seite 13). Und tatsächlich ist der Renditeaufschlag für solche Unternehmensanleihen, im Fachjargon Spread, so hoch wie fast noch nie in der Vergangenheit. Gut 3 Prozentpunkte mehr als Staatsanleihen bieten Investment-Grade-Papiere derzeit im Schnitt an Zins. Im Herbst 2004 waren es gerade 0,5 Prozent. Mit diesen Aufschlägen lassen sich Investoren das zusätzliche Risiko bezahlen, das sie eingehen, wenn sie auf Anleihen von Unternehmen setzen. Denn wenn das Unternehmen doch pleitegeht, geht der Anleihebesitzer leer aus. Dieses Risiko ist angesichts der aktuellen Konjunkturflaute nicht gerade klein. Die RatingAgenturen Standard & Poor’s (S&P) und Moody’s rechnen damit, dass im laufenden Jahr eine Rekordzahl von Firmen Insolvenz anmeldet. S&P erwartet, dass in diesem Jahr rund jedes

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zehnte westeuropäische Unternehmen minderer Bonität als Schuldner ausfallen wird. Vergangenen November betrug die Ausfallrate für schwache Schuldner aufs Jahr gerechnet noch 3 Prozent. Auch fürs kommende Jahr erwarten die S&P-Analysten eine zweistellige Ausfallquote. Auch bei Investment-GradeAnleihen sollen die Ausfälle der Agentur zufolge steigen – aber in geringerem Maße. Doch der Markt hat diese Ausfälle längst einkalkuliert. Weil Anleger alles abgestoßen haben, was auch nur entfernt mit Risiko zu tun hatte, sind die Kurse von Unternehmensanleihen so tief gefallen, dass die Risikoaufschläge ihr Rekordniveau erreicht haben. Die problemlosen Schuldner nahmen sie dabei einfach in Sippenhaft. Die aktuellen Risikoaufschläge implizieren, dass in den kommenden fünf Jahren zwischen 10 und 13 Prozent der europäischen Schuldner mit einem Baa-Rating von Moody’s ausfallen werden. Im historischen Schnitt lag diese Ausfallwahrscheinlichkeit bei gerade 1,4 Prozent. Der Spitzenwert der Ausfälle von mit Baa 15

MARKT C HANC EN bewerteten Anleihen lag bei 2,0 Prozent – im Jahr 1938. „Dieses Horrorjahr müsste sich fünfmal wiederholen, damit so viele Anleihen ausfallen, wie der Markt momentan annimmt“, kommentiert Burkert. Zwar schließt der Kreditstratege nicht aus, dass ein Anstieg der Ausfallraten oder spektakuRenditeaufschlag in Basispunkten

500

zum jetzigen Zeitpunkt. Das sehen auch andere Rentenexperten so. In einem aktuellen Report rät die britische Barclays Bank Anlegern, Anleihen von Unternehmen hoher Qualität ins Portfolio zu nehmen; die Strategen der US-Bank Morgan Stanley sind überzeugt, dass Anleger für das gegenüber Autos 23,6%

450 Basisindustrie 27,4%

400 350

Investment-Grade-Anleihen gesamt 23,6%

Finanzen 19,1%

300

Telekom 21,6% Nicht-zyklische Konsumgüter 18,2%

250 200

Versorger 19,5%

150 100

Rating

AA

AA-

A+

A

A-

BBB+

BBB

Angst vor dem Ausfall Ausfallwahrscheinlichkeit von Firmensanleihen aus unterschiedlichen Branchen Ende März 2009 (Prozentzahlen) sowie Renditeaufschläge (vertikale Achse) und durchschnittliches Rating (horizontale Achse): Um die aktuell hohen Aufschläge zu rechtfertigen, müsste fast ein Viertel Quelle: LBBW der Unternehmen mit Investment-Grade pleitegehen. läre Pleiten großer Unternehmen die Risikoaufschläge erneut auf Spitzenwerte treiben. Dennoch spreche das hohe absolute Niveau für einen Einstieg 16

Staatsanleihen höhere Risiko mehr als entschädigt werden. „In der aktuellen Situation, wo vieles billig aussieht, sind Unternehmensanleihen von hoher

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M A R KT C H A N C E N Qualität der beste Platz, um sich konstante Dividenden und zulängerfristig zu verstecken“, ermindest auf die Aussicht auf klärt Morgan-Stanley-Analyst wieder wachsende Gewinne Rizwan Hussain. angewiesen sind, damit ihre Schließlich sind die BilanAktien steigen, reicht für Kupon zen vieler Unternehund Rückzahlung inmen trotz der Wirtklusive möglicher schaftskrise heute bei Kursgewinne bei UnWeitem nicht so beternehmensanleihen lastet wie während in der Regel, dass alles der schwierigen Phase so bleibt, wie es ist. nach der JahrtausendSelbst bei sinkendem wende. So liegt die Gewinn oder vorüVerschuldung in Eubergehendem Verlust ropa etwa 30 Prozent wird ein Unternehniedriger als vor dem men seine Schulden >> Viel SparPlatzen der Technoloin der Regel bedienen. potenzial, gieblase. Zudem haben Dietmar Zantke, um Kredite viele Unternehmen Fondsmanager des weiter zu genügend Luft, um LBBW RentaMax, ist bedienen ihre Verpflichtungen überzeugt: „Die RisikoUwe Burkert, LBBW den Anleihebesitzern aufschläge sind so gegenüber auch in Zeiten gerinenorm, da sind Unternehmensgerer Einnahmen zu erfüllen. anleihen attraktiv, selbst wenn LBBW-Analyst Burkert: „Die sich das wirtschaftliche Umfeld Dividendenpolitik und Aktinoch verschlechtert.“ Vor allem enrückkäufe der vergangenen Anleihen wenig konjunktursenJahre bieten Firmen aus dem sibler Branchen hält Zantke für Investment-Grade-Universum über Gebühr günstig. Sie bieten klares Einsparpotenzial.“ trotz hoher Sicherheit RendiHier zeigt sich eine weiten zwischen 4 und 5 Prozent tere Stärke der Anlageklasse in – gegenüber einer Rendite von der aktuellen Situation: WähStaatsanleihen mit vergleichrend Aktionäre in der Regel barer Laufzeit von gerade 2,3 auf steigende oder zumindest Prozent.

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I N TER VIEW

„Der Markt übertreibt definitiv“ Wer einen Knuff vertragen kann, sollte die niedrigen Kurse von Unternehmensanleihen jetzt nutzen, meint Jochen Felsenheimer. Der Rentenexperte leitete bis vor kurzem die Rentenabteilung der Hypovereinsbank, ist jetzt beim Finanzdienstleister Assénagon für die Rentenanalyse zuständig und schrieb mehrere Fachbücher zu diesem Thema.

DAS INVESTMENT: Nicht selten hört man die Aussage, Unternehmensanleihen seien derzeit interessanter als Aktien. Ist da was dran? Jochen Felsenheimer: Jede Menge. Das wichtigste Argument ist dabei wohl, dass die Kurse von Unternehmensanleihen denen von Aktien vor allem in Krisenzeiten vorauslaufen. Sie werden sich also auch eher erholen als die Aktienkurse. Das war in früheren Krisen immer gut zu beobachten. DAS INVESTMENT: Warum ist das so? 18

Felsenheimer: Ein Aktionär muss Gewinne sehen, um Geld zu verdienen. Einem Anleihebesitzer reicht es aus, wenn das Unternehmen überlebt. Denn dann bekommt er seine Zinsen und die Rückzahlung. Die Erkenntnis, ob ein Unternehmen eine Krise überlebt, setzt sich immer eher durch als die Aussicht auf neue Gewinne, deshalb steigen die Anleihenkurse auch eher als die Aktien. DAS INVESTMENT: Die Kurse von Unternehmensanleihen haben sich sehr schlecht entwickelt, die Risikoaufschläge für

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INTERVIEW die Zinsen notieren auf extremen Hochs. Zu Recht? Felsenheimer: Absolut nicht. Im Augenblick suggerieren die Märkte, dass in den kommenden fünf Jahren bis zu 15 Prozent aller guten Schuldner pleitegehen. In der Zeit von 1970 bis 2008 lag diese kumulative Ausfallrate für Fünf-Jahres-Abschnitte aber im Durchschnitt unter einem Prozent. Und selbst während der großen Depression in den 30er Jahren wurden die gerade eingepreisten Ausfallraten nicht erreicht. Der Markt übertreibt definitiv. DAS INVESTMENT: Wie kommt so etwas? Felsenheimer: Vor zwei Jahren waren die Kurse viel zu hoch und die Risikoprämien entsprechend zu niedrig. Jetzt haben wir dieses Szenario aber verlassen, und der Markt sucht sein neues Gleichgewicht. Da gehören Über- und Unterschießen dazu, denn niemand weiß genau, wo das neue Gleichgewicht liegt. DAS INVESTMENT: Das ist aber absolut nichts für sensible Anleger.

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Felsenheimer: Sie werden für das Risiko gut bezahlt. Gerade für Investoren mit langfristiger Ausrichtung ist diese Situation ideal. Denn die Zinsaufschläge für Unternehmensanleihen sind nicht nur wegen der gestiegenen Pleitegefahr der Unternehmen so hoch. Sie enthalten auch Aufschläge für die hohen Kursschwankungen und dafür, dass der Börsenhandel derzeit extrem dünn ist, also eine Liquiditätsprämie. Wer in diesen Tagen Anleihen kauft und einfach liegen lässt, kann diese Prämien nutzen und auf die Kursschwankungen pfeifen. DAS INVESTMENT: Welche Branchen sind denn besonders kaufenswert? Felsenheimer: Offensichtlich gibt es gerade einen Trend zu Nichtzyklikern, wie TelekomGesellschaften oder Versorger. Das ist in den Kursen jedoch weitgehend eingepreist. Besser ist es, die Schuldner einzeln auszuwählen. Unternehmen, die einen nachhaltigen Refinanzierungsbedarf haben, sollten dabei gemieden werden. Das gilt beispielsweise für Autoproduzenten. 19

F ON DS FÜR U NTERNE HME N S A N LE IHE N

Hundert Anleihen sind besser als eine Unternehmensanleihen schwanken deutlich weniger als Aktien und bringen mehr als Staatsanleihen. Den Zinsvorteil bezahlen Anleger jedoch mit zusätzlichem Risiko. Das lässt sich am besten durch breite Streuung und sorgfältige Auswahl begrenzen. Beides liefern Fonds

W

er statt einer Staatsanleihe eine Unternehmensanleihe kauft, um einen höheren Kupon zu kassieren, kann eine böse Überraschung erleben. Denn Unternehmensanleihen können ausfallen. Enron, Ahold, Worldcom und Swissair zählen zu den prominenten Beispielen für Unternehmen, die ihre Schulden nicht mehr bezahlen konnten. Zwar ist das Ausfallrisiko von Unternehmensanleihen guter Qualität nicht groß; doch kaum ein Privatanleger ist in

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der Lage, es im Einzelfall exakt einzuschätzen. Ohne genaue Analyse der Bilanz wird ein Investment zur Wette, die im schlimmsten Fall mit dem Verlust des Einsatzes endet. Wer an die Überlegenheit von Unternehmensanleihen glaubt, sollte auf Fonds zurückgreifen, denn der Fondsmanager streut das Vermögen breit über viele Schuldner. So setzt etwa der LBBW RentaMax (WKN: 532 614) im Schnitt auf Anleihen von etwa 100 europäischen Unternehmen guter Qualität. Die größten Positionen haben ein Gewicht von weniger als 3 Prozent des Fondsvermögens. Für den Fall, dass doch einmal ein Schuldner ausfällt, verliert der Fonds also im Maximum weniger als 3 Prozent – bei einer aktuellen Rendite von über 5 Prozent zwar ärgerlich, aber notfalls zu verschmerzen. Bislang hat Fondsmanager Dietmar Zantke allerdings noch keinen Ausfall einer Anleihe in seinem Portfolio zu verkraften gehabt. Gerade in Zeiten großer Unsicherheit gewinnt das professionelle Management eines Unternehmensanleihen-Portfolios an Bedeutung. „Dann wird

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FO N DS FÜR UN TE RN E H M E N SA N L E I H E N es wichtiger, die passenden Anleihen auszuwählen und die verschiedenen Laufzeiten richtig zu mischen“, erklärt Werner Hedrich, Chefanalyst der FondsRating-Agentur Morningstar. Die Manager und ihre ResearchAbteilungen orientieren sich

erfolgreich, wenn wir früher als die Agenturen die Entwicklungen prognostizieren.“ So stieg der Fondsmanager schon früh fast vollständig aus Bankanleihen aus – ein Schritt, mit dem er den Fonds über das Jahr 2008 mit 0,7 Prozent im Plus hielt. Im besten Fall vermeidet 50 45,6% Durchschnitt Rentenfonds der Fondsmanager EUR Unternehmensanleihen 40 Verluste fast vollLBBW RentaMax R 30 ständig. Im Maxi20 mum verlor etwa 10 der LBBW RentaMax 6,1 Prozent, 0 0,7% während einzelne -10 Anleihen seines -20 I nve st me nt u n i-30 versums um über 12.03.07 30.03.09 12.03.01 12.03.04 30 Prozent nachVöllig losgelöst gaben. Entwicklung des LBBW RentaMax (WKN: 532 614) Aktuell bleibt seit Auflage im Vergleich zum Durchschnitt aller Zantke defensiv: Fonds mit Schwerpunkt Euro-Unternehmensanleihen: Den Einbruch nach der Jahrtausendwende Vor allem Anleihat Fondsmanager Dietmar Zantke ebenso gut hen konjunkturüberstanden wie die Korrekturen im Herbst 2008 unabhängiger Quelle: Eurofonds Datenbanken Branchen wie Tenicht allein an den Noten der lekommunikation und VersorRating-Agenturen (siehe auch ger gewichtet er hoch. Zudem Seite 10), sondern nehmen die setzt er auf Branchen, die er für Unternehmen selbst unter die übertrieben abgestraft hält: Gut Lupe. Zantke, der mit dem Kre10 Prozent des Fondsvermögens dit-Team der LBBW zusammenstecken derzeit in Anleihen aus arbeitet: „Wir sind nur dann dem Automobilsektor.

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I N TER VIEW

„Der Anleger kann viel verdienen“ Dietmar Zantke, Fondsmanager des LBBW RentaMax, über ein attraktives Chance-Risiko-Verhältnis, Selbstdisziplin und den Vorteil von Anleihen gegenüber Aktien

DAS INVESTMENT: Immer mehr Experten sehen in Unternehmensanleihen die Anlageklasse des Jahres. Derweil sagen die Rating-Agenturen Rekordausfälle voraus, und auch die Märkte rechnen mit reichlich Pleiten. Wie passt das zusammen? Dietmar Zantke: Sehr gut. Die Risikoaufschläge, die Sie ansprechen, sind hoch wie nie. Das ist erst einmal positiv und nicht negativ, denn der Anleger kann 22

dadurch viel verdienen. Bei Anleihen aus dem InvestmentGrade-Bereich implizieren die aktuellen Aufschläge, dass in den kommenden fünf Jahren rund 25 Prozent der europäischen Firmen pleitegehen. Dabei reden wir von großen, soliden Unternehmen, die von den Rating-Agenturen als sichere Schuldner eingestuft werden. Jeder, der diese Zahl für zu hoch hält, findet bei qualitativ hochwertigen Anleihen eine attraktive Investmentgelegenheit. DAS INVESTMENT: Investieren Sie ausschließlich im Investment-Grade-Bereich?

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INTERVIEW Zantke: Ja. Aktiv kaufen wir nur Anleihen aus diesem Bereich. Grundsätzlich darf ich aber auch in hochverzinsliche Anleihen investieren. Ich muss also nicht sofort verkaufen, wenn die Agenturen ein Unternehmen herabstufen und ich die Anleihe weiter für attraktiv halte. DAS INVESTMENT: Welche zum Beispiel? Zantke: Ich schließe nicht aus, dass beispielsweise Emittenten aus dem Automobilsektor ihren Investment-Grade-Status in den kommenden Monaten verlieren, wenn die Gewinne weiter so drastisch einbrechen. Das haben wir gerade bei Renault gesehen. DAS INVESTMENT: Rund 10 Prozent des Fondsvolumens investieren Sie derzeit in Autoanleihen. Nach welchen Grundsätzen stellen Sie Ihr Portfolio zusammen? Zantke: Autoanleihen zählen nach Branchengesichtspunkten nicht zu meinen Favoriten. Wenn aber eine dreijährige Anleihe von Daimler wie im November vergangenen Jahres einen Risikoaufschlag bie-

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tet, der einer Insolvenz-Wahrscheinlichkeit von 30 Prozent entspricht, greife ich zu. Da ist das Chance-Risiko-Verhältnis einfach zu attraktiv. DAS INVESTMENT: Sie betreiben Bond-Picking? Zantke: Ja. Das Entscheidende ist für mich jedoch die Analyse der Gesamtwirtschaft. Nach ihr richten sich meine generelle Risikobereitschaft und die Branchengewichtung. So läuft es beispielsweise in Boom-Zeiten regelmäßig gut für Maschinenbauer und Autohersteller. Entsprechend viele Kredite bekommen Unternehmen dieser Sektoren. Kommt dann der Abschwung, wird es für einige dieser Unternehmen schwierig. Mein Ziel ist, derartige Entwicklungen frühzeitig vorauszusehen. Aufgrund des starken Volumenzuwachses von Kreditersatzprodukten wie etwa Credit Default Swaps wurde 2006 eine defensivere Positionierung vorgenommen. Ab Mitte 2007 hatten wir daher kaum Finanzanleihen im Portfolio. Indexorientierte Fonds dagegen sind mit rund 60 Prozent in Finanztitel investiert. 23

I N TER VIEW DAS INVESTMENT: Worauf setzen Sie stattdessen? Zantke: Aktuell setze ich vor allem auf defensive Branchen wie Telekommunikation und Versorger. DAS INVESTMENT: Sind Anleihen von Eon, Électricité de France und RWE, die Sie hoch gewichten, so etwas wie ValueWerte unter den Anleihen? Zantke: Sie sind zumindest Standardwerte mit klar defensivem Charakter …

bei der Branchengewichtung relativ nah am Vergleichsindex investiert, steht bei uns der Fondsmanager im Mittelpunkt. Das heißt, ich als Fondsmanager habe sämtliche Freiheiten, um mit dem Fonds meine Meinung umzusetzen. Das schafft Identifikation mit dem Fonds und die nötige Selbstdisziplin. Während Sie in anderen Häusern häufig keinen Verantwortlichen finden, wenn es mal nicht läuft, können Sie mir in einem solchen Fall die Ohren

>> Ich habe die PerformanceVerantwortung. Wenn es mal nicht läuft, können Sie mir daher die Ohren lang ziehen. Aber natürlich bin ich es auch gern gewesen, wenn es gut gelaufen ist. Dietmar Zantke, LBBW Asset Management

DAS INVESTMENT: … die Sie gegenüber dem Vergleichsindex klar übergewichten? Zantke: In der Tat. Anders als viele Häuser, bei denen ein Team aus Branchenanalysten die attraktivsten Anleihen aus jedem Segment heraussucht und 24

lang ziehen. Natürlich bin ich es auch gern gewesen, wenn es gut gelaufen ist. DAS INVESTMENT: Ohne Sie läuft also nichts? Zantke: Das kann man so nicht sagen. Natürlich sind wir ein

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INTERVIEW Team, das sich über Ideen austauscht. Und ich bin auf meine internen Kreditanalysten und die aus dem Credit-Team

>> Bislang haben wir gemeinsam sehr gute Arbeit geleistet. Seit dem Start 2001 habe ich keinen einzigen Kreditausfall zu beklagen. Dietmar Zantke, LBBW Asset Management

der LBBW angewiesen. Gerade wenn es darum geht, meine Branchengewichtung mit Einzeltiteln zu füllen, komme ich um die detaillierte Analyse der einzelnen Unternehmen nicht herum. Das kann ich nicht allein machen. Bislang haben wir gemeinsam sehr gute Arbeit geleistet. Als Fondsmanager seit dem Start des Fonds 2001 habe ich keinen einzigen Kreditausfall zu beklagen.

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DAS INVESTMENT: Einer Ihrer Fondsmanagerkollegen empfindet es als besondere Herausforderung, dass man bei Unternehmensanleihen zwar alles verlieren, aber immer nur begrenzt gewinnen kann. Zantke: Das ist für eine einzelne Anleihe sicher zutreffend. Für einen Fonds gilt das natürlich nicht. Aber das Profil von Anleihen ist im Gegensatz zu dem von Aktien tatsächlich schwarz-weiß – entweder es gibt das Unternehmen zur Fälligkeit der Anleihe noch, oder nicht. Wenn es, was die Regel ist, nicht pleitegeht, kann ich schon heute ausrechnen, was ich zur Fälligkeit verdienen werde. Das ist ein Vorteil gegenüber Aktien. Bei denen wissen Sie niemals, was nach drei Jahren herauskommt. DAS INVESTMENT: Und – was kommt bei den Anleihen in Ihrem Fonds heraus? Zantke: Aktuell liegt die durchschnittliche Rendite bei 5,3 Prozent. Daraus ergibt sich eine erwartete Fondsperformance von knapp 5 Prozent nach Kosten gegenüber einer Rendite von 2,3 Prozent bei einer Bundesanleihe mit gleicher Restlaufzeit. 25

GLOSSAR

Unternehmensanleihen von A bis Z Ausfallrate (englisch Default Rate): Prozentsatz der Unternehmensanleihen, deren Schuldner zahlungsunfähig werden. Bonität: Zahlungsfähigkeit des Unternehmens. Wird von den Rating-Agenturen bewertet und spiegelt sich im Renditeaufschlag oder Spread. Corporate Bonds: Englische Bezeichnung für Unternehmensanleihen; in der Regel sind mit dem Begriff ausschließlich Investment-Grade-Anleihen gemeint. Weitere Bezeichnung: Credit.  High Yield: Hochverzinste Anleihen mit einem Rating unter Investment-Grade. Kurs: Über die Laufzeit kann der Kurs von Anleihen vom Nennwert abweichen. Gründe sind Änderungen der Bonität oder des Zinsniveaus. Damit ändert sich auch die Rendite. Am Ende der Laufzeit gibt es den Nennbetrag zurück. 26

Laufzeit: Anleihen haben eine feste Laufzeit, an deren Ende Anleger den Nennwert zurückgezahlt bekommen. Nennwert: Anleihen haben stets einen festen Nennwert von 100, zu dem sie ausgegeben und zurückgezahlt werden. Rating: Bewertung von Schuldnern durch die Agenturen Fitch, Moody’s und Standard & Poor’s. Anhaltspunkt für das Risiko einer Anleihe. Rendite: Die Rendite einer Anleihe ist der jährliche Ertrag bis zur Fälligkeit. Er ergibt sich aus dem Kupon und dem Kurs der Anleihe. Spread: Renditeaufschlag gegenüber sicheren Staatsanleihen, meist angegeben in Basispunkten. Ein Basispunkt  entspricht einem Hundertstel Prozentpunkt.  Zinskupon: Kurz Kupon. Festgelegter jährlicher Zinssatz für die gesamte Laufzeit einer Anleihe.

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Die LBBW Asset Management GmbH ist eine 100 %ige Tochter der größten deutschen Landesbank, der Landesbank Baden-Württemberg (LBBW). Sie übernimmt im LBBW-Konzern die zentrale Verantwortung für das institutionelle Asset Management. Zu den Kunden der LBBW Asset Management zählen unter anderem Sparkassen, Banken und Unternehmen, Versicherungen, Versorgungskammern und Stiftungen. Aber auch Privatkunden können profitieren. Private Anleger können über Publikumsfonds und spezielle Anteilklassen investieren. LBBW Asset Management GmbH Kronenstraße 20 70173 Stuttgart www.lbbw-am.de [email protected]

Diese Broschüre und enthaltene Anzeigen sind kein Angebot und keine Empfehlung zum Kauf des beworbenen Fonds. Alleinige Grundlage für den Anteilerwerb ist der jeweils gültige Verkaufsprospekt. Den Verkaufsprospekt mit Risikohinweisen und weiteren Informationen erhalten Sie von Ihrem Berater der Baden-Württembergischen Bank, Ihrer Sparkasse oder von der Baden-Württembergischen Investmentgesellschaft mbH, Postfach 100351, 70003 Stuttgart, Telefon +49 (0)711 22910-3102, Telefax +49 (0)711 22910-9198, E-Mail: [email protected]

Die Investmentspezialisten der LBBW

Spektakuläre Leistungen verdienen eine hohe Bewertung. LBBW Dividenden Strategie Euroland.

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Bei der Auflegung dieses klassischen Stock-Picking-Fonds mit Fokus auf Aktien aus dem Euro-Raum war er einer der Ersten, der das Thema »Dividende« in den Vordergrund gestellt hat. Dass diese Strategie aufgeht, beweisen seine enorme Performance und vielfache Auszeichnungen unabhängiger Fachleute. Weitere Informationen unter www.lbbw-am.de

Ausschüttende Variante: LBBW Dividenden Strategie Euroland R, WKN 978041, ISIN DE0009780411. Thesaurierende Variante: LBBW Dividenden Strategie Euroland RT, WKN A0NAUL, ISIN DE000A0NAUL6. Disclaimer/Haftungsausschluss siehe bitte Seite 27.