Solventis Beteiligungen Research

13. September 2017

Ulf van Lengerich Tel.: +49 (0) 6131 – 48 60 654 [email protected]

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Oliver Luckenbach Tel.: +49 (0) 6131 – 48 60 653 [email protected]

H1‘2017: FFO-Prognose bestätigt – DEMIRE 2.0 beginnt zu greifen

Kaufen (Kaufen) 4,90 € (5,20 €) 3,71 € DE000A0XFSF0 201,9 54,26 Prime Standard www.demire.ag

Kennzahlen in Mio. €

Netto-Mieterlöse Nettomietergebnis EBIT* FFO v. Minderheiten FFO n. Minderheiten FFO n. M. je Aktie FFO n. M./Kurs Ergebnis je Aktie KGV Dividende je Aktie Dividendenrendite NAV** NAV je Aktie** Kurs/NAV Net-LTV EK-Quote

Dennis Watz Tel.: +49 (0) 6131 – 48 60 652 [email protected]

DEMIRE Deutsche Mittelstand Real Estate AG

Kursziel Kurs (12.09.2017) ISIN Marktkapitalisierung (Mio. €) Anzahl Aktien (Mio. Stück) Marktsegment: Homepage:

Klaus Schlote Tel.: +49 (0) 6131 – 48 60 651

2016 2017e 2018e 2019e 76,4 73,0 76,0 78,7 58,6 56,9 62,3 65,3 83,5 59,0 59,1 57,2 8,1 10,0 20,0 25,0 2,7 2,5 10,0 15,0 0,05 0,05 0,18 0,28 1,4% 1,3% 4,9% 7,5% 0,45 0,32 0,43 0,46 7,9 11,6 8,6 8,1 0,00 0,00 0,00 0,00 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 312,5 332,7 385,6 420,9 4,60 4,90 5,38 5,90 -22,8% -24,3% -31,0% -37,1% 62,8% 61,0% 58,6% 56,9% 28,2% 30,2% 31,9% 33,6%

* inkl. Marktwertveränderungen von Immobilien ** voll verwässert, 67,89 Mio. Aktien

DEMIRE veröffentlichte am 31.08. die Zahlen für das erste Halbjahr 2017. Der FFO (v. Minderheiten) lag bei 4,9 Mio. € (Q1‘2017: 2,0 Mio. €, H1‘2016: 5,5 Mio. €). Die Guidance für 2017 mit FFO von 8 - 10 Mio. € (v. Minderheiten) wurde bestätigt. Das Maßnahmenprogramm DEMIRE 2.0 beginnt zu greifen und wir rechnen mit FFO von mind. 10 Mio. €. Die NAV-Entwicklung ist hingegen etwas schwächer als von uns erwartet. Entsprechend reduzieren wir unsere NAV-Prognose für 2017 (=Kursziel) auf 4,90 € (bisher: 5,20 €). Mit einem NAV-Discount 2017e von 24% ist die Gesellschaft unverändert günstig bewertet. Wir empfehlen die DEMIRE-Aktie mit Kursziel 4,90 € (bisher: 5,20 €) zum Kauf. Nach dem schwächeren Jahr 2017 dürfte der FFO in 2018 deutlich steigen. Allein die eingesparten Zinsen aus der vorzeitigen Refinanzierung der Anleihe führen zu höheren FFO (v. Steuern) um 5,6 Mio. €. Zudem rechnen wir mit positiven Effekten aus dem Effizienzprogramm DEMIRE 2.0 (u.a. Kostenoptimierung und Straffung der Unternehmensstruktur). Wir prognostizieren für 2018 eine Verdopplung des FFO (v. Minderheiten) auf ca. 20 Mio. €. Nach der erfolgreichen Anleiheplatzierung richtet sich der strategische Fokus auf Wachstum. Mittelfristiges Ziel ist unverändert die Verdopplung des Portfolios auf 2 Mrd. €. Wir rechnen noch in 2017 mit Akquisitionen, die von Kapitalmaßnahmen (insb. Eigenkapital) begleitet werden dürften. Die Leerstandsquote im Portfolio sank im Q2‘2017 auf 10,2% (Q1‘2017: 10,7%, 2016: 11,6%) und die Mieteinnahmen zogen like-for-like um 2,1% an. Wir erwarten auch zukünftig steigende Mieteinnahmen (like-for-like) und einen Leerstand von < 10% (mittelfristiges Management-Ziel: 5%). Der verwässerte NAV je Aktie lag zum 30.06.2017 stabil bei 4,61 € (Q1‘2017: 4,61 €, 2016: 4,60 €). Die DEMIRE-Aktie notiert mit einem NAV-Abschlag von rd. 20% deutlich unter dem Niveau der Gewerbe-Peers (Ø rd. 3% Discount). Die Tochter Fair Value REIT-AG (DEMIRE-Anteil: 77,7%) kommt bei der Vereinfachung der Konzernstruktur voran. Am 07.09. vermeldete die Gesellschaft den Verkauf einer Immobilie in Teltow für 11,5 Mio. € (24% über Verkehrswert). Das Objekt war die einzige Immobilie im Fonds „IC 07“, der damit aufgelöst werden kann. Wir rechnen in nächster Zeit mit weiteren Verkäufen von Fondsimmobilien und daraus resultierenden Fondsauflösungen. Dies wird die Verwaltungskosten des DEMIRE-Konzerns weiter senken. Positiv werten wir das Engagement des Ankerinvestors Wecken (28,98%), der sich nach jüngsten Aufstockungen eine Option auf weitere 10% gesichert hat. Wecken dürfte den angestrebten Wachstumskurs der Gesellschaft aktiv unterstützen.

Bitte beachten Sie unseren Disclaimer ab Seite 12. Solventis Beteiligungen GmbH, Am Rosengarten 4, 55131 Mainz; Tel. +49 (0) 6131-48 60 500 www.solventis.de

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H1‘2017: Konzernergebnis auf Vorjahresniveau Die Mieterlöse lagen im 1. Halbjahr 2017 mit 37,2 Mio. € leicht unter dem Vorjahreszeitraum (H1‘2016: 37,5 Mio. €). Grund für den Rückgang war der Verkauf nicht strategischer Immobilien. DEMIRE reduzierte die Objektanzahl von 174 Immobilien (31.12.2016) auf 91 Immobilien zum 30.06.2017. Der Wegfall dieser hauptsächlich kleinteiligen Objekte konnte jedoch größtenteils durch den Abbau von Leerstand kompensiert werden. Das Ergebnis aus der Vermietung (NOI) ging auf 27,3 Mio. € (H1‘2016: 29,8 Mio. €) zurück. Der Rückgang resultiert v.a. aus durchgeführten Instandhaltungsmaßnahmen, die den Leerstand zukünftig weiter senken werden. Das EBIT sank deutlich auf 24,1 Mio. € (H1‘2016: 32,8 Mio. €). Neben dem geringeren Mietergebnis fielen die Fair-Value-Anpassungen mit 6,8 Mio. € (H1‘2016: 14,2 Mio. €) erheblich niedriger aus als im Vorjahreszeitraum. Vor einem Jahr fielen hohe Bewertungsgewinne bei der Kurfürstengalerie Kassel (7,7 Mio. €) und dem Logistikpark Leipzig (4,2 Mio. €) an. Das Finanzergebnis verbesserte sich deutlich um 42% auf -13,3 Mio. € (H1‘2016:-22,8 Mio. €). Neben gesunkenen Zinsaufwendungen durch Sondertilgungen der teuren HFS-Anleihe und günstigerer Refinanzierungen ist in dem Finanzergebnis ein positiver Sondereffekt in Höhe von 5,7 Mio. € enthalten. Er resultiert aus der Aufwertung der Call-Option der Unternehmensanleihe 2014/19, die Ende September ausgeübt werden soll. Hinzu kommt ein gestiegener Ergebnisanteil der Minderheitsgesellschafter in den Tochterunternehmen der Fair Value REIT-AG von 3,6 Mio. € (H1‘2016: 1,8 Mio. €), der bei DEMIRE im Finanzergebnis verbucht wird. Das EBT lag mit 10,8 Mio. € leicht über dem H1‘2016 (10,0 Mio. €). Das Periodenergebnis vor Minderheiten entsprach mit 5,6 Mio. € dem Wert aus dem H1‘2016. Nach Minderheiten wies DEMIRE ein Periodenergebnis von 3,8 Mio. € (H1‘2016: 3,9 Mio. €) aus. Das entspricht 0,07 € je Aktie (H1‘2016: 0,08 €).

FFO-Guidance 2017 bestätigt – deutliche FFO-Steigerung ab 2018 Die um Bewertungsergebnisse und sonstige Einmaleffekte bereinigte Cashflowgröße Free Funds from Operations (FFO) lag im ersten Halbjahr 2017 bei 4,9 Mio. € (Vj. 5,5 Mio. €) und nach Minderheiten bei 0,9 Mio. € (Vj. 2,6 Mio. €). Gründe für den Rückgang waren höhere Steueraufwendungen und gestiegene Verwaltungskosten. Die Guidance für 2017 mit FFO von 8 - 10 Mio. € (vor Minderheiten) wurde bestätigt. Wir schätzen die Prognose weiter als konservativ ein und rechnen mit FFO von mindestens 10 Mio. €. Die positiven Effekte aus dem im April gestarteten Programm „DEMIRE 2.0“ werden sukzessive greifen (u.a. 5,6 Mio. € niedrigerer Zinsaufwand durch erfolgte Refinanzierung) und die Ertragskraft von DEMIRE stärken. 2018 rechnen wir mit einer deutlichen Steigerung des FFO (vor Minderheiten) auf rund 20 Mio. €.

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Net Asset Value (EPRA NAV) Der unverwässerte EPRA NAV von DEMIRE lag zum 30.06.2017 bei 5,55 € je Aktie und damit leicht über dem Niveau zum Jahresende 2016 (5,54 €). Der verwässerte EPRA NAV, den wir aufgrund der tief im Geld notierten Wandelanleihe als den aussagekräftigeren Wert sehen, entsprach mit 4,61 € je Aktie dem Wert von Q1‘2017 (4,61 €). Die folgende Tabelle zeigt die Berechnung des EPRA NAV von DEMIRE aus den Bilanzpositionen. DEMIRE: Nettovermögenswert (EPRA - Net Asset Value) 30.06.2017 31.03.2017 31.12.2016 30.09.2016 30.06.2016 31.12.2015 31.12.2014

in Mio. €

Nettovermögenswert (NAV)

275,3

272,3

271,9

Martkwert derivative Finanzinstrumente

-7,7

-2,8

-1,8

Latente Steuern

38,5

37,1

35,0

Firmenwert aus latenten Steuern

-4,7

-4,7

-4,7

Unverwässerter EPRA NAV

301,3

301,9

Aktienanzahl in Millionen

54,26

54,26

Unverwässerter EPRA NAV EUR je Aktie

250,6

236,2

230,7

51,7

22,2

28,3

25,6

9,3

300,5

269,2

264,3

256,3

61,0

54,25

54,25

49,31

49,29

14,31 4,26

5,55

5,56

5,54

4,96

5,38

5,20

Verwässerter EPRA NAV

313,0

313,2

313

283

275

272

71

Aktienanzahl in Millionen

67,89

67,89

67,89

64,04

62,95

63,95

25,19

4,61

4,61

4,60

4,42

4,37

4,25

2,84

Verwässerter EPRA NAV EUR je Aktie

Quelle: Solventis Research, Unternehmen

NAV-Abschlag bietet Kurspotential Im Median notieren die deutschen Gewerbeimmobilien-AGs rd. 3% unter dem EPRA NAV. Die DEMIRE-Aktie gehört mit einem NAV-Discount von ca. 20% zu den Gewerbeimmobilien-Aktien mit den größten Abschlägen. Die folgende Darstellung zeigt die Aktienkurse der Peers im Verhältnis zum NAV. Peer-Group: EPRA NAV Prämie/Discount deutscher Gewerbeimmobilien-AGs 47,2%

45%

30%

-30%

-25,4%

Quelle: Solventis Research, Unternehmen

Median

Dt. Konsum

WCM

VIB

Alstria

TLG

Hamborner

Aroundtown

Fair Value

AGROB Vz.

-19,5%

Dt. EuroShop

DEMIRE

-15%

DIC Asset

0%

GxP

15%

-3,4%

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Aktionärsstruktur: Wecken hat Option auf weitere 10,23% Wecken & Cie. (Klaus Wecken) ist mit einem Anteil von 28,98% größter Aktionär von DEMIRE. Am 06.09. wurde bekannt, dass Klaus Wecken sich über die Zeichnung von zwei Umtauschanleihen die Option auf weitere 10,23% an DEMIRE gesichert hat. Die Anteile kommen von den beiden Aktionären M1 Beteiligungs GmbH (Günther Walcher/Dr. Martin Zuffer) und Alpine Real Estate Invest (Willem Rozendaal). Beide haben ihre DEMIRE-Aktien aus der Einbringung von Immobilien erhalten. Sollte Wecken die Anleihe in Aktien tauschen, steigt sein Anteil auf 39,21%. Mit einer kurzfristigen Ausübung und einem damit verbundenen Pflichtangebot rechnen wir nicht. Weitere 5,00% liegen bei Sigrid Wecken. Klaus Wecken investiert seit mehreren Jahren in den deutschen und schweizerischen Immobilienmarkt. In Deutschland ist er bekannt geworden durch die Beteiligung an der Westgrund AG (Übernahme durch Adler RE AG) bzw. später an der Adler RE AG. Am 04.09. wurde bekannt, das Wecken seinen Anteil bei Adler RE AG von 24,95% auf 17,80% reduziert hat. Rolf Elgeti, der frühere CEO der TAG Immobilien AG, ist mit 11,89% weiterer Ankeraktionär. Im Rahmen der Übernahme der Fair Value REIT tauschte er FV REIT-Aktien in DEMIRE-Aktien. Rund 40% der DEMIRE-Aktien befinden sich im Freefloat. Die folgende Abbildung zeigt die aktuelle Aktionärsstruktur von DEMIRE. DEMIRE: Aktionärsstruktur

Wecken & Cie (Klaus Wecken) 28,98% Freefloat 39,87%

Ketom AG (Norbert Ketterer) 4,02% M1 Beteiligungs GmbH (Günther Walcher / Dr. Martin Zuffer) 5,56%

Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

Obotritia Capital KGAA (Rolf Elgeti) 11,89% Sigrid Wecken 5,00% Alpine Real Estate Invest GmbH (Willem Rozendaal) 4,67%

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Bewertung Wir bewerten die DEMIRE-Aktie anhand der für Bestandshalter von Immobilien zentralen Kennziffer NAV (EPRA NAV). Wir prognostizieren bei DEMIRE sukzessiv steigende Substanzwerte. Die Gesellschaft erwirtschaftet operativ positive Ergebnisse und verzichtet auf Ausschüttungen. Des Weiteren rechnen wir mit positiven Effekten aus Wertsteigerungen des Portfolios. Die Bewertungsrendite von 7,2% ist konservativ und bietet Potential bei den Marktwerten. Insbesondere Erfolge beim Leerstandsabbau dürften positiv auf die Fair-Value-Anpassungen durchschlagen. Aufgrund der hinter unseren Erwartungen liegenden NAV-Entwicklung im ersten Halbjahr (NAV je Aktie verwässert nur stabil bei ~4,60 €) passen wir unsere Schätzungen für 2017 und 2018 nach unten an. Wir rechnen bis zum Jahresende nur noch mit einem Anstieg des NAV je Aktie (verwässert) auf 4,90 € (zuvor: 5,20 €). Entsprechend reduzieren wir auch unsere NAV-Prognose für 2018 auf 5,38 € je Aktie (zuvor: 5,68 €). Aufgrund der Verbesserungen auf der Passivseite (insb. die Emission der neuen Anleihe) und den ab 2018 deutlich besseren Ertragszahlen halten wir einen Discount auf den NAV für nicht gerechtfertigt. Insofern sehen wir den fairen Wert der DEMIRE-Aktie bei 4,90 € (zuvor: 5,20 €). Wir passen das Kursziel für die DEMIRE-Aktie von 5,20 € auf 4,90 € an und bestätigen unsere Kaufempfehlung. Auf dem aktuellen Kursniveau hat die DEMIRE-Aktie ein Kurspotential von über 30%.

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DEMIRE: Immobilienportfolio zum 30.06.2017 Das Bestandsportfolio von DEMIRE setzt sich zum 30.06.2017 aus 91 Gewerbeimmobilien mit einer Gebäudefläche von ca. 1 Mio. m² und einem Marktwert von rd. 1 Mrd. € zusammen. Die folgende Übersicht zeigt die wesentlichen Kennzahlen des Immobilienportfolios und die Aufteilung in die Nutzungsarten. DEMIRE: Immobilienportfolio (Kennzahlen zum 30.06.2017)

Büro Einzelhandel Logistik Sonstiges Gesamt

Anzahl Marktwert Brutto-Miete Brutto-Miete Immobilien (€ Mio.) (€ p.a.) (€/m²/mtl.) 62 671 48,5 7,4 16 241 17,5 10,4 1 54 3,8 2 12 33 2,2 4,7 91 999 72,0 7,1

BruttoLeerMietrendite standsquote WALT (%) (%) (Jahre) 7,2% 8,0% 4,6 7,3% 11,2% 6,4 7,0% 29,5% 1,4 6,7% 4,3% 6,7 7,2% 10,2% 4,9

Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

DEMIRE macht weiter Fortschritte beim Leerstandsabbau. Die EPRALeerstandsquote sank im H1‘2017 auf 10,2% (Q1‘2017: 10,9%, 2016: 11,6%, 2015: 12,8%). Mittelfristiges Ziel ist die weitere Reduzierung auf rd. 5%. Wir rechnen bis zum Jahresende mit einer Reduzierung auf < 10%. Die durchschnittliche Mietvertragslaufzeit (WALT) liegt bei hohen 4,9 Jahren und bietet daher eine stabile und planbare Cashflowbasis. DEMIRE teilt die Immobilien je nach Objekteigenschaften in die strategischen Cluster Core+, Value-Add und Redevelopment ein. Mittelfristig sollen durch aktives Management die Objekte aus den Bereichen Value-add und Redevelopment in den Core+-Bereich gehoben werden. Hierdurch steigen die Cashflows und in Folge auch die Immobilienwerte.

DEMIRE: Aufteilung in Core+, Value-Add und Redevelopment (Kennzahlen zum 30.06.2017)

BruttoLeerAnzahl Marktwert Brutto-Miete Brutto-Miete Mietrendite standsquote WALT Immobilien (€ Mio.) (€ p.a.) (€/m²/mtl.) (%) (%) (Jahre) Core+ 38 532 37,7 9,0 7,1% 3,8% 6,1 Value add 42 406 30,2 5,5 7,4% 17,9% 3,7 Redevelopment 11 61 4,1 9,1 6,7% 0,5% 2,9 Gesamt 91 999 72,0 7,1 7,2% 10,2% 4,9 Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

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DEMIRE: Immobilienportfolio und Unternehmensstandorte

Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

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TOP-10: Bonitätsstarke Ankermieter DEMIRE: TOP-10-Mieter (30.06.2017)

1) Annualisierte Vertragsmiete exkl. Nebenkosten 2) Rundungsdifferenzen Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

Die Deutsche Telekom ist mit einem Anteil von 31% an den Mieterträgen der mit Abstand wichtigste Mieter von DEMIRE. Die 18 Immobilien des bonitätsstarken Mieters verfügen über lange Restmietvertragslaufzeiten (WALT) von fast 6 Jahren. Die größte Immobilie am Standort Bonn ist bis 2025 an die Deutsche Telekom vermietet. Bei einigen der Telekom-Objekte ist bereits abzusehen, dass die Mietverträge nicht verlängert werden. DEMIRE kann sich frühzeitig auf das Thema einstellen. Aufgrund der attraktiven Standorte gehen wir von erfolgreichen Neuvermietungen aus. Bereits jetzt sind Flächen von der Deutschen Telekom untervermietet, was für die Multi-Tenant-Fähigkeit der Objekte spricht.

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Kennzahlen zu den TOP-10 Immobilien TOP-10 Immobilien

Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

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DEMIRE: GuV (in Tsd. €)

Netto-Mieteinnahmen Aufwand zur Erzielung von Mieterträgen Nettomietergebnis Bruttomarge Allgemeine Verwaltungskosten Sonstige betriebl. Aufwendungen Sonstige betriebl. Erträge EBIT (vor Strukturaufwand) EBIT-Marge (vor Strukturaufwand) Ergebnis aus Veräußerung EBITDA EBITDA-Marge EBIT EBIT-Marge Ergebnis assoziierte Beteiligungen Marktwertveränderungen EBIT inkl. Marktwertveränderungen Zinserträge Zinsaufwand inkl. Minderheiten Finanzergebnis Ergebnis v. Ertragssteuern (EBT) EBT-Marge Steuern Steuerquote Ergebnis n. Steuern Anteile Dritter Konzernjahresüberschuss Anzahl Aktien (Mio.) Ergebnis n. Steuern je Aktie (EUR) Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

2016

yoy

76.371 17.801 58.570 76,69% 14.505 9.425 5.550 40.190 52,62% 4.924 47.172 61,77% 45.114 59,07% -359 38.414 83.528 1.153 44.360 -43.207 39.962 52,33% 12.313 30,81% 27.649 2.979 24.670

129,2%

54,26 0,45

84,7% 147,3% 5,6 pp 28,0% 16,2% 115,8% 490,2% 32,2 pp n.m . 353,7% 30,6 pp 497,4% 36,4 pp 28,2% -25,7% 41,0% -46,2% 59,2% -67,9% 21,1% -46,7 pp 197,5% 18,3 pp -4,2% 294,0% -12,3% 10,0% -20,3%

2017e

yoy

73.000 -4,4% 16.060 -9,8% 56.940 -2,8% 78,00% 1,3 pp 14.979 3,3% 9.733 3,3% 5.731 3,3% 37.960 -5,5% 52,00% -0,6 pp 0,00 n.m . 40.153 -14,9% 55,00% -6,8 pp 37.960 -15,9% 52,00% -7,1 pp 50 n.m. 21.000 -45,3% 58.960 -29,4% 61 -94,7% 27.000 -39,1% -26.939 37,7% 32.071 -19,7% 43,93% -8,4 pp 10.614 -13,8% 33,10% 2,3 pp 21.457 -22,4% 4.000 34,3% 17.457 -29,2% 54,26 0,32

0,0% -29,2%

2018e

yoy

76.000 4,1% 13.680 -14,8% 62.320 9,4% 82,00% 4,0 pp 14.395 -3,9% 9.353 -3,9% 5.508 -3,9% 44.080 16,1% 58,00% 6,0 pp 0,00 0,0% 46.407 15,6% 61,06% 6,1 pp 44.080 16,1% 58,00% 6,0 pp 50 0,0% 15.000 -28,6% 59.080 0,2% 34 -44,1% 25.000 -7,4% -24.966 7,3% 34.164 6,5% 44,95% 1,0 pp 7.375 -30,5% 21,59% -11,5 pp 26.790 24,9% 3.500 -12,5% 23.290 33,4% 54,26 0,43

0,0% 33,4%

2019e

yoy

78.660 3,5% 13.372 -2,3% 65.288 4,8% 83,00% 1,0 pp 14.278 -0,8% 9.277 -0,8% 5.463 -0,8% 47.196 7,1% 60,00% 2,0 pp 0,00 0,0% 49.658 7,0% 63,13% 2,1 pp 47.196 7,1% 60,00% 2,0 pp 50 0,0% 10.000 -33,3% 57.196 -3,2% 30 -13,7% 25.000 0,0% -24.970 -0,0% 32.276 -5,5% 41,03% -3,9 pp 5.073 -31,2% 15,72% -5,9 pp 27.202 1,5% 2.500 -28,6% 24.702 6,1% 54,26 0,46

0,0% 6,1%

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DEMIRE: Bilanz (in Tsd. €) 2016 Aktiva Kassenbestand Forderungen Lieferungen und Leistungen Vorratsimmobilien Sonstige kurzfristige Vermögenswerte Steuerforderungen Summe Umlaufvermögen Als Finanzinvestitionen gehaltene Immobilien Sachanlagen Firmenwerte Finanzanlagen Sonstige langfristige Vermögenswerte Summe Anlagevermögen

31.289 23.614 2.222 10.293 811 68.229 981.274 1.753 7.005 11.328 126 1.001.486

Summe Aktiva Vermögen nicht fortgeführte Aktivitäten Bilanzsumme

1.069.715 24.291 1.094.006

yoy 9,9% 64,1% -3,3% -60,4% 374,3% -4,4% 7,2% -84,5% 0,6% -2,3% -96,4% 5,6%

2017e

4,9% 1.052.393

-1,6% 1.058.036

23.599 5,9% 1.075.992

-2,8%

0,0%

86,8%

54.247 217.698 0 271.945 36.692 308.637

16,5%

54.247 217.698 17.457 289.402 36.000 325.402

Langfristige Schulden Anteile von Minderheitsgesellschaftern Finanzverbindlichkeiten Steuerverbindlichkeiten/Latente Steuern Sonstige Verbindlichkeiten Summe langfristige Schulden

62.822 2,7% 620.623 1,9% 35.030 36,2% 865 -19,6% 719.340 3,2%

60.000 620.623 33.484 827 714.934

Summe Passiva Schulden nicht fortgeführte Aktivitäten Bilanzsumme Quelle: Solventis Research, DEMIRE AG

10,1% 20,0% n.m. 17,9% 7,3%

1.739 49,1% 17.378 -12,6% 42.020 -9,5% 4.892 28,7% 66.029 -7,4% 1.094.006 0 1.094.006

2018e

yoy

2019e

yoy

7.300 -76,7% 4.255 -41,7% 2.606 -38,8% 22.572 -4,4% 23.499 24.322 4,1% 3,5% 2.124 -4,4% 2.211 2.289 4,1% 3,5% 10.293 10.293 10.293 0,0% 0,0% 0,0% 811 811 811 0,0% 0,0% 0,0% 43.100 -36,8% 41.069 -4,7% 40.320 -1,8% 989.081 996.754 0,8% 0,8% 1.004.293 0,8% 1.753 1.753 1.753 0,0% 0,0% 0,0% 7.005 7.005 7.005 0,0% 0,0% 0,0% 11.328 11.328 11.328 0,0% 0,0% 0,0% 126 126 126 0,0% 0,0% 0,0% 1.009.293 0,8% 1.016.966 0,8% 1.024.505 0,7%

Passiva Gezeichnetes Kapital Kapitalrücklage Gewinnrücklagen Eigenkapital ohne Anteile Fremdbesitz Anteile in Fremdbesitz Eigenkapital mit Anteilen in Fremdbesitz

Kurzfristige Schulden Übrige Rückstellungen Verbindlichkeiten Lieferungen und Leistungen Finanzverbindlichkeiten Steuerverbindlichkeiten Summe Kurzfristige Schulden

yoy

0,5% 1.064.825 0,6% 17.599 -25,4% 12.599 -28,4% -1,6% 1.075.635 -0,0% 1.077.424 0,2%

0,0% n.m. 6,4% -1,9% 5,4%

-4,5% 0,0% -4,4% -4,4% -0,6%

1.662 -4,4% 16.611 -4,4% 12.707 -69,8% 4.676 -4,4% 35.656 -46,0%

54.247 0,0% 217.698 0,0% 40.747 n.m. 312.692 8,0% 30.000 -16,7% 342.692 5,3%

54.247 0,0% 217.698 0,0% 65.449 60,6% 337.394 7,9% 25.000 -16,7% 362.394 5,7%

40.000 -33,3% 620.623 0,0% 34.860 4,1% 861 4,1% 696.344 -2,6%

20.000 -50,0% 620.623 0,0% 36.080 3,5% 891 3,5% 677.594 -2,7%

1.731 17.294 12.707 4.868 36.600

4,1% 4,1% 0,0% 4,1% 2,6%

1.791 17.899 12.707 5.039 37.436

3,5% 3,5% 0,0% 3,5% 2,3%

5,9% 1.075.992

-1,6% 1.075.635

-0,0% 1.077.424

0,2%

0 5,9% 1.075.992

0 -1,6% 1.075.635

0 -0,0% 1.077.424

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Haftungserklärung (Disclaimer) und Pflichtangaben nach § 34b WpHG, Finanzanalyseverordnung und EU-Marktmissbrauchsverordnung (Verordnung EU Nr. 596/2014) einschließlich über mögliche Interessenkonflikte (Disclosures), Erstellerangaben und Aufsichtsbehörde Die nachfolgenden Erläuterungen informieren den Leser über die gesetzlichen Vorgaben, die bei der Erstellung von Finanzanalysen zu beachten sind.

Disclaimer

1. Haftungserklärung Bei Erstellung dieser Analyse haben wir uns die tatsächlichen Angaben aus uns zur Verfügung stehenden, allgemein als zuverlässig angesehenen Quellen verschafft. Wir können keinen Anspruch auf Richtigkeit und Vollständigkeit dieser Informationen erheben. Die auf diesen tatsächlichen Angaben beruhenden Empfehlungen und/oder Prognosen unsererseits stellen unverbindliche Werturteile zum Zeitpunkt der Erstellung der Studie dar. Nachträgliche Änderungen können nicht berücksichtigt werden. Eine Haftung für die Vollständigkeit oder Richtigkeit dieser Studie können wir nicht übernehmen. Die Studie stellt kein Angebot und keine Aufforderung dar, Aktien zu erwerben. Diese Studie ersetzt keinesfalls die anleger- und objektgerechte Beratung. Wir können nicht überprüfen, ob sich die Empfehlungen mit Ihren persönlichen Anlagestrategien und Zielen decken. Für eine anleger- und objektgerechte Beratung empfehlen wir Ihnen, einen Anlageberater aufzusuchen. Urheberrecht an der Studie wird vorbehalten, Nachdruck ist nur mit unserer Zustimmung zulässig. 2. Pflichtangaben a) Erstmalige Veröffentlichung: 13.09.2017 b) Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: quartalsweise c) Aufsichtsbehörde: Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, 60439 Frankfurt/M. d) Vorangegangene Analysen: Es sind keine Analysen in dem Zeitraum von 12 Monaten vor Veröffentlichung dieser Analyse veröffentlicht worden, die eine von dieser Analyse abweichende Empfehlung für eine bestimmte Anlageentscheidung enthalten. e) Die Analyse ist vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten - im gesetzlich zulässigen Rahmen - zugänglich gemacht worden und ist danach nicht geändert worden. f) Alle in der Analyse angegebenen Kurse und Kursverläufe beruhen auf den Schlusskursen, soweit zu den Kursen und Kursverläufen keine anderweitigen Angaben gemacht werden. 3. Disclosures Weder die Solventis Beteiligungen GmbH, noch ein mit ihr verbundenes Unternehmen, noch eine bei der Erstellung mitwirkende Person 1.

sind am Grundkapital des Emittenten mit mindestens 5 Prozent beteiligt.

2.

waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums beteiligt, das Finanzinstrumente des Emittenten im Wege eines öffentlichen Angebots emittierte.

3.

betreuen Finanzinstrumente des Emittenten an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.

4.

haben innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate mit Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung über Dienstleistungen im Zusammenhang mit Investmentbanking-Geschäften geschlossen oder eine Leistung oder ein Leistungsversprechen aus einer solchen Vereinbarung erhalten.

5.

sind im Besitz einer Nettokaufposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet.

6.

sind im Besitz einer Nettoverkaufsposition, die die Schwelle von 0,5 % des gesamten emittierten Aktienkapitals des Emittenten überschreitet.

Die Solventis Beteiligungen GmbH oder ein mit ihr verbundenes Unternehmen oder eine bei der Erstellung mitwirkende Person 1.

haben mit den Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen.

4. Erstellung und Verbreitung a) Verantwortung für die Erstellung und Verbreitung Solventis Beteiligungen GmbH Sitz: Mainz; HRB 47135, Amtsgericht Mainz; Geschäftsführer: Joachim Schmitt, Klaus Schlote. b) Ersteller Ulf van Lengerich, Senior Analyst

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5. Erläuterung der Anlageurteile Erläuterung Anlageurteil Aktien: •

Kaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Gewinn von mindestens 10% aufweisen.

•

Halten: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Kursgewinn und/oder einen absoluten Kursverlust von 10% nicht überschreiten.

•

Verkaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 12 Monaten einen absoluten Kursverlust von mindestens 10% aufweisen.

Erläuterung Tendenzaussage – thematische Ausarbeitungen: •

Chancen/Gewinner/positiv: Bei der unterstellten Entwicklung wird nach unserer Einschätzung die Gesellschaft profitieren.

•

Risiken/Verlierer/negativ: Bei der unterstellten Entwicklung wird nach unserer Einschätzung die Gesellschaft negativ betroffen.

•

Neutral/ausgeglichen: Die unterstellte Entwicklung wird nach unserer Einschätzung auf die Gesellschaft keine nennenswerten Auswirkungen haben.

Eine etwaig angegebene Rankingplatzierung der Emittenten zeigt die relative Stärke der Auswirkung auf die verschiedenen Emittenten an, die die unterstellte Entwicklung nach unserer Einschätzung haben wird. 6. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalflussrechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode bestehen deutliche Risiken, dass das Kursziel/Tendenz nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck, bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten und bei der Angebotssituation für produktionsnotwendige Materialien, sowie der Nichteintritt der unterstellten Entwicklung. Solche Schwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, Veränderungen der Konjunktur, Rechts- und Währungskursänderungen ergeben. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. 7. Wesentliche Informationsquellen In- und ausländische Medien wie Informationsdienste (z.B. VWD, Thomson Reuters u. a.), Wirtschaftspresse (z. B. BörsenZeitung, Handelsblatt, FAZ, Wallstreet Journal, Financial Times u. a.), Fachpresse, veröffentlichte Statistiken, das Internet sowie Veröffentlichungen, Angaben und Informationen der analysierten Emittenten. 8. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Einzelemittenten: Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u. a. DCF-Methode und Peer-Group-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Wert des Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Zahlungsströme, d.h. des Barwertes der zukünftigen Zahlungsströme des Emittenten, darstellt. Der Wert wird somit durch die erwarteten künftigen Zahlungsströme und durch den angewandten Diskontierungssatz bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinn-Verhältnis Kurs-/ Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Thematische Ausarbeitungen: Es wird die Auswirkung bestimmter Entwicklungen (z.B. EU-Osterweiterung, steigende Strompreise) auf verschiedene Emittenten dadurch ermittelt, dass der veröffentlichte Geschäfts-, Ertrags-, Kosten- und Umsatzstruktur des Emittenten die unterstellte Entwicklung zugrunde gelegt wird. 9. Interne organisatorische und regulative Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten Mitarbeiter der Solventis Beteiligungen GmbH, die mit der Erstellung und/oder Darbietung von Finanzanalysen befasst sind, unterliegen den internen Compliance-Regelungen. Die internen Compliance-Regelungen entsprechen den Vorschriften der Richtlinie zur Konkretisierung der Organisationspflichten von Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß § 33 WpHG und den Rechtsakten der EU/ESMA auf Basis der Marktmissbrauchsverordnung. Mit Annahme der Finanzanalyse akzeptiert der Empfänger die Verbindlichkeit der vorstehenden Beschränkungen.