Commodity Research | Rohstoff kompakt

Rohstoffe kompakt Edelmetalle 24. Juli 2015

Übertriebene Preisschwäche Der Goldpreis ist auf ein 5½-Jahrestief von weniger als 1.100 USD je Feinunze gefallen. Vor allem Verkäufe seitens der Anleger und Spekulationen auf eine baldige Zinserhöhung der US-Notenbank sorgten für fallende Notierungen. Wir senken zwar unsere Prognose auf 1.150 USD je Feinunze am Jahresende, gehen aber mittel- bis langfristig weiter von steigenden Notierungen aus. Denn der rechnen damit, dass der Gegenwind für Gold nach der ersten Fed-Zinserhöhung spürbar nachlässt. Im Sog von Gold sind auch die Preise für Silber, Platin und Palladium merklich unter Druck geraten und teilweise auf mehrjährige Tiefstände gefallen. Der Goldpreis ist unter 1.080 USD je Feinunze gefallen, das niedrigste Niveau seit 5½Jahren. In Euro fiel Gold auf ein 6½-Monatstief von 980 EUR je Feinunze (Grafik 1). Anders als 2010 profitierte der Goldpreis nicht von der Zuspitzung der Schuldenkrise in Griechenland und der zeitweise bestehenden Möglichkeit eines Austritts Griechenlands aus der Eurozone. Preisanstiege nach dem Abbruch der Verhandlungen mit Griechenland über die Freigabe von Hilfsgeldern und der Ablehnung von Sparauflagen beim darauffolgenden griechischen Referendum fielen gering aus und erwiesen sich als äußerst kurzlebig. Der zwischenzeitliche Zahlungsverzug Griechenlands an den IWF hatte überhaupt keine Auswirkungen auf den Goldpreis. Auch die Schließung der griechischen Banken, das Einfrieren der EZB-Notkredite und die Beschränkungen von Bargeldabhebungen in Griechenland ließen Gold weitgehend kalt. Nach der Mitte Juli erzielten Einigung auf die Aufnahme von Verhandlungen über ein drittes Hilfspaket für Griechenland und der damit gesunkenen Wahrscheinlichkeit für einen Grexit ist Gold sogar stark unter Druck geraten.

Commerzbank Prognosen 2015/16 3.Q.

4.Q.

Gold

1100

1150

Silber

15.0

16.0

16.5

Platin

1025

1100

1125

650

700

725

Palladium USD je Feinunze

Offensichtlich wurde die aktuelle Griechenland-Krise von den Marktteilnehmern als weniger bedrohlich eingestuft als vorherige Krisen. Ansteckungseffekte auf andere Länder der Eurozone blieben weitgehend aus. Dies legt die moderate Ausweitung der Zinsdifferenzen zwischen anderen Peripherieländern und Deutschland nahe. Die Aktienmärkte fielen zwar zwischenzeitlich deutlich, machten die Verluste aber schnell wieder weg und notieren inzwischen wieder auf dem Niveau von Ende Mai. Die kontinuierliche Aufwertung des USDollar aufgrund der näher rückenden Zinswende in den USA und der Aussicht auf eine anhaltend ultra-lockere Geldpolitik der EZB setzte dem Goldpreis ebenso zu wie die weiterhin niedrige Inflation. Der Ölpreisrückgang seit Ende Juni hat diese Wahrnehmung sicherlich nochmals verstärkt. Auch der Einbruch am chinesischen Aktienmarkt seit Mitte Juni hat nicht zu steigenden Goldpreisen geführt. Da der Verkauf von Aktien durch Restriktionen seitens der Behörden massiv erschwert wurde, haben offensichtlich viele chinesische Investoren Industrie- und Edelmetalle verkauft, um ihre Aktienportfolios abzusichern. GRAFIK 1:

Goldpreis in US-Dollar auf mehrjährigem Tiefstand

2000

1400 1300

1800

1200 1600 1400 1200 1000 800 Jan. 09

Jan. 11

Jan. 12

Goldpreis in USD je Feinunze, links

Jan. 13

Jan. 14

Jan. 15

Goldpreis in EUR je Feinunze, rechts

Eugen Weinberg +49 69 136 43417 [email protected]

Analyst Carsten Fritsch

1000

+49 69 136 21006 [email protected]

900

Analyst

800

Barbara Lambrecht

600 Jan. 10

Head of Commodity Research

1100

700

1.Q.

Edelmetalle

+49 69 136 22295 [email protected]

Analyst Michaela Kuhl +49 69 136 29363 [email protected]

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Analyst

Bitte beachten Sie die rechtlichen Hinweise auf Seite 9 ..research.commerzbank.com / Bloomberg: CBKR / Research APP verfügbar

Daniel Briesemann +49 69 136 29158 [email protected]

1200

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Kräftige Goldmünzenkäufe können ETF-Abflüsse bei weitem nicht ausgleichen

Die Nachfrage nach Gold blieb anders als in vorherigen Krisen vergleichsweise verhalten. Zwar meldeten die Münzhändler im Juni eine stärkere Nachfrage nach Goldmünzen. Die britische Münzanstalt berichtete etwa eine überdurchschnittliche Nachfrage aus Griechenland. Auch in Deutschland, Australien und den USA wurden deutlich mehr Münzen verkauft. Der Absatz von US-Goldmünzen erreichte im Juni mit 76 Tsd. Unzen das höchste Niveau seit Januar und hat diesen Wert im Juli inzwischen übertroffen. Die US-Münzanstalt hat in den ersten drei Juliwochen bereits 126,5 Tsd. Unzen Goldmünzen verkauft und damit soviel in einem Monat wie zuletzt vor mehr als zwei Jahren. Die im Juni und Juli verkaufte Menge entspricht lediglich 6,3 Tonnen Gold. Dem stehen aber deutlich höhere Abflüsse aus den Gold-ETFs gegenüber. Deren Bestände verringerten sich im Juni um knapp 10 Tonnen. Die Zuspitzung der griechischen Schuldenkrise in der zweiten Junihälfte hat nicht zu nennenswerten oder gar dauerhaften ETFZuflüssen geführt. Anfang Juli kam es trotz des drohenden Grexit zu neuerlichen Mittelabflüssen, welche sich mit der Beruhigung der Krise beschleunigten. Seit Anfang Juli belaufen sich die Abflüsse auf 39 Tonnen. Mitte Juli wurde sogar der stärkste Tagesabfluss seit mehr als zwei Jahren gemeldet. Inzwischen befinden sich die Bestände der von Bloomberg erfassten Gold-ETFs auf dem niedrigsten Stand seit Frühjahr 2009 (Grafik 2).

Insbesondere Finanzanleger tragen mit Verkäufen zur Preisschwäche bei

Insbesondere die spekulativen Finanzanleger haben mit ihren Verkäufen maßgeblich zur schwachen Preisentwicklung bei Gold beigetragen. Die Netto-Long-Positionen der Großanleger, d.h. deren Wetten auf steigende Preise, sind seit Mitte Mai nahezu kontinuierlich gefallen, wofür in erster Linie ein Aufbau von Short-Positionen verantwortlich war. Mitte Juli bestanden bei den Money Managers sogar erstmals seit Beginn der Datenreihe im Juni 2006 Netto-ShortPositionen (Grafik 3). Der bislang gemeldete Rückgang der Netto-Long-Positionen seit Mitte Mai entspricht dem Verkauf von umgerechnet fast 250 Tonnen „Papiergold“, was der durchschnittlichen weltweiten Nachfrage nach Münzen und Barren eines Quartals seit Anfang 2014 entspricht. Der jüngste Preiseinbruch ist dabei noch gar nicht berücksichtigt, so dass die Netto-Short-Positionen inzwischen noch weiter gestiegen sein dürften.

Erwartung einer FedZinserhöhung belastet ebenfalls

Wesentlich stärkeren Einfluss auf den Goldpreis als Griechenland und China hatte bis zuletzt die Erwartungshaltung des Marktes hinsichtlich des Zeitpunktes der ersten Zinserhöhung der USNotenbank Fed. Solange die Unsicherheit darüber anhält, dürfte sich der Goldpreis nicht nennenswert erholen. Bislang preisen die Fed Fund Futures einen ersten Zinsschritt der Fed um 25 Basispunkte im Dezember voll ein und einen zweiten bis Mitte 2016. Unsere Volkswirte halten dagegen die Sitzung im September für den wahrscheinlicheren Termin, dem ein zweiter im Dezember folgen sollte. Wir gehen davon aus, dass der Goldmarkt momentan einen aggressiveren Zinserhöhungszyklus einpreist als der Geldmarkt. Wir sind weiterhin davon überzeugt, dass Gold wieder an Stärke gewinnen wird, sobald die Unsicherheit über den Beginn des Zinserhöhungszyklus mit dem ersten Zinsschritt verflogen ist. Eine derartige Preisreaktion ließ sich schon beim letzten Zinserhöhungszyklus der Fed zwischen 2004 und 2006 beobachten. Auch im ersten Halbjahr 2014 nach dem Beginn des sogenannten Tapering, d.h. der Rückführung der Fed-Anleihekäufe, legte der Goldpreis bis zum Einsetzen der Zinserhöhungsdebatte zu.

GRAFIK 2: Bestände der Gold-ETFs im Sinkflug ETF-Bestände in Tonnen, Goldpreis in USD je Feinunze

3000 2500 2000

GRAFIK 3: Spekulative Finanzanleger erstmals in neun Jahren mehrheitlich pessimistisch zu Gold gestimmt

1900

250

1700

200

1500

150

1300

1500

1100 900

1000

700 500 0 2005

500 300 2007

2009

2011

Gold-ETF-Bestände, links Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

2

2013

2015

Goldpreis, rechts

Netto-Positionen Tsd. Kontrakte

100 50

Long-Positionen

0 -50

Short-Positionen

-100 -150 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Quelle: CFTC,Bloomberg,Commerzbank Research

24. Juli 2015

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Physische Nachfrage in Asien dürfte spürbar anziehen

Die physische Nachfrage nach Gold in den wichtigen asiatischen Ländern dürfte im zweiten Halbjahr begünstigt durch die niedrigen Preise spürbar anziehen. Der Aktienboom in China hatte die chinesische Goldnachfrage im ersten Halbjahr 2015 gebremst. So lagen die Goldimporte aus Hongkong in den ersten fünf Monaten 18% niedriger als im Vorjahreszeitraum. Angesichts der jüngst gemachten negativen Erfahrung mit Aktien dürfte das Interesse der chinesischen Haushalte für Gold wieder zunehmen. In Indien dürfte die Goldnachfrage im Herbst mit der Feiertags- und Hochzeitssaison ebenfalls höher ausfallen. Ein Risikofaktor bleibt die wegen des Wetterphänomems El Nino bislang schwächere Monsunsaison. Fällt daraufhin die Ernte niedriger aus, hätte dies auch negative Auswirkungen auf die Einkommen der Landbevölkerung und deren Nachfrage nach Gold. Die physische Nachfrage in Asien dürfte allein aber nicht ausreichen, damit der Goldpreis steigt. Dafür ist eine höhere Investmentnachfrage erforderlich.

Zentralbanken Chinas und Russlands kaufen große Mengen Gold

Die Zentralbanken bleiben ebenfalls auf der Käuferseite. Gerade erst hat die chinesische Zentralbank berichtet, in den letzten sechs Jahren gut 600 Tonnen Gold gekauft zu haben. Diese Zahl wurde vom Markt allerdings mit Enttäuschung aufgenommen. Angesichts einer jährlichen Minenproduktion von mehr als 400 Tonnen war ein deutlich höheres Kaufvolumen erwartet worden. Dabei ist allerdings zu bedenken, dass die Goldkäufe größtenteils in den letzten beiden Jahren erfolgt sein dürften. So übertrafen die Netto-Goldimporte via Hongkong und die heimische Minenproduktion die private Konsumentennachfrage im letzten Jahr um 450 Tonnen (Grafik 4). Im Jahr zuvor betrug die Diskrepanz 275 Tonnen. Dieses „Überangebot“ kommt vermutlich den Käufen der chinesischen Zentralbank sehr nahe. Auch die Zentralbank Russlands dürfte ein großer Nachfrager von Gold bleiben. Diese hat im ersten Halbjahr mehr als 67 Tonnen Gold gekauft und in den fünf Jahren zuvor insgesamt 560 Tonnen.

Prognoseänderung: 1.150 USD je Feinunze am Jahresende

Das Erreichen unserer bisherigen Jahresendprognose von 1.250 USD je Feinunze ist nach dem jüngsten Preisrückgang unter die wichtige Unterstützungszone von 1.130-1.140 USD je Feinunze nicht mehr realistisch. Kurzfristig kann ein weiterer Rückgang in Richtung 1.000 USD je Feinunze nicht ausgeschlossen werden. Die Stimmung gegenüber Gold ist bereits sehr negativ, was sich in der öffentlichen Berichterstattung und rekordhohen spekulativen ShortPositionen zeigt. Normalerweise stellen derartige Extremstimmungen Wendepunkte an den Märkten dar. Short-Eindeckungen etwa in Falle schwächerer US-Konjunkturdaten oder neu aufkommender Unsicherheit hinsichtlich Griechenland könnten Gold zwischenzeitlich deutlich steigen lassen. Dauerhaft dürften solche Aufwärtsbewegungen allerdings nicht sein. In Euro gerechnet handelt Gold inzwischen tiefer als im Januar, bevor EZB-Präsident Draghi die umfangreichen Anleihekäufe der EZB ankündigte (Grafik 5). Gold ist vor diesem Hintergrund zu billig. Mittel- bis langfristig sehen wir daher höhere Notierungen als aktuell. Sollte die Fed wie von uns erwartet die Zinsen stärker anheben, dürften die Aktienmärkte unter Druck geraten, welche die Debatte um eine bevorstehende Zinswende unbeschadet überstanden haben und nahe ihrer historischen Höchststände notieren. Dies wiederum sollte Gold zugute kommen. Wir senken unsere Prognose für das Jahresende auf 1.150 USD je Feinunze. Ende 2016 sehen wir Gold bei 1.300 USD je Feinunze (bislang 1.350 USD je Feinze).

GRAFIK 4: Chinesische Zentralbank dürfte insbesondere 2013 und 2014 viel Gold gekauft haben

GRAFIK 5: EZB-Anleihekäufe sprechen für höheren Goldpreis in Euro als aktuell

1600

3500

1600

1400

3000

1400

1200

2500

1200

1000

1000

2000

800

800

1500

600 400 200 0 2009 Importe

2010

2011

Produktion

2012

2013

2014

Konsumentennachfrage

Quelle: Statistikbehörde Hongkong, WBMS, WGC, Commerzbank Research

24. Juli 2015

600

1000

400

500

200

0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 EZB-Bilanzsumme, links

0

Goldpreis, rechts

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

3

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Silber

Spekulative Anleger auch bei Silber für Preisschwäche hauptverantwortlich

Abwärtsrevision der Jahresendprognose auf 16 USD je Feinunze

Der Silberpreis fiel Mitte Juli auf ein 8-Monatstief von 14,6 USD je Feinunze (Grafik 6). Das Mehrjahrestief von Anfang Dezember 2014 wurde somit nicht unterschritten. Silber hielt sich zuletzt besser als Gold, was bei fallenden Märkten sehr ungewöhnlich ist. Das Gold-SilberVerhältnis fiel daraufhin auf 74, nachdem Anfang Juli in der Spitze 78 erreicht wurden. Seit Mitte Mai hatte sich Silber um bis zu 18% verbilligt. Seit Jahresbeginn liegt Silber mit 7% im Minus. Auch bei Silber war diese Preisschwäche in erster Linie auf Verkäufe seitens der spekulativen Finanzanleger auf dem Futuresmarkt zurückzuführen. Bestanden Ende Mai unter diesen noch beträchtliche Netto-Long-Positionen von gut 42 Tsd. Kontrakten, so sind daraus Anfang Juli rekordhohe Netto-Short-Positionen von 12,5 Tsd. Kontrakten geworden (Grafik 7). Dieser Umschwung innerhalb von nur sechs Wochen kommt einem Verkauf von umgerechnet 8.600 Tonnen „Papiersilber“ gleich. Eine derartige Menge Silber entspricht auf dem physischen Markt der Hälfte der weltweiten Industrienachfrage eines Jahres oder einem Drittel der Jahresminenproduktion. Die ETF-Anleger teilten den Pessimismus der Finanzanleger dagegen nicht. Die Silber-ETFs verzeichneten im Juni Zuflüsse von 223 Tonnen, was dem stärksten Monatszufluss in diesem Jahr entspricht. In den ersten 2½ Wochen im Juli sind bereits wieder mehr als 100 Tonnen in die Silber-ETFs geflossen. Auch die Münzabsätze zeigten sich robust. Die US-Münzanstalt meldete für Juni die stärkste Nachfrage nach Silbermünzen seit Januar. Im Juli war die Nachfrage sogar noch stärker, bis der Verkauf von Silbermünzen aufgrund ausverkaufter Bestände gestoppt werden musste. Die Verkäufe über den Futuresmarkt konnten dadurch aber bei weitem nicht kompensiert werden. Der Verkaufsdruck bei den spekulativen Finanzanlegern scheint inzwischen aber nachzulassen, was für eine Bodenbildung beim Silberpreis spricht. Sieben Wochen in Folge wurden erst Netto-Long-Positionen abgebaut und danach Netto-Short-Positionen aufgebaut. Zuletzt gab es einen leichten Rückgang der NettoShort-Positionen, welcher in erster Linie auf Short-Eindeckungen zurückzuführen war. Wir revidieren unsere Jahresendprognose für Silber im Einklang mit Gold auf 16 USD je Feinunze nach unten. 2016 erwarten wir einen Preisanstieg auf 18 USD je Feinunze. Denn die Industrienachfrage, welche etwa die Hälfte der gesamten Silbernachfrage stellt, sollte konjunkturbedingt an Dynamik gewinnen. Hinzu kommt ein wegen der niedrigen Preise voraussichtlich fallendes Minenangebot, so dass sich der Silbermarkt spürbar einengen dürfte. Platin / Palladium

Platinpreis auf 6½Jahrestief gefallen

Noch enttäuschender als für Gold verlief zuletzt die Preisentwicklung für die beiden industriellen Edelmetalle Platin und Palladium. Platin fiel Mitte Juli auf ein 6½-Jahrestief von weniger als 950 USD je Feinunze (Grafik 8, Seite 5). Seit Ende Mai beläuft sich das Minus auf knapp 15%, seit Jahresbeginn auf 20%. Der Preisabschlag von Platin gegenüber Gold betrug zeitweise 140 USD je Feinunze und war damit so hoch wie zuletzt Ende 2012. Palladium ist seit Ende Mai sogar um mehr als 20% gefallen und war Mitte Juli mit etwas mehr als 600 USD je Feinunze so billig wie zuletzt im Oktober 2012. Mit einem Verlust von 24% ist Palladium das Edelmetall mit der schlechtesten Preisentwicklung seit Jahresbeginn.

GRAFIK 6: Silber verlor zuletzt weniger als Gold Silberpreis in USD je Feinunze

GRAFIK 7: Spekulative Finanzanleger wechselten bei Silber von einem Extrem ins andere

80 75

22

50

21

40

20

30

19 70

18 17

65

16

60 Jan. 14 Apr. 14

Jul. 14

Okt. 14 Jan. 15 Apr. 15

Gold-Silber-Verhältnis, links

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

4

Jul. 15

Silberpreis, rechts

35

in Tsd. Kontrakten

30

20

25

10

20

0

15

-10

14

-20 Jan. 13

15

Jul. 13

Jan. 14

Spek. NettoLong Posit., lS

Jul. 14

Jan. 15

10 Jul. 15

Silber, $/Feinunze, rS

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

24. Juli 2015

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Verkäufe über den Futuresmarkt übertreffen Angebotsdefizite bei Platin und Palladium

Auch bei Platin und Palladium waren vor allem Verkäufe über den Futuresmarkt für die akute Preisschwäche verantwortlich. Auslöser hierfür dürften Konjunktursorgen in China gewesen sein, welche insbesondere den für Platin und Palladium wichtigen Automarkt betreffen. Im Juni gingen die Autoabsätze in China erstmals seit mehr als zwei Jahren im Vorjahresvergleich zurück. Der chinesische Automobilproduzentenverband rechnet für dieses Jahr nur noch mit einem Verkaufsplus von 3%. Das wäre der geringste Anstieg seit mindestens zehn Jahren. Die spekulativen Netto-Long-Positionen bei Platin fielen daraufhin Mitte Juli auf das niedrigste Niveau seit mehr als drei Jahren, bei Palladium erreichten sie den niedrigsten Stand seit November 2012 (Grafik 7). Bei Platin entspricht der Rückgang der spekulativen Netto-LongPositionen seit Ende Mai Verkäufen von gut 600 Tsd. Unzen. Bei Palladium wurden auf diese Weise über den Futuresmarkt seit Anfang Juni knapp 800 Tsd. Unzen verkauft. Das ist jeweils deutlich mehr als die für dieses Jahr prognostizierten Angebotsdefizite auf dem physischen Markt. Auch kräftige Zuflüsse in die Platin-ETFs in den letzten Wochen konnten dies nicht wettmachen. Seit Anfang Juli summieren sich diese auf 85 Tsd. Unzen, womit seit Jahresbeginn Netto-Zuflüsse von 45 Tsd. Unzen zu Buche stehen. Bei Palladium stagnieren die ETFBestände seit Ende Mai dagegen weitgehend. Seit Jahresbeginn stehen hier Netto-Abflüsse von gut 100 Tsd. Unzen zu Buche, welche vor allem aus dem ersten Quartal herrühren.

Mögliche Verknappung des Angebots bei Platin, höher als erwartete Nachfrage bei Palladium

Wir erachten die gegenwärtigen Preise von Platin und Palladium als deutlich zu niedrig und fundamental nicht gerechtfertigt. Insbesondere Platin kann bei derzeitigen Preisen von weniger als 1.000 USD je Feinunze kaum noch kostendeckend produziert werden. Laut Angaben aus der südafrikanischen Minenindustrie – Südafrika ist für rund 75% der weltweiten Platinminenproduktion verantwortlich – liegen die Grenzproduktionskosten bis zu 40% höher als der aktuelle Preis. Bei gegenwärtigen Preisen würde mehr als die Hälfte der Minen sogar operative Verluste schreiben. Dies dürfte sich in einer Verknappung des Angebots niederschlagen, wenn die derzeit noch verfügbaren Lagerbestände bei den Produzenten und Konsumenten aufgebraucht sind und zu höheren Preisen abgeschlossene Absicherungsgeschäfte auslaufen. Bei Palladium dürfte die Nachfrage unterschätzt werden. Der benzinlastige Automarkt in den USA läuft weiterhin auf Hochtouren. Auch in China werden trotz geringerer Dynamik der Nachfrage noch immer mehr Autos verkauft. Laut dem unabhängigen Researchunternehmen Capital Economics beträgt der Palladiumgehalt pro Katalysator in den USA 2,9 Gramm und in China 2,0 Gramm. In den USA werden aufgrund der gesunkenen Benzinpreise mehr SUVs verkauft, welche mehr Palladium benötigen als kleinere Wagen. In China dürfte der Palladiumgehalt aufgrund strengerer Umweltvorschriften steigen. Auch ohne diesen Faktor rechnet Capital Economics damit, dass der Palladiumbedarf in China um 550 Tonnen steigen wird, wenn der Fahrzeugbesitz zu dem in Russland aufschließt. Dies entspricht mehr als dem Doppelten der globalen Nachfrage der Autoindustrie im letzten Jahr. Wir tragen der gegenwärtigen Preisschwäche dennoch Rechnung und reduzieren unsere Jahresendprognose für Platin auf 1.100 USD je Feinunze und die für Palladium auf 700 USD je Feinunze. Aus den oben genannten Gründen dürfte dieses Preisniveau jedoch nicht für längere Zeit Bestand haben, so dass wir für 2016 von deutlich steigenden Notierungen ausgehen. Platin dürfte bis Ende 2016 auf 1.300 USD je Feinunze steigen, Palladium auf 850 USD je Feinunze.

GRAFIK 8: Platin und Palladium auf Mehrjahrestiefs in USD je Feinunze

2000

1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0

1800 1600 1400 1200 1000 800 2009

2010

2011

2012

Platinpreis, links Quelle: Bloomberg Commerzbank Research

24. Juli 2015

GRAFIK 9: Finanzanleger für aktuelle Preisschwäche bei Platin und Palladium hauptverantwortlich

2013

2014

2015

Palladiumpreis, rechts

45

Spekulative Netto-Long-Positionen in Tsd. Kontrakten

40 35 30 25 20 15 10 5 0 Jan. 10

Jan. 11

Jan. 12

Jan. 13

Platin

Jan. 14

Jan. 15

Palladium

Quelle: CFTC, Bloomberg Commerzbank Research

5

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Auf einen Blick TABELLE 1: Prognosen in USD je Feinunze 23-Jul Gold 1091 Silber 14.7 Platin 979 Palladium 618

Q1 15 1219 16.7 1194 786

Q2 15 1194 16.4 1129 759

Quartalsdurchschnitt Q3 15 Q4 15 Q1 16 Q2 16 1100 1150 1200 1200 15.0 16.0 16.5 16.5 1025 1100 1125 1150 650 700 725 750

Q3 16 1250 17.0 1200 800

Q4 16 1300 18.0 1300 850

Jahresdurchschnitt 2014 2015 2016 1260 1175 1250 19.1 16.0 17.0 1384 1100 1200 800 720 780

Quartalsdurchschnitte, basiert auf Spotpreisen (*Vortag) Quelle: Commerzbank Research

TABELLE 2: ETF Bestände (Wochenwerte) Absolute Veränderung Bestand 1 Woche 1 Monat 1 Jahr Gold-ETFs (in Tsd. Unzen) Silber-ETFs (in Tsd. Unzen) Platin-ETFs (in Tsd. Unzen) Palladium-ETFs (in Tsd. Unzen)

17.07.15 50540.4 17.07.15 626261.0 17.07.15 2705.0 17.07.15 2960.8

-479.8 1569.0 -0.7 0.5

-525.8 1207.5 80.9 4.2

-5217.7 -3921.3 -148.5 -93.2

% Ver. 1 Jahr -9.4 -0.6 -5.2 -3.1

52-Wochen Hoch Tief 55794.7 647387.5 2882.4 3083.6

50540.4 615492.9 2624.1 2861.1

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

TABELLE 3: Netto-Long-Positionen der spekulativen Finanzanleger (Wochenwerte) Stand Gold (in Kontrakten) Silber (in Kontrakten) Platin (in Kontrakten) Palladium (in Kontrakten)

14.07.15 14.07.15 14.07.15 14.07.15

Absolute Veränderung Bestand 1 Woche 1 Monat 1 Jahr -1.123 -8.998 6.990 8.088

-3.222 3.550 -2.216 -0.872

-36.121 -9.739 -3.131 -4.808

-123.210 -54.941 -33.798 -13.497

52-Wochen Hoch Tief -100.9 -119.6 -82.9 -62.5

153.237 45.943 41.227 25.804

-1.123 -12.548 6.578 8.088

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

TABELLE 4: Historische Entwicklung Aktuell prozentuale Veränderung Historie USD je Feinunze 23-Jul 1 Woche 1 Monat seit Jan Vorjahr Q113 Q213 Q313 Q413 Q114 Q214 Q314 Q414 Gold 1091 -4.5 -7.8 -8.5 -16.2 1632 1417 1330 1272 1292 1257 1282 1201 Silber 14.7 -1.6 -7.9 -6.8 -28.2 30.1 23.2 21.5 20.8 20.5 19.7 19.7 16.5 Platin 979 -1.7 -9.2 -19.1 -33.5 1632 1467 1453 1397 1429 1448 1434 1229 Palladium 618 0.7 -10.9 -22.2 -28.8 741 714 724 724 745 816 862 787 Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

TABELLE 5: Zentralbankgoldreserven (Monatswerte) Land USA Deutschland IWF Italien Frankreich China

Tonnen 8.133,5 3.383,4 2.814,0 2.451,8 2.435,4 1.658,3 (+604,2)

Land Russland Schweiz Japan Niederlande Indien Türkei

Tonnen 1.275,2 (+24,3) 1.040,0 765,2 612,5 557,7 506,5 (-6,5)

Quelle: World Gold Council, Commerzbank Research

TABELLE 6: Wichtige Termine 29. Juli / 17. Sep 3. Aug / 1. Sep 7. Aug / 4. Sep 19. Aug / 16. Sep 19. Aug ca. 26. Aug 3. Sep

USA USA USA USA USA CHN EUR

FOMC-Sitzung, im September mit anschließender Pressekonferenz Fahrzeugverkäufe Juli / August Arbeitsmarktdaten, Juli / August Verbraucherpreise Juli / August Sitzungsprotokoll der FOMC-Sitzung vom 29. Juli Goldimportdaten Hongkong Juli EZB-Ratssitzung und Pressekonferenz

Quelle: Fed, EZB, Bloomberg, Commerzbank Research

6

24. Juli 2015

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GRAFIK 10: CFTC-Daten: Gold (COMEX) 250

GRAFIK 11: Bestände Gold-ETFs 2000

Tsd. Kontrakte

1800

200

1600

150

1400

100

1200

50

1000

0

800

-50 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Spek. Netto-Long (lS)

600

90 in Mio. Unzen 80 70 60 50 40 30 20 10 0 20052006200720082009201020112012201320142015 ETF-Bestände, links

Goldpreis (US$ je Unze, rS)

1900 1700 1500 1300 1100 900 700 500 300

Goldpreis ($/Unze), rechts

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 12: Verbund Gold und US-Dollar

GRAFIK 13: US-Realzinsen und Goldpreis

92

1900

3

2000

96

1700

2

1800

100

1500

104

1300

1

1600

0

108

1100

112

900

-1

116

700

-2

500

-3 2010

120 2009

2010

2011

2012

2013

US$-Index, invers (lS)

2014

2015

1400 1200 1000 2011

Gold (US$ je Feinunze,rlS

2012

2013

Realzinsen, links

2014

2015

Goldpreis (USD je Feinunze), rechts

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 14: Chinesische Netto-Goldimporte via Hongkong

GRAFIK 15: Globale Goldnachfrage pro Quartal in Tonnen

140

1400

in Tonnen

1200

120

1000

100

800

80

600

60

400

40

200 0

20

-200

0 Jan. 10

Q1'08 Q1'09 Q1'10 Q1'11 Q1'12 Q1'13 Q1'14 Q1'15 Jan. 11

Jan. 12

Jan. 13

Jan. 14

Jan. 15

Schmuck

Investment

Industrie

Quelle: Statistikbehörde HK, Reuters, Commerzbank Research

Quelle: WGC, Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 16: Chinesische Silberimporte

GRAFIK 17: Gold-Silber-Verhältnis

3000 kumuliert in Tonnen

90

2500

80

2000

70

1500

60

1000

50

500

40

0 Jan Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug Sep Okt Nov Dez Quelle: Chinesischer Zoll, Commerzbank Research

24. Juli 2015

Zentralbanken

Unzen Silber je Unze Gold

30 1996

1999

2002

2005

2008

2011

2014

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

7

Commodity Research | Rohstoff kompakt Edelmetalle

GRAFIK 18: CFTC-Daten: Silber (COMEX) 50

GRAFIK 19: Bestände Silber-ETFs 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5

Tsd. Kontrakte

40 30 20 10 0 -10 -20 2008

2009

2010

2011

2012

Spek. Netto-Long-Pos., lS

2013

2014

700 600

50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0

in Mio. Unzen

500 400 300 200 100 0 2008

2015

2009

2010

2011

2012

ETF-Bestände, lS

Silber, USD je Feinunze, rS

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 20: CFTC-Daten: Platin (COMEX)

GRAFIK 21: Bestände Platin-ETFs

Tsd. Kontrake

50

2200 2000

40

3000

2013

2014

2015

Silberpreis ($/Unze), rS

2400

in Tsd. Unzen

2500

2100

1600

2000

1800

1400

1500

1500

1000

1200

500

900

1800

30 20

1200 1000

10

800

0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Spek. Netto-Long Pos., lS

600

0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Platin ($ je Feinunze), rS

ETF-Bestände, lS

Platinpreis ($/Unze), rS

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 22: CFTC-Daten Palladium (COMEX)

GRAFIK 23: Bestände Palladium-ETFs

30

1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100

in Tsd. Kontrakten

25 20 15 10 5 0 2008

2009

2010

2011

2012

Spek. Netto-Long (lS)

2013

2014

3500 3000

in Tsd. Unzen

2500 2000 1500 1000 500 0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

2015

Palladium ($ je Feinunze, rS)

ETF-Bestände, lS Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

GRAFIK 24: Preisdifferenz Platin-Gold (USD/Feinunze)

GRAFIK 25: Preisverhältnis Platin/Palladium

1200 1000 800 600 400 200 0

1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100

Palladiumpreis ($/Unze), rS

Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

1400

600

6 5 4 3 2 1

-200 -400 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

8

0 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

24. Juli 2015

Commodity Research | Rohstoff kompakt Edelmetalle

Für die Erstellung dieser Ausarbeitung sind der Bereich Corporates & Markets der Commerzbank AG, Frankfurt am Main, bzw. etwaig in der Ausarbeitung genannte Filialen der Commerzbank verantwortlich. Corporates & Markets ist der Investmentbereich der Commerzbank, in dem die Research-, Anleihe-, Aktien-, Zinsproduktund Devisenaktivitäten zusammengefasst sind. Die Verfasser dieses Dokuments bestätigen, dass die in diesem Dokument geäußerten Einschätzungen ihre eigenen Einschätzungen genau wiedergeben und kein Zusammenhang zwischen ihrer Dotierung – weder direkt noch indirekt noch teilweise – und den jeweiligen, in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen oder Einschätzungen bestand, besteht oder bestehen wird. Der (bzw. die) in dieser Ausarbeitung genannte(n) Analyst(en) sind nicht bei der FINRA als ResearchAnalysten registriert/qualifiziert und unterliegen nicht der NASD Rule 2711. Dieses Dokument dient ausschließlich zu Informationszwecken und berücksichtigt nicht die besonderen Umstände des Empfängers. Es stellt keine Anlageberatung dar. Die Inhalte dieses Dokuments sind nicht als Angebot oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder irgendeiner anderen Handlung beabsichtigt und dienen nicht als Grundlage oder Teil eines Vertrages. Anleger sollten sich unabhängig und professionell beraten lassen und ihre eigenen Schlüsse im Hinblick auf die Eignung der Transaktion einschließlich ihrer wirtschaftlichen Vorteilhaftigkeit und Risiken sowie ihrer Auswirkungen auf rechtliche und regulatorische Aspekte sowie Bonität, Rechnungslegung und steuerliche Aspekte ziehen. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen sind öffentliche Daten und stammen aus Quellen, die von der Commerzbank als zuverlässig und korrekt erachtet werden. Die Commerzbank übernimmt keine Garantie oder Gewährleistung im Hinblick auf Richtigkeit, Genauigkeit, Vollständigkeit oder Eignung für einen bestimmten Zweck. Die Commerzbank hat keine unabhängige Überprüfung oder Due Diligence öffentlich verfügbarer Informationen im Hinblick auf einen unverbundenen Referenzwert oder -index durchgeführt. Alle Meinungsaussagen oder Einschätzungen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers bzw. der Verfasser zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wieder und können sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Die hierin zum Ausdruck gebrachten Meinungen spiegeln nicht zwangsläufig die Meinungen der Commerzbank wider. Die Commerzbank ist nicht dazu verpflichtet, dieses Dokument zu aktualisieren, abzuändern oder zu ergänzen oder deren Empfänger auf andere Weise zu informieren, wenn sich ein in diesem Dokument genannter Umstand oder eine darin enthaltene Stellungnahme, Schätzung oder Prognose ändert oder unzutreffend wird. Diese Ausarbeitung kann Handelsideen enthalten, im Rahmen derer die Commerzbank mit Kunden oder anderen Geschäftspartnern in solchen Finanzinstrumenten handeln darf. Die hier genannten Kurse (mit Ausnahme der als historisch gekennzeichneten) sind nur Indikationen und stellen keine festen Notierungen in Bezug auf Volumen oder Kurs dar. Die in der Vergangenheit gezeigte Kursentwicklung von Finanzinstrumenten erlaubt keine verlässliche Aussage über deren zukünftigen Verlauf. Eine Gewähr für den zukünftigen Kurs, Wert oder Ertrag eines in diesem Dokument genannten Finanzinstruments oder dessen Emittenten kann daher nicht übernommen werden. Es besteht die Möglichkeit, dass Prognosen oder Kursziele für die in diesem Dokument genannten Unternehmen bzw. Wertpapiere aufgrund verschiedener Risikofaktoren nicht erreicht werden. Hierzu zählen in unbegrenztem Maße Marktvolatilität, Branchenvolatilität, Unternehmensentscheidungen, Nichtverfügbarkeit vollständiger und akkurater Informationen und/oder die Tatsache, dass sich die von der Commerzbank oder anderen Quellen getroffenen und diesem Dokument zugrunde liegenden Annahmen als nicht zutreffend erweisen. Die Commerzbank und/oder ihre verbundenen Unternehmen dürfen als Market Maker in den(m) Instrument(en) oder den entsprechenden Derivaten handeln, die in unseren Research-Studien genannt sind. Mitarbeiter der Commerzbank oder ihrer verbundenen Unternehmen dürfen unseren Kunden und Geschäftseinheiten gegenüber mündlich oder schriftlich Kommentare abgeben, die von den in dieser Studie geäußerten Meinungen abweichen. Die Commerzbank darf Investmentbanking-Dienstleistungen für in dieser Studie genannte Emittenten ausführen oder anbieten. Weder die Commerzbank noch ihre Geschäftsleitungsorgane, leitenden Angestellten oder Mitarbeiter übernehmen die Haftung für Schäden, die ggf. aus der Verwendung dieses Dokuments, seines Inhalts oder in sonstiger Weise entstehen. Die Aufnahme von Hyperlinks zu den Websites von Organisationen, die in diesem Dokument erwähnt werden, impliziert keineswegs eine Zustimmung, Empfehlung oder Billigung der Informationen der Websites bzw. der von dort aus zugänglichen Informationen durch die Commerzbank. Die Commerzbank übernimmt keine Verantwortung für den Inhalt dieser Websites oder von dort aus zugängliche Informationen oder für eventuelle Folgen aus der Verwendung dieser Inhalte oder Informationen. Dieses Dokument ist nur zur Verwendung durch den Empfänger bestimmt. Es darf weder in Auszügen noch als Ganzes ohne vorherige schriftliche Genehmigung der Commerzbank auf irgendeine Weise verändert, vervielfältigt, verbreitet, veröffentlicht oder an andere Personen weitergegeben werden. Die Art und Weise, wie dieses Produkt vertrieben wird, kann in bestimmten Ländern, einschließlich der USA, weiteren gesetzlichen Beschränkungen unterliegen. Personen, in deren Besitz dieses Dokument gelangt, sind verpflichtet, sich diesbezüglich zu informieren und solche Einschränkungen zu beachten. Mit Annahme dieses Dokuments stimmt der Empfänger der Verbindlichkeit der vorstehenden Bestimmungen zu. Zusätzliche Informationen für Kunden in folgenden Ländern: Deutschland: Die Commerzbank AG ist im Handelsregister beim Amtsgericht Frankfurt unter der Nummer HRB 32000 eingetragen. Die Commerzbank AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin), Graurheindorfer Strasse 108, 53117 Bonn, Marie-Curie-Strasse 24-28, 60439 Frankfurt am Main und der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstrasse 20, 60314 Frankfurt am Main, Deutschland. Großbritannien: Dieses Dokument wurde von der Commerzbank AG, Filiale London, herausgegeben oder für eine Herausgabe in Großbritannien genehmigt. Die Commerzbank AG, Filiale London, ist von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) und von der Europäischen Zentralbank amtlich zugelassen und unterliegt nur in beschränktem Umfang der Regulierung durch die Financial Conduct Authority und Prudential Regulation Authority. Einzelheiten über den Umfang der Genehmigung und der Regulierung durch die Financial Conduct Authority und Prudential Regulation Authority erhalten Sie auf Anfrage. Diese Ausarbeitung richtet sich ausschließlich an „Eligible Counterparties“ und „Professional Clients“. Sie richtet sich nicht an „Retail Clients“. Ausschließlich „Eligible Counterparties“ und „Professional Clients“ ist es gestattet, die Informationen in dieser Ausarbeitung zu lesen oder sich auf diese zu beziehen. Commerzbank AG, Filiale London bietet nicht Handel, Beratung oder andere Anlagedienstleistungen für „Retail Clients“ an.. USA: Die Commerz Markets LLC, („“Commerz Markets“), hat die Verantwortung für die Verteilung dieses Dokuments in den USA unter Einhaltung der gültigen Bestimmungen übernommen. Wertpapiertransaktionen durch US-Bürger müssen über die Commerz Markets, Swaptransaktionen über die Commerzbank AG abgewickelt werden. Nach geltendem US-amerikanischen Recht können Informationen, die Commerz Markets-Kunden betreffen, an andere Unternehmen innerhalb des Commerzbank-Konzerns weitergegeben werden. Sofern dieses Dokument zur Verteilung in den USA freigegeben wurde, ist es ausschließlich nur an "US Institutional Investors" und "Major Institutional Investors" gerichtet, wie in Rule 15a-6 unter dem Securities Exchange Act von 1934 beschrieben. Commerz Markets ist Mitglied der FINRA und SIPC. Die Commerzbank AG ist bei der CFTC vorläufig als Swaphändler registriert. Kanada: Die Inhalte dieses Dokuments sind nicht als Prospekt, Anzeige, öffentliche Emission oder Angebot bzw. Aufforderung zum Kauf oder Verkauf der beschriebenen Wertpapiere in Kanada oder einer kanadischen Provinz bzw. einem kanadischen Territorium beabsichtigt. Angebote oder Verkäufe der beschriebenen Wertpapiere erfolgen in Kanada ausschließlich im Rahmen einer Ausnahme von der Prospektpflicht und nur über einen nach den geltenden Wertpapiergesetzen ordnungsgemäß registrierten Händler oder alternativ im Rahmen einer Ausnahme von der Registrierungspflicht für Händler in der kanadischen Provinz bzw. dem kanadischen Territorium, in dem das Angebot abgegeben bzw. der Verkauf durchgeführt wird. Die Inhalte dieses Dokuments sind keinesfalls als Anlageberatung in einer kanadischen Provinz bzw. einem kanadischen Territorium zu betrachten und nicht auf die Bedürfnisse des Empfängers zugeschnitten. In Kanada sind die Inhalte dieses Dokuments ausschließlich für Permitted Clients (gemäß National Instrument 31-103) bestimmt, mit denen Commerz Markets LLC im Rahmen der Ausnahmen für internationale Händler Geschäfte treibt. Soweit die Inhalte dieses Dokuments sich auf Wertpapiere eines Emittenten beziehen, der nach den Gesetzen Kanadas oder einer kanadischen Provinz bzw. eines kanadischen Territoriums gegründet wurde, dürfen Geschäfte in solchen Wertpapieren nicht durch Commerz Markets LLC getätigt werden. Keine Wertpapieraufsicht oder ähnliche Aufsichtsbehörde in Kanada hat dieses Material, die Inhalte dieses Dokuments oder die beschriebenen Wertpapiere geprüft oder genehmigt; gegenteilige Behauptungen zu erheben, ist strafbar. Weder die Commerzbank AG noch eines ihrer verbundenen Unternehmen fungiert oder bezeichnet sich als Händler in Derivaten in Bezug auf eine kanadische Person, in Kanada als Ganzem oder in einer kanadischen Provinz, und die Inhalte dieses Dokuments sind nicht als Angebot oder Indikation auszulegen, dass die Commerzbank (jeweils in Bezug auf einen kanadischen Kontrahenten oder innerhalb Kanadas) die folgenden Tätigkeiten ausübt oder dazu bereit ist: als Intermediär für Derivatgeschäfte zu fungieren, als Market Maker in Derivaten jedweder Art zu fungieren, Derivate in der Absicht zu handeln, eine Vergütung oder ein Entgelt zu erzielen, (direkt oder indirekt) zu Derivattransaktionen aufzufordern, Clearingdienstleistungen für Derivate anzubieten, Handelstransaktionen mit einer nicht qualifizierten kanadischen Partei zu tätigen, die nicht von einem Derivathändler oder Berater vertreten wird, oder Tätigkeiten auszuüben, die denjenigen eines Derivathändlers ähneln. Europäischer Wirtschaftsraum: Soweit das vorliegende Dokument durch eine außerhalb des Europäischen Wirtschaftsraumes ansässige Rechtsperson erstellt wurde, erfolgte eine Neuausgabe für die Verbreitung im Europäischen Wirtschaftsraum durch die Commerzbank AG, Filiale London.

24. Juli 2015

9

Tagesinfo Rohstoffe

Singapur: Dieses Dokument wird in Singapur von der Commerzbank AG, Filiale Singapur, zur Verfügung gestellt. Es darf dort nur von institutionellen Investoren laut Definition in Section 4A des Securities and Futures Act, Chapter 289, von Singapur („SFA“) gemäß Section 274 des SFA entgegengenommen werden. Hongkong: Dieses Dokument wird in Hongkong von der Commerzbank AG, Filiale Hongkong, zur Verfügung gestellt und darf dort nur von „professionellen Anlegern“ im Sinne von Schedule 1 der Securities and Futures Ordinance (Cap.571) von Hongkong und etwaigen hierin getroffenen Regelungen entgegengenommen werden. Japan: Commerzbank AG, Tokyo Branch ist für die Verteilung von Research verantwortlich. Die Commerzbank AG, Tokyo Branch unterliegt der Aufsicht der japanischen Financial Services Agency (FSA). Australien: Die Commerzbank AG hat keine australische Lizenz für Finanzdienstleistungen. Dieses Dokument wird in Australien an Großkunden unter einer Ausnahmeregelung zur australischen Finanzdienstleistungslizenz von der Commerzbank gemäß Class Order 04/1313 verteilt. Die Commerzbank AG wird durch die BaFin nach deutschem Recht geregelt, das vom australischen Recht abweicht. © Commerzbank 2015. Alle Rechte vorbehalten. Version 9.19 Commerzbank Corporates & Markets Frankfurt Commerzbank AG DLZ - Gebäude 2, Händlerhaus Mainzer Landstraße 153 60327 Frankfurt

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10

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Hong Kong Branch Commerzbank AG

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Tel: +852 3988 0988

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