Reporte de Cobertura Cementos Argos

Reporte de Cobertura Cementos Argos Resumen Principales cifras En pocas palabras: El sector de construcción mantiene una perspectiva favorable en lo...
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Reporte de Cobertura Cementos Argos

Resumen Principales cifras En pocas palabras: El sector de construcción mantiene una perspectiva favorable en los países de operación de Cementos Argos. Esto, acompañado de adquisiciones importantes en EE.UU. y Centroamérica y, de una campaña de excelencia operativa hacen que en SERFINCO establezcamos una recomendación de Sobreponderar en las acciones de esta compañía, con un precio justo de COP11.850

Ticker BVC (Ord/Pref) Precio de cierre (Ord/Pref) Precio justo 2014 Potencial de valorización 2014 (Ord/Pref)

10.280 ; 10.300 11.850 15,3% ; 15,04%

# Acciones (Millones)

1.360,9

Flotante

46,5%

Cap. mercado (COP MM) En SERFINCO reiniciamos nuestra cobertura de Cementos Argos, con un precio objetivo para la acción ordinaria y preferencial durante el 2014 de COP 11.850 representando un potencial de valorización de 15,3% y 15,04% frente a las acciones ordinarias y preferenciales respectivamente. Así mismo, establecemos una recomendación fundamental de Sobreponderar.

CEMARGOS ; PFCEMARGOS

Rango 52 semanas (Ord/Pref)

Participación en el Colcap (Pfcemargos)

13.993.929 7.330 – 10.300 7.500 – 10.200 6,56%

Cementos Argos Vs. Colcap (Base 100 Dic 2012)

Nuestro precio y recomendación fundamental están soportados en: • Esperamos mayor demanda de cemento y concreto en Colombia por las grandes inversiones de infraestructura esperadas para los próximos años. • Las adquisiciones realizadas en los mercados de EE.UU. y El Caribe, acompañadas de las perspectivas positivas de estas regionales serán cruciales para el crecimiento consolidado de la compañía. • Cemargos viene adelantando iniciativas encaminadas a mejorar las eficiencias, impulsando los resultados netos futuros. Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO.

Tesis de Inversión ESPERAMOS MAYOR DEMANDA DE CEMENTO Y CONCRETO EN COLOMBIA POR LAS GRANDES INVERSIONES DE INFRAESTRUCTURA ESPERADAS PARA LOS PRÓXIMOS AÑOS En Colombia se están adelantando ambiciosos proyectos de infraestructura (concesiones viales, puertos, aeropuertos) a desarrollar en los próximos años. Esto, acompañado de los planes de desarrollo de vivienda (100.00 viviendas) y del crecimiento de los proyectos de construcción comercial impulsaría la demanda de cemento y concreto para los próximos años en el país.

Impacto de los proyectos 4G en la producción de cemento en Colombia

Los proyectos de infraestructura, liderados por las concesiones de cuarta generación (4G) implican inversiones estimadas en COP47 billones, por medio de los cuales se desarrollaran cerca de 40 proyectos. Según estimaciones de la Agencia Nacional de Infraestructura (ANI), la demanda de cemento se incrementaría en 5,5 millones de toneladas durante la construcción de los proyectos 4G entre los años 2015 y 2020. Manteniendo la participación de mercado actual de Argos (48%), la compañía podría crecer sus ventas en 2,7 millones de toneladas. Por otra parte, propuestas sociales que buscan brindar facilidades hipotecarias a los sectores sensibles de la economía, impulsan la construcción y demanda de cemento. Finalmente, las cifras acumuladas de los últimos 12 meses de permisos de construcción muestran un crecimiento de 9,4% con 24,3 millones de m2 en el área de construcción aprobada, lo cual favorecerá la tendencia de crecimiento en la compañía. Fuente: PCA; Cementos Argos; Análisis SERFINCO.

Tesis de Inversión LAS COMPRAS REALIZADAS EN EE.UU. Y LAS BUENAS PERSPECTIVAS DE ESTE PAÍS SERÁN CRUCIALES PARA EL CRECIMIENTO DE ARGOS Las perspectivas de crecimiento del sector de construcción en EE.UU. luego de la crisis de 2008, acompañadas de la capacidad instalada de la compañía y las compras recientes realizadas por Argos en este país, fundamentan el potencial que tiene esta regional en el crecimiento consolidado de la compañía.

Consumo y precio del cemento en EE.UU.

Actualmente, Cemargos opera por debajo del 50% de su capacidad instalada en EE.UU., sin embargo, en los últimos años ha mostrado una tendencia de crecimiento en su producción. De hecho, las perspectivas positivas de esta regional se basan en los datos favorables del sector. • Los permisos de construcción crecieron 7,7% A/A el pasado mes de enero, alcanzando 1,02 millones. • El precio de la vivienda se incrementó 13,3% A/A. • El consumo de cemento aumentó 5,3% durante 2013. Finalmente, el estado de Florida presenta una de las mejores perspectivas de crecimiento para las compañías de cemento en el país por lo que la compra de activos realizada por la compañía en este estado soporta nuestra visión de esta regional. De hecho, el Departamento de Transporte de la Florida incrementó en 53% su presupuesto para el 2014 (para un total de US$8.390 millones), mostrando las intenciones de mejorar las condiciones de infraestructura de éste estado. De esta manera, esperamos que el margen EBITDA de EE.UU. alcance la meta de 20% en los próximos años, desde el 2% registrado para el año 2013. Fuente: Cementos Argos; Cálculos SERFINCO.

Tesis de Inversión ESPERAMOS QUE LOS RESULTADOS DE CENTROAMÉRICA SE FORTALEZCAN CON LAS COMPRAS REALIZADAS EN ESTA REGIÓN. Las deficiencias en términos de infraestructura que presentan actualmente la mayoría de países que conforman Centroamérica, confirman que esta regional aun tiene mucho potencial de crecimiento para Cementos Argos.

Déficit de vivienda en América Latina

Entre los factores que soportan la perspectiva positiva de crecimiento en Centroamérica, destacamos: • Las grandes inversiones por parte de los Gobiernos locales en vías y transporte público. • Un déficit promedio en vivienda para la región centroamericana de 53%. • Una fuerte dinámica en construcción con fines no residenciales y de servicios turísticos.

Por otra parte, esperamos que los activos adquiridos a Lafarge en Honduras por US$302 millones se reflejen en los resultados operacionales de esta regional. Destacamos que estos activos mantienen márgenes saludables y superiores a los registrados por la compañía antes de esta adquisición (Margen EBITDA cercano a 50%). Por esta razón, consideramos que los indicadores de eficiencia en la regional podrían mejorar considerablemente, impulsando la operación consolidada.

Fuente: Banco Interamericano de Desarrollo, Cementos Argos; Cálculos SERFINCO.

Tesis de Inversión PLANES DE MEJORA EN LOS COSTOS Y GASTOS DE OPERACIÓN, SE REFLEJARÁN EN LOS RESULTADOS DE LA CEMENTERA El programa de excelencia operativa que se encuentra implementando Cemargos ha permitido mejorar los indicadores de rentabilidad de la compañía.

Gastos Administrativos / Ingresos

Argos ha centrado sus esfuerzos en mejorar su estructura de costos, logrando una reducción del 2% en términos reales en los costos de producción de cemento. Entre los planes implementados destacamos: • Mejoramiento en el factor de confiabilidad de los hornos. • Reducción en los factores de clinker. • Mayor coprocesamiento y uso de combustibles alternativos, alcanzando una mayor eficiencia energética.

Así mismo, esperamos una mejora en los márgenes consolidados explicados por la entrada en operación de tres proyectos de expansión que adelanta la compañía: • Ampliación de 500.000 toneladas de capacidad en la planta Harleyville, EE.UU. • 900.000 toneladas de capacidad adicional en Colombia. • Incremento de 1,8 millones en la capacidad de despacho en la planta de distribución de Cartagena.

Finalmente, la notable reducción en los gastos administrativos que se reflejan en los estados financieros consolidados de Argos, soportan nuestra perspectiva positiva. Fuente: Cementos Argos; Cálculos SERFINCO.

Catalizadores de la compañía 1. Compañía líder en Colombia, Honduras, Panamá and Guyana Francesa. 2. COP1.6 billones de portafolio + $0.5 billones en caja dan suficiente margen de maniobra para nuevas adquisiciones en las regiones estratégicas de la compañía. 3. Incorporación de los tres proyectos en curso (Harleyville, Cartagena y Centro de Colombia) hacia finales de 2014 permitirán continuar avanzando en eficiencias en la producción y mejoras en la rentabilidad.

1. Contribución casi nula de EBITDA del Mercado estadounidense 2. Exportaciones y “otros negocios” continuarán presentando EBITDA negativo en los próximos años, por lo tanto restando a la generación de valor consolidada de la compañía. 3. La demora en la adjudicación y ejecución de los proyectos de Cuarta Generación (4G) podría retrasar el impacto en la demanda de cemento por parte de estos proyectos. 4. Múltiplos de mercado no le son favorables a la acción, especialmente en RPG, donde la compañía presenta una prima de 192% sobre el promedio del mercado.

Resumen de la valoración Nuestro precio justo de COP11.850 fue obtenido mediante un modelo de flujos de caja de la firma descontados al wacc. Para la proyección de los ingresos de la compañía se consideró: 1. 2. 3.

La incorporación de los activos adquiridos en Honduras, Florida y Guyana Francesa. Las proyecciones de crecimiento económico y de las estimaciones de desempeño del sector constructor en los países de influencia. La recuperación del mercado de EE.UU.

WACC de la valoración

Resultado de la Valoración

Sensibilidad a la tasa de perpetuidad

Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO

Múltiplos comparables Múltiplos de compañías comparables. Valoración Relativa

El análisis de múltiplos comparables sugieren que la compañía se encuentra sobrevalorada frente a sus pares regionales, especialmente en la relación precio - ganancia. Esta diferencia puede explicarse en los movimientos no recurrentes que se han presentado en las cifras consolidadas de la compañía, las cuales han afectado la cifra de utilidad neta. Con las cifras financieras conocidas para el 1T-2014, Argos registró un avance considerable en la utilidad neta, lo que permitirá una corrección en los múltiplos de mercado. Fuente: Capital IQ; Bloomberg; Cálculos SERFINCO.

Principales cifras proyectadas Balance

COP (millones)

2013

2014 E

Estado de Resultados

2015 E

2016 E

COP (millones)

2013

2014 E

2015 E

2016 E

Ingresos

4,968,414

6,270,794

7,119,991

7,929,755

Costos

3,860,411

4,946,579

5,616,450

6,245,699

1,108,003

1,324,215

1,503,541

1,684,056

818,016

894,674

978,896

Efectivo y Equivalentes

151,851

143,795

286,805

149,044

Cuentas por Cobrar

826,294

1,047,856

1,231,183

1,371,207

Inventarios

235,305

354,643

402,669

448,465

4,070,292

4,500,923

4,521,566

4,557,950

Gastos Operacionales

743,226

Utilidad Operacional

581,115

659,213

760,315

866,041

EBITDA

978,108

1,154,230

1,327,909

1,498,877

Ingresos no operacionales

-177,808

-303,296

-398,606

-402,288

Utilidad antes de impuestos

403,307

355,917

361,710

463,752

PPE Otros Activos Total Activos

Obligaciones Financieras Proveedores Otros Pasivos

2,822,271

3,680,292

3,399,230

3,545,703

11,631,718

13,253,214

13,367,158

13,598,074

2,450,246

3,754,817

3,661,699

3,620,931

533,559

688,524

781,764

869,350

1,035,606

1,164,291

1,254,063

1,340,976

Total Pasivos

4,019,411

5,607,632

5,697,526

5,831,258

Patrimonio

7,242,551

7,266,559

7,281,190

7,366,299

Utilidad Bruta

Impuestos

219,597

79,412

80,704

103,472

Utilidad Neta

183,710

276,505

281,005

360,280

Fuente: Grupo Éxito; Estimaciones SERFINCO

Equipo IE SERFINCO Daniel Lozano

Alejandra Méndez

Jefe de Investigaciones Económicas

Analista Renta Variable

[email protected]

[email protected]

(1) 6514646 ext. 4264

(1) 6514646 ext. 4218

Oscar Jaulín Analista Junior

[email protected] (1) 6514646 ext. 4680

Ricardo Bernal Gerente de Investigaciones Económicas

[email protected]