Fixed Income Research

Financial Special 21. September 2016

Green Bonds Nachhaltigkeit im Trend Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.

Financial Special  21. September 2016

Inhaltsverzeichnis

Seite

Green Bonds Definition

3

Arten

4

Marktüberblick

5

Emittenten

10

Investoren

13

Ausblick/Potentiale

15

External Review

16

Green Bond Ratings von Moody‘s

18

Nachhaltigkeitsrating von imug

20

Sustainability Bond Rating & SPO von oekom

22

Unsere Einschätzung

24

Ansprechpartner in der NORD/LB

25

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Green Bonds

Definition

Analysten: Michaela Hessmert Melanie Kiene, CIIA

Green Bonds sind Anleihen, die mit dem Ziel emittiert werden, Kapital zur Finanzierung von nachhaltigen Projekten in den Bereichen Umwelt- und Klimaschutz einzusammeln. Während bei dem Rahmen (Umwelt- und Klimaschutz) weitgehende Einigkeit unter den Marktteilnehmern herrscht, sorgt der fehlende Schutz des Begriffes „Green Bond“ für unterschiedliche Auffassungen, welche Projekte als „grün“ zu bezeichnen sind – und welche nicht. Die Einordnung in das Universum der Investments zeigt Green Bonds als Unterkategorie der Socially Responsible Investments (SRI) oder auch Environmentally, Social and Governance (ESG)-Anlagen. 2007 wurde von der Europäischen Investmentbank der erste Green Bond emittiert, seitdem ist das Universum stark gewachsen. Waren es zunächst nur Entwicklungsbanken, sind es heute Emittenten aus verschiedenen Branchen und Sektoren, die Green Bonds als Refinanzierungsquelle nutzen. Dies macht eine einheitliche Definition von „grün“, „sozial“ oder „nachhaltig“ schwierig.

Mit Green Bonds nachhaltige Projekte finanzieren

Private Initiativen zur Steigerung der Markttransparenz

Um die fehlende gesetzliche Regelung von Green Bonds auszugleichen und sowohl Investoren als auch Emittenten zu schützen, gibt es verschiedene Initiativen, die Transparenz in diesem Marktsegment zu steigern. Die wichtigste Grundlage für den Green Bond-Markt stellen die Green Bond Principles (GBP) dar, welche im Juni 2016 in ihrer dritten Edition veröffentlicht wurden. Auf die GBP aufbauend wurde der Climate Bonds Standard (CBS) der Climate Bonds Initiative (CBI), eine investorenorientierte Non-Profit Organisation mit dem Ziel Investitionen in klimatisch und ökologisch nachhaltige Projekte zu fördern, entwickelt.

Die Green Bond Principles

In die Erstellung der GBP waren knapp 200 Marktteilnehmer, unter Federführung des GBP-Executive Committees und Unterstützung der International Capital Market Association (ICMA), involviert. Da im Executive Committee Akteure aus den drei Interessensgruppen Investoren, Emittenten und Emissionsbanken vertreten sind, ist für eine breite Akzeptanz der GBP gesorgt. Zu den Mitgliedern im Leitungsgremium zählen u.a. Blackrock, Zurich Insurance Group (Investoren), World Bank, European Investment Bank (EIB), Unilever (Emittenten) sowie BofA Merrill Lynch oder auch HSBC auf Seiten der Investmentbanken. In dem siebenseitigen Papier werden eine allgemeine Definition geliefert, verschiedene Arten von Green Bonds dargestellt und vor allem die vier Hauptkomponenten der GBP erläutert. Diese werden im Folgenden etwas genauer vorgestellt, da sie in aller Kürze umschreiben, welche Anforderungen ein Bond erfüllen muss, um sich nach Definition der GBP auch „Green“ nennen zu dürfen. Die „freiwilligen Verfahrensrichtlinien für die Emission von Green Bonds“ umfassen folgende Punkte: 1. Verwendung der Erlöse, 2. Prozess für die Projektbewertung und -auswahl, 3. Management der Erlöse und 4. Reporting. Dem Emittenten wird in den GBP ein höchstmögliches Maß an Transparenz sowohl bei der ErlösVerwendung als auch bei der Projektauswahl/-bewertung und dem Management der Erlöse strengstens empfohlen.

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Prinzipien der freiwilligen Verfahrensrichtlinien für die Emission von Green Bonds 1. Verwendung der Erlöse

 Die Verwendung der Erlöse für grüne Projekte ist essenziell für Green Bonds  Umweltnutzen der grünen Projekte sollte durch den Emittenten klar bewertet und wenn möglich quantifiziert werden  Wenn ein Teil der Einnahmen zur Refinanzierung genutzt wird, sollten der Anteil (Finanzierung/Refinanzierung) und die refinanzierten Projekte veröffentlicht werden  Es werden neun Kategorien von Projekten aufgezählt, die typischerweise Green Bond-fähig sind. Die Liste ist nur indikativ und nicht abschließend: o Erneuerbare Energien (45,8% des 2015 über Green Bonds eingenommenen Kapitals) o Energieeffizienz (19,6%) o Reduzierung der CO2-Emissionen des Verkehrs (13,3) o Nachhaltiges Wasser-Management (9,3%) o Umweltschutz und Verschmutzungsvorsorge (5,6%) o Nachhaltiges Management von lebenden, natürlichen Ressourcen o Erhaltung der Biodiversität zu Wasser und Land o Sauberer Transport o Klimawandelanpassung o Ökoeffiziente Produkte, Produktionstechnologien und Prozesse

2. Prozess für die Projektbewertung und -auswahl

 Der Emittent sollte den Bewertungs- und Auswahlprozess für grüne Projekte offenlegen  Die zugehörigen Eignungskriterien des Projektes veröffentlichen  Die Nachhaltigkeitsziele des Projektes definieren und darlegen

3. Management der Erlöse

 Die eingesammelten Erlöse sollten einem Unterkonto oder Unterportfolio zugeordnet oder auf andere Weise nachverfolgt werden  Die Investoren sollten über die geplante zwischenzeitliche Platzierung nicht zugeteilter Mittel aus dem Green Bond informiert werden

4. Reporting

 Die Emittenten sollten jährlich über die Verwendung der Bonderlöse informieren, bis die Mittel komplett zugeteilt worden sind  Hierbei sollten die Projekte, an die Gelder aus einem Green Bond zugeteilt wurden, samt Betrag, kurzer Projektbeschreibung und geschätztem Impact aufgelistet werden  Bei der Messung des Projekt-Impacts sollten so viele Informationen wie möglich genutzt und publiziert werden (qualitative oder quantitative Verfahren, Methodik und Annahmen)

Quelle: GBP, NORD/LB Fixed Income Research

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Green Bonds

Arten

Green Bond-Typen

Green Bonds können grundsätzlich identisch zu normalen Bonds ausgestaltet werden (in Hinblick auf Struktur, Rendite, Risiko) und somit auch die gleiche Vielzahl an Ausgestaltungsformen aufweisen. Wie oben beschrieben, ist es die Verwendung der Erlöse (grüne bzw. nachhaltige Projekte), die sie von den „normalen“ Bonds unterscheidet. Derzeit werden von den GBP vier Bond-Typen, die im grünen Rentenmarkt gehandelt werden, unterschieden.

Green Use of Proceeds Bond

Neben der „grünen“ Verwendung der Erlöse (Einhaltung der vier Green Bond Prinzipien), zeichnet sich dieser Anleihen-Typus durch die klassische Haftung des Schuldners aus (Recourse to the Issuer). Das Credit Rating dieser Green Bonds ist somit identisch zu dem normaler Bonds desselben Emittenten.

Green Use of Proceeds Revenue Bond

Im Gegensatz zum normalen Green Use of Proceeds Bond, haftet nicht der Emittent direkt, sondern werden spezifizierte Cash Flows wie Einkommensquellen, Gebühren, Steuern etc. verpfändet (Non Recourse to the Issuer).

Green Use of Proceeds Project Bond

Bei dieser Variante trägt der Investor das Risiko von einem oder mehreren „grünen Projekten“ selbst. Ein zusätzlicher Rückgriff auf den Emittenten ist möglich (mit/ohne Recourse to the Issuer).

Green Use of Proceeds Securitized Bond

Dabei handelt es sich um einen Green Bond, der durch ein oder mehrere grüne Projekte besichert ist. Beispiele sind Covered Bonds und Asset Backed Securities (ABS).

Social Bonds

Social Bonds sind analog wie Green Bonds, deren Emissionserlöse vom Emittenten zweckgebunden eingesetzt werden, hier soziale Projekte wie bspw. Finanzierung von Kindergärten, Schulen etc.

Quelle: GBP, CBI, NORD/LB Fixed Income Research

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Green Bonds

Marktüberblick

Timeline: Wichtige Meilensteine im Green Bond-Markt

2007: Die EIB emittiert ihren ersten Climate Awareness Bond

2014: Veröffentlichung der Green Bond Principles (GBP) in ihrer ersten Version

2009: Gründung der Climate Bond Initiative (CBI)

2008: Die Weltbank emittiert ihren ersten Green Bond

Einführung mehrerer Green Bond-Indizes

2013: Erste größere Green BondEmissionen von Corporates und Banken

2016: Moody's veröffentlicht seine Methodik zur Bewertung von Green Bonds (Green Bonds Assessment)

2015: Die People’s Bank of China veröffentlicht offizielle Green Bond Guidelines Die Berlin Hyp emittiert den allerersten Grünen Pfandbrief

Stand: 01.09.2016; Quelle: CBI, NORD/LB Fixed Income Research

Labelled Green Bonds vs. nachhaltige Bonds ohne grüne Kennzeichnung

Das Universum der Green Bonds (von der CBI „Climate Bonds“ genannt) ist unterteilt in gekennzeichnete (labelled) Climate Bonds und Bonds, die kein „grünes“ Label tragen, aber trotzdem zur Finanzierung nachhaltiger Assets dienen. Erstere sind also Bonds, die als grün deklariert werden und bestenfalls extern verifiziert/zertifiziert wurden, wohingegen die Quantifizierung der zweiten Gruppe etwas schwerer fällt. Ihr gehören Bonds an, die von Emittenten begeben werden, welche mehr als 95% ihrer Erlöse aus KlimaschutzAssets (climate-aligned assets) erwirtschaften. Welche Assets climatealigned sind, definiert die CBI im Climate Bonds Standard (CBS). Die Climate Bonds Taxonomie unterscheidet acht Sektoren, die wiederum in weitere Sub-Kategorien aufgeteilt sind. Zu jeder dieser Sektoren gibt es bzw. soll es noch ausführliche sektorspezifische Standards geben, in welchen die Voraussetzungen genannt werden, die ein Projekt/Asset erfüllen muss, um als climate-aligned qualifiziert zu sein. Die Sektoren und deren genaueren Spezifikationen wurden an die in den GBP genannten Green Bond-fähigen Projekte angelehnt und detaillierter ausgearbeitet (s. Prinzip 1 „Verwendung der Erlöse“).

Universum der ClimateAligned Bonds von USD 694 Mrd.

Die CBI taxiert in ihrer Studie „Bonds and Climate Change – The State of the Market 2016” das gesamte Universum der Green Bonds (labelled und unlabelled) auf USD 694 Mrd. von denen lediglich 17% bzw. USD 118 Mrd. auch als Green Bond gekennzeichnet sind. Der Markt stellt seit 2007, als die EIB den ersten Green Bond („Climate Awareness Bond“) emittierte, beinahe jedes Jahr einen neuen Rekord bei der Emissionstätigkeit auf (s. folgende Grafik).

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Green Bond-Emissionen nach Sektoren 50 45

Utilities

40

Technology

USD bn

35

Industrial

30

Government

25

Financial

20

Energy

15

Consumer, Non-cyclical

10

Consumer, Cyclical

5

Basic Materials

0

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

+89% yoy: Neu-Emissionen in Gemäß Moody’s weist die Emissionstätigkeit in Q2/16 mit USD 20,3 Mrd. H1/16 bei USD 37,2 Mrd. einen neuen Rekord auf. Nach USD 16,9 Mrd. im Vorquartal, beläuft sich das Emissionsvolumen in H1/16 somit auf USD 37,2 Mrd., was einem Anstieg von 89% yoy entspricht. Per 31.08.2016 liegen die Emissionen für das laufende Jahr nach unseren Auswertungen schon bei mehr als USD 46 Mrd. und damit bereits jetzt über dem Wert per Jahresende 2015 (USD 42,3 Mrd.). Mit Vorsicht zu genießen ist unserer Auffassung nach die Schätzung der CBI für das Gesamtjahr 2016 von USD 100 Mrd. Dass die Wachstumserwartungen für diese Assetklasse von besonders großem Ehrgeiz geprägt sind, zeigt ein Rückblick auf das letzte Jahr. Namhafte Marktexperten hatten auch für 2015 noch größere Zuwächse erwartet. Die CBI ging in 2014 von einem Wert von USD 100 Mrd. aus, revidierte diese Schätzung Mitte 2015 schließlich auf USD 70 Mrd., während Bloomberg New Energy Finance (BNEF) Anfang 2015 noch von Green Bond-Emissionen im Umfang von USD 80 Mrd. ausging. USD 127,9 Mrd. ausstehendes Green Bond Volumen

Unsere Grafiken beziehen sich auf das in Bloomberg verfügbare Universum mit folgenden Suchkriterien: Asset Class: Corporates, Governments, Use of Proceeds: Green Bond/Loan. Das Emissionsvolumen hat seit den Anfängen insbesondere seit 2013 deutlich zugenommen. Wurden in 2012 gerade einmal USD 11,8 Mrd. emittiert, so waren es 2015 bereits USD 41,4 Mrd. und ytd USD 46,3 Mrd. Der stärkste Sektor in den letzten Jahren war Financials (inkl. der Förderbanken). Die dominierende Emissionswährung ist der USDollar, gefolgt vom EUR, wobei es in den einzelnen Emissionsjahren variiert.

Green Bond-Emissionen nach Sektoren: 2015 Basic Materials Consumer, Consumer, Cyclical Non-cyclical Energy Utilities 10,0% 2,6% 16,9% Technology Industrial 6,1%

Green Bond-Emissionen nach Sektoren: 2016 Utilities Basic Materials Consumer, Energy 0,5% Cyclical 1,1% 13,2% 4,6% Technology Consumer, 3,2% Non-cyclical 0,0% Industrial 0,3%

Government 20,2% Financial 37,7%

Financial 56,8%

Government 26,7%

Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

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Ausstehendes Volumen von Green Bonds nach Währungen CAD AUD INR BRL NOK 2,2% 2,0% 0,8% 0,8% 0,7% GBP 3,0% SEK 4,8%

Ausstehendes Volumen von Green Bonds nach Ländern

other 1,8%

other 11,7%

CA NO 1,8% 2,2%

SNAT 22,8%

IN 2,1% SE 4,2%

USD 38,8%

CNY 12,1%

DE 9,5% CN 14,5%

NL 9,9% EUR 33,0%

US 10,3%

FR 11,2%

Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Asiatische Emittenten nehmen zu

Förderbanken und supranationale Institute gehörten zu den Emittenten der ersten Stunde. Auch heute nehmen Sie im gesamten Emissionsuniversum einen hohen Stellenwert ein. In den letzten Jahren haben sich auch asiatische Emittenten am Markt etabliert, so dass sowohl bei der Emissionswährung als auch bei dem ausstehenden Volumen nach Ländern China einen hohen Anteil für sich beansprucht. Deutsche Emittenten kommen auf 9,2% des ausstehenden Green Bond-Volumens. Dieses verteilt sich auf sechs Emittenten (Berlin Hyp, DKB, KfW, Rentenbank, NRW.BANK, Senvion Holdings). Mit Abstand der größte heimische Emittent ist die KfW mit rund USD 8,3 Mrd. ausstehendem Volumen.

Spreadverlauf Grüner Hypothekenpfandbrief der BHH vs. BHH-Hypothekenpfandbriefe

Spreadverlauf Grüner Senior Unsecured Bond der DKB vs. Senior Unsecured Bonds der BayernLB 65

0

60 -5

ASW in bp

ASW in bp

55 -10

-15

50 45 40

-20

35 -25

30

BHH 0 1/8 05/05/22

BHH 0 1/4 02/22/23

BHH 1 1/4 04/23/21

DKRED 0 5/8 06/08/21

BYLAN 5 1/8 01/29/19

BYLAN 5 1/4 01/15/19

Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Kein Spreadunterschied zwischen Green Bonds und vergleichbaren Anleihen des selben Emittenten

Beim Blick auf Spreads (in den Grafiken jeweils der grünliche Graph mit den Quadraten) fällt auf, dass die grünen Papiere sich im Spread ähnlich zu vergleichbaren Papieren desselben Emittenten bewegen. Wir haben in der obigen Grafik links den von der Berlin Hyp emittierten grünen Hypothekenpfandbrief einem Hypothekenpfandbrief der Bank mit ähnlicher Laufzeit gegenübergestellt. Dieser zeigt einen nahezu identischen ASW-Spreadverlauf. Am Montag den 19. September platzierte die Berlin Hyp eine Senior Unsecured Bond im Volumen von EUR 500 Mio. zu MS +52bp, der Bond hat sich in den letzten Tagen leicht eingeengt und notiert jetzt bei MS +48bp. Der Senior Bond BHH 0 1/2 09/26/23 notiert bei MS +52bp.

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DKB-Bond nur eingeschränkt Die Anleihe der DKB lässt sich leider nicht so gut vergleichen, da die DKB vergleichbar nur einen einzigen Senior Unsecured Bond emittiert hat und dieses ein Green Bond ist. Daher haben wir in der Grafik näherungsweise zwei Senior Unsecured Bonds der Muttergesellschaft BayernLB aufgenommen. Spreadverlauf Grüner Senior Unsecured der KfW vs. KfW Senior Unsecured

Spreadverlauf Grüner Senior Unsecured der NRW.BANK vs. NRW.BANK Senior Unsecured 5

-25 -26

0

-28

ASW in bp

ASW in bp

-27

-29 -30 -31

-5

-10

-15

-32 -20

-33

KFW 0 1/8 10/27/20

KFW 3 5/8 01/20/20

KFW 1 1/8 01/15/20

NRWBK 0 7/8 11/10/25

NRWBK 0 1/2 05/11/26

NRWBK 0 5/8 02/11/26

Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Fazit

Wie auch in den Grafiken zuvor fällt auf, dass sich die ASW-Spreads auch bei den Förderbanken KfW und NRW.BANK an den nicht grünen Emissionen orientieren. Da es für Emittenten keine preislichen Anreize bildet, einen Bond als „grün” zu emittieren, ist es an dieser Stelle rein das nachhaltige, grüne Image und die erweiterte Investorenbasis die man mit einer grünen Emission erreicht. Zumal im Verwertungsfall auch die nicht „grünen“ Assets als Masse zur Bedienung herangezogen werden.

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Green Bonds

Emittenten

Multilaterale Entwicklungsbanken als Emittenten erster Stunde

Die beiden Tortendiagramme der Green Bond-Emissionen 2015 und 2016 veranschaulichen, aus welchen Sektoren die meisten Green BondEmissionen kommen. Wegbereiter und noch immer tragende Säulen im grünen Bond-Markt sind die multilateralen Entwicklungsbanken. Nach und nach sind es jedoch auch Unternehmen, Banken, Kommunen und Agencies, die eine größere Rolle spielen. Da die Bloomberg-Daten, die für die Tortendiagramme genutzt werden, Supranationals und Agencies nicht als eigene Kategorien ausgeben, zählen Erstere (u.a. die EIB) zum Sektor Government und bspw. die KFW zum Sektor Financials. Aufgrund der herausragenden Bedeutung der multilateralen Entwicklungsbanken verwundert es nicht, dass die EIB die Rangliste der größten Green Bond-Emittenten mit bislang platzierten Green Bonds im Wert von USD 15,49 Mrd. anführt. Ebenfalls zeigen die Diagramme und Tabellen die gestiegene Bedeutung der Emissionen aus dem Sektor der Financials. Insbesondere 2016, getrieben durch große Emissionen chinesischer Banken, kommt mehr als jede zweite Emission aus diesem Sektor. Es bleiben die Fragen zu klären, aus welchem Grund diese Organisationen (labelled) Green Bonds emittieren und weshalb andere Firmen, obwohl als mögliche Emittenten in Frage kommend, keine als grün gekennzeichneten Bonds platzieren.

Größte Green Bond-Emittenten All-Time Emissionsvolumen Rang Emittent in Mrd. USD EUROPEAN INVESTMENT BANK 1 15,78

Größte Green Bond-Emittenten 2016 YTD Emissionsvolumen Emittent in Mrd. USD SHANGHAI PUDONG DEV BANK

7,49

2

KFW

8,29

INDUSTRIAL BANK CO LTD

4,50

3

INTL BK RECON & DEVELOP

7,88

BANK OF CHINA/LUXEMBOURG

2,81

4

SHANGHAI PUDONG DEV BANK

7,49

NEDER WATERSCHAPSBANK

2,75

5

INTL FINANCE CORP

5,13

EUROPEAN INVESTMENT BANK

2,00

6

INDUSTRIAL BANK CO LTD

4,50

IBERDROLA INTL BV

1,89

7

NEDER WATERSCHAPSBANK

4,42

APPLE INC

1,50

8

ELECTRICITE DE FRANCE SA

4,06

ASIAN DEVELOPMENT BANK

1,30

9

BANK OF CHINA/LUXEMBOURG

2,81

INTL FINANCE CORP

1,24

10

ENGIE SA

2,78

KFW

1,23

Stand: 21.09.2016, 08:45 Uhr (CET); Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research

Erschließung neuer oder Beibehaltung bestehender Investorengruppen durch Green Bonds

Ein Vorteil von Green Bonds ist, dass neue Investorengruppen angesprochen werden. Einerseits legen sowohl private Investoren direkt, als auch größere Fondsgesellschaften, getrieben durch die Interessen ihrer Kunden, zunehmend mehr Wert auf Nachhaltigkeit bei ihren Geldanlagen. Ebenso bieten Green Bonds auch Wirtschaftsunternehmen insbesondere aus dem Versorgerbereich die Möglichkeit, durch die Zweckgebundenheit der Mittel, andere und neue Investorengruppe zu generieren, dass eigene Treasury mit einer größeren Investorenbasis zu erweitern und das Unternehmen strategisch anders aufzustellen. Ein Beispiel hierfür ist der französischer Versorger Engie, der mit einem Green Bond das eigene Geschäftsfeld in erneuerbaren Energien gezielt unterstützen will.

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Andererseits gibt es Investorengruppen, wie beispielsweise Kirchen, die seit jeher besondere Ethik- und Wertvorstellungen vertreten und für die dementsprechend auch bei der Anlage ihrer Rücklagen strenge ethische Standards gelten. Darüber hinaus lässt sich zunehmend beobachten, dass auch Kommunen und kommunale Unternehmen ihre eigene Investmentpolitik in eine gezielte Divestmentpolitik verändern. Das eigene Anlageportfolio wird zunehmend nach ökologischen Kriterien, wie bspw. nach CO2-Kriterien oder ausschließliches Investment in regenerativen statt in fossilen Energien, ausgerichtet. Zukünftig vergleichsweise günstigere Finanzierungen mit Hilfe von Green Bonds erwartet

Ein weiterer, bislang jedoch eher theoretischer Vorteil, sind die zu erwartenden besseren Preise am Primärmarkt gegenüber „normalen“ Bonds des gleichen Emittenten. Aus risikotheoretischer Sicht besteht zwischen einem Green Use of Proceeds Bond und einem „normalen“ (Plain Vanilla) Bond von demselben Emittenten kein Unterschied. In beiden Fällen haftet der Schuldner mit seinem gesamten Vermögen. Zusätzlich weisen Green Bonds aber eine hinsichtlich mit ESG- (Environment, Social, Governance) Kriterien erweiterte Risikobewertung durch den Emittenten aus, das bedeutet in der Auswahl und Bewertung der zu finanzierenden Assets stehen neben rein wirtschaftlichen Aspekten auch ökologische, soziale und projektsteuernde Kriterien erfasst werden. Durch die besser als äquivalente Risikostruktur in Verbindung mit dem positiven Gefühl explizit nachhaltige Projekte zu fördern, könnte es jedoch zukünftig zu größerer Nachfrage nach Green Bonds als nach normalen Bonds kommen. Durch größere Oversubscription der Green Bonds sollten in Zukunft geringere Spreads als bei ihren (nicht-grünen) Pendants und damit günstigere Finanzierungsmöglichkeiten zu beobachten sein. Einen Überblick über die aktuellen Spreads geben wir ab Seite 8 in dieser Studie.

Steigerung der Reputation durch Emission von grünen Bonds

Ein weiterer Vorzug für Green Bond-Emittenten ist zudem eine (möglicherweise) steigende Reputation. Insbesondere bei einer hohen Übereinstimmung der Unternehmenswerte mit den nachhaltigen Prinzipien eines Green Bonds, kann ein Emittent ein positives Image bei Investoren etablieren.

Emittenten fürchten den Vorwurf des „Greenwashings“

Hieraus ergibt sich zugleich ein wesentlicher Gefahrenpunkt für Emittenten, die sich dem Vorwurf des „Greenwashings“ ausgesetzt sehen, wenn die Öffentlichkeit eine Green Bond-Emissionen als Marketingkampagne ohne Fundament versteht. Insbesondere die nicht-grüne oder nur teilweise Verwendung der Green Bond-Erlöse, ein unzureichendes Reporting über die Mittelverwendung und die Emission von grünen Bonds durch Unternehmen, deren Kerngeschäftsfelder nicht nachhaltig sind, führt regelmäßig zu Kritik. Als Beispiel für Letzteres dient die letztjährige Debatte um eine Green BondEmission über USD 85 Mio. des thailändischen Ölkonzerns Bangchak Petroleum Public Co Ltd. Auch die Frage, ob es Ölkonzernen oder auch Energieerzeugern mit Atomkraftwerken im Portfolio überhaupt erlaubt sein sollte, Green Bonds zu emittieren, wird kontrovers diskutiert. Die CBI vertritt die Position, dass Green Bonds auch von Unternehmen aus weniger nachhaltigen Branchen emittiert werden sollten (bspw. große Erdölkonzerne). Sie begründet dies mit der Notwendigkeit, möglichst zeitnah große Kapitalmittel für nachhaltige Projekte zu generieren, was nur durch solche „Big Player“ möglich sei.

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Höhere Kosten können vor und nach der Emission entstehen

Ein weiteres Argument gegen die Emission von Green Bonds sind die ggf. höheren Kosten für den Emittenten im Vergleich zu herkömmlichen Bonds. Zu einer erfolgreichen Platzierung eines Green Bonds gehört eine sog. Second Opinion eines Dritten, d. h. eine externe Bestätigung, dass die veröffentlichte Green Bond-Strategie und die hierin definierten Kriterien für die mit Green Bonds zu finanzierenden Assets mit der Emission eines Green Bonds eingehalten werden. Darüber hinaus verlangen die Investoren ein Reporting über den Einsatz der Mittel, den jeweiligen Projektfortschritt und den generierten Impact. Das sind alles Informationen, die im Rahmen einer konventionellen Kreditvergabe und Finanzierung bisher nur in Grundzügen vom Emittenten erfasst wurden.

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Green Bonds

Investoren

Diversifizierte Investorenlandschaft um institutionelle Anleger, ESG-Spezialisten, Treasury-Abteilungen, die Öffentliche Hand und Retail-Kunden

Damit der Green Bond-Markt die, wegen der großen ökologischen Herausforderungen, benötigte Größe erreicht, bedarf es neben der Angebotsseite selbstverständlich auch einer großen Dynamik der Nachfrage. Hierzu stellt sich zunächst die Frage, wer bislang überhaupt als Investor am Markt auftritt und welche Gründe es für Investoren gibt, in Green Bonds anstatt in „normale“ Bonds zu investieren. Wichtige Investoren sind die etablierten institutionellen Anleger, wie BlackRock, Aviva und State Street. Daneben sind in steigender Anzahl spezialisierte ESG-Investoren am Markt aktiv. Ein Beispiel für diese Gruppe ist Mirova, der für nachhaltige Investments zuständige Zweig des französischen Asset Managers Natixis. Außerdem treten die Treasury-Abteilungen großer Banken und Unternehmen (bspw. Barclays und Apple) sowie Staaten und Kommunen als Käufer von Green Bonds auf. Schließlich sind noch die Retail-Anleger zu nennen, welche zum Beispiel Emissionen der World Bank über Merrill Lynch Wealth Managers und Morgan Stanley Wealth Managers erwerben können.

Mindeststandards der Emittenten gegenüber den Investoren

Obwohl der Green Bond Markt (noch) nicht reguliert ist, bildet sich zunehmend ein Emissionsstandard heraus. Getrieben durch die Erwartungen der Investoren sollten vom Emittenten eine Green Bond-Strategie beschrieben sowie die Green Bond Principles unterzeichnet sein. Hierüber „verpflichtet“ sich der Emittent zusätzlich, die aufgenommenen Mittel „grün“ anzulegen und einen Reportingstandard über die eingesetzten Mittel über die Laufzeit des Green Bonds zu gewährleisten. Ebenso Standard ist mittlerweile die Veröffentlichung einer Second Party Opinion (siehe Special – External Review), die das Prüfungsergebnis zwischen Mittelverwendung und Einhaltung der im Rahmen der Green BondStrategie definierten Green Bond-Kriterien aufzeigt.

Höhere Transparenz über die Verwendung der Bonderlöse als bei nicht-grünen Pendants

Im Vergleich zu einem normalen Bond, hat der Investor zudem ein höheres Maß an Transparenz über die Verwendung der Bonderlöse, vorausgesetzt es handelt sich um einen Green Bond, der nach den Anforderungen der GBP strukturiert wurde. Diese verlangen eine möglichst hohe Transparenz bei der Verwendung der Bonderlöse und der Auswahl geeigneter grüner Projekte.

Derzeit muss größtenteils keine „Greenium“ gezahlt werden

Aus monetärer Sicht ist der größte Anreiz in Green Bonds zu investieren sicherlich, dass derzeit durchschnittlich weder am Primär- noch am Sekundärmarkt ein Aufpreis für den Erwerb eines Green Bonds im Vergleich zu einem „normalen“ Bond gezahlt werden muss. Somit muss ein umweltbewusster Investor, zumindest derzeit noch keine signifikante „Greenium“ (Wortschöpfung aus „green“ und „premium“) zahlen und ihm bleibt ein Tradeoff zwischen höherer Rendite einerseits und nachhaltiger Kapitalanlage andererseits, erspart.

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Äquivalentes Risikoprofil von Ebenfalls sieht sich ein Green Use of Proceeds Bond-Investor keinem höheGreen Use of Proceeds ren Risiko ausgesetzt als bei einem Plain Vanilla Bond. Ein Emittent haftet Bonds und normalen Bonds bei einem Green Use of Proceeds Bond, wie oben beschrieben, ebenso wie bei einem seiner Plain Vanilla Bonds mit seinen gesamten (auch nichtgrünen) Assets, sodass der Investor kein explizites Projektrisiko trägt. Besonders für institutionelle Anleger spricht unter dieser Voraussetzung der mit grünen Investments allgemeinhin verbundene Reputationsgewinn für die Bevorzugung von Green Bonds gegenüber äquivalenten nicht-grünen Investments.

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Green Bonds

Ausblick/Potenziale

Green Bonds i.H.v. USD 118 Mrd. sind ausstehend

Seit dem Jahr 2011 mit Neu-Emissionen (labelled) im Volumen von USD 0,99 Mrd. ist dieser Wert innerhalb von nur vier Jahren auf USD 46,3 Mrd. (ytd) angestiegen, bei einem derzeit ausstehenden Volumen von ca. USD 136,7 Mrd. sind diese Zahlen noch immer verschwindend gering im Vergleich zum gesamten Fixed-Income-Markt. So stellt sich die Frage, welches Wachstumspotenzial Green Bonds innerhalb dieses gigantischen Marktes in Zukunft noch haben. Nachhaltige, grüne Projekte zu finanzieren wird auch in den kommenden Jahren ein Thema von herausragender Bedeutung für öffentliche Einrichtungen, aber auch private Unternehmen unterschiedlichster Branchen sein.

Ziel für 2020: Jährliche Neu-Emissionen von USD 1.000 Mrd. in 2020

Die CBI schätzt den jährlichen Kapitalbedarf für Klimaschutzinvestments auf USD 2.500-3.000 Mrd., wozu Green Bond-Emissionen wenigstens USD 1.000 Mrd. (Ziel für 2020) pro Jahr beitragen sollen. Auch auf Investorenseite spricht die zuletzt zu beobachtende Entwicklung, zunehmend nicht nur Wert auf monetäre, sondern auch auf ethische Aspekte zu legen, eher für eine verstärkte Nachfrage nach „grünen“ Kapitalanlagen.

Entwicklung lokaler Green Bond-Märkte

Um aber tatsächlich die hochgesteckten, angesichts der gewaltigen klimatischen Herausforderungen jedoch notwendigen Ziele von USD 300 Mrd. bis 2018 bzw. USD 1.000 Mrd. bis 2020 zu erreichen, bedarf es noch weiterer Entwicklungsschritte. Ein wichtiger Punkt dürfte die stärkere Entwicklung lokaler Green Bond-Märkte sein. Derzeit findet man unter den größten Green Bond-Investoren hauptsächlich internationale Rentenfonds und Vermögensverwalter. Dazu passt die Meldung der Zurich Insurance Group, die jüngst verkündete, dass sie ihr Ziel, Green Bonds im Wert von USD 1 Mrd. zu halten, überschritten hat. Derzeit kommt sie auf USD 1,2 Mrd. und peilt als nächsten Meilenstein ein Investitionsvolumen von USD 2 Mrd. an.

Anreize für neue Emittenten/Investoren durch regulatorische Reformen und Guidelines

Durch Green Bond-Emissionen der Öffentlichen Hand in bislang noch wenig aktiven Ländern wie Brasilien, Mexiko oder Südkorea, könnten lokale Investoren aktiviert und private Unternehmen ihrerseits zu Green BondEmissionen inspiriert werden. Auch regulatorische Reformen und Initiativen durch andere Institutionen sind notwendig, um weitere lokale Märkte zu erschließen. So hat die People's Bank of China (PBoC) zusätzlich zu den im Dezember 2015 veröffentlichten Green Bond Guidelines, durch die Anreize für mögliche Emittenten gesetzt werden sollen, im Februar 2016 auch die Liberalisierung des heimischen Bond-Marktes angekündigt, was ausländische Investments zukünftig wesentlich erleichtern dürfte.

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Green Bonds

External Review

Die GBP unterscheiden vier Die externe Überprüfung von Green Bonds durch Dritte kann auf unterFormen der externen Prüfung schiedliche Weise und an unterschiedlichen Stellen des Green Bondvon Green Bonds Prozesses erfolgen. Generell werden sowohl von den GBP als auch von der CBI externe Reviews angeraten, um somit die Glaubwürdigkeit zu steigern und die Gefahr einer „Greenwashing“-Anklage zu minimieren. Die GBP geben hierüber einen Überblick und beschreiben wie mögliche Prüfungsleistungen durch Dritte aussehen können. a) Consultant Review: Beim Consultant Review greift der Emittent auf die Einschätzung von (ESG)-Consultants zurück. Unter diese Kategorie fallen u.a. Second Party Opinions (SPO). Bei diesen Berichten prüfen die Berater Dokumente, interviewen das Management und erstellen schließlich einen Bericht über die Umweltleistungen der geplanten Finanzierung. Im Rahmen der Platzierung von Green Bonds gewinnen die SPO für die Investoren zunehmend an Bedeutung; ohne eine Second Party Opinion lassen sich Green Bonds nur erschwert platzieren. Seit 2007 wurden lediglich 38% aller ausgegebenen Green Bonds ohne Second Party Opinion platziert. Problematisch ist, dass der Ersteller einer solchen „unabhängigen SPO“ nicht selten die gleiche Organisation ist, die den Emittenten bei der Definition des Green Bond-Rahmenwerks beraten hat. In einem solchen Fall ist die Unabhängigkeit der SPO zumindest in Frage zu stellen. Typische Ersteller dieser SPOs sind ESG-Dienstleister (u.a. imug, oekom, Sustainalytics etc.) oder das auf Klimafragen spezialisierte norwegische Forschungsinstitut CICERO. b) Verifizierung: Darüber hinaus kann ein Emittent einen Green Bond, sein Green Bond-Rahmenwerk oder die zugrundeliegenden Assets von externer Quelle auf die Einhaltung interner Standards hin verifizieren lassen. c) Zertifizierung: Einen Schritt weiter geht die Zertifizierung gegenüber externen Standards durch qualifizierte Dritte (Zertifizierer). Derzeit ist der Climate Bonds Standard der einzige im Markt verfügbare Standard gegen den verifiziert werden kann. Zu den von der CBI zugelassenen Zertifizierern zählen u.a. KPMG, Ernst & Young und oekom. d) Rating: Schließlich kann ein Emittent seine Green Bonds oder sein Green Bond-Framework raten lassen. So bietet bspw. oekom neben der SPO für die Emittenten auch ein „oekom sustainability bond rating“ für die Investorenseite an. Mit Moody’s hat im März dieses Jahres auch die erste der großen Credit-Ratingagenturen eine Systematik zur Bewertung von Green Bonds veröffentlicht und bewertet seitdem Green Bond-Emissionen im Rahmen seiner „Green Bond Assessments (GBAs)“.

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Stagnierende Quote extern geprüfter Green Bonds

Gemäß Daten der CBI in ihrer Publikation aus dem Juli, liegt der Anteil an Green Bonds, der durch Dritte geprüft wurde, seit 2014 relativ konstant bei ca. 60%. Trotz Bemühungen einheitliche und allgemein akzeptierte Standards zu etablieren und der klaren Empfehlung durch die GBP eine externe Prüfung in Anspruch zu nehmen, ist diese Quote in den vergangenen Jahren nicht merkbar angestiegen. Demgegenüber steht aber die Aussage von Investoren, dass eine SPO zwingend für die Platzierung eines Green Bonds ist.

Kosten der Verifizierung

Bei der CBI entstehen für die Verifizierung beim Climate Bonds Standard Board Kosten in Höhe von einem Zehntel Basispunkt (GBP 5.000 bei einem Volumen von GBP 500 Mio.). Außerdem wird eine Gebühr der jeweiligen Agentur erhoben für die Second Party Opinion, wobei das Gebührenmodell stark variiert. So zahlen teilweise die Investoren für das Abrufen der Ratinginformation, während Credit-Ratings grundsätzlich von den Emittenten bezahlt und beauftragt werden.

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Green Bonds

Green Bond Ratings von Moody‘s

Überblick über Moody’s GBA-Systematik Gewichtung

Faktoren

Beschreibung

40%

Erlösverwendung



Sauberes Wasser oder nachhaltige Landnutzung



Nachhaltiges Abfall- oder Wassermanagement



Sauberer Transport



Erhaltung der Biodiversität



Erneuerbare Energien oder Klimawandelanpassung



Energieeffizienz



Bewertung der Transparenz



Qualität und Frequenz des Reportings



Monitoringmethoden



Bewertung der Governance von Green Bond-Projekten



Vorhandensein eines Rahmenwerks für die Verwendung der Bonderlöse



Funktionierende Projektevaluation



Bewertung der internen Zuteilungs- und Nachverfolgungsprozesse von Anleiheerlösen



Positiv: Durch Dritte geprüfte Prozesse und Verfahrensweisen



Vorhandensein von Zulässigkeitsregeln bei der Anlage vorübergehender Barguthaben



Bewertung der Qualität und Transparenz der offiziellen Dokumenten zu den finanzierten Projekte



Transparente Finanzierungspraktiken



Positiv: Nutzung von SPOs/Zertifizierungen

20%

15%

15%

10%

Fortlaufendes Reporting

Organisation

Management der Erlöse

Offenlegung der Erlösverwendung

Quelle: Moody’s, NORD/LB Fixed Income Research

Überblick über die GBAs von Moody‘s

Die Green Bond-Ratings von Moody’s sind, worauf die Ratingagentur explizit hinweist, keine Kreditratings und beziehen sich auf die jeweilige Emission und nicht auf den Emittenten. Gerade im zweiten Punkt unterscheidet sich der Ansatz von Moody’s elementar von denen anderer NachhaltigkeitsratingAnbieter. Während oekom bspw. in sein Sustainability Bond Rating neben der Einhaltung der GBP und der Nachhaltigkeitsqualität der Anleihe, auch die Emittentenbewertung mit einfließen lässt, basiert das Nachhaltigkeitsrating von (unbesicherten) Bankanleihen des imug gänzlich auf der Nachhaltigkeitsbewertung des Emittenten.

Scorecard

Die Bewertung einer Green-Bond-Emission erfolgt anhand einer gewichteten Scorecard mit den in der obigen Tabelle dargestellten Faktoren und Gewichtungen. Mit Ausnahme der „Erlösverwendung“ besteht jeder dieser Faktoren wiederum aus 5 Unterkategorien. Aus der Anzahl der erfüllten Unterkriterien resultiert die Bewertung für den jeweiligen Faktor. Für die Bewertung „1“ (höchste Bewertung) müssen alle fünf Unterkriterien erfüllt sein, wird nur ein Unterkriterium oder keines erfüllt, wird der Faktor mit der Note „5“ (niedrigste Bewertung) beurteilt.

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Bewertung der Erlösverwendung

Bei der „Erlösverwendung“ als wichtigster Kategorie (Gewichtung von 40% für die Gesamtbewertung) ergeben sich zwei Besonderheiten: Erstens ergibt sich die Benotung aus der prozentualen Verwendung der Green Bonderlöse für geeignete, grüne Projekte. Werden mehr als 95% der Erlöse in ökologisch nachhaltige Projekte investiert, wird diese Kategorie mit „1“ bewertet, bei weniger als 50% mit „5“. Zweitens führt eine Bewertung des Erlösverwendungsfaktors mit den Noten 4 oder 5 automatisch zu einer Deckelung der Gesamtbewertung auf „GB4“ bzw. „GB5“. Am Ende des Bewertungsprozesses erfolgt eine Zusammenführung der fünf einzelnen Faktoren anhand der ihnen zugeteilten Gewichte. Das Gesamtergebnis ist dementsprechend ein Wert zwischen 1 und 5 und führt zu folgender Gesamtbewertung einer Green Bond-Emission:

Gesamtbewertung einer Green Bond-Emission nach Moody‘s Rating

Bewertung

Definition

GB1

≤ 1,5

Der Green Bond-Emittent verfügt über ein exzellentes Konzept die Kapitalmittel aus der Anleiheemission zu verwalten, geeigneten ökologischen Projekten zuzuteilen und über diese zu berichten. Die Aussichten die erklärten ökologischen Ziele zu erreichen sind exzellent.

1,5 – 2,5

Der Green Bond-Emittent verfügt über ein sehr gutes Konzept die Kapitalmittel aus der Anleiheemission zu verwalten, geeigneten ökologischen Projekten zuzuteilen und über diese zu berichten. Die Aussichten die erklärten ökologischen Ziele zu erreichen sind sehr gut.

2,5 – 3,5

Der Green Bond-Emittent verfügt über ein gutes Konzept die Kapitalmittel aus der Anleiheemission zu verwalten, geeigneten ökologischen Projekten zuzuteilen und über diese zu berichten. Die Aussichten die erklärten ökologischen Ziele zu erreichen sind gut.

3,5 – 4,5

Der Green Bond-Emittent verfügt über ein ordentliches Konzept die Kapitalmittel aus der Anleiheemission zu verwalten, geeigneten ökologischen Projekten zuzuteilen und über diese zu berichten. Die Aussichten die erklärten ökologischen Ziele zu erreichen sind ordentlich.

≥ 4,5

Der Green Bond-Emittent verfügt über ein schwaches Konzept die Kapitalmittel aus der Anleiheemission zu verwalten, geeigneten ökologischen Projekten zuzuteilen und über diese zu berichten. Die Aussichten die erklärten ökologischen Ziele zu erreichen sind gering.

„Exzellent“

GB2 „Sehr gut“

GB3 „Gut“

GB4 „Ordentlich“

GB5 „schwach“

Quelle: Moody’s, NORD/LB Fixed Income Research

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Green Bonds

Nachhaltigkeitsratings von imug

Überblick über das Nachhaltigkeitsrating von Bankanleihen des imug

Das imug („Institut für Markt-Umwelt-Gesellschaft“) wurde 1992 aus dem Lehrstuhl für Marketing und Konsum der Leibniz Universität Hannover heraus gegründet, ehe in 1995 die Gründung der imug Beratungsgesellschaft folgte. Zu den Kernkompetenzen zählen die Themen Nachhaltigkeit und Corporate Social Responsibility (CSR), in denen das Institut Beratungsdienstleistungen anbietet. Ein Teil des Leistungsangebots sind Nachhaltigkeitsratings von Aktien, Staatsanleihen, Hypothekenbanken und Bankanleihen. Ein grundlegender Unterschied zu den GBAs von Moody’s besteht darin dass, wie der Name „Nachhaltigkeitsrating“ schon andeutet, keine explizite Bewertung von Green Bonds vorgenommen wird. Stattdessen bildet die Nachhaltigkeitsbemühungen eines Emittenten das Fundament des Ratings einer Anleihe und nicht die GBP (wie es bspw. bei Moody’s der Fall ist). Ratinggrundlagen verschiedener Anleiheklassen

Quelle: imug, NORD/LB Fixed Income Research

Unterschiedliche Wie die Übersicht zeigt, ergeben sich methodische Unterschiede bei der Ratingsystematik für Covered Erstellung von Nachhaltigkeitsratings, abhängig von der dem Wertpapier und Uncovered Bonds zugrundeliegenden Deckung. Bei der unbesicherten Bankanleihe basiert das Nachhaltigkeitsrating ausschließlich auf der Nachhaltigkeitsbewertung des Emittenten. Bei Covered Bonds kommen unterschiedliche Ratingansätze zum Einsatz, je nachdem, ob es sich um Öffentliche Pfandbriefe oder um Schiffs- bzw. Hypothekenpfandbriefe handelt. Bei Ersteren tritt neben die Emittentenbewertung noch die Bewertung des Deckungsstocks bzw. der darin enthaltenen Länder. Bei Schiffs- und Hypothekenpfandbriefen wird hingegen nicht die Zusammensetzung des jeweiligen Deckungsstocks bewertet, sondern das Nachhaltigkeitsengagement im gesamten Schiffs- und Immobilienfinanzierungsgeschäft. Die Errechnung des Gesamtratings erfolgt standardmäßig mit einer 40%-Gewichtung für die Emittentenbewertung und einem Gewicht von 60% für die Nachhaltigkeitsbewertung des Deckungsstocks bzw. des Schiffs- bzw. Immobilienfinanzierungsgeschäfts, wobei das imug dem Kunden freie Wahl bei der Festlegung der Gewichtung lässt. Das Resultat des Ratingprozesses ist die Einstufung einer Anleihe in die vier Stufen und jeweils drei Unterkategorien „very positive“ (Unterkategorien: AAA-A), „positive“ (BBB-B), „neutral“ (CCC-C) oder „negative“ (DDD-D).

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Nachhaltigkeitsbewertung des Die Emittentenbewertung erfolgt unter Prüfung von fünf Kriteriengruppen, Emittenten die wiederum in verschiedene, insgesamt 14, Einzelkriterien aufgeteilt sind (s. Tabelle unten). Insgesamt umfasst der Ansatz 800 Unterkriterien, die jährlich auf Relevanz hin geprüft und gegebenenfalls angepasst werden. Auch hier lässt das imug einem interessierten Investor viele Freiheiten, sodass dieser die erfassten Kriterien, die Scoringmethodik und die Gewichtungen individuell verändern kann. Kriteriengruppen und Einzelkriterien des Emittentenratings Umwelt

Soziales

Governance

Produkte

Kontroverse Vorfälle





Frauen im Aufsichtsrat/Vorstand



Bestechung und Korruption



Socially Responsible Products





Chancengleichheit 





Mitarbeiterentwicklung

ESGRisikomanagement





Sicherung von Arbeitsplätzen

Nachhaltigkeitsmanagement der Geschäftsaktivitäten in kontroversen Themen /Bereichen

Kontroverse Geschäftsaktivitäten Kontroverses Geschäftsgebaren

Umweltwirkung des Investmentund Kreditportfolios



Umweltbericht



Klimaschutzstrategie



Schattenfinanzplätze und Steuervermeidung

Quelle: imug, NORD/LB Fixed Income Research

Nachhaltigkeitsbewertung des öffentlichen Deckungsstocks bzw. des Finanzierungsgeschäfts

Die Grundlage der Deckungsstockbewertung Öffentlicher Pfandbriefe bilden die Country Sustainability Ratings von EIRIS, einem ESG-Researchinstitut, mit dem imug kooperiert. Die Beurteilung der Deckungsmasse ergibt sich aus dem Anteil der in ihr enthaltenen, vom EIRIS Country Sustainability Rating positiv (= überdurchschnittlich) bewerteten Länder. Sind Supranationals (z.B. die EIB) oder multinationale Institutionen (z.B. die EU) im Deckungsstock enthalten, werden diese aufgrund ihres öffentlichen Auftrags als positiv bewertet. Eine bloße Zusammenfassung von Ländern zu „Sonstige“ oder „Andere“, ohne genaue Nennung der im Deckungsstock enthaltenen Länder, führt aufgrund der Intransparenz hingegen zu einer negativen Bewertung. Dass bei Schiffs- bzw. Hypothekenpfandbriefen nicht die Nachhaltigkeit der Deckungsstockwerte, sondern die gesamte jeweilige Finanzierungstätigkeit betrachtet wird, begründet imug mit der eingeschränkten Datenlage und der geringen Praktikabilität. Außerdem seien im Falle der Immobilienfinanzierungen die maßgeblichen Umwelt- und Sozialgesetzgebungen in Europa und den betrachteten Industriestaaten auf einem ähnlich hohen Niveau und eine geografische Differenzierung somit nicht vonnöten. Mit der Bewertung der Nachhaltigkeit der gesamten Geschäftsaktivität soll eine Annäherung an die Nachhaltigkeit der im Deckungsstock enthaltenen Aktiva erreicht werden.

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Green Bonds

Sustainability Bond Rating & SPO von oekom

Überblick über das Sustainability Bond Rating von oekom

Die oekom research AG (oekom) ist seit der Gründung im Jahr 1993 einer der Pioniere bei der Bewertung von Unternehmen, Branchen und Ländern nach sozialen und ökologischen Aspekten. Genau wie Moody’s bietet oekom seit 2015 neben Länder- und Unternehmensratings auch Ratings ganz speziell für grüne/nachhaltige Anleihen an. Bei oekom wird jedoch als Begrifflichkeit anstatt „Green Bond“, „Sustainability Bond" verwendet. Die Bezeichnung „Social Bond“ wiederum wird beispielsweise für soziale Wohnprojekte verwendet. Die Europäische Investitionsbank hingegen nennt ihre GreenBonds „Climate Awareness Bond". Wie bei anderen Agenturen auch, gelten als Leitlinie die „Green Bond Principles“. Das Sustainability Bond Rating richtet sich an Investoren und soll auf Basis einer detaillierten Nachhaltigkeitsbewertung der Anleihe und ihres Emittenten die Anlageentscheidung erleichtern. Die Bewertung setzt sich aus drei Komponenten zusammen: (1) der Emittentenbewertung, (2) der Transparenz und externen Überprüfung des Bonds und (3) der Nachhaltigkeitsqualität und -wirkung der Anleihe.

Die drei Komponenten des Sustainability Bond Ratings 

Grundlage ist das Emittentenrating von oekom



Positionierung des Emittenten in Bezug auf die branchenspezifische „Prime“-Schwelle



Bei Sovereigns und Kommunen greift das Country Rating, bei Unternehmen das Corporate Rating



Anpassung des Ratings, wenn der Emittent in Kontroversen im Zusammenhang mit den Konzepten oder Themen der Anleihe verwickelt ist

Transparenz und externe Überprüfung



Analyse, ob (und inwieweit) der Bond die vier Prinzipien der GBP erfüllt



Darüber hinaus Bewertung, ob (und in welchem Umfang) der Green Bond extern geprüft wurde

Nachhaltigkeitsqualität der Anleihe



Analyse der „grünen“ Inhalte der Anleihe auf drei Ebenen: 1. Nachhaltigkeitswirkung der einzelnen Projektkategorien 2. Auswahlkriterien für Projekte, die durch die Bonderlöse (re)finanziert werden 3. Anpassung der Beurteilung, wenn Kontroversen im Zusammenhang mit den Projektkategorien oder bestimmten (re)finanzierten Projekten zu erwarten sind

Emittentenbewertung

Quelle: oekom, NORD/LB Fixed Income Research

Die vier Teilbereiche der SPO Dagegen ist die „Second Party Opinion“ (SPO) für den Emittenten ein unabhängiges und ausführliches Gutachten zur Nachhaltigkeitsqualität des Green Bonds und der verwendeten Mittel. Bei der SPO werden vier Teilbereiche überprüft: 1. ESG-Performance des Emittenten 2. Einhaltung der Green Bond Principles 3. Entwicklung eines Frameworks für den Green Bond des Emittenten 4. die Nachhaltigkeitsqualität der finanzierten Projekte 1. ESG-Performance des Emittenten

Bei der ESG-Performance wird zunächst auf das oekom Corporate Rating abgestellt, wenn eines vorhanden ist (im Falle von Gebietskörperschaften: Länderrating). Ansonsten erfolgt vor der SPO-Erstellung der Ratingprozess. Das Rating des Emittenten hat zwingend den „Prime“-Status zu erreichen, andernfalls wird auf Einzelfallebene eine Risikoprüfung vorgenommen.

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2. Einhaltung der Green Bond Principles

In der Überprüfung des zweiten Teilbereichs werden vier Prinzipien der Transparenz bezüglich der (1) Projektkategorie, (2) Prozesse und Projektauswahl, (3) (re-)finanzierten Projekte und –kategorien sowie die (4) Selbstverpflichtung zur Berichterstattung dokumentiert. Dabei hat der Emittent dies schriftlich zu fixieren.

3. Entwicklung eines Frameworks für den Green Bond des Emittenten

Das zu erstellende Green Bond Framework für das Emissionsprogramm des Emittenten stellt die langfristige Ausrichtung dar und kann für weitere Platzierungen verwandt werden. Im Framework werden die relevanten Projektkategorien, quantitativen Kriterien und Indikatoren für jede Projektkategorie aufgeführt.

4. die Nachhaltigkeitsqualität der finanzierten Projekte

Im letzten Schritt werden die definierten Framework-Kriterien bei den finanzierten Projekten geprüft. Bei mehr als 20 Projekten werden jedoch nicht mehr alle durchleuchtet, sondern nur Stichproben genommen. Ist der Emittent eine Bank, werden die Kreditrichtlinien als Bewertungsgrundlage angewandt. Zudem werden stets Länderstandards hinzugezogen. Anhand von definierten quantitativen Kriterien wird die ESG-Qualität bestimmt. Durch frei wählbare Indikatoren wie beispielsweise den CO2-Ausstoß wird zudem der „Green Bond Impact“ dargestellt. Alle Ergebnisse werden in einem etwa 20-Seiten-Bericht zusammengefügt und Investoren zur Verfügung gestellt.

Ratingskala

Die Anleihen-Rating-Skala von oekom reicht von a+ bis d-. Wird aufgrund der Bewertung ein Rating im Bereich von a oder b ermittelt (einschließlich b-; Prime-Status) so erhält der Bond zusätzlich den Status „Approved“. Damit wird Investoren signalisiert, dass dieser Bond eine besonders hohe Nachhaltigkeitswirkung aufweist.

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Green Bonds

Unsere Einschätzung Der Green Bond-Markt ist ein wachsendes Anleihesegment. Wir rechnen damit, dass die Zahl der Emittenten und auch der Investoren steigen wird, dies ist auch an den Grafiken, die wir zum ausstehenden Volumen zeigen, abzulesen. Aktuell gibt es für einen Investor keinen monetären Anreiz (Spreadaufschlag) in einen Green Bond bzw. einen Plain Vanilla Bond des gleichen Emittenten zu investieren. Für Anleger, die speziell auf nachhaltige Investments Wert legen, wird durch diese Assetklasse eine Anlageentscheidung einfacher. Durch Ratingagenturen wie Sustainalytics, oekom oder imug sind spezielle Anbieter am Markt, die die Bonds auf ihre Nachhaltigkeit hin überprüfen. Dass kürzlich auch Moody’s eine Methodologie für Green Bonds veröffentlicht hat, die normalerweise auf die Analyse von Kreditrisiken spezialisiert ist, zeigt, dass Interesse und Marktvolumen zunehmen. Für Emittenten bietet sich durch die Emission der grünen Anleihen die Möglichkeit bisherigen Investoren eine Alternative zum Altbewährten anzubieten und gleichzeitig neue Anleger zu gewinnen.

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Anhang

Ansprechpartner in der NORD/LB

Fixed Income Research Michael Schulz

Head

+49 511 361-5309

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Kai Ebeling

Covered Bonds

+49 511 361-9713

[email protected]

Mario Gruppe

Public Issuers

+49 511 361-9787

[email protected]

Michaela Hessmert

Banks

+49 511 361-6915

[email protected]

Melanie Kiene

Banks

+49 511 361-4108

[email protected]

Jörg Kuypers

Corporates / Retail Products

+49 511 361-9552

[email protected]

Matthias Melms

Covered Bonds

+49 511 361-5427

[email protected]

Sascha Remus

Corporates / Retail Products

+49 511 361-2722

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Norman Rudschuck

Public Issuers

+49 511 361-6627

[email protected]

Martin Strohmeier

Corporates / Retail Products

+49 511 361-4712

[email protected]

Kai Witt

Corporates / Retail Products

+49 511 361-4639

[email protected]

Head

+49 511 361-5587

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Markets Sales Carsten Demmler

Institutional Sales (+49 511 9818-9440) Daniel Gutschka (Head)

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Gabriele Schneider

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Thorsten Bock

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Dirk Scholden

[email protected]

Uwe Kollster

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Uwe Tacke

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Daniel Novotny-Farkas

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Sales Sparkassen & Regionalbanken (+49 511 9818-9400) Christian Schneider (Head)

[email protected]

Martin Koch

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Oliver Bickel

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Bernd Lehmann

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Tobias Bohr

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Jörn Meißner

[email protected]

Kai-Ulrich Dörries

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Lutz Schimanski

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Jan Dröge

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Ralf Schirrling

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Sascha Goetz

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Brian Zander

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Stefan Krilcic

[email protected] Muhammad Peter Shepherd

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Sales Asien (+65 64 203136) Jefferson Ko

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Fixed Income / Structured Products Sales Europe (+352 452211-515) René Rindert (Head)

[email protected]

Toni Martikainen

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Morgan Kermel

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Laurence Payet

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Patricia Lamas

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Corporate Sales Schiffe / Flugzeuge

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Firmenkunden

+49 511 9818-4003

Immobilien / Strukturierte Finanzierung

+49 511 9818-8150

FX/MM

+49 511 9818-4006

Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600) Thomas Cohrs (Head)

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Wlada Pesotska

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Axel Hinzmann

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Andreas Raimchen

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Thomas Höfermann

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Udo A. Schacht

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Alexander Malitsky

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Marco da Silva

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Collat. Mgmt / Repos

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Die Inhalte dieser Anlageempfehlung werden den Empfängern auf streng vertraulicher Basis gewährt und die Empfänger erklären mit der Entgegennahme dieser Anlageempfehlung ihr Einverständnis, diese nicht ohne die vorherige schriftliche Zustimmung der NORD/LB an Dritte weiterzugeben, zu kopieren und/oder zu reproduzieren. Die in dieser Anlageempfehlung untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Anlageempfehlung vertrauen. Insbesondere darf weder diese Anlageempfehlung noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Diese Anlageempfehlung wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer, hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das Kreditgeschäft verantwortlich sind. Diese Anlageempfehlung und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass diese Anlageempfehlung einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine individuelle Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von der NORD/LB für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, kann die NORD/LB keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Anlageempfehlung geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile der Analysten der NORD/LB dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Anlageempfehlung vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen. Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Anlageempfehlung in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen. Diese Anlageempfehlung stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Anlageempfehlung stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Anlageempfehlung dar. Auf die in dieser Anlageempfehlung Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und -ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet. Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Anlageempfehlung im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend stellen die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen lediglich eine Übersicht dar und dienen nicht als Grundlage einer möglichen Kauf- oder Verkaufsentscheidung eines Investors. Eine vollständige Beschreibung der Einzelheiten von Finanzinstrumenten oder Geschäften, die im Zusammenhang mit dem Gegenstand dieser Anlageempfehlung stehen könnten, ist der jeweiligen (Finanzierungs-) Dokumentation zu entnehmen. Soweit es sich bei den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten um prospektpflichtige eigene Emissionen der NORD/LB handelt, sind allein verbindlich die für das konkrete Finanzinstrument geltenden Anleihebedingungen sowie der jeweilig veröffentlichte Prospekt und das jeweilige Registrierungsformular der NORD/LB, die insgesamt unter www.nordlb.de heruntergeladen werden können und die bei der NORD/LB, Georgsplatz 1, 30159 Hannover kostenlos erhältlich sind. Eine eventuelle Anlageentscheidung sollte in jedem Fall nur auf Grundlage dieser (Finanzierungs-) Dokumentation getroffen werden. Diese Anlageempfehlung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Anlageempfehlung sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren. Jedes in dieser Anlageempfehlung in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen. Die NORD/LB und mit ihr verbundene Unternehmen können an Geschäften mit den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten oder deren Basiswerte für eigene oder fremde Rechnung beteiligt sein, weitere Finanzinstrumente ausgeben, die gleiche oder ähnliche Ausgestaltungsmerkmale wie die der in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumente haben sowie Absicherungsgeschäfte zur Absicherung von Positionen vornehmen. Diese Maßnahmen können den Preis der in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumente beeinflussen.

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Soweit es sich bei den in dieser Anlageempfehlung dargestellten Finanzinstrumenten um Derivate handelt, können diese je nach Ausgestaltung zum Zeitpunkt des Geschäftsabschlusses einen aus Kundensicht anfänglichen negativen Marktwert beinhalten. Die NORD/LB behält sich weiterhin vor, ihr wirtschaftliches Risiko aus einem mit ihr abgeschlossenen Derivat mittels eines spiegelbildlichen Gegengeschäfts an Dritte in den Markt abzugeben. Nähere Informationen zu etwaigen Provisionszahlungen, die im Verkaufspreis enthalten sein können, finden Sie in der Broschüre „Kundeninformation zum Wertpapiergeschäft“. die unter www.nordlb.de abrufbar ist. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen ersetzen alle vorherigen Versionen einer entsprechenden Anlageempfehlung und beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung der Anlageempfehlung. Zukünftige Versionen dieser Anlageempfehlung ersetzen die vorliegende Fassung. Eine Verpflichtung der NORD/LB, die Informationen in dieser Anlageempfehlung zu aktualisieren und/oder in regelmäßigen Abständen zu überprüfen, besteht nicht. Eine Garantie für die Aktualität und fortgeltende Richtigkeit kann daher nicht gegeben werden. Mit der Verwendung dieser Anlageempfehlung erkennt der Empfänger die obigen Bedingungen an. Die NORD/LB gehört dem Sicherungssystem der Deutschen Sparkassen-Finanzgruppe an. Weitere Informationen erhält der Empfänger unter Nr. 28 der Allgemeinen Geschäftsbedingungen der NORD/LB oder unter www.dsgv.de/sicherungssystem. Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LB-Research) abgeschottet. Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich Die NORD/LB unterliegt einer teilweisen Regulierung durch die „Financial Conduct Authority“ (FCA) und die „Prudential Regulation Authority“ (PRA). Details über den Umfang der Regulierung durch die FCA und die PRA sind bei der NORD/LB auf Anfrage erhältlich. Diese Anlageempfehlung ist “financial promotion“. Empfänger im Vereinigten Königreich sollten wegen möglicher Fragen die Londoner Niederlassung der NORD/LB, Abteilung Investment Banking, Telefon: 0044 / 2079725400, kontaktieren. Ein Investment in Finanzinstrumente, auf die in dieser Anlageempfehlung Bezug genommen wurde, kann den Investor einem signifikanten Risiko aussetzen, das gesamte investierte Kapital zu verlieren. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Frankreich Die NORD/LB ist teilweise reguliert durch die „Autorité des Marchés Financiers“. Details über den Umfang unserer Regulierung durch die zuständigen Behörden sind von uns auf Anfrage erhältlich. Diese Anlageempfehlung stellt eine Analyse i.S.v. Art. 24 Abs. 1 der Richtlinie 2006/73/EG, Art. L.544-1 und R.621-30-1 des Französischen Geld- und Finanzgesetzes dar und ist als Empfehlung gemäß der Richtlinie 2003/6/EG und 2003/125/EG zu qualifizieren. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Österreich Keine der in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen stellt eine Aufforderung oder ein Angebot der NORD/LB oder mit ihr verbundener Unternehmen dar, Wertpapiere, Terminprodukte oder andere Finanzinstrumente zu kaufen oder zu verkaufen oder an irgendeiner Anlagestrategie zu partizipieren. Nur der veröffentlichte Prospekt gemäß dem Österreichischen Kapitalmarktgesetz kann die Grundlage für die Investmententscheidung des Empfängers darstellen. Aus Regulierungsgründen können Finanzprodukte, die in dieser Anlageempfehlung erwähnt werden, möglicherweise nicht in Österreich angeboten werden und deswegen nicht für Investoren in Österreich verfügbar sein. Deswegen kann die NORD/LB ggf. gehindert sein, diese Produkte zu verkaufen bzw. auszugeben oder Anfragen zu akzeptieren, diese Produkte zu verkaufen oder auszugeben, soweit sie für Investoren mit Sitz in Österreich oder für Mittelsmänner, die im Auftrag solcher Investoren handeln, bestimmt sind. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Belgien Die Bewertung individueller Finanzinstrumente auf der Grundlage der in der Vergangenheit liegenden Erträge ist nicht notwendigerweise ein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Die Empfänger sollten beachten, dass die verlautbarten Zahlen sich auf vergangene Jahre beziehen. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Zypern Diese Anlageempfehlung stellt eine Analyse i.S.d. Abschnitts über Begriffsbestimmungen der Zypriotischen Richtlinie D1444-2007-01 (Nr. 426/07) dar. Darüber hinaus wird diese Anlageempfehlung nur für Informations- und Werbezwecke zur Verfügung gestellt und stellt keine individuelle Aufforderung oder Angebot zum Verkauf, Kauf oder Zeichnung eines Investmentprodukts dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Dänemark Diese Anlageempfehlung stellt keinen Prospekt i.S.d. Dänischen Wertpapierrechts dar und dementsprechend besteht keine Verpflichtung, noch ist es unternommen worden, sie bei der Dänischen Finanzaufsichtsbehörde einzureichen oder von ihr genehmigen zu lassen, da diese Anlageempfehlung (i) nicht im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt i.S.d. Dänischen Wertpapierhandelsgesetzes oder darauf erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist oder (ii) im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt unter Berufung auf einen oder mehrere Ausnahmetatbestände von dem Erfordernis der Erstellung und der Herausgabe eines Prospekts nach dem Dänischen Wertpapierhandelsgesetz oder darauf erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen beschreiben die Sicht des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und dürfen vom Empfänger nicht verwendet werden, bevor nicht feststeht, dass sie zum Zeitpunkt ihrer Verwendung zutreffend und aktuell sind. Erträge in der Vergangenheit, Simulationen oder Vorhersagen sind daher kein verlässlicher Indikator für zukünftige Ergebnisse. Investmentfonds haben keine garantierten Erträge und Renditen in der Vergangenheit garantieren keine Erträge in der Zukunft.

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Zusätzliche Informationen für Empfänger in Irland Diese Anlageempfehlung wurde nicht in Übereinstimmung mit der Richtlinie 2003/71/EG (in der gültigen Fassung) betreffend Prospekte (die „Prospektrichtlinie“) oder aufgrund der Prospektrichtlinie ergriffenen Maßnahmen oder dem Recht irgendeines Mitgliedsstaates oder EWR-Vertragsstaates, der die Prospektrichtlinie oder solche Maßnahme umsetzt, erstellt und enthält deswegen nicht alle diejenigen Informationen, die ein Dokument enthalten muss, das entsprechend der Prospektrichtlinie oder den genannten Bestimmungen erstellt wird. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Luxemburg Unter keinen Umständen stellt diese Anlageempfehlung ein individuelles Angebot zum Kauf oder zur Ausgabe oder eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf oder zur Abnahme von Finanzinstrumenten oder Finanzdienstleistungen in Luxemburg dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in den Niederlanden Der Wert Ihres Investments kann schwanken. Erzielte Gewinne in der Vergangenheit bieten keinerlei Garantie für die Zukunft. (De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst). Zusätzliche Informationen für Empfänger in Polen Diese Anlageempfehlung stellt keine Empfehlung i.S.d. Regelung des Polnischen Finanzministers betreffend Informationen zu Empfehlungen zu Finanzinstrumenten oder deren Aussteller vom 19.10.2005 dar. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Portugal Diese Anlageempfehlung ist nur für institutionelle Kunden gedacht und darf nicht (i) genutzt werden von, (ii) in irgendeiner Form kopiert werden für oder (iii) verbreitet werden an irgendeine andere Art von Investor, insbesondere keinen Privatkunden. Diese Anlageempfehlung stellt weder ein Angebot noch den Teil eines Angebots zum Kauf oder Verkauf von in der Anlageempfehlung behandelten Wertpapiere dar, noch kann sie als eine Anfrage verstanden werden, Wertpapiere zu kaufen oder zu verkaufen, sofern diese Vorgehensweise für ungesetzlich gehalten werden könnte. Diese Anlageempfehlung basiert auf Informationen aus Quellen, von denen wir glauben, dass sie verlässlich sind. Trotzdem können Richtigkeit und Vollständigkeit nicht garantiert werden. Soweit nicht ausdrücklich anders angegeben, sind alle hierin enthaltenen Ansichten bloßer Ausdruck unserer Recherche und Analyse, die ohne weitere Benachrichtigung Veränderungen unterliegen können. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Schweden Diese Anlageempfehlung stellt keinen Prospekt, kein öffentliches Angebot, kein sonstiges Angebot und keine Aufforderung (und auch keinen Teil davon) zum Erwerb, Verkauf, Zeichnung oder anderen Handel mit Aktien, Bezugsrechten oder anderen Wertpapieren dar. Sie und auch nur Teile davon dürfen nicht zur Grundlage von Verträgen oder Verpflichtungen jeglicher Art gemacht oder hierfür als verlässlich angesehen werden. Diese Anlageempfehlung wurde von keiner Regulierungsbehörde genehmigt. Jedes prospektpflichtige Angebot von Wertpapieren erfolgt ausschließlich Anlageempfehlung der EG-Prospektrichtlinie und diese Anlageempfehlung ist nicht an Personen oder Investoren in einer Jurisdiktion gerichtet, in der eine solche Anlageempfehlung vollständig oder teilweise rechtlichen Beschränkungen unterliegt oder wo eine solche Anlageempfehlung einen zusätzlichen Prospekt, Registrierungen oder andere Maßnahmen erfordern sollte. Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz Diese Anlageempfehlung wurde nicht von der Bundesbankenkommission (übergegangen in die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA am 01.01.2009) genehmigt. Die NORD/LB hält sich an die Vorgaben der Richtlinien der Schweizer Bankiervereinigung zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse (in der jeweils gültigen Fassung). Diese Anlageempfehlung stellt keinen Ausgabeprospekt gemäß Art. 652a oder Art. 1156 des Schweizerischen Obligationenrechts dar. Diese Anlageempfehlung wird allein zu Informationszwecken über die in dieser Anlageempfehlung erwähnten Produkte veröffentlicht. Die Produkte sind nicht als Bestandteile einer kollektiven Kapitalanlage gemäß dem Bundesgesetz über Kollektive Kapitalanlagen (CISA) zu qualifizieren und unterliegen daher nicht der Überwachung durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Kanada Diese Anlageempfehlung wurde allein für Informationszwecke im Zusammenhang mit den hierin enthaltenen Produkten erstellt und ist unter keinen Umständen als ein öffentliches Angebot oder als ein sonstiges (direktes oder indirektes) Angebot zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren in einer Provinz oder einem Territorium Kanadas zu verstehen. Keine Finanzmarktaufsicht oder eine ähnliche Regulierungsbehörde in Kanada hat diese Wertpapiere dem Grunde nach bewertet oder diese Anlageempfehlung überprüft und jede entgegenstehende Erklärung stellt ein Vergehen dar. Mögliche Verkaufsbeschränkungen sind ggf. in dem Prospekt oder anderer Dokumentation des betreffenden Produktes enthalten. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland Es ist empfehlenswert, alle Geschäfts- und Vertragsbedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen genau zu prüfen. Falls notwendig, sollten sich Empfänger dieser Anlageempfehlung mit einem Fachmann beraten. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Finnland Die in dieser Anlageempfehlung beschriebenen Finanzprodukte dürfen, direkt oder indirekt, Einwohnern der Republik Finnland oder in der Republik Finnland nicht angeboten oder verkauft werden, es sei denn in Übereinstimmung mit den anwendbaren Finnischen Gesetzen und Regelungen. Speziell im Falle von Aktien dürfen diese nicht, direkt oder indirekt, der Öffentlichkeit angeboten oder verkauft werden – wie im Finnischen Wertpapiermarktgesetz (746/2012, in der gültigen Fassung) definiert. Der Wert der Investments kann steigen oder sinken. Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Tschechischen Republik Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Der Wert der Investments kann steigen oder sinken. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Informationen werden nur auf einer unverbindlichen Basis angeboten und der Autor übernimmt keine Gewähr für die Richtigkeit des Inhalts.

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Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäftsund Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführten Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und -beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Anlageempfehlungen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Anlageempfehlung, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Anlageempfehlung von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Anlageempfehlung kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Anlageempfehlung bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.

Redaktionsschluss 21. September 2016 09:05h

Offenlegung möglicher Interessenkonflikte bei der NORD/LB nach § 34 B WpHG und Artikel 5 und 6 der Delegierten Verordnung (EU) 2016/958 der Kommission vom 9. März 2016 ("Marktmissbrauchsverordnung“) Keine vorhanden.

Zusätzliche Angaben Quellen und Kursangaben Für die Erstellung der Anlageempfehlungen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.

Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus Für die Erstellung der Anlageempfehlungen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse und quantitative / statistische Methoden sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Die jeweils verwendeten Methoden sowie die diesen zugrunde gelegten Annahmen und die analytischen Herleitungen der Empfehlung können der Analyse entnommen werden. Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Der Empfehlungshorizont liegt bei 6 bis 12 Monaten. Die vorstehende Studie wird unregelmäßig erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht. Nähere Informationen zu unseren Bewertungsgrundlagen erhalten Sie unter www.nordlb-pib.de/Bewertungsverfahren.

Empfehlungssystematik

Anteile Empfehlungsstufen (12 Monate)

Positiv:

Positiv:

47%

Neutral:

46%

Negativ:

7%

Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Neutral: Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Negativ: Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Relative Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich.

Empfehlungshistorie (12 Monate) Eine Übersicht über unsere gesamten Rentenempfehlungen der vergangenen 12 Monate erhalten Sie unter www.nordlbpib.de/empfehlungsuebersicht_renten. Das Passwort lautet "renten/Liste3".

Emittent / Anleihe

Datum

Empfehlung

NORD/LB Fixed Income Research 1. Weitergabe am: 21.09.2016 12:26

Gattung

Anlass

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