Globale Anlagestrategie Viertes Quartal 2016

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Übersicht

Thema Wirtschaft: Strukturell deutlich tieferes Zinsniveau als in der Vergangenheit. Wirtschaftswachstum weltweit tief, aber weitgehend stabil. Moderate Fed-Zinserhöhungen: Vorerst keine Gefahr für Wirtschaft und Finanzmärkte. Aktienmärkte: Attraktive Free Cash Flows als Grundlage für positive Erträge. Zykliker weiter im Aufwind?

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Inhalt

Teil I: Performance-Übersicht

Seite 4

Teil II: Weltwirtschaft – Übersicht und Prognose

Seite 5

Teil III: Geldpolitik – Fed bleibt im Fokus

Seite 29

Teil IV: Anleihen – Renditen zu nahe der Allzeittiefs

Seite 32

Teil V: Weltwährungen – Dollar gestützt

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Teil VI: Hedge Funds

Seite 46

Teil VII: Aktienmärkte – Gewinnerwartungen stabil

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Teil VIII: Rohstoffe – Recht günstig bewertet, aber kein Wachstum

Seite 65

Teil IX: Anlagestrategie – Zusammenfassung

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Teil I: Performance-Übersicht Die Aktienmärkte haben sich in den Sommermonaten besser entwickelt als üblich (August und September sind statistisch gesehen die schwächsten Börsenmonate des Jahres). Zudem lagen für einmal auch Zykliker und Finanzwerte vorne, nachdem diese in den letzten Jahren oft schwach abgeschnitten haben. Die meisten Anleihen-Segmente haben im dritten Quartal besser abgeschnitten als Staatsanleihen in den KernWährungen. Hauptwährungen (handelsgewichtet)

Euro U.S. Dollar Schweizer Franken Pfund Sterling Japanischer Yen Chin. Renminbi Indische Rupie Brasil. Real Russischer Rubel

Performance 3Q16* 2016* 1.3% 2.6% 0.0% -1.2% 0.4% 1.6% -3.1% -14.1% 0.7% 17.4% -1.5% -6.8% 0.5% -2.6% -1.1% 22.9% 0.6% 14.2%

*Daten per 30. Sep. 2016. Quelle: Indexanbieter

Globale Finanzmärkte EUR-Performance 3Q16* 2016* Aktienmärkte MSCI Welt MSCI Small Cap StoxxEurope600 EuroStoxx50 DAX Swiss Market Index USA S&P 500 Japan (Topix) Aktien Schwellenl. (MSCI) Schwellenl. Asien Schwellenl. Europa Schwellenl. Lateinamerika Anleihen Deutschland (5-7 J.) Schweiz (5-7 J.) Euro Unternehm. Inv. Grade Euro hochverz. Anleihen USA (5-7 J.) USA hochverz. Anleihen Schwellenl. (EMBI) Rohstoffe Erdöl (Brent) Industriemetalle Gold (US$/Unze) Hedge Funds

CSFB/Tremont

CHF-Performance 3Q16* 2016*

USD-Performance 3Q16* 2016*

3.0% 5.4% 3.9% 4.4% 7.5% 1.8% 1.5% 7.6% 8.4% 10.0% 3.1% 4.8%

0.1% 4.4% -6.3% -8.4% -3.1% -7.0% 1.9% -1.4% 11.3% 8.6% 9.3% 27.0%

2.9% 5.3% 3.8% 4.4% 7.4% 1.8% 1.4% 7.5% 8.4% 10.0% 3.0% 4.7%

-0.3% 4.0% -6.7% -8.8% -3.6% -7.4% 1.4% -1.8% 10.9% 8.1% 8.8% 26.5%

4.0% 6.4% 4.9% 5.5% 8.6% 2.9% 2.5% 8.6% 9.5% 11.1% 4.1% 5.8%

3.4% 7.9% -3.2% -5.4% 0.1% -3.9% 5.2% 1.9% 15.0% 12.2% 12.9% 31.2%

0.1% -0.9% 2.0% 3.4% -1.2% 4.3% 2.0%

3.6% 2.0% 6.1% 7.0% 2.1% 12.5% 12.0%

0.1% -1.0% 2.0% 3.3% -1.2% 4.2% 1.9%

3.2% 1.6% 5.7% 6.5% 1.7% 12.1% 11.5%

1.1% 0.0% 3.0% 4.4% -0.2% 5.3% 3.0%

7.0% 5.4% 9.6% 10.5% 5.5% 16.3% 15.7%

-2.7% 2.7% -0.9%

28.9% 7.8% 20.7%

-2.7% 2.6% -0.9%

28.3% 7.3% 20.2%

-1.7% 3.7% 0.1%

33.1% 11.3% 24.7%

0.6%

-3.2%

0.6%

-3.6%

1.6%

0.0%

*Daten per 30. Sep. 2016. Hedge Funds bis zum letztverfügbaren Monatsende. Quelle: Indexanbieter

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Europa: Brexit-Einfluss geringer als befürchtet Nach einem starken Rückgang der Stimmungsindikatoren im Unternehmenssektor unmittelbar nach der Brexit-Abstimmung, erholten sich die Einkaufsmanager-Indizes in Grossbritannien (dabei handelt es sich um umfassende Indikatoren des aktuellen Geschäftsgangs) im August auf Niveaus vor der Abstimmung. Wir erwarten weiterhin einen Rückgang des Wachstums, da die Unternehmen weniger investieren werden. Unsere Prognose für 2017 bleibt aber höher als der MarktKonsens. Im Euroraum scheint der Aufschwung vom Brexit nicht tangiert worden zu sein. Dies wird auch durch den recht stabilen Verlauf der Einkaufsmanager-Indizes in den letzten Monaten bestätigt. Mit dem am 4. Dezember anstehenden Verfassungsreferendum in Italien, bleiben dort die politischen Unsicherheiten höher als üblich. Premierminister Renzi versucht, die Sachfrage (Rahmenbedingungen für stabilere Regierungen in Italien) von einem Votum über die Regierung selbst zu trennen. Er hat zudem gesagt, dass Wahlen wie geplant 2018 stattfinden, womit das Risiko-Szenario vorgezogener Neuwahlen nun weniger wahrscheinlich ist. Renzi hat bisher allerdings seine Rücktrittspläne für den Fall einer Ablehnung der Reformen nicht widerrufen. In diesem Fall dürfte die Marktvolatilität zumindest kurzfristig steigen. Die Umfragen lassen weiterhin keine klare Tendenz für das Abstimmungsresultat erkennen.

U.K.: Einkaufsmanager-Indizes 65 60 55 50 45 40

Industrie Dienstleistungen Über 50 = Wachstum

35 30 Aug-06

Feb-09

Aug-11

Feb-14

Aug-16

Quelle: Markit

Eurozone: Einkaufsmanager-Indizes 60 55 50 45 40 Industrie Dienstleistungen Über 50 = Wachstum

35 30 Sep-06

Mrz-09

Sep-11

Mrz-14

Sep-16

Quelle: Markit

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U.S. Wahlen: Kongressresultat entscheidend Am 8. November werden ein neuer Präsident, das Repräsentantenhaus und 34 von 100 Senatoren gewählt. Die Wahlen drehen sich weit mehr um politische als ökonomische Themen. Für die Finanzmärkte wäre ein Sieg Donald Trumps negativ. Für den Fall, dass die Partei des Präsidenten im Kongress keine Mehrheit erreicht, würde dies die Umsetzung von Wahlversprechen erschweren und damit allfällige Risiken mindern. Beide Kandidaten Erhöhung von Infrastrukturausgaben (Hillary Clinton um 50 Mrd. US$ pro Jahr, Trump um „einen höheren Betrag“). Somit stehen die diesbezüglich exponierten Industriewerte unabhängig vom Wahlausgang bereits in der Gunst der Anleger. Auch Defense-Titel profitieren (bei einem Sieg Trumps stärker). Im U.S. Haushalt wird dies erst 2018 zum Tragen kommen. Erhöhung des Mindestlohns: V.a. für Restaurant-Betreiber mit höheren Kosten verbunden (Anmerkung: Bei Starbucks liegt der Einstiegslohn über dem Mindestlohn in den USA; auch bei McDonald’s dürfte der Effekt vernachlässigbar sein). Hillary Clinton gewinnt die Wahl Zumindest im Repräsentantenhaus werden die Republikaner die Mehrheit behalten (aktuell 247 Sitze, gemäss Umfragen neu 235 Sitze, absolute Mehrheit 218 Sitze). Die Börsen wären insgesamt unbeeindruckt (für Clinton wird es schwierig sein, ihre Anliegen durchzusetzen, da in vielen Bereichen die Zustimmung des Kongresses nötig ist). Healthcare-, Energie- und Finanztitel dürften unter Druck geraten. Dies wäre hier allerdings eine Kaufgelegenheit. Der Einfluss der Politik auf die Preisgestaltung, etwa bei Pharma-Unternehmen, wird überschätzt; ebenso wird sich das, ohnehin herausfordernde, Umfeld für Finanzwerte nicht wesentlich ändern. Im Energie-Bereich wird Hillary Clinton erneuerbare Energien fördern und den Verbrauch fossiler Primärenergie einschränken.

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Teil IV: Anleihen – Renditen zu nahe der Allzeittiefs Aufgrund eines verhaltenen Wirtschaftswachstums, tiefer Inflation, EZB-Anleihen-Käufen und regelmässig verschobener Zinserhöhungen in den USA, befinden sich die Anleihen-Renditen generell auf sehr tiefen Niveaus. Mit anstehenden Fed-Zinserhöhungen besteht ein gewisser Aufwärtsdruck auf das Zinsniveau in den USA, wobei eine Rendite bei 10-jährigen Treasuries von 2,0 bis 2,5% im Einklang mit dem wirtschaftlichen Umfeld wäre. In Europa sehen wir stabile oder allenfalls unwesentlich höhere Renditen.

Rendite 10-jährige Staatsanleihen (%) 3.5 USA U.K.

3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 Sep-13

Sep-14

Sep-15

Sep-16

Quelle: Indexanbieter

Unternehmensanleihen

700

Rendite 10-jährige Staatsanleihen (%) 2.5

Renditeaufschlag zu Staatsanleihen (BBB, Basispunkte)

600

Deutschland Schweiz

2.0 1.5

500

1.0 400 0.5 300

0.0

200

-0.5

100 1996

2001

2006

Quelle: Indexanbieter, eigene Berechnungen

2011

2016

-1.0 Sep-13

Sep-14

Sep-15

Sep-16

Quelle: Indexanbieter

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Teil VII: Aktienmärkte – Gewinnerwartungen stabil Nach einem schwierigen Jahresauftakt verbesserte sich die Stimmung an den Börsen im Frühjahr, und auch der Brexit-Rückschlag im Juni war lediglich von kurzer Dauer. Im Juli erreichte der U.S. Markt ein neues Allzeithoch, nachdem er sich zuvor während über einem Jahr seitwärts bewegt hatte. Nach einer schwachen Entwicklung in der ersten Jahreshälfte, konnten Europas Börsen in den letzten Monaten solide zulegen.

Aktien Europa (MSCI)

250 230 210 190 170 150 130 110

Im September wurden die Aktienmärkte vorübergehend von Befürchtungen geplagt, dass sich der Rhythmus der Zinserhöhungen in den USA beschleunigen könnte. Die Vergangenheit zeigt allerdings, dass die Aktienerträge in Zinserhöhungsphasen zwar unterdurchschnittlich, aber doch positiv geblieben waren. Auch die Korrekturrisiken waren in diesen Phasen nicht höher als üblich.

90

Die Gewinnschätzungen der Analysten sind in den letzten zwölf Monaten für Europäische Unternehmen stärker gesunken als für jene der USA. In den letzten drei Monaten waren die Gewinnerwartungen allerdings in beiden Regionen stabil, zumindest ausserhalb des Finanzsektors.

108

Insgesamt sprechen solide Free Cash Flow Renditen im Bereich von 4,5% bis 6% für die wichtigsten Branchen in Europa und den USA, nicht weiter sinkende Gewinnerwartungen und eine recht stabile Weltwirtschaft für ein verhalten positives Umfeld für Aktien.

70 50 Mrz-09

Sep-10

Mrz-12

Sep-13

Mrz-15

Sep-16

Quelle: Indexanbieter

Gewinnschätzungen (Bottom-up) S&P 500: Jahr 2016 S&P 500: Jahr 2017 Stoxx Europe 600: Jahr 2016 Stoxx Europe 600: Jahr 2017

104 100 96 92 88 84 80 Sep-15

Dez-15

Mrz-16

Jun-16

Sep-16

Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen

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Aktien Indien: Fundamentaldaten und Bewertung Mit der Modi-Regierung sind einige Fortschritte sichtbar: Reales Wirtschaftswachstum von rund 7%, tieferes Leistungsbilanz-Defizit (tiefe Rohstoffpriese helfen hier) und Reformen (wie erwartet sind die Fortschritte allerdings graduell). Der Markt ist traditionell einer der am höchsten bewerteten SchwellenländerMärkte, und eine weitergehende Bewertungsexpansion erscheint wenig wahrscheinlich. Somit: Indien-Aktien (ETF, aktive Fonds) mit mittelfristiger Optik halten und in ausgeprägten Schwächephasen zukaufen.

MSCI Indien

1100

MSCI Indien

16

1000

14

900 800

12

700

10

7

Indien BIP (%Wachstum) Kurs-Buchwert (r. Skala)

Preisindex

6 5

600

4

500

8

400

6

300

3 2

4

200 100 Jun-00

Jun-04

Jun-08

Jun-12

Jun-16

2 Jun-05

Quelle: Nationale Statistiken, MSCI

1 Sep-16

Dez-12

Quelle: Nationale Statistiken, MSCI

MSCI Indien

96

Mrz-09

640

Betriebsgewinn Umsätze (r. Skala)

MSCI Indien

17 16 15

48

320

14 13 12

24

160

11 10 9

12 Jun-04

Jun-07

Quelle: MSCI

Jun-10

Jun-13

80 Jun-16

Operative Gewinnmarge

8 Jun-00

Jun-04

Jun-08

Jun-12

Jun-16

Quelle: MSCI

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Industrie-Metalle Ein ausreichendes Angebot (Zunahme erwartet 2H16 bei Kupfer und Aluminium) bei einer verhaltenen Nachfrage (schwache Weltwirtschaft, Chinas Neuorientierung weg von der Industrie in Richtung Dienstleistungen) belasten den Ausblick. Tiefe Bewertungen schaffen ein gewisses Erholungspotenzial. Zink profitiert von Infrastrukturausgaben in China.

Stahl Preis (US$/Tonne) China Europäische Union USA

1100 1000 900

10000 8000

800 6000

700 600

4000

500 400

2000

300 200 Dez-09

Dez-11

Dez-13

Dez-15

0 Aug-00

Quelle: Metall bulletin

Aluminium Preis (US$/Tonne)

3500

Aug-04

Aug-08

Aug-12

Aug-16

Quelle: Börsen

Nickel Preis (US$/Tonne)

60000

Eisenerz (US$, China)

125 115

50000

3000

Kupfer Preis (US$/Tonne)

12000

1200

105 95

40000 2500

85 30000

75

2000

65

20000 1500

55 45

10000

35 1000 Aug-00

Aug-04

Quelle: Börsen

Aug-08

Aug-12

Aug-16

0 Aug-00

Aug-04

Quelle: Börsen

Aug-08

Aug-12

Aug-16

25 Mrz-14

Okt-14

Mai-15

Dez-15

Jul-16

Quelle: Börsen

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Die R & A Group ist ein unabhängiges, auf Finanzmarkt-Analysen und Vermögensverwaltung spezialisiertes Unternehmen. Die R & A Group zeichnet sich aus durch ein umfangreiches Investment Research mit einem Schwerpunkt in den Bereichen Anlagestrategie und Aktienselektion. Das 2001 gegründete Unternehmen ist eine Aktiengesellschaft mit Sitz in Zürich und Mitglied des führenden Branchenverbandes VSV (Verband Schweizerischer Vermögensverwalter).

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