Die Entwicklung der Weltwirtschaft 2014 Janwillem C. Acket Chefökonom Efficiencyy Club Basel Basel, den 16. Januar 2014

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Ab 2014 kommt der Welthandel besser in Schwung Seit dem Abklingen des kurzen Konjunkturaufschwungs in 2010 / 2011 ist der Welthandel nur bescheiden expandiert. 2014 ist mehr Dynamik zu erwarten. Entwicklung g des Welthandels % Y/Y, 3mma 20

% gg. Vj. 20 15

15

10

10

5

5

0

0

-5

-5

-10

-10

-15

-15

-20

-20 95

96

97

98

99

00

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 G Gemeldete ld t H Handelsvolumina d l l i ((gl. l 3 3m.-Durchschnitt) D h h itt)

Quelle: Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB), Julius Bär 2

11

12

13

14

Wirtschaftswachstum in 2013 Die Konjunktur kam in den entwickelten Ländern unter der Führung der USA allmählich in Gang. Das Wachstum wichtiger Schwellenländer kühlte sich aber ab. Erwartetes reales BIP-Wachstum im Jahre 2013

< -4% > 0% > 2% n.a.

0% 2% > 7%

Quelle: IWF, Julius Bär 3

Erwartetes Wirtschaftswachstum in 2014 Die bedeutenden Notenbanken stellen sicher sicher, dass die globale Erholung an Fahrt gewinnt. China bleibt weiterhin Wachstumsmotor der Schwellenländer. Erwartetes reales BIP-Wachstum im Jahre 2014

< -4% > 0% > 2% n.a.

Quelle: IWF, Julius Bär 4

0% 2% > 7%

Globale Konjunktur im Überblick (1) Gegenwärtig liegen die Schwellenländer Schwellenländer, zyklisch gesehen gesehen, gegenüber den entwickelten Ländern etwas zurück.

Entwickelte Länder

Langfristige g g Wachstumstrendrate Asiatische Schwellenländer

Eurozone

Schwellenländer Konjunkturzyklus

Amerikanische Schwellenländer

Welt Europäische p Schwellenländer

= zunehmende Wachstumsdynamik – Status: Januar 2014 = abnehmende Wachstumsdynamik – Status: Januar 2014 Quelle: Julius Bär 5

Globale Konjunktur im Überblick (2) Eine wachsende Zahl an entwickelten Volkswirtschaften gewinnt an Fahrt Fahrt. Wachstumsindikatoren signalisieren einen generellen Aufschwung ab 2013.

Japan

Grossbritannien

USA

Spanien Australien

Langfristige g g Wachstumstrendrate

D t hl d Deutschland

China Eurozone Italien

Konjunkturzyklus

Welt

Kanada Frankreich

= zunehmende Wachstumsdynamik – Status: Januar 2014 = abnehmende Wachstumsdynamik – Status: Januar 2014 Quelle: Julius Bär 6

Schweiz

Vorlaufindikatoren mehrheitlich im Aufschwung (1) In den meisten Volkwirtschaften signalisiert der hochzyklische verarbeitende Sektor einen Konjunkturaufschwung mit stark unterschiedlichen Ausprägungen. Überblick über die aktuellen Umfrageergebnisse g g bei Einkaufsverantwortlichen (PMIs) ( ) in den Unternehmen des verarbeitenden Sektors Index

Index

57.5

57.5 Dezember 2013

3 Monats-Durchschnitt

Frankreich F

Grie echenland

Mexiko

Australien

Spanien

Russland

Brasilien

Südkorea

Indien

Vietnam

Hong-Kong H

China

Italien

Eurozone

De eutschland

Irland

Schweden S

Polen

Österreich Ö

45.0

Taiwan

45.0

Japan

47.5

Türkei

47.5

Schweiz

50.0

Tschechien T

50.0

Dänemark

52.5

Niiederlande

52.5

GB

55.0

USA

55.0

Quelle: Markit Economics, Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 7

Vorlaufindikatoren mehrheitlich im Aufschwung (2) Auch die Dienstleistungen zeigen einen Konjunkturaufschwung an an. Frankreich ist aber das einzige Land, wo beide Sektoren einen Abschwung signalisieren. Überblick über die aktuellen Umfrageergebnisse g g bei Einkaufsverantwortlichen (PMIs) ( ) in den Unternehmen des Dienstleistungssektors Index

Index

62.5

62.5 Dezember 2013

3 Monats Monats-Durchschnitt Durchschnitt

Quelle: Markit Economics, Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 8

Indien

Australien

45.0 Italien

45.0 Frankreich

47.5

Eurozone

47.5

Spanien

50 0 50.0

Brasilien

50 0 50.0

Mexiko

52.5

Russland

52.5

Deutschland

55.0

A USA

55.0

China

57.5

Schweden

57.5

Irland

60.0

Gro ossbritannien

60.0

Konjunkturaufschwung bleibt intakt bis Herbst 2014 Die allgemein positive Dynamik des Verhältnisses der neuen Bestellungen zu den Lagerbeständen signalisiert eine andauernde Konjunkturverbesserung. PMIs des verarbeitenden Sektors - Verhältnis neuer Bestellungen g zu den Lagerbeständen g 3M gl. Ds.

3M gl. Ds.

1.5

1.5

1.4

1.4

1.3

1.3

1.2

1.2

1.1

1.1

1.0

1.0

09 0.9

09 0.9

0.8

0.8 2011 USA

2012 Japan

2013

Deutschland

Grossbritannien

2014 Schweiz

China

Quelle: Markit Economics, Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 9

USA wachsen deutlich stärker als die Eurozone Das Wirtschaftswachstum der USA war 2013 unterdurchschnittlich und lag gegenüber 2012 etwas zurück - unklare Bremswirkungen der Fiskalunsicherheit. Wachstumsausblick für die USA % gg. Vq. (ann.) 6

% gg. Vj. 6

5

5

4

4

3

3

2

2

1

1

0

0 Q2

Q3

Q4

2013

Q1

Q2

Q3 2014

Konsensus Quelle: Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 10

Q4

Q1 2015

Julius Bär Prognose

'12

'13

'14

Eurozone: Bescheidene Konjunkturerholung in 2014 Die strukturellen Belastungen in den Problemländern hemmen einen stärkeren Aufschwung auch mittelfristig. Wachstumsausblick für die Eurozone % gg. Vj.

% gg. Vj.

2.5

2.5

2.0

2.0

1.5

1.5

1.0

1.0

0.5

0.5

0.0

0.0

-0.5

-0.5

-1.0

-1.0 Q2

Q3

Q4

Q1

Q2

2013

Q3

Q4

Q1

2014

'12

'13

'14

2015

Konsensus

Julius Bär Prognose

Quelle: Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 11

Der Wachstumsmotor Deutschland brummt immer lauter Trotz Belastung der Exporte in die Eurozone konnte Deutschland eine Rezession vermeiden und ist heute wieder eine europäische Wachstumslokomotive. Das ifo Geschäftsklima des verarbeitenden Gewerbes im Konjunkturüberblick j

Gescchäftserwartu ungen (Saldo o geglättet)

40

Boom

Aufschwung Jan 11

20

Jan 07

Jan 10 Jan 06

J 08 Jan 0 Jan 13

Jan 12

20 -20

-40

-60

Jan 09 Abschwung

Rezession -60

-50

-40

-30

-20

-10

0

Geschäftslage (Saldo geglättet) Quelle: ifo, Julius Bär 12

Dez 13

10

20

30

40

50

Die Eurozone – eine Baustelle, die Fortschritte macht (1) Die krisenbedingte wirtschaftliche Restrukturierung bringt die bisher latent defizitären Aussenbilanzen der schwachen Euroländer ins Plus. Leistungsbilanzentwicklung g g der Gruppe pp der Eurokrisenländer % des BIP

% des BIP 10

10

5

5

0

0

-5

-5

-10

-10

-15

-15 -20

-20 07

08

09

Griechenland

10

Portugal

11 Spanien

12 GIIPS

13

14

Italien

Irland

Quelle: Eurostat, EZB, Julius Bär 13

Die Eurozone – eine Baustelle, die Fortschritte macht (2) Bei der Mehrzahl der Problemländer gleichen sich die Lohnstückkosten zu Deutschland an, nicht aber in Frankreich und Italien, die besorgniserregend sind. Entwicklung g der Lohnstückkosten seit Januar 2003 =100 Index 135

135

130

130

125

125

120

120

115

115

110

110

105

105

100

100 95

95 03

04 G Germany

Quelle: Eurostat, EZB, Julius Bär 14

05 06 F France

07 It l Italy

08 S i Spain

09

10 I l d Ireland

11 12 P t Portugal l

13 G Greece

14 US

Verliert Frankreich nun den Anschluss im Euroraum? Seit dem Beginn der Präsidentschaft von François Hollande liegen die französischen PMIs an der unteren Grenze der Spannweite der PMIs. PMIs des verarbeitenden Sektors Index 65

Index 65

Beginn von Holland's Präsidentschaft

60

60

55

55

50

50

45

45

40

40

35

35

30

30

25

25 07

08

09

10

11

Eurozone Einkaufsmanagerindices Spannweite (min-max)

12

13

Eurozone aggregiert

14 Frankreich

Quelle: Markit Economics, Bloomberg Finance L.P., Julius Bär 15

Globaler Vergleich der aktuellen Arbeitslosenraten Als Ergebnis jahrzehntelanger unausgewogener Arbeitsmarktpolitik lässt sich Europas Arbeitslosigkeit oft nur noch mit Entwicklungsländern vergleichen. Arbeitslose in % der Erwerbstätigen g

> 8% > 6% 0% na n.a.

Quelle: IWF, Julius Bär 16

> 15% 8% 6%

Die grossen “Vier” der Eurozone im Vergleich (1) Die französische Arbeitsmarktpolitik hat zwar die Arbeitslosigkeit stabilisiert stabilisiert, das Problem jedoch nicht gelöst. Anreize für Neueinstellungen bleiben gering. Entwicklung g der Arbeitslosenquoten q in%

Entwicklung g der Jugendarbeitslosigkeit g g in %

%

%

%

%

30

30

60

60

55

55

50

50

45

45

40

40

35

35

30

30

25

25

20

20

15

15

10

10

25

25

20

20

15

15

10

10

5

5

0

0 07

5

5

Deutschland

Frankreich

08 09 10 Deutschland

Italien

Spanien

Italien

08

09

10

11

12

13

07

14

Quelle: Datastream, Julius Bär

11

12

13 14 Frankreich Spanien

Quelle: Datastream, Julius Bär

17

Die grossen “Vier” der Eurozone im Vergleich (2) Frankreich hat dank familienfreundlicher Politik eine günstige Demographie dennoch haben der Binnenkonsum und die Exporte eher enttäuscht. Der französische Binnenkonsum ist traditionell stark und unterstützt den Aufschwung

Frankreichs Exporte p haben sich schwächer erholt als in Spanien oder Deutschland

Jan. 2008 = 100

Jan. 2008 = 100

110

120 115

105

110 100

105

95

100

90

95 90

85

85 80

80

75

75 07

08

09

11

12

13

14

07

08

09

10

11

12

13

Deutschland

Frankreich

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien

Italien

Spanien

Quelle: Datastream, Julius Bär 18

10

Quelle: Datastream, Julius Bär

14

Die grossen “Vier” der Eurozone im Vergleich (3) Bis jetzt verdrängen die unter Hollande getätigten Staatsausgaben die privaten Investitionen in Frankreich. Die französischen Anlageinvestitionen g sind rückläufig…

…während die Staatsausgaben g weiter steigen g

Jan. 2008 = 100

Jan. 2008 = 100

105

110

100

108

95 106

90 85

104

80

102

75

100

70 98

65 60

96 07

08

09

10

11

12

13

14

07

08

09

10

11

12

13

14

Deutschland

Frankreich

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien

Italien

Spanien

Quelle: Datastream, Julius Bär

Quelle: Datastream, Julius Bär

19

Schweiz: Erfolgreich, attraktiv und im Aufschwung Solide Inlandnachfrage kompensiert Exportvolatilität: Konjunkturschwäche wurde im H2 2012 aufgefangen trotz latenter Frankenüberbewertung. Schweizer Industrie-Indikatoren

KOF-Barometer und reales BIP-Wachstum

Saldo

Index

40

80

Saldo 3.0

30

75

25 2.5

20

70

2.0

10

65

1.5

0

60

1.0

-10

55

0.5

1

-20

50

0.0

0

45

-0.5

-40

40

-1.0

-50

35

-1.5

-60

30

-70

25

-30

07

08

09

10

11

12

13

14

15

KOF Geschäftsgang Industrie (l. Sk.) PMI Industrie I d t i - Auftragseingänge A ft i ä (r. ( Sk.) Sk ) Quelle: KOF, Datastream, Julius Bär 20

% gg. Vj. 5 4 3 2

-1 -2 -3

-2.0 2.5 5 -2

-4 4 97

00

03

06

09

12

Reales BIP-Wachstum (r.Sk.) JB BIP-Prognosen (r.Sk.) KOF Barometer (+3 Monate; l.Sk.) Quelle: KOF, SECO, Julius Bär

15

Schweiz: Bruttoinlandprodukt und Arbeitsmarkt Veränderungen in % zum Vorjahr

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

-1.9

3.0

1.8

1.0

1.9

2.2

2.4

+ Privater Konsum

1.8

1.7

1.1

2.4

2.2

1.7

2.3

+ Öffentlicher Konsum

3.3

0.2

1.2

3.2

2.2

1.9

1.6

+ Bauinvestitionen

3.0

3.5

2.5

-2.9

2.6

2.1

2.4

-15.5

5.8

6.1

1.7

0.6

4.7

3.6

+ Exporte (Güter & Dienste)

-7.8

7.7

3.8

2.5

1.0

3.8

3.6

- Importe (Güter & Dienste)

-5.1

8.4

4.2

3.1

1.3

4.0

3.9

37 3.7

39 3.9

28 2.8

29 2.9

32 3.2

31 3.1

29 2.9

-0.5

1.2

1.2

1.8

1.4

1.7

1.5

Bruttoinlandprodukt

+ Ausrüstungsinvestitionen

Arbeitslosenquote in % Beschäftigung (Vollzeitäquivalent)

Quelle: Julius Bär 21

Die OECD auf der Suche nach einem stabilen Zyklus Seit der kurzen Erholung 2010/2011 müssen sich viele entwickelte Länder an einen labilen und volatilen Konjunkturverlauf gewöhnen. Reales Bruttoinlandprodukt-Wachstum, p , in %

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

USA

-2.8 28

25 2.5

19 1.9

28 2.8

19 1.9

28 2.8

29 2.9

Japan

-5.5

4.7

-0.5

1.4

1.8

1.5

1.3

Grossbritannien

-5.2 52

17 1.7

11 1.1

03 0.3

14 1.4

22 2.2

24 2.4

Eurozone

-4.4

1.9

1.6

-0.6

-0.4

1.1

1.2

Deutschland

-5.2 52

40 4.0

33 3.3

07 0.7

04 0.4

17 1.7

18 1.8

Frankreich

-3.1

1.7

2.0

0.1

0.2

0.9

1.2

Italien

-5 5 -5.5

17 1.7

06 0.6

-2 6 -2.6

-1 9 -1.9

03 0.3

12 1.2

Spanien

-3.8

-0.2

0.1

-1.6

-1.2

0.9

1.2

Schweiz

-1 1.9 9

30 3.0

18 1.8

11 1.1

19 1.9

22 2.2

24 2.4

Quelle: Datastream, Julius Bär 22

China wird weiter wachsen, nur etwas weniger stark Die Konjunkturabkühlung wird nur allmählich und kontrolliert von der Regierung zugelassen. Sobald diese zu stark ausfällt, wird gegengesteuert. Chinesisches Wirtschaftswachstum vs. HSBC PMI des verarbeitenden Sektors % gg. Vj.

Schwächeres Kreditwachstum begleitet g die wirtschaftliche Abkühlung

% gg. Vj.

15

57

14

56

13

55

12

54

11

53

10

52

9

51

8

50

7

49

6

48

5

47

% gg. Vj. 16

% gg. Vj., 4 Monate voraus 42

14

36

12

30

10

24

8

18

6

12 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Reales BIP (mit JB-Prognose, l.Sk.)

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Reales BIP (mit JB-Prognose, l.Sk.)

Reales Bankkreditwachstum (r.Sk.)

HSBC PMI des verarb. Sektors (r.Sk.)

R l G Reales Gesamtkreditwachstum tk dit h t ((r.Sk.) Sk )

Quelle: HSBC, Markit, NBS, Julius Bär

Quelle: PBC, NBS, Julius Bär

23

Manche Schwellenländer-«Stars» fallen vom Podest Die BRICs haben in der Konjunkturerholung 2013 wieder ihr Gewicht Gewicht, nur viel bescheidener als ab 2009. Viele Schwellenländer haben Strukturprobleme. Reales Bruttoinlandprodukt-Wachstum, p , in %

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

B Brasilien ili

-0.3 03

75 7.5

27 2.7

10 1.0

10 1.0

30 3.0

30 3.0

Mexiko

-4.7

5.1

4.0

3.9

1.5

3.5

4.0

Russland

-7.8

4.5

4.3

3.4

1.5

3.0

3.5

Türkei

-4.8

9.2

8.8

2.2

4.0

3.5

4.5

China

9.2

10.4

9.3

7.8

7.6

7.0

6.5

Indien

6.5

9.7

7.5

5.1

4.5

4.5

5.0

Indonesien

4.6

6.2

6.5

6.2

5.5

5.5

6.0

Südkorea

0.3

6.3

3.7

2.0

2.5

3.5

4.0

Quelle: Datastream, Julius Bär 24

Der «Rohstoff-Superzyklus» ist vorerst vorbei Rohstoffpreise und Welthandel reflektierten bisher das schwache Wachstum Wachstum. Neue Anbieter und Innovationen halten die Preisentwicklung vorerst moderat. Veränderungen g gegenüber g g Vorjahr j in % und USD/bbl

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Rohstoffe (ohne Energie)

-23.4

30.1

18.3

-12.8

-5.3

-0.3

1.5

Brent Crude Oil (USD/bbl)

61.9

79.6

110.9

112.0

108.8

100.0

95.0

Brent Crude Oil

-36.6

28.7

39.3

1.0

-2.8

-8.1

-5.0

Welthandel

-12.4

3 13.7

6.2 6

2.0 0

2.8 8

5.6 5 6

6.7 6

Quelle: Datastream, Julius Bär 25

Die Teuerung ist bis 2015 kein Thema Die Inflation der Verbraucherpreise bleibt vorläufig beherrschbar. beherrschbar Entwicklung g der Konsumentenpreise p % gg. Vj.

Entwicklung g der Kernteuerung g (ohne Energie und Nahrungsmittel) % gg. Vj.

8

8

6

6

4

4

2

2

0

0

-2 2

-2 2

% gg. Vj.

% gg. Vj.

4

4

3

3

2

2

1

1

0

0

-1

-1

-2

-2 07

08

09

10

11

12

13

USA 07

08

09

10

12

13

USA

Eurozone

Grossbritannien

Schweiz

China Quelle: Datastream, Julius Bär 26

11

14

Eurozone Grossbritannien Schweiz China (ohne Nahrungsmittel) Quelle: Datastream, Julius Bär

14

Konjunktur erlaubt vorerst kaum signifikante Teuerung Keine der wichtigen OECD-Länder ist mit Angebotsengpässen konfrontiert konfrontiert, während vielerorts die Nachfragedynamik latent unter Druck ist. Veränderung g der Konsumentenpreise, p , in %

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

USA

-0.4 04

16 1.6

32 3.2

21 2.1

15 1.5

17 1.7

20 2.0

Japan

-1.4

-0.7

-0.3

0.0

0.3

1.6

0.9

Grossbritannien

22 2.2

33 3.3

45 4.5

28 2.8

25 2.5

13 1.3

14 1.4

Eurozone

0.3

1.6

2.7

2.5

1.4

0.9

1.3

Deutschland

02 0.2

12 1.2

25 2.5

21 2.1

16 1.6

24 2.4

26 2.6

Frankreich

0.1

1.7

2.3

2.2

1.0

1.3

1.3

Italien

08 0.8

16 1.6

29 2.9

33 3.3

13 1.3

10 1.0

15 1.5

Spanien

-0.2

2.0

3.1

2.4

1.5

0.5

1.1

Schweiz

-0.5 0.5

0.7

0.2

-0.7 0.7

-0.2 0.2

0.5

1.5

Quelle: Datastream, Julius Bär 27

Wie soll Teuerung entstehen bei massiver Verschuldung? Wenn Volkswirtschaften über 200% zum BIP verschuldet sind sind, gibt es einen Mangel an kreditwürdigen Schuldnern und Sicherheiten, um Inflation zu kreieren. Gesamtverschuldung g zum Bruttoinlandprodukt p im Vergleich g (Status: Ende 2012) % BIP

% BIP

400

400

350

350

300

300 225

250

250 102

200

100

34 35

150 100

150 165

164

156

197

167

50

100 50

0

0 Japan

Eurozone Privatverschuldung

Quelle: Zentralbanken, Datastream, Julius Bär 28

200

USA

China

Öffentliche Verschuldung

Schweiz

Globaler Vergleich der öffentlichen Schulden Öffentliche Überschuldung ist vor allem ein Problem entwickelter Volkswirtschaften, bspw. der G7 und der meisten alten EU-Länder. Öffentliche Schulden in % des BIP im 2012

< 80% 150% 80% 60%

Quelle: IWF, Julius Bär 29

Kein baldiges Ende der Zentralbankgeldflut in Sicht Weltweit setzen die massgebenden Zentralbanken der OECD weiterhin auf eine expansive Geldpolitik, da es gilt, die latenten Deflationsrisiken zu bekämpfen. Diffusionsindex* der Zentralbanken * = Vorzeichen der Leitzinsänderungen über einen Zeitraum von 3 Monaten, für die Zentralbanken der G10 und 15 Schwellenländer

15

15

10

10

5

5

0

0

-5

-5

-10 10

-10 10

-15

-15

-20

-20

-25

-25 00

01

02 03 04 05 Z Zentralbanken lb k d der G10

Quelle: Datastream, Julius Bär 30

06

07

08 09 10 11 12 13 Z Zentralbanken lb k d der S Schwellenländer h ll lä d

14

Geldpolitische Lockerung in Japan mit vollem Risiko Die japanische Zentralbank (BoJ) weitet mit aggressivem Programm ihre quantitative Lockerung massiv aus. Geldbasis mit BoJ-Zielen

Geldbasis im Vergleich g mit der USA

JPY Bio. 300

% des BIP

JPY Bio. 300

250

250

200

200

150

150

100

% des BIP

60%

60%

50%

50%

40%

40%

30%

30%

20%

20%

10%

10%

100

50

50

0

0 05

07

09

11

13

15

Geldbasis

Jap. Staatsanleihen

B J Ziel BoJ Zi l

B J Ziel BoJ Zi l

0%

0% 00

02

04

06

08

10

Japan

Quelle: Bank von Japan, Julius Bär

12

14

USA

Quelle: Bank von Japan. Federal Reserve, Datastream, Julius Bär

31

Japan hat sein Deflationsproblem «exportiert» Die aggressive japanische Geldpolitik schwächt den Yen und erhöht die heimische Teuerung. Die Deflationsrisiken in Europa und USA bleiben latent. Deflationsindex* * = (Kern-)inflation, Inflations- und Wachstumserwartungen, Wechselkurs, Geldmenge, Aktienmarkt, Produktionslücke und Potentialwachstum

Index

Index

18

18

16

16

14

14

12

12

10

10

8

8

6

6

4

4

2

2

0

0 F A J A O D F A J A O D F A J A O D F A J A O D F A J A O D F A J A O D F A J A O D 2008

Quelle: Datastream, Julius Bär 32

2009 USA

2010 Eurozone

2011

2012 Japan

2013 Schweiz

2014

Die US Fed unter Frau Yellen steht unter Druck Das Doppelmandat der Vollbeschäftigung sowie der Preisstabilität lässt sich mit der bisherigen Geldpolitik nicht erreichen und hohe Zinsen bleiben unerwünscht. Das Zurückfahren des Schuldscheinkaufs (QE3) wurde im November 2013 eingeläutet

Das Teuerungsziel g der Fed wurde seit Mitte 2012 unterschritten

USD Mrd. 120

% 9.0

USD Mrd. 120

100

8.5

100

2.5

80

8.0

80

2.0

60

7.5

60

1.5

7.0

40

20

6.5

20

0.5

0

6.0

0

0.0

-20

5.5

-20

5.0

-40 2012

40

?

-40 2012

2013 2014 2015 Treasury Käufe (l (l.Sk.) Sk ) MBS Käufe (l.Sk.) geplante Treasury Käufe (l.Sk.) geplante MBS Käufe (l.Sk.) Arbeitslosenquote q ((r.Sk.)) Fed Limite der 7% Arbeitslosenquote

Quelle: US Fed, Bureau of Labor Statistics, Julius Bär

% Y/Y 3.0

?

1.0

-0.5 -1.0 2013 2014 2015 Treasury Käufe (l (l.Sk.) Sk ) MBS Käufe (l.Sk.) geplante Treasury Käufe (l.Sk.) geplante MBS Käufe (l.Sk.) Kerninflationsrate PCE 2% PCE Inflationsschwelle der Fed Kerninflationsrate CPI

Quelle: US Fed, Datastream, Julius Bär

33

US-Stellenmarkt verbessert sich, aber es reicht nicht 8.7 8 7 Mio Mio. Stellen gingen seit Anfang 2008 verloren. verloren Seit Ende 2009 konnten aber immerhin 7.6 Mio. neue Arbeitsplätze geschaffen werden. Nur reicht dies nicht! Entwicklung g der US-Beschäftigungszahlen g g seit Beginn g der Finanzmarktkrise in 1'000

%

600

10

400

9

200

8

0

7

-200

6

-400

5

-600

4

-800

3

-1000 2007 2008 2009 Private Güterproduktion (l.s.) Quelle: Bureau of Labor Statistics, Julius Bär 34

2010 2011 2012 2013 Private Dienstleistungen (l.s.) Ö Öffentlich (l.s.)

2 2014 2015 Arbeitslosenrate (r.s.)

Zustand des US-Arbeitsmarktes bleibt unbefriedigend Trotz rückläufiger Arbeitslosenrate fällt die Erwerbsquote weiter. weiter Die sinkende Zahl der Langzeitarbeitslosen ist bisher noch immer historisch hoch. Langzeitarbeitslose g und Erwerbsquote q in den USA in 1'000

in % der Erwerbstätigen

4800

68

4000

67

3200

66

2400

65

1600

64

800

63

0

62 80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

Arbeitslos seit mindestens 52 Wochen (linke Skala)

04

06

08

10

12

14

16

Partizipationsrate (rechte Skala)

Quelle: Bureau of Labor Statistics, Julius Bär 35

Zinswende an den Anleihenmärkten seit Mai 2013 Seit die US Federal Reserve einen Abbau von QE3 in den kommenden Quartalen erwägt, haben die US-Renditen angezogen, der Tiefpunkt liegt hinter uns. Die Rendite der 10-jährigen j g US Treasuries erscheint heute gerechtfertigt. % p.a.

Auch die 10-jährigen j g Eidgenössischen g Obligationen sind fair bewertet.

% p.a.

7

7

6

6

5

5

4

4

3

3

2

2

1 96

1 98 00 02 04 06 08 10 12 14 Fairer Wert, Prognose und Schwankungsbereich 10jährige US-Staatsanleihen

Quelle: Datastream Julius Bär 36

% p.a.

% p.a.

4.5

4.5

4.0

4.0

3.5

3.5

30 3.0

30 3.0

2.5

2.5

2.0

2.0

1.5

1.5

1.0

1.0

05 0.5

05 0.5

0.0

0.0 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 Fairer Wert, Prognose und Schwankungsbereich 10jährige Eidgenössische Obligationen

Quelle: Datastream Julius Bär

Zinswende am Anleihenmarkt ist im Gange Perspektiven für Anleiherenditen Renditen der 10-jährigen j g Staatsanleihen,, in %

Dez. 2012

15.01.2014

+3M

+ 12M

USA

2 90 2.90

2 89 2.89

2 90 2.90

3 10 3.10

Japan

0.68

0.67

0.75

1.10

G Grossbritannien b it i

2 93 2.93

2 87 2.87

2 95 2.95

3 35 3.35

Euro-Länder

1.85

1.83

2.20

2.75

Schweiz

1 02 1.02

1 00 1.00

1 25 1.25

1 65 1.65

Quelle: Datastream, Julius Bär 37

Mario Draghis EZB, der Rettungsanker der Eurozone Die expansive Ausrichtung der EZB hat die Systemrisiken fast beseitigt; die Fiskalrisiken haben sich stark reduziert, auch wenn sie noch hoch erscheinen. Geldpolitische p Ausrichtung g Bp (+restriktiv/ -locker)

Systemy versus Fiskalrisiken Bp (+restriktiv/ -locker)

400

400

300

300

200

200

100

100

0

0

-100

-100

-200 200

-200 200

-300

-300

-400

-400

-500 500

-500 500 99

01

03

05

07

09

11

13

Euribor 1M Euro Aussenwert

15

Bp

Bp

600

120

500

100

400

80

300

60

200

40

100

20

0 2011

0 2012 2013 2014 Fiskalrisiken (10-Jahres-Renditeabstand, Italienisch-Deutsch, l.Sk.) Systemrisiken y ((Euribor-OIS, 3 Monate, r.Sk.))

Geldpolitische Ausrichtung Quelle: EZB, Julius Bär 38

Quelle: EZB, Julius Bär

USA im Vorteil dank einer bestehenden Bankenunion Die USA scheinen bereit für einen neuen Kreditzyklus an Unternehmen und Konsumenten, während die Eurozone noch in einer Kreditkrise verharrt. USA: Reales Kredit- und Geldmengenwachstum

Eurozone: Reales Kredit- und Geldmengenwachstum

% gg. Vj.

% gg. Vj.

12

12

9

9

6

6

3

3

0

0

-3

-3

-6

-6

9 -9 -12

% gg. Vj. 10

8

8

6

6

4

4

2

2

0

0

9 -9

2 -2

-2 2

-12

-4

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 R l K Reales Kreditwachstum di h

% gg. Vj. 10

-4 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 R l K Reales Kreditwachstum dit h t

M2 G Geldmenge ld

Quelle: Federal Reserve, BLS, Julius Bär

M3 G Geldmenge ld

Quelle: EZB, Eurostat, Julius Bär

39

Eurozone kämpft mit Nord-Süd-Gefälle der Kreditmärkte Extrem heterogene Kreditdynamik im Euroraum: Grosse Unternehmen können sich mit Anleihen refinanzieren, periphäre KMUs sind bei Krediten diskriminiert. Bankkredite des Privatsektors

Unternehmensfinanzierung g

% gg. Vj. 6

% gg. Vj. 6

4

4

2

2

0

0

2 -2

-2 2

-4

-4

-6 6

-6 6

-8

-8 2009

2010

2011

Problemländer *

2012

2013

2014

Kernländer **

% gg. Vj. 20

% gg. Vj. 20

15

15

10

10

5

5

0

0

-5 2005

-5 2007 Kredite

2009

Anleihen

* Griechenland, Italien, Irland, Portugal, Spanien; ** Belgien, Deutschland, Finnland, Frankreich, Niederlande Quelle: EZB, Eurostat, Julius Bär Quelle: EZB, Eurostat, Julius Bär 40

2011

2013 Gesamt

Entlastung schafft eine europäische Bankenunion Eine einheitliche Bankenaufsicht bereitet direkte Rettungs- bzw. bzw Sanierungsmassnahmen für die betroffenen Banken vor.

Was umfasst u ass d die e Bankenunion?

Eine gemeinsame g Währung

Ein g gemeinsamer Bankensektor

Eine g gemeinsame Bankenaufsicht

Welche Voraussetzungen?

Zentrale gemeinsame Bankenüberwachung

GrenzGrenz übergreifender Einlagensicherungsfonds

Standardisiertes Bankenabwicklungsverfahren

Single Supervisory Single Resolution Vorerst nationale Lösungen. Mechanism (SSM) Mechanism (SRM) Eine einheitliche Ab 2. November 2014 Für alle Banken der Einlagensicherung, d.h. ein unterstehen die 130 Eurozone. Sollte ab sogenanntes Single systemrelevanten Banken der 1. Januar 2015 in Kraft Deposit Guarantee EZB Aufsicht aber vorher Scheme fehlt derzeit noch EZB-Aufsicht, treten wobei das treten, noch, müssen die Bilanzqualität per Abwicklungsverfahren weil von Deutschland 31.12.2013 analysiert ab 1. Januar 2016 unerwünscht. und bis Herbst 2014 angewendet werden kann. Bankenstresstests durchgeführt worden sein. Quelle: EuCom, Julius Bär 41

Standardisiertes Bankenabwicklungsverfahren (Single Resolution Mechanism - SRM) Soll ab 2016 in Kraft treten. Hierarchie der Abwicklungsmassnahmen g (Beanspruchungen - «bail-in»)



Als besondere Zusatzmassnahme zum Kompromiss eines einheitlichen Abwicklungsverfahrens soll über die kommenden 10 Jahre ein gemeinsamer Abwicklungsfonds von EUR 55 Mrd. durch Beiträge der Banken aufgebaut werden werden.



Während der Aufbauphase dieses Abwicklungsfonds können nationale Finanzierungsquellen oder der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) Mittel zur Abwicklung einer Bank zur Verfügung stellen stellen.



Ein Abwicklungsrat (Resolution Board) wird für die Durchführung einer Abwicklung zuständig sein. Die Beschlüsse dieses Rates treten innerhalb 24 Stunden in Kraft, Kraft falls nicht der Europäische Rat (EU-Gipfel) (EU Gipfel) durch einfache Mehrheit dagegen ist oder Änderungen beantragt.

Aktienkapital

Nachrangige Anleihen

Vorzugsanleihen Öffentliche Gelder Ö ESM nach 2018 Einleger g >EUR100K Einleger 50%

23.5%

Quelle: 1802 to 1961 "Indices of United States stock prices from 1802 to 1987," Journal of Business, 63 (July 1990) 399 - 426 1962 to 1973 R. Shiller "From efficient markets theory to behavioral finance" 56 1974 to 2008 S&P 500, Datastream

Faire Aktienmarktbewertungen auf 3 und 12 Monate

Aktienmärkte Region

Julius Bär Basis Basis-Szenario Szenario Index

2013

Spot

Index

Index

Ertrag pro Aktie

Rendite

15.01.14

+3M

Rendite

+12M

Rendite

2011

2012E

2013E

USA S

S& 500 S&P

29.6%

1'848

1'870

1.2%

1'950

5.5%

102.4

107.0

118.0

Eurozone

Eurostoxx 50

17.9%

3'169

3'250

2.6%

3'450

8.9%

230.2

215.0

240.0

Deutschland

DAX 30

25.5%

9'734

9'950

2.2%

10'500

7.9%

773.5

650.0

730.0

Frankreich

CAC 40

18.0%

4'332

4'450

2.7%

4'800

10.8%

315.4

295.0

335.0

Niederlande

AEX

17.2%

409

415

1.5%

440

7.6%

27.1

26.0

31.0

Spanien

IBEX 35

21.4%

10'525

10'650

1.2%

11'100

5.5%

459.8

550.0

680.0

Italien

FTSE MIB

16.6%

20'046

20'500

2.3%

21'800

8.7%

884.1

1100.0

1450.0

GB

FTSE 100

14.4%

6'820

6'950

1.9%

7'300

7.0%

495.3

480.0

530.0

Schweiz

SMI

20.2%

8'423

8'550

1.5%

9'000

6.9%

484.9

500.0

550.0

Schweden

OMX

20.7%

1'343

1'370

2.0%

1'450

8.0%

87.0

80.0

90.0

Japan

Nikkei

56.7%

15'809

16'400

3.7%

18'000

13.9%

618.7

925.0

1025.0

Schwellenländer

MSCI GEM

-5.0%

978

1'010

3.3%

1'100

12.5%

90.6

90.0

98.0

Basiert auf fundamentalen Berechnungen. Abw eichungen von der Asset Allocation möglich.

Quelle: Julius Bär Strategie-Research 57

Unsere Favoriten aus der aktuellen AktienEmpfehlungsliste Sektor

Empfohlene Aktien

Energie

Schlumberger, Baker Hughes, BG Group, Royal Dutch Shell, Ezion Holding

Rohstoffe/Chemie

Sika, Givaudan

Investitionsgüter/DL

United Technologies, Tyco International, ABB, Siemens, Keppel Corp.

Zykl. Konsumgüter

Nike, Walt Disney, Richemont, WPP, H&M, Inditex, Toyota Motor, Sands China

Nichtzykl. Konsumg.

Henkel, AB Foods, Unilever, Hengan International

Gesundheitsbereich

Allergan, Celgene, Pfizer, Novartis, Fresenius, Sanofi

Finanzdienstleist.

Wells Fargo, Simon Property, Allianz, Helvetia, Unibail Unibail-Rodamco, Rodamco, AIA Group

IT

Google, Mastercard, Adobe, EMC, Qualcomm, Samsung Electronics

Telekommunikation

Singtel

Versorger

China Resources Gas

= zyklisch

= defensiv

Quelle: Julius Bär Aktien-Research 58

= nicht zyklisch

Wichtige rechtliche Hinweise (1/2)

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59

Wichtige rechtliche Hinweise (2/2)

Vereinigte Arabische Emirate: Diese Informationen wurden durch eine Vertretung der Bank Julius Baer & Co. AG verteilt, die der Aufsicht der Zentralbank der Vereinigten Arabischen Emirate untersteht und eine von ihr erteilte Bewilligung besitzt besitzt. Grossbritannien: Diese Publikation wird von der Bank Julius Bär & Co. AG, Zürich produziert. Bei dieser Publikation handelt es sich um sog. «Financial Promotions» entsprechend Absatz 21 des Financial Services and Markets Act 2000 (FSMA). Soweit diese Publikation an Empfänger in Grossbritannien verteilt wird, wurde sie von Julius Baer International Limited (JBINT) im Sinne von Section 21 FSMA genehmigt. JBINT unterliegt der Aufsicht durch die Financial Services Authority (FSA). Personen, die mit anderen Mitgliedern der Julius Bär Gruppe Geschäfte tätigen, sind nicht durch die Regeln und Vorschriften gedeckt, die zum Schutz der Anleger in Grossbritannien bestehen; sie geniessen daher nicht die Rechtsansprüche von Retail-Kunden und g g gemäss dem FSMA und den Vorschriften der FSA. Insbesondere sind sie nicht berechtigt, g , im Rahmen des Financial Services anderen Anlegern Compensation Scheme Ansprüche im Zusammenhang mit Verlusten geltend zu machen, welche aufgrund der einschlägigen Vorschriften im Zusammenhang mit dem Ausfall von Zahlungsverpflichtungen entstehen. USA: WEDER DIE VORLIEGENDE PUBLIKATION NOCH KOPIEN DAVON DÜRFEN IN DIE USA VERSANDT, DORTHIN MITGENOMMEN ODER VERTEILT ODER AN US-PERSONEN ABGEGEBEN WERDEN. Diese Unterlagen können von Dritten zur Verfügung gestellte Informationen, einschliesslich Ratings von Kredit-Ratingagenturen wie Standard & Poor's, Moody’s, Fitch und weiterer Ratingagenturen enthalten. Die Wiedergabe und Verbreitung von durch Dritte zur Verfügung gestellten Inhalten ist in jeglicher Form untersagt, es sei denn, es liegt die schriftliche Genehmigung des Dritten vor. Die Drittparteien übernehmen keine Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit, Aktualität oder Verfügbarkeit irgendwelcher Informationen, einschliesslich Ratings, und haften nicht für Fehler oder Unterlassungen (aus Fahrlässigkeit oder anderem Grund), unbeschadet ihrer Ursache, oder für die Ergebnisse, die durch die Verwendung solcher Informationen bzw. Inhalte erzielt werden. Die Drittparteien übernehmen keinerlei ausdrückliche oder stillschweigende Gewährleistung mit Bezug auf die von ihnen zur Verfügung gestellten Informationen, einschliesslich, aber nicht beschränkt auf die Gewährleistung für die Vertriebstauglichkeit oder Eignung für einen bestimmten Zweck oder eine bestimmte Verwendung Verwendung. Die Drittparteien haften für keinerlei direkte, direkte indirekte indirekte, zufällige Ausgleichs Ausgleichs-, Sanktions-, Sanktions SonderSonder oder Folgeschäden, Kosten, Aufwendungen, Rechtskosten oder Verluste (einschliesslich entgangener Einkünfte oder Gewinne und Opportunitätskosten) in Verbindung mit der Verwendung der von ihnen zur Verfügung gestellten Informationen bzw. Inhalte, einschliesslich der Ratings. Kreditratings sind Meinungsäusserungen und keine Angaben von Fakten oder Empfehlungen zum Kauf, zum Halten oder zum Verkauf von Wertpapieren. Sie beziehen sich nicht auf den Marktwert von Wertpapieren oder die Eignung von Wertpapieren für Investitionszwecke, und auf sie sollte nicht als Investment-Empfehlung vertraut werden. © Julius Bär Gruppe, 2014

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