Bewertung von Finanzinstrumenten

Bestens bewertet Bewertung von Finanzinstrumenten (in Konformität mit den IAS 39 auf Basis der Methode von Discounted Cash Flows) - Das D V Vorgehen...
Author: Hans Küchler
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Bestens bewertet

Bewertung von Finanzinstrumenten (in Konformität mit den IAS 39 auf Basis der Methode von Discounted Cash Flows)

- Das D V Vorgehensmodell h d ll der d Value V l & Risk Ri k AG -

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Ausgangssituation g g ƒ

Aktuell sind weite Teile der Geld- und Kapitalmärkte nicht mehr funktionsfähig (Finanzmarktkrise) (Finanzmarktkrise), was folgende Verhaltensweisen nach sich zieht: ƒ Hohe Verunsicherung der Marktteilnehmer ƒ Die Marktteilnehmer horten ihre Liquidität ƒ Die Di vorhandene h d Li Liquidität idität wird i d iim W Wesentlichen tli h zur originären i i ä Kreditversorgung der Primärkundschaft eingesetzt ƒ Opportunistische Investments in Sekundärmarktprodukte werden kaum noch getätigt

ƒ

Aus diesem Umstand resultieren diverse Konsequenzen ƒ Am Markt sind für diverse Assets keine Geldseiten mehr verfügbar ƒ Viele Quotierungen stellen Abwehrkonditionen dar ƒ Einige Umsätze werden zu Firesale-Konditionen getätigt

ƒ

Die Standardsetter und Aufsichtsbehörden haben auf diese Situation reagiert und lassen für Finanzinstrumente, für die kein aktiver Markt mehr existiert, für die Zwecke der Bilanzierung g nach IAS 39 eine FairValueErmittlung g nach einem MarkToModell-Verfahren auf Basis von DiscountedCashflows zu.

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Sich daraus ableitende ToDos ƒ

Es ist der Nachweis eines nicht mehr aktiven Marktes zu führen. Dazu wurden diverse Vorschläge unterbreitet unterbreitet, zz. B B. in Form von ƒ Unangemessen hohen Geld-/ Brief-Spannen ƒ Niedrigen Umsatzvolumina ƒ Nicht Ni ht marktgängigen kt ä i P Produktclustern d kt l t ((z. B B. RMBS RMBS-Subprime) S b i ) ƒ Nicht marktgängigen Regionen (z. B. Island)

ƒ

Ein FairValue auf Basis von discounted Cashflows ist zu ermitteln ermitteln, wobei ƒ Ausfallwahrscheinlichkeiten zu berücksichtigen sind ƒ die Adjustierung durch Liquiditätsfaktoren vom IDW kritisch gesehen wird ((„… bei illiquiden Märkten kann der Liquiditätsspread nicht beobachtet werden…“) ƒ die Einbeziehung von institutsspezifischen Daten möglichst gering und d di die Ei Einbeziehung b i h von marktspezifischen kt ifi h D Daten t möglichst ö li h t h hoch h sein sollte

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Ziele in der Modellentwicklung g ƒ

Schaffung eines in sich geschlossenen Systems, durch: ƒ

Den Nachweis der Marktinaktivität und die Ermittlung des FairValue auf Basis identischer methodischer Grundlagen

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Die Vermeidung von Clusterbildung durch Anwendung eines allgemeingültigen alle Produktgruppen umfassenden Ansatzes allgemeingültigen,

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Die quartalsweise Neubestimmung der Inaktivität des Marktes und des alternativen Modellwertes

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Zulassung möglichst weniger institutspezifischer Parameter

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Vollumfängliche Bewertung des Bestandes auf Einzeltitelbasis

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Auch bei einem Nachweis von inaktiven Märkten sollen Basissignale des Marktes in das Fair Value Kalkül einbezogen werden

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Bei Nachweis der Inaktivität, Wechsel des Betrachtungsperspektive auf die Si ht i d Sichtweise des b bereits it iinvestierten ti t „Held H ld tto M Maturity t it Investors“ I t “

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Schaffung dynamischen Mechanismus (z. B. Wechsel zwischen Aktivität und Inaktivität über die Zeit möglich)

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Grundstruktur des V&R Modells ƒ

Basis: Swap-Kurve

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Erster Schritt: Addition von laufzeitspezifischem Swapsatz und Ausfall Ausfallwahrscheinlichkeit des Emittenten

ƒ

Zweiter Schritt: Ermittlung des FairValue auf Basis von Diskontfaktoren aus erstem Schritt

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Dritter Schritt: Abgleich des in Schritt zwei ermittelten PV mit dem zum Stichtag zu beobachtenden Marktwert

ƒ

Vierter Schritt: Heranziehung des Ergebnisses aus Schritt drei zur Einordnung des entsprechenden Wertpapiers in eine von sieben vordefinierten d fi i t Marktintensitätsklassen M kti t ität kl

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Fünfter Schritt: Zuordnung des Wertpapiers in aktiven oder inaktiven Markt

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Sechster Schritt: Bei Feststellung der Inaktivität des Marktes erfolgt die Ermittlung eines PD adjustierten FairValues aus der Perspektive eines bereits investierten Marktteilnehmers mit „Held to Maturity Absicht“ auf Basis eines Opportunitätskostenkalküls

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Marktintensitätsklassen (Beispiel) ( ) ƒ

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Hochliquide (1) = AKTIV ƒ Aktueller Marktwert >= PDadjFV, maximal zulässige g Abweichung g = -3% ƒ Z. B. Pfandbriefe Aktive (3) = AKTIV ƒ Abweichung des PDadjFV vom Marktwert zwischen >= -5% ƒ Z. Z B. B Corporate C t Bonds B d Gestört (4) = NICHT AKTIV (abweichende Einzelfallentscheidungen möglich) ƒ Abweichung des PDadjFV vom Marktwert zwischen >= -10% ƒ Z. Z B. B Nachrangige Bankanleihen Inaktiv (5) = NICHT AKTIV ƒ Abweichung des PDadjFV vom Marktwert zwischen >= -25% ƒ Z. Z B. B CBO Passiv (6) = NICHT AKTIV ƒ Gesamter Rest ƒ Z. B. RMBS Subprime p Impaired (7) = Bewertung auf Basis DCF oder gemäß Marktwerten

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Bewertungsparameter g ((Beispiel)) ƒ

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Hochliquide (1) = AKTIV ƒ Swap-Kurve p + PD – 50 BP ƒ Nicht entscheidend, da Marktkurs heranzuziehen ist Liquide (2) = AKTIV ƒ Swap-Kurve + PD + 25 BP ƒ Nicht entscheidend, da Marktkurs heranzuziehen ist Aktive (3) = AKTIV ƒ Swap-Kurve + PD + 50 BP ƒ Nicht Ni ht entscheidend, t h id d d da M Marktkurs ktk h heranzuziehen i h iistt Gestört (4) = NICHT AKTIV (abweichende Einzelfallentscheidungen möglich) ƒ Swap-Kurve + PD + ROE Aufschlag 5% ƒ Anwendung des sich ergebenden Modellwertes (ggf. (ggf Marktwert) Inaktiv (5) = NICHT AKTIV ƒ Swap-Kurve + PD + ROE Aufschlag 15% ƒ Anwendung des sich ergebenden Modellwertes Passiv (6) = NICHT AKTIV ƒ Swap-Kurve + PD + ROE Aufschlag 25% ƒ Anwendung g des sich ergebenden g Modellwertes Impaired (7) = Bewertung auf Basis DCF oder gemäß Marktwerten

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Die wesentlichen Modellstellschrauben ƒ ƒ ƒ ƒ

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Zinskurve Swapkurve; Außenseite Brief (alternativ Mid-Market) Eigenkapitalunterlegung; g p g g; 8% g gem. SolvV ((alternativ 10,5% , als internes Maß)) Verzinsungsanspruch auf das Eigenkapital zur Opportunitätskostenberechnung Kriterium zur Abgrenzung der Marktintensität ƒ Ausgedrückt g als Prozentsatz vom Kurs ƒ Ausgedrückt als ein Vielfaches des Basispointvalues Konfidenzniveau ƒ 99,9% gem. SolvV ƒ 90% wegen durchschnittlicher Restlaufzeit der Wertpapiere (Haltedauer) Verlustschwere bei Ausfall (LGD) ƒ LGD = 45% gem. SolvV (IRBfoundation) ƒ LGD = 100% (Totalverlust = Worstcase, bzw. IRBadvanced) Restlaufzeit ƒ Normierte Restlaufzeit von 2,5 Jahren (gem. Aufsichtsrecht IRBfoundation) ƒ Effektive Restlaufzeit (gem. Aufsichtsrecht IRBadvanced) Ausfallwahrscheinlichkeiten ƒ Kumulierte PDs (als Ausdruck einer möglichen negativen Ratingmigration) ƒ Festhalten der PDs über die Laufzeit (keine Ratingmigration)

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Stärken des V&R Modells ƒ

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Behandlung jedes einzelnen Wertpapiers (ISIN) durch: ƒ Test des Marktintensität (Unterscheidung nach aktiv und inaktiv) ƒ Ermittlung eines wertpapierspezifischen PD adjustierten FairValues ƒ Stichtagsbezogene wiederkehrende Neubewertung inklusive des Tests auf (wieder (wieder-)gegebene )gegebene Marktintensität ƒ Basiseffekte (z. B. Restlaufzeitverkürzung, Ratingänderungen etc.) werden wiederkehrend zu jedem Stichtag in der Kalkulation des dann neuen FairValues berücksichtigt g ƒ Veränderungen der dann aktuellen Einschätzung des Marktes werden zur Ein- bzw. Bewertung herangezogen Dynamisches Modell, da Wanderung jedes einzelnen Wertpapiers über die Marktintensitätsmatrix im Zeitverlauf möglich Implizite Differenzierung auch innerhalb von Produktclustern (öffentliche Anleihen Deutschland vs. Island) Bei nicht mehr aktive Märkten erfolgt ein automatischer Wechsel der Perspektive vom Marktpreis- auf ein Opportunitätskostenkalkül Hohe Transparenz durch einfaches und in sich geschlossenes System

Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008

Vorgehensmodell g bei CreditDefaultSwaps ƒ

Heranziehung eines Referenzwertpapieres zur Ermittlung: ƒ der Marktintensitätsklasse (hochliquide bis passiv) ƒ des Referenzmodellkurses in den Klassen „Gestört“ bis „Passiv“ ƒ eines Assetswapspreads auf Basis des Referenzmodellkurses ƒ Ermittlung des Barwertes des CDS durch ƒ Bildung der Differenz zwischen dem im CDS vereinbarten Spread und dem Assetswapspread p p ((Spreaddifferenz) p ) ƒ Aufbau eines Cashflowprofils auf Basis der Spreaddifferenz und den im CDS vereinbarten Paymentrules ƒ Ermittlung des Barwertes des o o. a a. Cashflows ƒ Problematik bei der Ermittlung des Referenzwertpapieres ƒ Möglichst ein Wertpapier dessen Endfälligkeit nahe an der Endfälligkeit des CDS liegt ƒ Solche Wertpapiere sind aber oft im CDS nicht lieferbar ƒ dafür dürfen andere Wertpapiere geliefert werden, die signifikant länger laufen als der CDS Value & Risk AG (Jens Kramer)

Hannover im November 2008